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16 de setembro de 2015Lavinia Barros de Castro – Assessora APE BNDES

Desafios do Financiamento do

Desenvolvimento –

Uma visão de Longo Prazo

Classificação: Documento reservado Restrição de acesso: Empresas do Sistema BNDES - Uso no âmbito interno Unidade Gestora: AP/DEORÇ

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Lições do Passado – Brasil

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1960 – Quanto do discurso mudou? • 1964: Lei 4.595/64 – semelhante ao Glass Steagl Act (1933) – segmentação, a fim de

limitar contágios e processos de deflação de ativos (debt deflation). Discurso da proeminência do mercado de capitais no financiamento de longo prazo.

• Teorias de repressão financeira (governo reduz juros e com isso desestimula a poupança privada e, assim, o crescimento). Ênfase no crédito privado de longo prazo, mas reconhece a importância de instituições públicas (BNDE, BNH, Caixa).

• Preocupação> sustentar o processo de industrialização de forma não inflacionária. Evitar o autofinanciamento, elevando para isso margens de lucro (mark-ups).

• Escassez de poupança doméstica – admite-se ser necessário ao país captar poupança externa. Maior abertura da economia ao capital externo, com objetivo de ampliar a concorrência e eficiência do sistema financeiro brasileiro.

• Resultados: Aumento do volume de empréstimos e algum desenvolvimento deinstrumentos de captação e aplicação de recursos a prazos mais longos. No entanto, asemissões primárias de ações e debêntures foram, em média, inferiores a 2,5% doinvestimento agregado (Hermann, 1999 P.22). Bancos de Investimento, após olançamento das cartas de recompra, acabaram por não conseguir a exclusividade deinstrumentos diferenciados de captação de longo prazo – e terminaram a seconcentrar em capital de giro, concorrendo com bancos comerciais. Originaram-seconglomerados financeiros privados, que passaram “a dominar o mapa financeirobrasileiro desde então” (Ver Studart, 2005, p.341).

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1970 – Quanto na prática mudou? • 1970: Aumento da concentração bancária, sobretudo a partir do Milagre (1968-73) –

tentativa mal sucedida de implementar modelo Japonês de financiamento do desenvolvimento, com grandes conglomerados (Keiretsus).

• Financeiras: Deveriam responder pelo financiamento de bens de consumo duráveis, acabaram por voltar-se mais para o financiamento do consumo, em horizontes curtos.

• Mercado de capitais: Incentivos via isenção fiscal e falta de investidores institucionais acabaram por levar a uma bolha de crédito – que estourou em 1971. Mercado primário pouco se desenvolveu, em parte por ser visto por desconfiança (perda de controle da empresa) pelos próprios empresários.

• Colapso da Bolsa em 1971 + II PND – Reforço aos bancos de desenvolvimento, ao mesmo tempo em que se incentivaram empresas estatais a buscar financiamento no exterior ou nos Fundos Fiscais. BNDES dava aval para tomar recursos no exterior.

• Lei das Sociedades Anônimas (S.A) e a criação da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), ambas em 1976, buscavam dar maior transparência e melhores condições de fiscalização e segurança ao mercado – mas não foram suficientes para recuperar o mercado acionário de forma relevante após a crise de 1971. Mas permitiu a formação de grupos financeiros com ramificações em outros setores de atividades.

• Petrodólares + Governo assume risco cambial (Circular 230/74 e Resolução CMN 432/77) levam a estatização de dívidas privadas (Castro, L. e Villella, A, 2014, p.127)

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1980 – Lições de uma economia em crise• Segunda crise do Petróleo + Juros Volker + Moratória México + Desvalorizações

cambiais (1979 e 1983) + crise do Estado brasileiro = Recessão + Inflação.

• O financiamento do desenvolvimento foi profundamente afetado e o autofinanciamento tronou-se a forma predominante de financiamento para as empresas.

• Em 1988, a Resolução 1524/88, criou a denominação legal dos Bancos Múltiplos –anulando, em grande medida, a segmentação do SFB prevista na Lei de 1964. Consagrou-se o conglomerado financeiro, ou o banco Universal ou Múltiplo, com, no mínimo, duas carteiras: comercial e investimento (sob a forma de sociedade anônima).

• Ainda no mesmo ano, a Constituição Federal positivou o Art. 192 que esclarece que o Sistema Financeiro Nacional deve ser “estruturado de forma a promover o desenvolvimento equilibrado do País e a servir aos interesses da coletividade”. O SFN desde então passou a ser regulado por leis complementares que dispõe, inclusive, sobre a participação do capital estrangeiro nas instituições que o integram.

• Frustração de Expectativas: Os bancos múltiplos e seus clientes poderiam se beneficiar das economias de prestação de serviços em uma única instituição, como o compartilhamento de dados, a adequação do mix de serviços financeiros, etc.Contudo, as economias de escopo alcançadas novamente não fizeram surgir um sistema de intermediação de longo prazo. Em grande medida, isso se deve ao próprio quadro macroeconômico. Ver Hermann, 1999 e Studart, 1995

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1990 – Lições da estabilização e da variação da liquidez externa e novas frustrações

• A partir de 1992 o país começou a se beneficiar do movimento de retorno de capitais para a América Latina. Em 1994 assina o Plano Brady + Plano Real

• A partir do real esperava-se que o sistema financeiro privado iria, naturalmente, caminhar para operações de longo prazo. O desaparecimento dos ganhos de floating

pressionaria os bancos para procurar rendimentos em atividades financeiras novas. A maior previsibilidade sobre os preços no futuro, permitiria contratos de crédito em prazos mais longos.

• Mas esse não foi o caso. O crédito no Brasil continuou a ser: a) escasso, b) volátil, c) de alto custo e d) de curto prazo e e) segmentado (Torres e Macahyba 2012 e 2014).

• A estabilização per se também trouxe desafios para o SFB. Crise sistêmica foi afastada pelo PROER/PROESP - absorção de bancos problemáticos pelos bancos “saudáveis”

• Mudanças na legislação: Basileia I + seguro de depósitos (Carvalho, 1998).

• Liquidez internacional abundante (âncora cambial), mas sujeita a reversão (crises cambiais e contágio)

• Financeiras – crescem, mas relação Crédito/PIB ainda era em torno de 30%. BNDES, BB e a Caixa permaneceram como os principais financiadores de longo prazo.

• Grande processo de concentração e desnacionalização durante o Plano Real. Expectativa de que os bancos estrangeiros trariam a redução dos spreads – também não ocorreu.

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2000 – Mudanças engatinhando ... e a crise• Nos anos 2000, sobretudo a partir de 2004, o quadro começou a mudar e as

perspectivas para o desenvolvimento do mercado financeiro privado e o mercado de capitais adquiriram contornos promissores, puxados por um cenário internacional de abundante liquidez.

• Crédito ao setor privado atingiu 78% em 2011 – abaixo dos países desenvolvidos, mas acima da média mundial – 66% - e superior ao verificado em economias como México, Argentina e Colômbia.

• Torres e Macahyba (2012): o crédito se tornou menos escasso e menos volátil, alargou prazos e reduziu custos. Contribuíram para este fenômeno: a) as reduções da taxa de juros, b) a introdução do crédito consignado, c) a alienação fiduciária de imóveis, d) a atuação dos bancos públicos na crise.

• Crédito para o setor corporativo: Até 2008, era o crédito com recursos captados em mercado quem liderava a expansão (iniciada em 2004); a partir da crise, o crédito direcionado ao setor corporativo puxou o crescimento.

• Em 2012, o estoque de créditos corporativos havia atingido 32,2% do PIB (partindo de uma base de 17,8%, em 2004). Entre 2004 e 2008, o crédito bancário puxou o crescimento, com alguma expansão de debêntures ex leasing (que passaram de 1,4% apara 1,9%). A partir de meados de 2008, porém, o crédito foi puxado pela atuação dos Bancos Públicos.

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2010 – Evolução quase Recente• Dentre os três componentes do crédito corporativo (créditos do BNDES, créditos livres

de bancos e debêntures corporativas), o maior continua a ser os créditos direcionados do BNDES, com largos prazos de maturação (2/3 do mercado).

• A grande novidade parece ser o crescimento da participação das debêntures, que praticamente equiparou-se a importância dos créditos externos. Já o mercado acionário, em virtude do cenário externo e interno conturbado, foi marcado por profunda instabilidade no período 2004-2011: “Assim, os fundos próprios das

empresas contribuíram, em média, com 45% dos recursos para investimentos entre

2004 e 2012. Os empréstimos do BNDES responderam por 28% e os em moeda

estrangeira por 11%. Do restante, 10% tiveram origem nas emissões de debêntures e

5% no lançamento de ações”. (Torres Filho e Macahyba, L, 2014, p. 18)

• Debêntures - cresceu mais de 10 vezes em valor, considerando o período entre 2005 e 2013, tendo atingido neste ano R$ 568 bilhões. O crescimento é concentrado em dois períodos: pré-crise (2005-8), onde as operações de leasing destacam-se, e mais recente, a partir de 2011, tendo atingido 12,1% do PIB em Agosto de 2013.

• O crescimento recente está bastante associado à Lei 12.715 (Set/2012), que melhorou o marco anterior (Lei n, 12.431/11). Foram concedidos incentivos fiscais para aquisição de títulos corporativos, desde que o estejam associados a projetos de investimento aprovados por diferentes ministérios, inclusive os voltados à pesquisa. Entre 2012 e 2014 foram captados R$ 13,05 bilhões em debêntures de infraestrutura, o que representa 4,4% do valor total registrado de debêntures para o período (citado por Torres e Macahyba, 2014).

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2015 – Passado recentíssimo

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2015 – Passado recentíssimo

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E o mundo? Evolução recente

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Relatório do Banco Mundial (Set 2015)

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Relatório do Banco Mundial (Set 2015)

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Relatório do Banco Mundial (Set 2015)

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Relatório do Banco Mundial (Set 2015)

Gavekal - Nas úlitmas semans de agosto, assitimos a uma saída recorde de recursos em fundos de paísesemergentes, que já dura 5 meses (o terceiro maior período foi na criseasiática de 1997-98, seguida pelo pós-

//16Questões do Presente para o financiamento de longo prazo

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Relatório da PwC em 2011 – Mercado de Capitais em 2025

Quanto disso mudou?

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The future of debt market

• Fundamentos macroeconômicos domésticos são essenciais e se tornarão critérios de diferenciação entre economias avançadas e emergentes.

• Países emergentes terão de reforçar a acessibilidade a mercados, ampliar e diversificar a oferta dos ativos financeiros e melhorar a liquidez do mercado secundário.

• O perfil de investidores está mudando. Fundos de pensão e fundos soberanos irão se tornar grandes jogadores. Tanto países desenvolvidos como em desenvolvimento terão o desafio de manter uma base de investidores estrangeiros estável.

• Uma base de confiança de investidores domésticos será ainda mais crítica no futuro do que atualmente, mas os investidores serão menos cativos. Investidores domésticos serão afetados por uma maior participação de estrangeiros nos mercados de títulos com o risco de efeito expulsão (crowding out de investidores domésticos)

• Questões enfrentadas pelos países emergentes e avançados serão mais semelhantes, conforme a demanda se tornar mais volátil. Ambos os grupos precisam reforçar seus programas de relações com investidores.

• No mercado de divida é preciso assegurar o acesso para emissores novos e pouco recorrentes, é preciso preparar as relações dos investidores, o desenho a precificação dos ativos é essencial.

• Covered bonds (instrumentos de dívida cobertos por fluxos de caixa relativos à financiametos imobiliários ou empréstimos do setor público) x securitização

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Comissão Européia – Green Paper 2013• Demanda por recursos de LP: P&D, inovação, educação, treinamento profissional,

infraestrutura, mudança tecnológica, projetos de longo prazo e capital intensivos,saúde, meio ambiente e mudança climática, empresas, incluindo P&M

• Europa: 85% do financiamento é feito via bancos, em geral, universais. Companhias de seguro, fundos de pensão e mútuos juntos tem 13,8 tr euros em ativos – mais de 100% do PIB europeu.

• Recuperação do crédito insipiente. Há questões estruturais: taxação (bitributação, incentivos para imóveis que geraram bolha, etc.) e questões regulatórias/contábeis (marcação a mercado, liquidez, prioridade para compra de títulos públicos etc.).

• Desregulamentação e globalização mudaram a cultura das instituições financeiras e o comportamento dos participantes de mercado. A cultura baseada em confiança e relação de longo prazo foi substituída por uma nova, resultante do:

– Aumento da fragmentação nas estruturas acionárias, reduzindo incentivos par ao engajamento e dificultando o próprio controle.

– Canais de investimento longos e complexos, elevando custos e desalinhamento de incentivos para os investidores.

– Asset managers - decisões são baseadas em performance relativa de curto-prazo e não nos retornos esperados de longo prazo dos investimentos – ao passo que para os clientes o que importa é a performance absoluta.

– O desenvolvimento de tecnologias de comunicação e informação facilitaram o desenvolvimento de transações de curto-prazo especulativas.

– Incentivos – remuneração não punitiva para riscos (só há o ganho, em caso da performance)

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Comissão Européia – Green Paper 2013

• Falta de confiança + juros ultra baixos – pode incentivar atitude de adiar movimentos de ajuste de balanço e entrar em política de rolar sistematicamente empréstimos com impairment já que o custo de oportunidade de receber o pagamento no futuro em relação a hoje é pequeno.

• Bancos continuam emprestando para firmas ruins para evitar reconhecimento de perdas de capital. Isto desencoraja novos investimentos de longo prazo e novos entrantes.

• Oportunidades: Fundos de investimento, Fundos Soberanos e Companhias de Seguros – porém a demanda por créditos de longo prazo tem caído.

• Embora a primazia do crédito bancário continue, após a crise, firmas europeias estão procurando mais o mercado de capitais, sobretudo ações, mas corporate bonds estão ganhando importância. P&M empresas, contudo, as mais afetadas pela retração do crédito, não conseguem enfrentar os custos de emissão – há ações para mitigar o problema pelo governo.

• Taxação favorece dívida em relação à ações.

• PPPs – seu uso diminuiu apesar dos inúmeros incentivos.

• Não há “soluções comuns” para resolver o problema de financiamento de longo prazo para economia europeia.

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O Futuro dos Mercados e Regulação – Qual a Estratégia para a Europa? (Gosse, J. e Plihon, D.,)

• Pesquisas com participantes do mercado - principais desafios são: a) melhorar a gestão de risco, b) adaptar-se às mudanças da regulação, c) a crescente competição, d) a concentração dos mercados financeiros, e) a padronização de operações financeiras para facilitar automação (e suas consequências para o emprego – e-banking).

• Crise mostrou insuficiências da regulação. Se todos usam as mesmas técnicas de mensuração de risco (microprudencial) isto aumenta o risco de instabilidade sistêmica (risco macro-prudencial). Como moderar mudanças abruptas de percepção de risco? O propósito da regulação é amenizar os ciclos financeiros

• Mercados de derivativos em princípio tem potencial de crescimento, mas podem ser mais regulados no futuro.

• Cresceu a importância de fundos soberanos - pode levar a subida de preços de ativos?

• Hedge funds e fundos de private equity são mais proeminentes - tenderão a aumentar atividades especulativas e efeitos de contagio?

• Marcos regulatórios serão nacionais ou internacionais? Reguladores nacionais querem independência.

• Maior grau de integração financeira levará a um aumento do risco sistêmico? A redução do risco por diversificação não parece ser tão óbvia em nível global.

• É preciso incentivar a melhor alocação de capital, a diversificação de risco, reduzir possibilidades de arbitragens de preços e de regulação

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Olhando para frente

Cenários BNDES 2030

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Início: Identificação das Megatendências

1) A segunda etapa da ascensão da china à condição de potencia econômica – que produz efeitos de expulsão (de competidores) e atração de parceiros complementares no mercado mundial. Poderosos efeitos, quantitativos e qualitativos, sobre os fluxos globais de comércio, capitais e investimentos. A desaceleração da China coloca importantes questões para os países emergentes e para a economia global

2) A lenta e incerta digestão da crise financeira e sua metamorfose em crises fiscal, produtiva, social e política nas economias mais ricas do planeta –aumento da desigualdade.

3) A escalada dos eventos climáticos extremos e das crises hídricas, com implicações potenciais para o modelo de crescimento mundial.

4) Mudanças no plano tecnológico que começam a revolucionar a forma de produzir e distribuir, com implicações de profundo alcance para o futuro da distribuição geográfica da produção e da geopolítica mundial.

Identificando as Mega Tendências

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Brasil – Sinais do Presente

No âmbito da política:

a) Déficit de representatividadeb) novas demandas por prestação de contas e governança porparte da sociedade; b) aumento da relevância dos órgãos regulatórios e de fiscalização;c) crescente judicialização das relações políticas e sociais;d) formas tradicionais de representação (sindicatos e partidos) sendoquestionadas.

Tratam-se de fenômenos correntes. Não está ainda claro se essesmovimentos perderão força ou se tornarão o “novo normal”, um padrão queo país deverá aprender a conviver.

Sinais econômicos e sociambientais:

a) baixo crescimento da produtividadeb) envelhecimento da populaçãoc) redução das desigualdades – crised) desequilíbrios macroeoconomicose) agenda da sustentabilidade

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Cenários Plano Trienal e Cenários de Longo Prazo

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Mundo em Liderança Compartilhada

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Um mundo em pax

• A nova ordem financeira e monetária 1• O primeiro passo para esse novo mundo foi o estabelecimento do Acordo

Internacional, uma espécie de Bretton Woods III (aqui denominado BW3), baseado em três pilares:

– revisão do formato do FMI e do Banco Mundial, com maior peso para países emergentes;

– a aceitação de imposto (padronizado entre países) para reduzir fluxos de capital especulativo;

– redução de entraves ao comércio mundial e fortalecimento do multilateralismo. Os mecanismos de governança global funcionam adequadamente, mitigando disputas comerciais e sendo reconhecidos como legitimo lócus de negociação para resolução de controvérsias.

• Hoje existem incentivos para fluxos de investimento estrangeiro direto e fluxos comerciais, mas desincentivos aos fluxos especulativos, por meio de taxações e outras formas de controle de capital. Com a redução dos fluxos especulativos, o preço das commodities tornou-se menos volátil.

• A política monetária leva em conta não apenas a evolução do nível de atividade e dos preços de bens e serviços, mas também preços de diversos mercados de ativos financeiros, tornando-os explícitos nas funções de reação dos bancos centrais.

• Autoridades monetárias atuam nos vários vértices da curva de estrutura a termo de taxas de juros, em complemento à definição das taxas de curto prazo (policy rate). O instrumental de política monetária à disposição das autoridades hoje é capaz de suavizar o ciclo dos negócios de maneira mais precisa.

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Um mundo em pax

• A nova ordem financeira e monetária 2• O BIS dispõe hoje de visão integrada entre a abordagem microprudencial (que foca nas

instituições individuais) e a macroprudencial (que enfatiza riscos que são, em larga medida, resultado de um comportamento coletivo das instituições). Dessa forma, além de questões relativas à saúde financeira das instituições, questões macroeconômicas globais, como grandes desequilíbrios de balanço de pagamentos, que possam levar a bolhas e excessos de liquidez, são avaliados, preventivamente. O banco central chinês, o Federal Reserve (FED) e o BCE têm peso grande e semelhante nesse fórum.

• O dólar perdeu o privilégio exorbitante exercido durante décadas. Agora existem três moedas dominantes, com ampla conversibilidade e atuação regional: dólar, yuan e euro. Tais moedas são amplamente utilizadas para compor as reservas internacionais dos países, localizados nas respectivas zonas de influência. Existem clearings e instrumentos de garantias cruzadas entre bancos centrais, utilizados em larga escala, em cada uma das três zonas.

• Embora não existam taxas fixas, há uma relativa estabilidade no valor dessas moedas, assegurada por intervenções conjuntas dos três bancos centrais, no contexto de uma coordenação estreita das políticas macroeconômicas. Há igualmente três grandes centros financeiros (Londres, Shangai e Nova York). As três economias centrais realizam pesados investimentos diretos, em cada uma de suas regiões de influência.

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Um mundo em pax

• A nova ordem financeira e monetária 3• As três grandes economias/blocos do mundo têm déficits globais no BP, por meio dos

quais alimentam suas zonas de influência com suas respectivas moedas. A China possui superávit em contas correntes mais do que compensados por saídas de capital. No outro, os déficits de transações correntes dos EUA não consegue ser integralmente financiado por movimentos de capitais, o que implica oferta de dólares para o resto do mundo. De forma que ambos alimentam suas zonas de influencia com moedas.

• No entanto, as contas de transações correntes estão mais equilibradas entre os países líderes. Houve tanto redução dos superávits na China, quanto dos déficits nos EUA. Dessa forma, não se acumulam passivos externos de forma sistemática (conta de capitais negativa ou grandes perda de reservas), tampouco se acumulam haveres ou reservas que ameacem a estabilidade dos preços (ou tornem a dívida interna insustentável, pela excessiva esterilização).

• Na Zona do Euro, embora a balança comercial seja relativamente deficitária em relação ao resto do mundo, os países que a constituem têm, em geral, superávits em transações correntes decorrentes de suas receitas líquidas de fretes, juros e dividendos. Assim, os superávits em transações correntes são acompanhados de saídas de capital, de forma que se alimentam, principalmente as regiões de sua influência, com investimentos estrangeiros diretos.

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Um mundo em pax

• A nova ordem financeira e monetária 4• Existe complementariedade comercial (cadeias de valor integradas) entre as

economias dentro de cada zona (asiática, americana e europeia). O mesmo ocorre entre Europa, EUA e China. Há nichos de especialização de exportações tecnológica em cada um desses grandes países de forma que nenhuma das três acumula déficits recorrentes.

• Alguns países emergentes também conseguiram se estabelecer em nichos tecnológicos, como o Brasil. Nesses casos houve acúmulos de reservas, porém, estas foram devidamente administradas por fundos soberanos. Os fundos evitam que o excedente de divisas acumulado direcione-se ao mercado, levando a apreciação do câmbio.

• Os fundos soberanos contribuem para manter a estabilidade das moedas, ao mesmo tempo em que promovem investimentos de longo prazo em diversos países, os emergentes em particular.

• De maneira geral, houve redução do protecionismo, levando ao relevante crescimento do comércio mundial.

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Um mundo em pax

• Regulação financeira 1• Basileia 3.5: a regulação retorna a alguns de seus princípios históricos (pré-Basileia),

nos quais a preocupação central era com as consequências macroeconômicas da atuação bancária, com foco no risco de liquidez.

• Em vez de regular maciçamente bancos e desregulamentar mercados financeiros (assets, bancos de investimento, sociedades de propósito específico, etc.), a abordagem tornou-se abrangente, na linha preanunciada pelo documento do BIS de setembro de 2012. Hoje, o “sistema sombra” (shadow banking system) tem impacto muito menor na economia – o que diminui o risco de eventos sistêmicos.

• Iniciou-se um movimento de redução dos riscos e da alavancagem dos bancos. Em relação há 15 anos, os bancos estão mais focados em sua atuação, saindo de alguns negócios, cuja regulação se tornou mais rígida – em particular o uso de derivativos de balcão e derivativos de crédito. O número de instituições híbridas, que atuam em diversos segmentos, vem sendo reduzido.

• Análises de risco, antes baseadas apenas em perdas do passado, passam a incluir provisões para perdas esperadas. O uso de modelos ValueatRisk (VaR) foi reduzido, e intensificou-se, de forma complementar, o uso de técnicas de testes de estresse, análise de caudas e análises de cenários. Os testes são periódicos e feitos para todo o grupo financeiro e para cada instituição do grupo, sendo consideradas as posições de derivativos, as estratégias de securitização e as posições fora-do-balanço.

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Um mundo em pax

• Regulação financeira 2• O BIS foi fortalecido, com maior influência de representantes de países emergentes.

Há agora uma visão integrada e princípios comuns para o setor bancário, mercado de capitais e mercado de seguros, de forma a minimizar “pontos cegos de regulação” (blind spots). Em consequência, ampliaram-se as práticas de supervisão de exposições de risco intragrupo, nos conglomerados financeiros, de forma a refletir desenvolvimentos da indústria financeira e minimizar possibilidades de arbitragem regulatória entre diferentes mercados e estratégias de seguros monolines.

• A percepção da necessidade de regulação no mercado de seguros mudou completamente nos últimos 15 anos. Foram reforçadas regras para evitar concentração excessiva em risco de crédito e risco da contraparte, além da maior concentração em risco de mercado. Em suma, a supervisão em cima da concentração de riscos foi fortemente ampliada.

• Atualmente, regras nacionais de regulação financeira coexistem com o arcabouço internacional, de forma harmônica. Para bancos internacionalmente ativos considerados sistêmicos, há regras de validade internacional que são acompanhadas pelo Comitê da Basileia, com maior rigor. Para os riscos de mercado, crédito e liquidez, atuarial (seguros), legal e de imagem, há regras internacionais claras acordadas que são hoje aceitas por um grande número de países. As exigências foram simplificadas para bancos de menor porte, sob a perspectiva de “Fit and Proper Principles”.

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Um mundo em pax

• Regulação financeira 3• Como lição das sucessivas crises financeiras, foram também criadas limitações para o

excessivo pagamento de dividendos, bônus e outras formas de compensação de executivos. Os supervisores agora garantem que conglomerados financeiros tenham uma política de remuneração apropriada que seja consistente com o perfil de risco da instituição. Na avaliação das políticas, consideram-se riscos materiais a que a organização está sujeita, incluindo atividades de seus funcionários.

• As mudanças nas ordens monetária, financeira e regulatória e a maior integração entre a atuação privada e pública no financiamento do investimento permitiram menor instabilidade financeira, crises menos frequentes e crescimento mais estável. Entretanto, o crescimento do crédito doméstico tem sido bastante elevado em várias regiões – o que tem certamente puxado o crescimento econômico (credit drivencapitalism), em particular nas áreas sob a influência da China e dos EUA. A alavancagem das famílias em certos países emergentes já atinge níveis críticos. Diversos bancos centrais já acionaram, além do teto do colchão de conservação, o teto do colchão contracíclico previsto em Basileia 3.5.

• Como sabemos, ciclos de crédito são inerentes ao capitalismo. É preciso amenizar a certa euforia, que hoje vivemos, sob o risco de termos novas crises. Parafraseando Minsky, em mercados financeiros nunca se deve esquecer o que “pode ocorrer de novo”.

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Um mundo em pax

• Financiamento de Longo Prazo 1• Em 2030 não existe mais a dicotomia entre financiamento público versus

financiamento privado. Fundos de infraestrutura utilizam-se de ambas as formas de capital. Diversos instrumentos público-privados para compartilhar riscos foram desenvolvidos, através de consórcios entre bancos de diferentes países e novas formas de garantias.

• Projetos de longo prazo são realizados através de estruturas project finance que, em áreas consideradas prioritárias, contam com garantias públicas, noutras são utilizadas garantias privadas feitas a partir de consórcios de bancos ou fundos setoriais. Bancos de desenvolvimento atuam também com outros bancos de desenvolvimento e bancos privados, em consórcios criados, sobretudo, para apoiar projetos de infraestrutura.

• A maior estabilidade monetária contribuiu para o desenvolvimento de mercados de títulos corporativos, antes pouco representativos nos países emergentes. A participação hoje de fundos de pensão como estruturas de funding de longo prazo é muito mais relevante do que há 15 anos. Alguns bancos de países emergentes tornaram-se importantes global players, como os grandes bancos coreanos e brasileiros.

• Aumentou o número de bancos de desenvolvimento na Europa e várias dessas instituições foram criadas nos Estados Unidos. Outros, em países emergentes, foram reestruturados e fortalecidos.

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Um mundo em pax

• Financiamento de Longo Prazo 2• O banco de desenvolvimento dos países do BRICS (África do Sul, China, Brasil, Rússia e

Índia) e África, além da forte atuação em projetos de infraestrutura e facilitação de comércio de bens e serviços entre seus países, também vem se destacando, como firmado na 5ª Cúpula dos BRICS, em Durban, na África do Sul.

• Naquela época foram estabelecidas as prioridades:

“Financiar projetos ligados à sustentabilidade e à economia de baixo carbono, ... projetos de infraestrutura alinhados a princípios de desenvolvimento sustentável ou de mitigação e adaptação a mudanças climáticas, bem como investimentos em energias renováveis e eficiência energética ou que promovam usos sustentáveis da biodiversidade, de ecossistemas e regeneração de recursos naturais, além de ações de desenvolvimento, difusão e transferência de tecnologias ambientalmente sustentáveis.” “BNDES e bancos de desenvolvimento dos BRICS assinam acordos de cooperação”, BNDES, 27 março 2013. Disponível na Intranet do Banco, acesso em 10/10/2013.

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Um mundo em pax

• Financiamento de Longo Prazo 3• Os bancos de desenvolvimento de países emergentes atuam na concessão tanto de

crédito, quanto de garantias, seguros ou avais. Houve uma mudança na proporção do uso dos instrumentos de apoio creditício: do financiamento para outras formas de apoio (seguros, garantias, promoções de fóruns entre países e feiras de exportação e, em alguns setores, equalização de juros, seja esta entre taxas fixas e flutuantes, seja para reduzir disparidades das condições domésticas com as internacionais).

• O financiamento direto é particularmente relevante em grandes projetos de investimento, apoio a micro e pequenas empresas ou financiamento para a produção-comercialização de bens inovadores, ou projetos que tragam benefícios socioambientais.

• Há, ainda, um amplo reconhecimento da importância da atuação anticíclica de bancos de desenvolvimento, sua capacidade de suavizar ciclos econômicos e reverter expectativas. Uma das formas de atuação tem sido a abertura de linhas de financiamento de curto prazo temporárias, em momentos de crise.

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Mundo em Multipolaridade Conflituosa

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Um mundo em crises recorrentes• A (des)ordem financeira e monetária 1• Nos últimos 15 anos, foram poucos os anos de bonança – e os ciclos econômicos se

tornaram cada vez mais curtos. Aos ataques especulativos (nos países da antiga Zona do Euro) seguiram-se o restabelecimento das moedas nacionais, elevações de juros e desvalorizações cambiais que, durante curto tempo, acalmavam o mercado e provocavam alguma recuperação econômica na região.

• Todavia, as fragilidades estruturais das economias europeias, sua baixa competitividade perante os países asiáticos, associadas aos pequenos ganhos de produtividade e inflação mais alta do que a média internacional, tornaram rapidamente as novas moedas europeias valorizadas em termos reais.

• A China não conseguiu realizar, de maneira bem sucedida, a transição/rebalancing de seu modelo de desenvolvimento de investment led para consumer led. Após o estouro da bolha chinesa, de maneira abrupta, o investimento desacelerou fortemente, crescendo a taxas inferiores a do PIB. Dessa maneira, a taxa de crescimento média da economia chinesa ao longo dos últimos 15 anos caiu de maneira vertiginosa, atingindo a casa dos 3,0% a.a – com graves consequências para os emergentes.

• O uso de “desvalorizações competitivas” por países do Leste Asiático também impediu a recuperação da competitividade das novas moedas nacionais na Zona do Euro. A volatilidade cambial se tornou particularmente elevada e a tentativa de alguns países de controlar o seu câmbio mostraram-se absolutamente inúteis.

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Um mundo em crises recorrentes• A (des)ordem financeira e monetária 2• Em alguns países europeus, as moedas restabelecidas (associadas a elevados juros),

atraíram capitais especulativos, mas esses agravaram a valorização real do câmbio, levando à nova deterioração dos fundamentos externos e fiscais e revertendo os movimentos de capitais. Surgiram novas crises, seguidas de (novas) desvalorizações. As crises não se limitaram à dimensão cambial, tornaram-se crises gêmeas (cambial e financeira) ou, em alguns casos, “crises triplas” (cambial, financeira e fiscal). O turbilhão econômico e o elevado desemprego tornaram o quadro político dramático.

• O dólar americano segue sendo a moeda de referência e o “porto seguro”, por absoluta falta de alternativa. Mesmo o yuan e o marco alemão, que nos poucos anos de bonança chegaram a ser utilizados como reservas internacionais, não parecem mais ser uma alternativa. Inexistem regras acordadas claras para o sistema financeiro internacional.

• O Fundo Monetário Internacional (FMI) e o Banco Mundial estão desacreditados e enfraquecidos, e não há substitutos em vista. Os fluxos de capital para investimento estrangeiro direto (IED), vêm minguando nos últimos quatro anos e hoje,praticamente, limitaram-se a fluxos entre matrizes e filiais.

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Um mundo em crises recorrentes• A (des)ordem financeira e monetária 3• Para enfrentar o baixo crescimento, alguns países vêm adotando uma política fiscal

expansionista, porém, com pouca capacidade de engendrar investimentos privados, tal é a incerteza. Na sequência, pressões vindas da deterioração de rating e da necessidade de recuperar a capacidade de atrair capitais levam à retirada dos programas recém-criados e a uma política fiscal contracionista. As consequências são políticas erráticas, inúteis do ponto de vista da sustentabilidade do crescimento econômico e que aumentam as volatilidades das taxas de juros.

• A incapacidade dos órgãos de controle e fiscalização de estabelecer limites e regras prudenciais ao funcionamento dos mercados financeiros magnificou as crises. Situados a margem das regras de supervisão bancária, houve proliferação de derivativos e inovações financeiras semelhantes, que não explicitavam os riscos nos contratos. A forte conexão entre os principais sistemas financeiros tornou a economia mundial ainda mais exposta a crises.

• A consequência é que nos últimos anos, crises bancárias e do sistema financeiro internacional como um todo se tornaram frequentes. Bancos vêm sendo submetidas a choques em seus ativos e também nos seus passivos, comprometendo sua saúde e viabilidade. Vivemos uma situação semelhante à ocorrida durante a crise subprime: "A história se repete, a primeira vez como tragédia e a segunda como farsa”. Max, Karl, em “O 18 de Brumário de Luis Bonaparte”, Die Revolution, 1852.

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Um mundo em crises recorrentes• A (des)ordem financeira e monetária 4• Nos mercados emergentes, os movimentos de capitais internacionais, ansiosos pela

busca de diferenciais de rentabilidade, fazem surgir bolhas – que são exploradas por um curto período de tempo. Tais bolhas rapidamente implodem, levando a um derretimento do valor dos ativos (e do patrimônio líquido) dos bancos. A baixa liquidez dos mercados domésticos de crédito afeta o financiamento de investimentos. As oscilações nas taxas de juros internacionais, por sua vez, afetam a capacidade de bancos em países emergentes tomarem empréstimos externos.

• A alternância de ciclos curtos de ampla liquidez internacionais com períodos de crises e contágios divide os analistas. No primeiro grupo, estão aqueles que advogam as benesses da globalização financeira, clamam pelo fim das retaliações comerciais e acusam o intervencionismo das nações pelo caos e pelo baixo crescimento mundial. Do outro lado, há os que defendem uma nova ordem monetária e financeira, para evitar as crises recorrentes dos últimos 15 anos. Tampouco há propostas consensuais entre aqueles que clamam pela refundação da ordem mundial. A sensação é de que a instabilidade seguirá ainda por tempo indefinido até que novas propostas e vontade política unam países em prol de um pacto internacional para a estabilidade.

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Um mundo em crises recorrentes• (Perda de Eficácia da) Regulação financeira 1• Depois da fracassada tentativa de estabelecer Basileia IV, o marco internacional da

regulação prudencial está desacreditado. Embora as orientações ainda existam, poucos países aderem de fato.

• O argumento da necessidade de nivelar as condições de jogo (leveling the playing field) não sobrevive no atual cenário de desvalorizações competitivas e elevada concorrência. Cada banco central busca sanar seus problemas domésticos.

• Nesse quadro, os países desenvolvidos e os emergentes estão retrocedendo no uso de regras internacionais, ao mesmo tempo em que retomam regras nacionais centradas no risco de liquidez, que é hoje a principal ameaça.

• Existem elementos comuns em todas as crises recentes. Em primeiro lugar, todas foram a culminação de um período (curto) de expansão, seguido de reversão no ciclo econômico, que terminou em uma recessão. O ponto interessante, porém, é que os ciclos estão cada vez mais curtos.

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Um mundo em crises recorrentes• (Perda de Eficácia da) Regulação financeira 2

• Em segundo lugar, e como consequência do próprio ciclo econômico, as crises estiveram associadas a uma crescente alavancagem de firmas, indivíduos ou governos, sobretudo por meio de derivativos, alguns deles criados para fugir de regras regulatórias. Em terceiro, os mercados financeiros, com as novas tecnologias, tornaram-se ainda mais reflexivos e potencializaram comportamentos de manada (herd-behaviour).

• O fenômeno do contágio no mercado de ações e de títulos é cada dia mais frequente. Mudanças nos preços dos ativos financeiros de um país afetam outros países em níveis mais altos do que seria justificável por fundamentos (verifica-se inesperada volatilidade e efeitos de “derramamento” de um para outros mercados durante crises). Em resumo, a elevada volatilidade dos ativos financeiros se tornou a regra no mundo contemporâneo.

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Um mundo em crises recorrentes• (Escassez de) financiamento de longo prazo

• O quadro do financiamento privado de longo prazo em 2030 é grave. Diante de tamanha incerteza cambial, inflacionária e de juros, os fluxos de investimento estrangeiro direto secaram e mesmo o investimento nacional encontra-se prejudicado na maioria dos países. Como resultado, a relação Formação Bruta de Capital Fixo (FBCF)/PIB encontra-se no nível mais baixo dos últimos 15 anos, em diversos países emergentes.

• Esperava-se que diante do compromisso firme de diversos governos e das ofertas de garantias anunciadas recentemente em diversas regiões, que o investimento privado se recuperasse, ao menos nos EUA e nos países europeus. No entanto, vivemos tempos de armadilha de liquidez semelhantes aos vividos na Grande Depressão (1930) – a desconfiança é generalizada e os baixos juros não lograram induzir investimentos. Os prazos das operações de intermediação financeira foram reduzidos em todos os segmentos.

• Bancos públicos e de desenvolvimento tornaram-se mais relevantes do que no passado, aumentando suas participações no crédito total e seus tamanhos como proporção do PIB, neste caso, também em função da própria desaceleração das economias. Tais instituições são a grande forma que ainda resta aos governos de fazer política anticíclica.

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Um mundo em crises recorrentes• (Escassez de) financiamento de longo prazo

• As tentativas de estabelecer parcerias público-privadas (PPPs) mostraram-se um rotundo fracasso. Nas poucas ocorridas, o setor privado entrou com parte do financiamento, mas o risco foi integralmente absorvido pelo governo. Os bancos públicos e de desenvolvimento também vêm criando linhas de financiamento de curto prazo, a fim de amenizar a recessão que se vislumbra.

• Fundos soberanos apenas sobrevivem em países com elevada produção de commodities. Diante das más perspectivas para a demanda mundial, nos últimos tempos, preços de commodities sobem apenas temporariamente, para depois caírem novamente (as exceções são os preços agrícolas, que mantêm tendência moderada de alta). Nos demais países, diante das dificuldades fiscais, os fundos minguaram no valor de seus ativos e quase não são mais utilizados.

• Bolsas de valores estão estagnadas e os mercados de títulos de renda fixa privadas secaram. Não há praticamente emissões primárias e o volume dos negócios no mercado secundário de debêntures se atrofiou drasticamente. O temor inflacionário tem levado à busca de ativos reais, como é caso do ouro. Em alguns centros urbanos, a demanda por investimentos imobiliários está em ascensão, caracterizando uma busca desenfreada por proteção, via ativos reais.

• Nos últimos dois anos, os preços de commodities agrícolas têm tido forte alta, em virtude do crescimento dos temores com conflitos armamentistas, dada a instabilidade econômica e política no mundo.

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//46E o Brasil, como fica a indústria financeira ?

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Apesar de Você

“Apesar de vocêAmanhã há de serOutro diaEu pergunto a vocêOnde vai se esconderDa enorme euforiaComo vai proibirQuando o galo insistirEm cantarÁgua nova brotandoE a gente se amandoSem parar”

Chico Buarque

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Financiamento às Exportações• Atividades de exportação de commodities bem como os financiamentos a prazos de

até três anos conseguem obter recursos no mercado doméstico privado. Para itens de maior prazo, a atuação dos bancos públicos continua a ser o padrão. Em momentos de maior estresse, essas instituições disponibilizam linhas de curto prazo emergenciais.

• Diante de um mundo conflituoso, a ação do governo no apoio às exportações tem sido justificada por: (1) assegurar a continuidade dos negócios em momentos de crise e atuar de maneira anticíclica; (2) pulverizar riscos (risk-spreading, risk pooling); (3) contribuir para diversificação e melhoria do conteúdo tecnológico das exportações; (4) promover geração de emprego e renda; (5) permitir melhor quantificação do risco para prazos longos a partir de suas vantagens em trocas de informação entre governos; (6) sinalizar para o mercado (isto é, capacidade de impulsionar novos negócios privados, uma vez concedido o apoio do governo a um determinado país); (7) forçar o cumprimento de contratos e maior capacidade, em relação ao mercado, de renegociar dívidas, através principalmente de canais diplomáticos; (8) propiciar efeitos de spillover tecnológico, que provêm do apoio público à comercialização e aos investimentos em outros mercados; (9) ampliar o número de empresas exportadoras, provendo “capital semente”; (10) reduzir a aversão ao risco e o viés de curto prazo do financiamento feito pelo setor privado.

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Financiamento à indústria e infraestrutura 1• O crédito bancário privado, apesar de sofrer abalos em virtude de crises externas, tem

se expandido com base nas boas perspectivas da economia brasileira. Por um lado a reduzida liquidez externa tem limitado a expansão natural do mercado de capitais brasileiro, pela menor presença de investidores externos, por outro, esse movimento é mais do que compensado pela substituição de títulos públicos por privados na carteira dos investidores institucionais em um contexto de maior estabilidade e previsibilidade doméstica. Adicionalmente, incentivos públicos vêm conseguindo conseguido mitigar parte da aversão ao risco, em esquemas de compartilhamento de risco.

• Em momentos de menor aversão ao risco, os prazos dos financiamentos privados giram em torno de cinco anos, mas não são raros os episódios de crises de liquidez, caso em que os bancos públicos e de desenvolvimento necessitam complementar recursos com linhas de curto prazo.

• A longa tradição brasileira no crédito público lhe dá vantagens comparativas em relação a outros países: 1) os instrumentos de apoio público creditício já são bem conhecidos entre as empresas; 2) a longa relação estabelecida com as empresas e esses bancos permite a construção de um robusto histórico de informações, que aumenta a eficiência na concessão dos créditos (redução da assimetria de informação), 3) as próprias dificuldades de fontes privadas de financiar a prazos maiores, requerem que as empresas deem prioridade de pagamento aos bancos de desenvolvimento e aos bancos públicos, zelando pelo fortalecimento de suas relações comerciais (disto resultam menores taxas de inadimplência em tais bancos, em relação ao mercado).

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Financiamento à indústria e infraestrutura 2

• Adicionalmente, o empenho do governo em construir estruturas de compartilhamento de riscos entre setor privado e público, estimulou a criação de novas modalidades de garantias e seguros. Esses são usados tanto pelos mercados privados como pelos bancos públicos e de desenvolvimento, o que permite uma maior recuperação, em caso de default (ou; menor LGD - Loss Given Default).

• Por fim, a participação de membros dos bancos de desenvolvimento nos conselhos das empresas possibilita ao governo prestar orientação estratégica aos investimentos, na direção pretendida pela estratégia de crescimento nacional.

• No caso da infraestrutura, as parcerias público-privadas (PPPs) foram bem-sucedidas. As instituições privadas, bancos e investidores institucionais, valendo-se de garantias governamentais, aportaram recursos em volumes crescentes e ampliaram seu engajamento em operações de longo prazo. Graças a essa adesão privada ao financiamento da infraestrutura, os volumes investidos permitiram ao país eliminar parte substancial do gap em infraestrutura verificado há 15 anos.

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Financiamento à Inovação e MPME• Os desembolsos para inovação foram os que mais cresceram nos bancos de

desenvolvimento nos últmos anos, evidenciando uma perspectiva de desenvolvimento autônomo para as empresas brasileiras e uma política de superação das sucessivas crises internacionais por meio de apostas no aumento sustentado da competitividade.

• Adicionalmente, merece destaque o apoio dos bancos públicos a projetos de inclusão social (saúde, saneamento ambiental, desenvolvimento urbano e educação) e sustentabilidade ambiental. O apoio à esta realizou-se no conceito mais amplo de economia verde, com destaque para energias renováveis, eficiência energética e pequenas centrais hidrelétricas.

• Uma das prioridades estratégicas dos bancos de desenvolvimento tem sido apoiar financeiramente por meio de instrumentos de crédito, reembolsável e não reembolsável, e de renda variável, operações de desenvolvimento de ambientes inovadores. Instrumentos especificamente direcionados para o apoio à inovação por meio de venture capital e programas setoriais também vem sendo desenvolvidos.

• O apoio setorial contempla instrumentos de crédito e participação acionária no apoio à inovação, produção e consolidação empresarial. O sistema nacional de inovação, articulado à retomada de políticas industriais de corte setorial, permitiram privilegiar setores intensivos em conhecimento e maior intensidade tecnológica – ao mesmo tempo em que floresceram fundos de capital de risco e linhas horizontais de apoio à inovação.

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Financiamento à Inovação e MPME• Os bancos públicos também aumentaram seus esforços a fim de alcançar empresas de

pequeno porte, inclusive nas modalidades de apoio a inovação (e/ou meio-ambiente). A atuação de Fundos de Investimento destaca-se como o principal instrumento de apoio direto a micro e pequenas empresas de base tecnológica e inovação, com grande capacidade de alavancagem.

• Os fundos de investimento em participações para empresas com foco em eficiência energética, redes inteligentes de distribuição de energia elétrica (smart grid), tratamento de efluentes e gestão de resíduos sólidos também se multiplicaram no país, com adesão de fontes privadas. Os setores de biotecnologia e meio ambiente se destacam no total de empresas aprovadas para investimentos.

• Crédito imobiliário

• O Brasil reduziu seu déficit imobiliário e criou diversos programas de habitação popular. A diversidade dos instrumentos existentes para o financiamento imobiliário, associada à maior segurança jurídica e à própria infraestrutura de securitização evoluiu de forma relevante nos últimos 15 anos.

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Expandir investimentos em

infraestrutura

Induzir fortalecimento da competitividade

Contribuir para a inclusão social e

produtiva

Uso dos Cenários BNDES - Mapa estratégico corporativo

Desenvolvimento Sustentável e Competitivo

Aprendizado e Competências

Processos Internos

Sustentabilidade Financeira

Diversificar e integrar produtos financeiros

Promover melhores práticas corporativas de gestão, integração e avaliação

Zelar pela qualidade do clima e pelo alinhamento aos valores

institucionais

Fortalecer a estrutura patrimonial

Aperfeiçoar a gestão de riscos e retorno

Promover o desenvolvimento profissional e pessoal dos

empregados

Valorizar a gestão de pessoal com pactuação de resultado e

avaliação de desempenho

Fomentar a inovação, a sustentabilidade socioambiental e o desenvolvimento regional

Fortalecer a imagem e o relacionamento institucional do BNDES perante seus

interlocutores e a sociedade

Apoiar a estruturação de projetos e o desenvolv. de instituições públicas