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130 Fórum de Economia FGV12 e 13 de setembro de 2016

SEMIESTAGNAÇÃO DESDE 1981. POR QUÊ?

Taxa de Juro e Semiestagnação

2

Agenda

1. Juro fixo e variável: teoria e prática

2. Dívida pública e política monetária: estrutura e evolução

3. Taxa de juro natural: teoria e estimativas

4. Juro real

5. Perguntas e respostas

3


4


Modelo monetário com juros de curto prazo e expectativas (Simonsen)1:

i. “…a garantia de liquidez e rentabilidade oferecida pelo Banco Central nas aplicações de overnight diminui a demanda M1. Em nosso modelo isso equivale a aumentar o coeficiente µ, o que acelera a taxa de inflação.” (pag. 120);

ii. Com: a) taxa real de curto prazo diferindo da taxa real de longo prazo, b) potencialização do amortecimento da demanda de M1, e c) desvalorização da dívida pública com o aumento da taxa real de juro, as operações de mercado aberto são eficientes no combate à inflação.

1 Simonsen, M. H. Aspectos Técnicos do Plano Collor, Revista Brasileira de Economia, Rio de Janeiro, jan. 1991.

5


6


Fonte: Gestão da Dívida Mobiliária, Operações de Mercado Aberto e Swap Cambial, Banco Central do Brasilhttp://www.bcb.gov.br/conteudo/home-ptbr/FAQs/FAQ%2006-Gestão%20da%20Divida%20Mobiliária%20e%20Operações%20de%20Mercado%20Aberto.pdfSelic: Sistema Especial de Liquidação e Custódia, administrado pelo Bacen.Cetip: Central de Custódia e de Liquidação de Ativos Financeiros, companhia de capital aberto integradora do sistema financeiro

7


O Bacen não pode emitir título da dívida pública

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Operações compromissadas (indexadas à Taxa Selic)

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2.

Dívida pública e política monetária: estrutura e evolução

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Indexação dos depósitos compulsórios: remuneração correspondente ao rendimento do ativo.

.Fonte: Depósitos Compulsórios, Banco Central do Brasil, http://www4.bcb.gov.br/pec/gci/port/focus/faq%2012-dep%C3%B3sitos%20compuls%C3%B3rios.pdf1. Adicional: compulsório adicional sobre recursos a prazo e poupança

1

http://www4.bcb.gov.br/pec/gci/port/focus/faq%252012-dep%25C3%25B3sitos%2520compuls%25C3%25B3rios.pdf

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Fonte: Depósitos Compulsórios, Banco Central do Brasil, http://www4.bcb.gov.br/pec/gci/port/focus/faq%2012-dep%C3%B3sitos%20compuls%C3%B3rios.pdf

http://www4.bcb.gov.br/pec/gci/port/focus/faq%252012-dep%25C3%25B3sitos%2520compuls%25C3%25B3rios.pdf


Fonte: Bacen SGS. Elaboração própria.

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Evolução da Dívida Mobiliária e Compromissadas (R$ 1.000)

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Estrutura da dívida mobiliária por indexador

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Estrutura dívida mobiliária por indexador com Compromissadas

Prefixados Selic Índices de Preços Câmbio Compromissadas

Henrique Meireles Alexandre TombiniArmírio Fraga



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» Efeito riqueza, eficácia e risco» Duration zero aumenta a eficácia da política

monetária» Efeito riqueza é nulo em primeira ordem (riqueza e

consumo)» Risco sistêmico e tateio


Arida, P. Bacha, E. L. e Lara-Resende, A. Credit, Interest and Jurisdictional Uncertainty: Conjectures on the Case ofBrazil. Instituto de Estudos de Política Econômica, Casa das Garças, Rio de Janeiro, 2004.Bacha, E. L. e Oliveira, L. C. Mercado de Capitais e Dívida Pública. Rio de Janeiro, Contracapa, 2006.Barboza, R. de M. Taxa de juros e mecanismos de transmissão da política monetária no Brasil, Revista de Economia Política, vol. 35, no 1, p. 133-155, jan./mar. 2015. Costa, F. N. da. Câmbio, Juros e Inflação: Tateio. Observatório da Economia Global, no 8, setembro 2011.Franco, G.; Resende, A. L.; Pessoa, S. e Nakane, M. Por que os juros são altos no Brasil? CLP Papers, no 6, 2011.Cunha, D. C.; Leite, L. G. e Leister, M. D. A gestão da dívida pública, o efeito riqueza e a transmissão da política monetária. Texto para Discussão n0 023 Tesouro Nacional. 2016.Oreiro, J. L. e Amaral, R. Q. A relação entre o mercado de dívida pública e a política monetária no Brasil. Revista de Economia Contemporânea, Rio de Janeiro, v. 12, n. 3, pp. 491-516, set./dez. 2008.Oreiro, J. L. et alli Por que as taxas de juro são tão elevadas no Brasil? Uma avaliação empírica. Revista de Economia Política, vol. 32, no4 (129), pp. 557-579, out./dez. 2012.

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18


Fonte: Relatório de Inflação – Setembro/2010, Bacen. http://www.bcb.gov.br/htms/relinf/port/2010/09/ri201009b6p.pdf

“No processo de formulação e de implementação da política monetária,assume papel relevante a taxa de juros real de equilíbrio1 da economia,definida como a taxa de juros consistente com o produto no seu nível potencial etaxa de inflação estável2. Quando a taxa de juros real está acima do nível deequilíbrio, a política monetária é contracionista e, portanto, reduz a demandaagregada e a inflação. Por outro lado, quando a taxa de juros real está abaixo donível de equilíbrio, a política monetária é expansionista, o que produz efeitoinverso sobre a demanda e sobre a inflação. Assim como outras taxas de jurosde uma economia, a taxa de equilíbrio varia com o tempo. Reduções da taxaneutra podem ser um reflexo, entre outros, de maior estabilidade econômica; deaumento da credibilidade do banco central e do governo; e de maiordesenvolvimento do sistema financeiro3.”

1/ Neste boxe, os termos “taxa de juros de equilíbrio” e “taxa neutra” são utilizados indistintamente. 2/ Ver Laubach e Williams (2003), Cuaresma et al. (2003), European Central Bank (ECB) (2004), Basdevant et al. (2004), Mésonnier e Renne (2004). 3/ Para uma discussão sobre fatores que afetam a taxa de juros real de equilíbrio, vide ECB (2004).

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1. Modelos de Equilíbrio Geral Dinâmico Estocástico (DSGE) novo-keynesiano com preços flexíveis

2. Modelos de séries temporais

3. Filtro Hodrick-Prescott (HP). Band-Pass (BP). Filtro de Kalman, (Laubach e Willians, 2003)

4. Vetores Autoregressivos e Filtro de Kalman, (Brzoza-Brzezina, 2004)

5. Filtro de Kalman com regra de Taylor.

6. Modelo Capital Asset Pricing Model (CAPM), (Browne e Everett, 2005; Fuentes e Gredig, 2007)

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Fonte: Relatório de Inflação – Setembro/2010, Bacen. http://www.bcb.gov.br/htms/relinf/port/2010/09/ri201009b6p.pdf1. Em box no Relatório de Inflação de Setembro de 2012 o Bacen descreve novos modelos mas não apresenta estimativas.

http://www.bcb.gov.br/htms/relinf/port/2010/09/ri201009b6p.pdf

21


Borges, B. L. e Silva, M. B. da. Estimando a Taxa de Juro Natural para o Brasil: Uma Aplicação da Metodologia VAR Estrutural, Estudo Econômicos, São Paulo, V. 36, N. 1, p. 87-114, Janeiro-Março 2006, pg. 87.

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Borges, B. L. e Silva, M. B. da. Estimando a Taxa de Juro Natural para o Brasil: Uma Aplicação da Metodologia VAR Estrutural, Estudo Econômicos, São Paulo, V. 36, N. 1, p. 87-114, Janeiro-Março 2006, pg. 87.

23


Ribeiro, A. e Teles, V. Taxa de Juros Natural no Brasil. Texto para Discussão 276, FGV - EESP, Abril de 2011.

24


Goldfajn, I. Bicalho, A. A Longa Travessia para a Normalidade: os Juros Reais no Brasil. Texto para Discussão Itaú 02/2011.

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Goldfajn, I. Bicalho, A. A Longa Travessia para a Normalidade: os Juros Reais no Brasil. Texto para Discussão Itaú 02/2011.

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4. Juro real

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Juro real corrente1

Taxa Selic - IPCA

1. Taxa Selic no mês – IPCA mesmo mês. Fonte Bacen. Elaboração própria.

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Taxa Selic e Expectativa Antecedente IPCA1

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1. Expectativa nos anos antecedentes para o IPCA do ano, nas datas da reunião do Copom. Fonte Bacen. Elaboração própria.

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Juro Real Esperado x Efetivo

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Resultado Primário e Expectativas

Juro Real Esperado Resultado Primário Expectativa IPCA Anual

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q Há um problema na operação de Mercado Aberto no Brasil?

q É possível reduzir a indexação sem implodir o sistema?

q Há um padrão para a taxa de juro natural ou para a taxa de juro real de equilíbrio?

q Testar limites é a melhor opção?

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