Gestão EstratégicaGestão Estratégica

dede

Dívida Pública SubnacionalDívida Pública Subnacional

Antonio Paulo Vogel de MedeirosAntonio Paulo Vogel de Medeirosapvmedeiros@gmail.com

(11 de junho de 2010)(11 de junho de 2010)

Sumário:Sumário:

1 - O que é Gestão de Dívida Pública;

2 - Gestão da Dívida Pública e Política Fiscal;

3 - Estratégia de Gerenciamento de Dívida Pública;

4 – Operações de Reestruturação de Dívida;

Gestão Estratégica de Dívida Pública SubnacionalGestão Estratégica de Dívida Pública Subnacional

1 - O que é gestão de dívida pública?

“Gerenciamento de dívida pública é o processo de estabelecimento e implementação

de uma estratégia para gerenciar a dívida e atingir os objetivos de financiamento, de

risco e de custos e de outras metas do Governo, tais como o desenvolvimento de um

mercado domestico de dívida.”

(Guidelines for Public Debt Management, 2001)

O processo de gerenciamento de dívida envolve:

• Estabelecer objetivos e estratégias claros;

• Executar transações eficientemente;

• Transparência e “Accountability” (responsabilidade de prestação de contas) bem

definida e minimização de risco operacional;

• Garantir que o Estado tenha recursos e capacidades apropriadas;

Gerenciamento de dívida abrange:

• DPI-1 Arcabouço Legal

• DPI-2 Estrutura Gerencial

• DPI -3 Estratégia de Gerenciamento de Dívida

• DPI -4 Avaliação das Operações de Gestão de Dívida

• DPI -5 Auditoria

• DPI -6 Coordenação com a Política Fiscal

• DPI -7 Coordenação com a Política Monetária

• DPI -8 Empréstimos Domésticos

• DPI -9 Empréstimos Externos

• DPI -10 Garantias de Financiamentos, on-lending e derivativos

• DPI -11 Previsão de Fluxo de Caixa e Gestão de Tesouraria

• DPI -12 Administração de Dívida e Segurança das Informações

• DPI -13 Segregação de Funções, corpo funcional e continuidade do

negócio

• DPI -14 Dados da Dívida Pública

• DPI -15 Relatórios da Dívida Pública

(Debt Management Performance Assessment – DeMPA/BIRD)

Por que incrementar a gestão da dívida pública?

• Apesar das restrições, atualmente existe ampla gama de oportunidades para

melhorar o perfil de dívida, através de transações de passivos: e.g. Operação de

reestruturação da dívida do Rio Grande do Sul $1.1 bi;

• Reformas fiscais direcionadas à tornar a dívida pública sustentável e ninguém quer

que essa meta seja colocada em risco por um gerenciamento de dívida inadequado;

• Estados querem ampliar o espaço para financiamento sem comprometer a

sustentabilidade fiscal: e.g. Rio Grande do Sul está implementando um ajuste fiscal

e reestruturando o seu portfólio de dívida para ganhar algum espaço de manobra;

• Gestores bons são premiados nas eleições e bom gerenciamento atrai novos

investimentos privados;

• Boa gestão de dívida pública subnacional contribui para a melhora da percepção de

risco do Ente (ex.: Investment Grade – Estado do Rio de Janeiro);

Gestão da dívida pública subnacional - Arcabouço Legal no Brasil:

• CF/88:

• Mais obrigações e despesas para Estados e Municípios;

• Maior liberdade para os Estados e Municípios gerirem suas finanças

públicas;

• Logo após a promulgação da Constituição:

• Muitos casos de pouco comprometimento com a estabilidade fiscal;

• Conjuntura macroeconômica de inflação elevada;

• Endividamento público estadual crescendo a taxas explosivas

• Sucessivos refinanciamentos de dívida estadual pelo Governo Federal:

• Lei 7976/89: refinanciamento de empréstimos-ponte concedidos pela

União para honrar compromissos externos garantidos pela União, além de

operações de crédito domésticas;

• Lei 8727/93: Refinanciamento de dívida oriunda de operações de crédito

interno junto a órgãos e entidades federais, por Estados e Municípios;

• Bradies: Refinanciamento de operações de crédito externa, com repasse

das condições de renegociação federais;

• Marco na responsabilidade fiscal Estadual e Municipal:

• Lei nº 9.496/97: Programa de Apoio à Reestruturação e ao Ajuste Fiscal

dos Estados;

• Medida Provisória nº 2.192/01: Programa de Redução da Presença do

Setor Público Estadual na Atividade Financeira Bancária (PROES);

• Medida Provisória nº 2.185/01: Critérios para a consolidação, a assunção e

o refinanciamento, pela União, da dívida pública mobiliária e outras que

especifica, de responsabilidade dos Municípios;

• Consolidação da Responsabilidade Fiscal:

• Lei de Responsabilidade Fiscal: Lei Complementar nº 101/00;

• Lei de Crimes Fiscais: Lei nº 10.028/00;

Gestão da dívida pública subnacional - Arcabouço Legal no Brasil:

• O DF, a maior parte dos Estados e vários Municípios aderiram ao Programa de

Apoio à Reestruturação e ao Ajuste Fiscal dos Estados instituído pela Lei nº

9.496/97 ou ao Programa estabelecido para os Municípios pela MP 2.185/01,

mediante assinatura de Contratos de Refinanciamento. Consta nessas Leis, a

obrigatoriedade de os Entes submeterem periodicamente à STN o “Programa de

Ajuste Fiscal” com metas para a dívida pública e para outros indicadores de

finanças públicas;

• Art. 2º, §5º, Lei nº 9.496/97: enquanto a dívida do Estado for superior à sua receita

anual ele: (i) não poderá emitir novos títulos públicos; (ii) somente poderá contrair

novas dívidas, inclusive empréstimos externos junto a organismos financeiros

internacionais, se cumprir as metas relativas a divida financeira estabelecida no

Programa.

• Art. 8º, MP nº 2.185/01: os Municípios somente poderão: (i) emitir novos títulos da

dívida pública após a integral liquidação da dívida objeto do refinanciamento; (ii)

contrair novas dívidas, inclusive operações de ARO, se a dívida financeira total do

Município for inferior à sua RLR anual.

Gestão da dívida pública subnacional - Arcabouço Legal no Brasil:

• Situação Atual:

• Governo Federal como principal credor;

• Impossibilidade de emissão de títulos públicos;

• Alto comprometimento das receitas para pagamento do serviço da dívida;

• Poucas oportunidades para refinanciamento: exigência legal de

pagamento líquido da dívida pública estadual e municipal;

• Emissão de Títulos públicos:

• Estados: vedação à emissão até final de 2020;

• Municípios: vedação à emissão até a quitação dos contratos de

refinanciamento ao amparo da MP nº 2.185/01;

• Empréstimos:

• Possibilidade de realizar novos empréstimos condicionada ao

cumprimento de limites de endividamento, definidos pelo Senado Federal;

• Possibilidade de operações de reestruturação de dívida, mesmo

desenquadrados em alguns limites;

Implicações para o gerenciamento de dívida pública:

• Res.SF nº 43/2001: veda a realização de operações de crédito por subnacionais que

estejam fora dos seguintes limites (art. 7º):

• O montante global das operações de crédito realizadas em um exercício

financeiro não poderá ser superior a 16% da RCL;

• O comprometimento anual com amortizações, juros e demais encargos da

dívida consolidada não poderá exceder a 11,5% da RCL;

• O montante da dívida consolidada não poderá exceder o teto estabelecido pelo

SF;

• Exceção: §7º do art. 7º: Mesmo fora dos limites, os subnacionais podem realizar

operação de crédito para reestruturação e recomposição do principal de outras

dívidas.

• Essas operações devem ser previamente autorizadas pelo SF, após parecer

favorável da STN

• Para a obtenção desse parecer, o subnacional deve percorrer longo percurso de

negociação com o Tesouro, focada especialmente na adequação do Programa de

Ajuste Fiscal e na comprovação dos benefícios financeiros.

Implicações para o gerenciamento de dívida pública:

• Situação da Gestão da Dívida Pública nos Subnacionais:

• Ênfase no back office, especialmente na realização do pagamento do serviço

da dívida;

• Front Office focado para a obtenção de recursos para o financiamento de

projetos relacionados à Política Fiscal. Ausência de gestão estratégica para

melhoria dos indicadores de endividamento, como, por exemplo: custo total,

risco de refinanciamento e de repactuação de taxas, bem como gerenciamento

de ativos e passivos (ALM);

• Ausência de middle office estruturado;

• Outros pontos fracos:

• Arcabouço Legal;

• Sistemas;

• Recursos humanos e treinamento;

• Segurança, controle e compliance;

• Governança;

Implicações para o gerenciamento de dívida pública subnacional:

Política Fiscal

2 - Gestão da Dívida Pública e Política Fiscal:

Quais são os objetivos políticos e suas respectivas ferramentas?

Gerenciamentode Dívida

Política Fiscal

Minimizar o custo do serviço da dívida no longo prazo, sujeito a nível de risco prudencial

Alcançar uma política orçamentária menos distorcida para aprimorar a alocação de recursose alcançar os objetivos distributivos, sujeitos a níveis de endividamento prudentes e sustentáveis

Composição do portfólio da dívida

Composição do gasto e da arrecadação. Níveis de déficit e endividamento;

Altos níveis de gastos podem aumentar o nível de endividamento e conduzir para estruturas de dívida pobres, se a sustentabilidade estiver em dúvida.

GerenciamentoDa Dívida

Política Fiscal

A estrutura do endividamento afeta os custos do serviço da dívida e pode colocar em risco a sustentabilidade fiscal.

Interdependência das Políticas:

• Aumento inesperado na necessidade de financiamento requer que o gestor da Dívida crie fontes de financiamento no curto prazo, mas …

• Restrições legais para captação de recursos;

• Alguns mercados podem estar fechados;

• Setor oficial e organismos multilaterais de financiamento podem ser lentos ou distantes;

• Capacidade de absorção do mercado doméstico pode ser limitada;

• Quando se busca financiamento sob pressão, pode-se não ser possível obter as condições desejadas;

• Sugerem benefícios em:

• Diversificação das fontes de financiamento;

• Acessar as fontes de financiamento domésticas;

• Minimizar risco de financiamento;

• “Prefinanciamento” (ativos financeiros e recompra de dívida);

• Hedges relacionados com o tempo e hedges de preço de commodity;

Ajustes da Política Fiscal: Implicações para a Gestão da Dìvida:

• Na prática, dificuldade para determinar ex-ante a natureza do choque, ou o ciclo do fluxo de capitais:

• Estratégia comum é suavizar o serviço nominal da dívida ao longo do tempo;

• Emitir dívida de longo prazo com taxa de juros prefixada em moeda doméstica;

• Reduzir riscos durante momentos favoráveis, assim reduzindo vulnerabilidade durante momentos negativos.

• Prefinanciamento (i.e. aumentar ativos financeiros) ou recomprar dívida;

• Aumentar parcela da dívida atrelada à moeda doméstica;

• Estender o perfil de maturação;

• Gerenciamento de dívida efetivo é de difícil implementação em momentos de turbulência;

• A redução de risco freqüentemente requer uma escolha com o custo: torna-se difícil incorrer em custos elevados se a dívida está se aproximada da insustentabilidade;

O que podemos aprender da experiência de países:

Necessidades de Fortalecimento dos Tesouros Estaduais e Municipais:

• O Tesouro deve ser um grande administrador das finanças e não necessariamente

um pagador de contas;

• A Subsecretaria do Tesouro deve ampliar o foco na gestão da dívida pública

Estadual, envolvendo planejamento e gerenciamento de ativos e passivos;

• A Divisão da Dívida Pública realiza atividades operacionais, como o controle da

dívida, mas não é envolvida na parte estratégica, na definição, negociação e

formatação da dívida;

3 - Estratégia de Gestão da Dívida Pública:

• A estrutura ótima da dívida é derivada da análise conjunta das características

financeiras dos balanços primários futuros (Política Fiscal) e do portifólio da dívida.

• Alternativas: Adotar hipóteses simplificadoras para o resultado primário, i.e. ALM

(Gerenciamento de Ativos e Passivos) “simplificado”;

• Utilização de projeções para o resultado primário, fornecidas pela área de

orçamento (dados exógenos); ou

• Assumir que o resultado primário permanece no nível atual;

• Isto implica que o gestor da dívida deve focar sua atenção à redução de variações

(volatilidade) do serviço da dívida – Previsibilidade x redução de custos;

• Gestão ampla de dívida pública: passivos contingentes, precatórios, passivo

previdenciário;

As principais variáveis de uma estratégia de endividamento são:

• Custos: Pagamento de juros + variações no valor do principal decorrentes de

indexação à inflação (títulos remunerados pela inflação) ou às taxas de câmbio

(dívida externa ou interna referenciada ao câmbio).

• Medidas de custo: juros (custo de carregamento) e VPL;

• Riscos: está associado com potenciais desvios do custo em relação ao valor

esperado/projetado, tanto em termos de fluxos (impacto no orçamento) quanto no

estoque da dívida (impacto no balanço do Governo);

• Principais tipos de Risco:

• Risco de Mercado

• Risco Fiscal

• Risco de Refinanciamento

• Medidas de Risco:

• Prazo médio de maturação e duration;

• Prazo médio de repactuação de taxas;

• Volume vincendo em 12 meses;

• Descasamento de indexadores/taxas e fluxos entre ativos e

passivos;

Segregação de funções e governança na gestão da dívida pública:

• “Governança se refere ao arcaboço legal e estrutural que modela e dirige as

operações dos gestores de dívida pública.” (DeMPA);

• Segregação de funções:

• Esfera política e Primeiro escalão do Executivo: definição dos objetivos e

estratégia de longo prazo;

• Debt Management Office (DMO): responsável pela implementação da estratégia

de gerenciamento de dívida (empréstimos, garantias, derivativos e outras

operações relacionadas);

• Modelo ideal é juntar todas as atribuições de gestão de dívida pública em uma única

entidade, na qual haja, principalmente, a divisão das atividades em:

• Front Office: negocia e contrata em nome do Ente;

• Middle Office: planeja e monitora risco;

• Back Office: realiza as liquidações financeiras, controle das contas bancárias e

dos estoques de dívidas e garantias;

Processo de gestão de dívida pública subnacional estilizado:

Junta de Assesores

Front Office Middle Office Back Office

DMO

Executivo/Ministro

Assembléia Legislativa

Banco Central

Autoridades Fiscais

2. Analise/ Assesoramento

3. Consulta

4. Decisão estratégica

1. Estabelece Objetivos

Constituição Federale Leis Federais

Define Normas Gerais

Transparência:

• Publicação de relatórios estatísticos periódicos, que abordem todas as dívidas

internas e externas, bem como as garantias concedidas;

• Publicação de documento que explicite os objetivos e estratégias de gestão da

dívida pública;

Sistemas:

• Mitigação de risco operacional: necessidade de sistema que possibilite um correto,

consistente e completo banco de dados das dívidas doméstica e externa, bem como

as garantias concedidas;

• Para o caso de títulos públicos: existência de sistema eficiente de depositário

central (CETIP, SELIC);

Previsão e gerenciamento de Caixa:

• Deve-se conhecer e sistematizar o fluxo de caixa futuro total do Ente:

estabelecimento da necessidade de financiamento;

Tópicos fundamentais na gestão da dívida pública:

4 – Operações de Gerenciamento de Passivos:

• Indicadores-chave:

• Custo:

• Valor Presente Líquido (VPL);

• Relação entre serviço da dívida e receita do subnacional ao longo do

tempo;

• Risco:

• Tempo Médio de Maturação (Average Time to Maturity – ATM);

• Tempo Médio de Refixação de Taxa (Average Time to Refixing – ATR);

• Operações disponíveis para Estados:

• Swaps;

• Substituição de dívidas (reestruturação);

• Novas linhas de crédito;

• Precatórios;

Análise do Serviço da Dívida:

• A operação deve também melhorar o fluxo de pagamentos do serviço da dívida. Na

maior parte dos casos, o comprometimento da receita do subnacional com a dívida

é maior nos próximos cinco a dez anos que em vinte anos.

• É verdade que os gestores devem buscar a redução do endividamento o Ente ao

longo do tempo. Porém, se o serviço da dívida no curto e médio prazo for muito

alto, poderá comprometer o direcionamento de recursos públicos para

investimentos, correndo-se o risco de atrofiar o crescimento econômico.

• Deve-se, portanto, buscar o equilíbrio do esforço fiscal entre as gerações e o

casamento com o fluxo dos ativos:

Perfil do endividamento atual

Perfil do endividamento adequado

% RLR

Tempo

Outros Riscos:

• Outros riscos também devem ser avaliados no desenvolvimento de uma operação

de reestruturação de dívida, em especial a exposição do passivo à variação da taxa

de câmbio e à inflação.

• Esses riscos estão associados a potenciais desvios do custo em relação ao valor

projetado para o fluxo do serviço (impacto no orçamento) e para o estoque da

dívida (impacto no Balanço do Governo). Devem, portanto, ser avaliados no âmbito

de uma gestão de ativos e passivos do Estado ou Município.

Casos Reais:

• Estado do Rio Grande do Sul;

• Prefeitura da Cidade do Rio de Janeiro;

Estado do Rio Grande do Sul:

• Primeiro subnacional brasileiro a obter financiamento do BIRD para a realização de

reestruturação de sua dívida pública (ocorrida em 2008);

• A dívida extralimite comprometia excessivamente a receita do Estado. O principal

problema era a elevada concentração de vencimentos da dívida extralimite nos

próximos anos, em particular de mais de R$ 160 milhões de LFT-E em 2008. Outro

problema era a dívida com a FBSS, que tornava o Estado responsável por todo o

déficit atuarial do Fundo de Pensão dos empregados do banco estadual.

• Mediante funding de US$ 1,1 bilhões em duas tranches, o Estado pagou as LFT-E e

amortizou débitos com a União e com a FBSS. Essa reestruturação, conforme

previsões realizadas na época, trouxe para o subnacional redução de custo (NPV)

de R$ 660 milhões e melhoria no serviço da dívida, em especial no curto e no médio

prazo:

Estado do Rio Grande do Sul:

• A reestruturação, conforme previsões realizadas na época, trouxe para o

subnacional redução de custo (NPV) de R$ 660 milhões e melhoria no serviço da

dívida, em especial no curto e no médio prazo:

0.00%

0.50%

1.00%

1.50%

2.00%

2.50%

3.00%

3.50%

4.00%

4.50%

5.00%

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021

2022

2023

2024

2025

2026

2027

2028

2029

2030

2031

2032

2033

2034

2035

2036

2037

2038

(% N

et

Real

Reven

ue)

RS Extra-Limit Debt Service

Actual Debt Service New Debt Service Loan WB

Prefeitura da Cidade do Rio de Janeiro:

• As negociações com a Prefeitura da Cidade do Rio de Janeiro (PCRJ) transcorreram

ao longo do ano de 2009, mas, até a finalização deste trabalho, não foram

concluídas. Porém, este é um exemplo de operação que apresenta grandes

vantagens em se reestruturar a dívida intralimite;

• A PCRJ aderiu ao refinanciamento previsto na MP 2.185, de 2000, nas seguintes

condições: prazo de amortização de trinta anos, encerrando-se em junho de 2029,

amortização pela Tabela Price, atualização monetária pela variação do IGP-DI e

juros de 9% ao ano.

• Observe-se, contudo, que a referida MP, no §4º do art. 2º, abre a possibilidade de, a

qualquer tempo, o Município abater, pelo menos, 10% do saldo devedor e reduzir a

taxa de juros para 7,5% ao ano ou 20%, para 6% ao ano, ambos a partir da data da

amortização extraordinária.

Prefeitura da Cidade do Rio de Janeiro:

• A simulação considerou que os recursos do refinanciamento seriam liberados em

duas tranches, a primeira em março de 2010 (montante de US$ 0,55 bilhão) e a

segunda em março de 2011 (US$ 0,49 bilhão). Segue resumo do exercício:

RESUMO FINANCEIRO DA OPERAÇÃO

Valor da Dívida (R$): 7.975.330.368,20 Mês (final) (R$) (US$)

VP da dívida atual (R$) 11.491.976.486,85 mar-10 881.861.894,86 551.163.684,29 TRANCHE 1

VP da dívida nova (R$) 9.289.169.775,68 mar-11 790.154.393,10 493.846.495,68 TRANCHE 2

Ganho de NPV (% sd devedor) 27,62% TOTAL 1.672.016.287,96 1.045.010.179,97

Net Presente Value (R$) 2.202.806.711,17

Valor do Financiamento (US$) 1.045.010.179,97

Valor do Financiamento (R$) 1.672.016.287,96 DESCRIÇÃO DOS GANHOS DE VP

Duration antes (anos) 7,81 Ganho com a redução dos juros 1.577.888.425,75 71,63%

Duration depois (anos) 8,65 Ganho com a alteração do funding 624.918.285,42 28,37%

ATM antes (anos) 12,44 Net Presente Value (R$) 2.202.806.711,17 100,00%ATM depois (anos) 13,33

ATR antes (anos) 12,02

ATR depois (anos) 13,23

EMPRÉSTIMO - TRANCHES (em valores correntes)

Prefeitura da Cidade do Rio de Janeiro:

Operações de Gerenciamento de PassivoOperações de Gerenciamento de Passivo

0,00%

2,00%

4,00%

6,00%

8,00%

10,00%

12,00%

14,00%

16,00%

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

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2021

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2023

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2025

2026

2027

2028

2029

2030

2031

2032

2033

2034

2035

2036

2037

2038

2039

FLUXO DAS DÍVIDAS PCRJ (% RLR)

Situação Atual Financiamento BIRD Nova Situação 13% RLR