I

UNIVERSIDADE CANDIDO MENDES

INSTITUTO A VEZ DO MESTRE

PÓS-GRADUAÇÃO “LATO SENSU”

O FUNDO DE INVESTIMENTOS EM DIREITOS

CREDITÓRIOS COMO ALTERNATIVA DE CAPTAÇÃO

DE RECURSOS ÀS EMPRESAS

Por: Carla Pozzo Fernandes de Oliveira

Prof. Jorge Tadeu Vieira Lourenço

Rio de Janeiro

2009

II

UNIVERSIDADE CANDIDO MENDES

INSTITUTO A VEZ DO MESTRE

PÓS-GRADUAÇÃO “LATO SENSU”

O FUNDO DE INVESTIMENTOS EM DIREITOS

CREDITÓRIOS COMO ALTERNATIVA DE CAPTAÇÃO

DE RECURSOS ÀS EMPRESAS

OBJETIVO

Apresentação de monografia à Universidade Candido

Mendes, Instituto a Vez do Mestre, como requisito parcial

para obtenção do grau de Pós-Graduação “Latu Sensu”

em Finanças e Gestão Corporativa. Por: Carla Pozzo

Fernandes de Oliveira

III

AGRADECIMENTOS

A todos os professores que me forneceram

conhecimentos para a confecção desse trabalho.

IV

DEDICATÓRIA

Dedico essa monografia aos meus filhos, minha mãe e a

memória do meu pai, pois sem eles

V

RESUMO

O Brasil possui uma estrutura de financiamentos às empresas com juros

extremamente onerosos. A Indústria Financeira busca identificar oportunidades

para aproximar captadores de recursos com os aplicadores de recursos. Um

tipo de financiamento criado em 2001 vem ganhando destaque entre grandes e

médias empresas. Esta pesquisa busca identificar pontos positivos e negativos

dos Fundos de Investimentos em Direitos Creditórios – FIDC, e qual o seu

futuro no país, sob o ponto de vista dos captadores de recursos.

VI

sumário

1. Introdução 1

1.2. Objetivo Final e objetivos intermediários 2

1.3 Hipóteses e/ou suposições 3

1.4. Delimitação do Estudo 4

1.5. Justificativa da Relevância do Estudo 4

1.6. Definição dos Termos 5

2 Referencial Teórico 6 2.1. Panorama do mercado de capitais 6

2.2. A indústria dos fundos de investimentos 9

2.3 Financiamentos e empréstimos nas instituições financeiras 11

2.4 FIDC – Definição e característica 14

2.4.1 Estrutura de patrimônio líquido de um FIDC 18

2.4.1.1Condomínio Aberto 19

2.4.1.2 Condomínio Fechado 19

2.4.2. Estrutura de ativos de um FIDC 21

2.4.3. Funcionamento do FIDC 22

2.4.4.Vantagens fiscais dos FIDCs quando comparados a SPEs 24

2.4.5 Tendências para os FIDCs 26

2.4.6 Composição do Lastro da Carteira de Recebíveis 26

2.4.7 - Características dos Originadores 27

2.4.8 Características de Distribuição das Quotas de FIDCs 28

2.5 Propostas identificadas 29

2.5.1 FIDC vs. SPE 29

2.5.2 Cotas vs. Debêntures 30

2.5.3 FIDC vs. Fundos Comuns 30

3 A metodologia empregada no estudo 30

VII

4- Resultados Obtidos e análise crítica 31

5- Conclusão 33

6 – Bibliografia 35

1

INTRODUÇÃO

A partir da estabilização da moeda brasileira e dos índices de inflação

verificados desde 1998, o consumidor experimentou uma sensação de maior

poder de compra. Desde então, sem a necessidade de correção diária da

moeda, com os índices de até 85% ao mês, que exigia agilidade nas compras,

sob pena de perder o valor monetário e não possuir todos os recursos

necessários para as aquisições, os consumidores puderam planejar suas

compras e seus investimentos. Assim, dada a facilidade dos consumidores em

planejar suas compras parceladas, agora sabendo quanto pagariam no final do

parcelamento, as indústrias passaram a considerar o crescimento do poder

aquisitivo e as implicações desse crescimento em suas linhas de produção.

Conseqüentemente, a necessidade de financiamento das empresas também foi

objeto de planejamento.

Entretanto, o preço da estabilização da moeda era justamente a prática

de elevados juros reais, que penalizavam - e penalizam – os custos de

financiamento para expansão ou para capital de giro das empresas.

Neste contexto, as alternativas para a melhor equação custo versus

benefícios de utilizar as linhas disponíveis no sistema financeiro obrigaram o

mercado a criar novos produtos para os mais variados financiamentos e

empréstimos.

As empresas buscavam custos menores e vantagens tributárias,

comerciais, financeiras ou simplesmente vantagens contábeis em seus

balanços.

Os bancos buscavam reduzir riscos, mas queriam aumentar suas

carteiras de ativos.

2

O Brasil precisava crescer, e a desintermediação financeira apresentava,

cada vez mais, sua relevância no novo momento econômico do país,

direcionando as instituições financeiras a um novo palco de funcionalidade: ser

um prestador de serviços, associando doadores e tomadores, no papel de

consultor.

Em 2001, seguindo tendência mundial, o Conselho Monetário Nacional

regulamentou a criação de Fundos de Investimentos de Direitos Creditórios,

uma modalidade que atenderia investidores e tomadores de recursos.

Embora com uma dinâmica inteligente, há vários aspectos que ainda

carecem de aprimoramento para tornar os FDICs acessíveis a vários

tomadores e investidores.

Dessa forma, esta pesquisa pretende apresentar quais aspectos podem

ser analisados e melhorados para que os Fundos de Investimentos de Direitos

Creditórios possam ser amplamente utilizados no mercado financeiro brasileiro,

atendo aos doadores de recursos, aos captadores de recursos e aos

intermediadores do negócio.

1.2 Objetivo Final e objetivos intermediários

O propósito básico desta pesquisa é identificar as vantagens e as

desvantagens existentes na estruturação de um FDIC, sob o ponto de vista das

empresas captadoras de recursos.

Fica evidente, entretanto, que possuir o conhecimento dos aspectos

vantajosos e desvantajosos de um FDIC do ponto de vista das empresas

captadoras é também essencial às instituições financeiras e aos aplicadores de

recursos – que irão comprar as cotas dos fundos de FIDC.

3

Espera-se que, no desenvolvimento da pesquisa, seja possível

identificar quais os tipos de empresas estão mais propensas a estruturar esta

operação, quais os segmentos que possuem maior sinergia com a linha de

financiamento, quais são os aspectos relevantes para cada tipo de segmento

empresarial, qual a correlação entre taxas elevadas de juros reais e

possibilidade de êxito na estruturação de FDIC, quando montar e quando não

montar um FDIC, além de outros desdobramentos que a pesquisa possibilitar.

Enfim, procuramos a resposta para a seguinte pergunta: vale a pena

estruturar um FDIC para captar recursos?

1.3 Hipóteses e/ou suposições

Admitimos que o mercado financeiro está sempre à procura de novas

oportunidades para aproximar doadores de recursos de captadores de

recursos. Os doadores querem maiores rentabilidades e menores riscos. Os

captadores querem recursos mais baratos.

A engenharia financeira necessária para aprimorar esta equação transita

pela área fiscal, tributária, regulatória (com a CVM, BACEN e outras instituições

reguladoras), jurídica e comercial das empresas, bancos e poupadores.

Com a criação de produtos e derivativos, o mercado diversificou em

várias opções de oferta e captação de recursos. Entre eles, o FDIC apresenta-

se como uma alternativa que dilui riscos para todos os participantes do

negócio.

O mercado colocou em prova, no ano de 2004, o FDIC estruturado pela

empresa Parmalat, que ficou envolvida em um escândalo financeiro que lhe

custou a venda de várias áreas de negócios e perda irreparável de mercado.

4

Nesta batalha, apenas o FDIC sobreviveu e ofereceu ao mercado a

comprovação da blindagem existente nestas operações.

Destaque-se que, quando da destituição e encerramento do FDIC,

nenhum dos investidores teve prejuízo, e a cota de reserva/participação da

Empresa lhe foi devolvida, conforme cláusulas contratuais, não obstante a

enorme turbulência existente junto ao Grupo Italiano.

Torna-se, portanto, escopo desta pesquisa identificar como a

estruturação de um FDIC atenua os riscos e oferece custo baixo para quem

origina, rentabilidade elevada para quem aplica, retorno para a instituição

financeira que conduz a operação.

1.4 Delimitação do estudo

Com o objetivo de identificar os pontos fortes e fracos que trazem

vantagens ou desvantagens à criação de FDICs para a captação de recursos

às empresas, este estudo irá abordar apenas o ponto de vista do captador de

recursos.

As informações que serão obtidas durante a pesquisa poderão ser

utilizadas pelas instituições financeiras e pelos investidores – que precisam

explorar as melhores oportunidades de rentabilizar seus capitais. Entretanto, os

apontamentos que serão apresentados neste estudo serão direcionados para a

ótica da empresa que deseja estruturar o FDIC, ou seja, o captador de

recursos.

1.5 A justificativa e relevância do estudo

Dentre as diversas alternativas existentes para a captação de recursos

para empresas, o FDIC apresenta-se como uma alternativa tão interessante

5

quando a emissão de papéis no mercado de underwriting, mas sem os custos e

desenvolvimento operacional exigido.

Entretanto, ainda que exista tendência de estabilização dos FDICs,

sobretudo quando observado o cenário internacional – que mostra a força

deste tipo de linha de financiamento, o mercado financeiro brasileiro é carente

de informações técnicas sobre esta estrutura, limitando-se a tornar público

apenas os prospectos de distribuição de quotas dos fundos.

Assim, torna-se essencial a existência de pesquisa para referência sobre

o assunto, sob o enfoque técnico de pesquisa descritiva.

Acreditamos que, se for oferecido ao mercado novas condições para a

operacionalização desta fonte de recursos, e se estas condições estiverem em

sintonia com as partes envolvidas, há espaço para novas operações, inclusive

para empresas de menor capacidade de geração de recebíveis, que poderão

se fundir em fundos com carteira de várias operações, possibilitando a

diversificação do modelo.

Operações de FIDC com a participação de vários bancos poderão

viabilizar o acesso de outras empresas de menor porte a este mercado,

consolidando-o e destacando-o como um excelente instrumento de captação

de recursos de curto prazo.

1.6 Definição dos termos

- FIDC – Fundo de Investimentos em Direitos Creditórios

- CVM – Comissão de Valores Mobiliários

- BACEN – Banco Central do Brasil

- BNDES – Banco Nacional de Desenvolvimento Econômico e Social

6

Referencial Teórico

2.1 Panorama do Mercado de Capitais

O crescimento da economia brasileira está ligado à manutenção da

crença de que serão mantidas, no médio e longo prazo, as condições para a

queda continuada das taxas de juros, o avanço tecnológico, investimentos em

educação e aumento da competitividade. No curto prazo, é relevante a

interdependência das decisões de investimento, com a realização dos

investimentos em infra-estrutura para a ampliação da oferta desses serviços,

afastando o risco de escassez de energia e as limitações impostas por

deficiências de logística no país.

Desse modo, torna-se necessária a construção das condições que

consolidem a confiança dos investidores e promovam um salto favorável nas

condições de financiamento.

Existem razões para acreditar que a redução dos custos de capital e

adequação dos prazos de financiamentos com a maturação dos investimentos

somente serão obtidas em prazo curto, se houver uma ativação do mercado de

capitais. A redução da taxa SELIC, objeto de grande controvérsia nos últimos

tempos, embora relevante na determinação do custo de oportunidade do

capital para as empresas e investidores capitalizados, é condição necessária,

mas não suficiente para a redução significativa custo do crédito bancário.

A experiência internacional demonstra que o crescimento do mercado de

capitais tem sido acompanhado da ampliação do leque de alternativas para o

financiamento dos investimentos, da produção e do consumo, com forte

redução do custo de capital, em resposta ao aumento da concorrência no

sistema financeiro promovida pela redução de custos e spreads. Esse

resultado é obtido a partir da utilização de sistemas e tecnologias mais

7

eficientes, que permitem forte redução dos custos de intermediação, inclusive

mediante a padronização de produtos financeiros e a exploração de economias

de escala. Seu impacto tem implicado amplo processo de reestruturação da

indústria de serviços financeiros.

Acredita-se que o mercado de capitais brasileiro tem condições de

assumir esse papel, notadamente pelos seguintes aspectos:

a) os custos de capital obtidos com a colocação de títulos de capital risco ou de

dívida respondem rapidamente à redução da taxa básica de juros e configuram

spreads muito menores que os observados no crédito bancário, inclusive

porque seus preços são formados em mercados organizados e transparentes,

sofrem menor incidência tributária, não são sujeitos a depósitos e aplicações

compulsórias, tem menor incidência de custos administrativos e em geral são

objeto de rating, o que permite reduzir prêmios de risco.

b) o volume de recursos captado por investidores institucionais já apresenta

volume significativo, superior hoje ao dos depósitos bancários. Com a

estabilização da dívida pública, a manutenção da sua tendência de crescimento

permitirá a destinação ao setor privado de mais de R$ 300 bilhões até 2008.

Trata-se de valor extremamente significativo, podendo representar em média

18% da formação bruta de capital fixo nesse período (Rocca,2004).

c) Nos últimos dois anos, como resultado de uma ampla mobilização do setor

privado em torno do Plano Diretor do Mercado de Capitais, do grande

dinamismo dos órgãos reguladores e da adoção de auto-regulação por várias

entidades privadas, o ambiente regulatório do mercado capitais evoluiu

consideravelmente. Além de avanços nos mecanismos de proteção ao

investidor, foram criados e regulamentados mecanismos e instrumentos que

viabilizam o financiamento de curto e longo prazo do setor produtivo, inclusive

para sustentar a participação do setor privado nas PPPs; dentre eles

destacam-se os Fundos de Investimento em Participações (FIPs), visando

8

operações de venture capital e private equity, Fundos de Investimento em

Direitos Creditórios (FIDCs). Medidas recentes para dar liquidez aos CRIs

(Certificados de Recebíveis Imobiliários), caminham na direção de dar

funcionalidade ao SFI- Sistema Financeiro Imobiliário – fundado na

securitização de recebíveis; por sua vez, o grau de desenvolvimento já atingido

pelos mercados de derivativos no país tem permitido progresso considerável na

administração e distribuição de riscos;

d) com o desenvolvimento do mercado de capitais, os bancos oficiais, e

especialmente o BNDES, poderão ter sua atuação e importância ampliados; o

BNDES poderá utilizar sua reconhecida competência de avaliação de projetos

para atrair a participação do setor privado para o financiamento de projetos que

venha a aprovar , inclusive com a sua participação em caráter minoritário. Essa

atuação, análoga à adotada por algumas entidades internacionais de

financiamento, como é o caso da IFC, poderá contribuir para reduzir a

assimetria de informações, aumentar a eficiência alocativa do mercado e

oferecer ao setor privado brasileiro recursos em condições mais próximas às

disponíveis para nossos concorrentes internacionais.

Devem ser oferecidas condições para o desenvolvimento do mercado

secundário de títulos de dívida privados e outros ativos de renda fixa, inclusive

quotas de fundos fechados de investimento. Esse é um elemento essencial

para operacionalizar vários dos instrumentos e mecanismos criados

recentemente, de modo a oferecer adequado nível de liquidez a esses ativos,

aí incluídos aqueles originados da securitização de recebíveis de curto e médio

prazo e do financiamento de projetos de infra-estrutura e habitação. A

padronização dos processos de originação e dos contratos e a eliminação da

CPMF, para o que a criação da conta de investimentos é um primeiro passo,

são algumas das ações necessárias.

Em conclusão, pode-se afirmar que os instrumentos e mecanismos do

mercado de capitais são indispensáveis para a retomada e sustentação do

9

crescimento, permitindo mobilizar recursos para o financiamento de longo

prazo de investimentos, inclusive nas áreas de infra-estrutura, habitação e

empresas emergentes.

Além de promover maior concorrência e especialização no sistema

financeiro, fazendo com que mercado de capitais e bancos atuem nos

segmentos e produtos em que apresentem maior competitividade, o

desenvolvimento desse mercado permite alavancar a atuação do BNDES em

operações casadas com o setor privado. A experiência dos últimos anos

fornece razões para acreditar que a existência de um sistema financeiro

moderno e diversificado promove o crescimento e permite minimizar os efeitos

e reduzir a duração de crises que venham a afetar um ou outro segmento do

sistema.

2.2 A Indústria de Fundos de Investimentos

A indústria brasileira de fundos de investimentos está constituída

atualmente por cerca de nove mil fundos, os quais administram mais de R$ 850

bilhões, ou seja, aproximadamente 44% do PIB do nosso país. (CVM, Relatório

anual, 2008).

Tem como órgão responsável por sua supervisão e regulamentação, a

CVM – Comissão de Valores Mobiliários. A principal norma que regulamenta os

fundos de investimentos é a Instrução CVM 409/04, pois é responsável pela

maior parte dos fundos de investimentos brasileiros. A Instrução CVM 450/07

que altera a disciplina dos fundos de investimento regulados pela Instrução

409, de 18 de agosto de 2004.

A principal motivação das alterações na Instrução 409/04 é a de

preparar a regulamentação da indústria de fundos de investimento brasileira

para cenários de menor rentabilidade dos títulos públicos, que se constituíram,

10

ao longo de muitos anos, nos principais ativos dos fundos brasileiros de "renda

fixa" (aí incluídos os fundos referenciados e mesmo os fundos multimercado).

O investidor brasileiro está acostumado com altas rentabilidades, associadas a

baixo risco de crédito e reduzida volatilidade. Nesse tipo de cenário, a diferença

entre as carteiras dos fundos de investimento, notadamente de varejo, é pouco

intensa, assim como as diferenças de rentabilidade, diminuindo a percepção do

investidor quanto à relevância da tomada de uma decisão de investimento

refletida.

No final do exercício de 2008, a CVM registrava em seu cadastro

aproximadamente 9.490 fundos de investimentos, distribuídos da seguinte

forma: 58% em Fundos Multimercado, 17% em Fundos de Renda Fixa, 15%

em Fundo de Ações, 6% em Fundos Referenciados, 2% em Fundos de Curto

Prazo, 1% em Fundos Cambiais e 1% em Fundos da Dívida Externa. Torna-se

importante ressaltar que desse total, 49% eram fundos de cotas, isto é, que

aplicam em outros fundos de investimentos, em regra geral, do mesmo

administrador. (CVM, 2009)

Apesar de o mercado de Fundos de Investimentos em Direitos

Creditórios (FIDC) ser muito recente - criado em 2001 pela Instrução CVM 356,

sendo consolidado em 2003 pela Instrução CVM 393, já é possível perceber a

evolução da participação de empresas de médio e grande porte neste tipo de

investimento.

Este fundo é caracterizado por alta rentabilidade, apresentando baixo

risco de crédito, sendo capaz de derrubar custos e prolongar prazos de

financiamento das companhias, além de evitar que as empresas recorram a

linhas de crédito bancário.

O princípio de sua estrutura, que é utilizada como instrumento de

securitização, é sempre diminuir a exposição ao risco de crédito, atendendo,

11

porém, à demanda do investidor por rentabilidade na relação entre risco e

retorno, determinada pela nota de rating alcançada pelo veículo.

Para se obter um volume de recebíveis inicial e mantê-lo na mesma

qualidade de crédito - requisitos básicos à viabilização econômica-financeira de

um FIDC, o cedente precisa seguir processos internos capazes de atender a

todas essas demandas.

2.3 Financiamentos e empréstimos nas instituições financeiras

O financiamento ao setor produtivo no Brasil apresenta um conjunto de

características indesejáveis. Os empréstimos bancários são caros, têm prazos

curtos e são insuficientes. O mercado de capitais é pouco desenvolvido,

restringindo a possibilidade de venda de ações e outros títulos diretamente ao

investidor. Por fim, o financiamento externo, nos últimos anos, tem apresentado

oscilações de prazo e custo, não constituindo fonte estável de recursos. O

resultado é que o crescimento das empresas brasileiras fica limitado por sua

capacidade de financiamento interno, ou seja, pelos recursos ou lucros gerados

pelas próprias empresas ao longo de seus ciclos produtivos. Nesse contexto,

as empresas pequenas, emergentes ou pouco capitalizadas tendem a enfrentar

dificuldades ainda maiores para crescer. (Castelo Branco, 2003, p. 9-11)

Uma das principais características do financiamento bancário no Brasil é

o custo elevado das operações de empréstimo. Segundo levantamento

periódico do Banco Central, o custo médio das operações de empréstimo

prefixadas para pessoas jurídicas no chamado segmento livre, que exclui os

créditos direcionados, era de 50,5% ao ano em dezembro de 2002.

Considerando uma expectativa de inflação anual da ordem de 15% para o IGP-

DI em 2003, a taxa real de juros ex ante naquele mês correspondia a 31%.

Trata-se de uma taxa consideravelmente mais baixa que a que vigia no País no

início de 1999, mas ainda assim bastante elevada para padrões internacionais.

12

O resultado de dezembro não é um fato isolado, e sim representativo do

comportamento das taxas de empréstimo no período pós-Plano Real. De 1997

a 2002, a taxa média real de empréstimos bancários para as empresas

manteve-se usualmente acima de 20% ao ano, à exceção do segundo

semestre de 2002, quando as taxas reais a posteriori recuaram em resposta à

forte aceleração da inflação. Em 2008, as taxas médias apuradas pelo Banco

Central, praticada pelos bancos para a linha de Capital de Giro, giraram em

torno de 40% nos meses de junho, julho e agosto, mantendo, entretanto, o

custo real próximo de 16% ao ano. (Banco Central, Relatório Anual, 2008)

A combinação de taxas de empréstimo elevadas com prazos curtos

restringe a demanda por crédito bancário. Por outro lado, a oferta de crédito

também fica limitada pelo custo de oportunidade de aplicações alternativas,

como o financiamento da dívida pública, e pela gestão de risco de crédito, que

torna mais seletiva a carteira de empréstimo dos bancos. Como resultado, o

saldo total dos empréstimos bancários como percentagem do PIB no Brasil é

baixo para padrões internacionais, mesmo quando nesse saldo se incluem

também as operações de crédito direcionado, como o crédito rural e

habitacional.

O volume total de operações de crédito no sistema financeiro montava a

R$ 212,3 bilhões em dezembro de 2002. Deste total, a maior parcela,

correspondente a 31%, era destinada à indústria, seguida pelos empréstimos a

pessoas físicas e outros serviços. A distribuição dos empréstimos por tomador

sofreu mudanças significativas nos últimos anos. A mais notável foi a

expressiva redução da participação do setor público, que saiu da posição de

principal tomador em dezembro de 1996 para uma pequena participação de 3%

em dezembro de 2002. Esta evolução foi o resultado das medidas tomadas no

âmbito do ajuste fiscal para restringir o endividamento dos governos municipais

e estaduais com os bancos. Por outro lado, as participações dos empréstimos

para a indústria e para as pessoas físicas subiram no período.

13

Com relação à destinação dos empréstimos, os bancos públicos alocam

parcelas consideravelmente maiores que os privados nos empréstimos ao setor

público, para a habitação e para o setor rural. Por outro lado, são

comparativamente menores os percentuais alocados nos empréstimos ao

comércio e para pessoas físicas.

Os problemas de financiamento ao setor produtivo no Brasil têm

múltiplas raízes. No âmbito dos financiamentos bancários, por exemplo, os

custos elevados e os reduzidos volumes devem-se a questões tanto de ordem

conjuntural como de ordem estrutural. Estas questões atuam, em maior ou

menor medida, sobre os dois componentes básicos do custo do tomador do

empréstimo: a taxa básica de juros, que é a base da remuneração do

poupador, e o chamado spread bancário, que representa a remuneração bruta

do intermediário financeiro (Castelo Branco, 2003, p. 26). No âmbito destes

dois componentes, há um conjunto de influências que determinam o seu nível.

O financiamento via mercado de capitais, por outro lado, enfrenta um elenco

próprio de obstáculos que incluem o custo para as empresas de gerar e

disponibilizar as informações necessárias, o elevado risco de aplicar no

mercado de ações, por parte dos investidores individuais, e a própria falta de

cultura de atuação no mercado.

Outro grande desafio é o enfrentamento da questão tributária. Embora

algumas medidas tópicas de alívio tenham sido adotadas, como o fim da CPMF

para as aplicações em bolsa de valores, a abordagem mais profunda do

problema não pode prescindir de uma reforma ampla de desoneração da

produção, que aumente o número de empresas que operam no setor formal e

são, portanto, mais facilmente elegíveis ao financiamento.

A cunha fiscal sobre a intermediação financeira deve ser reduzida e o

tratamento tributário dos investimentos no mercado de capitais deve ser

favorecido. Nesses campos, em particular, houve mais retrocessos que

avanços.

14

A política monetária pode ter sua flexibilidade aumentada. Para a

redução do spread bancário, deve-se privilegiar a redução dos depósitos

compulsórios e a adoção de medidas que aumentem a concorrência na

concessão de crédito, como o desenvolvimento de instrumentos de crédito

alternativos. Também há espaço para melhorias no campo regulatório que

reduzam a percepção de risco.

No tocante à oferta de crédito, a redução da razão entre o capital

exigível dos bancos e os ativos ponderados pelo risco teria um impacto positivo

sem trazer prejuízo ao Acordo de Basiléia. Além disso, alterações na

classificação de riscos dos ativos poderiam favorecer o direcionamento de

recursos ao setor produtivo. Os empréstimos de longo prazo dos bancos de

desenvolvimento podem chegar mais facilmente às empresas com aumento

dos estímulos à liberação de crédito pela rede bancária e da coordenação entre

os bancos públicos comerciais e de desenvolvimento.

Finalmente, para o desenvolvimento do mercado de capitais, várias

propostas específicas emergem de estudos recentes. O foco das ações mais

imediatas, no entanto, deve estar concentrado em alguns poucos pontos, como

estímulo à adoção das melhores práticas de governança corporativa, redução

dos custos de manutenção das empresas abertas e incentivo à poupança de

longo prazo e sua aplicação em títulos privados.

2.4 FIDC – Definição e características

Considera-se um FIDC a comunhão de recursos que aplica parcela

superior a 50% do seu patrimônio na aquisição de direitos creditórios. A figura

1 apresenta a estrutura de um FIDC envolvendo os principais intervenientes.

15

Figura 1 – Estrutura de funcionamento do FIDC (Extraído do Moody’s Investors

Service, 2004, p.3)

Os fundos de Investimento em Direitos Creditórios foram criados pela

Resolução 2907, de 29.11.2001 do Conselho Monetário Nacional, que

autorizou a constituição e funcionamento dos FIDC e FICFIDC. Foi

regulamentado pela Instrução CVM 356, de 17.12.2001 da Comissão de

Valores Mobiliários. Sua última versão é a instrução nr. 393, de 22.07.2003

daquele órgão. A instrução CVM nr. 409 trata dos Investidores Qualificados,

definindo e alterada pela Instrução CVM 450, de 30.03.2007.

O principal objetivo da criação deste tipo de fundo foi de dar às

empresas uma nova opção de financiamento que não estivesse ligada ao

sistema bancário, oferecendo redução de custos, redução de riscos, aumento

da oferta de recursos e liquidez ao mercado de crédito.

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A definição de direitos creditórios, estabelecida pelas resoluções da

CVM, oferece grande amplitude de títulos de crédito, originários do segmento

financeiro, comercial, industrial, imobiliário, de hipotecas, arrendamento

mercantil, de prestação de serviços, além de direitos ou títulos representativos

de créditos de natureza diversa, desde que reconhecido pela CVM.

Portanto, um FIDC aplica seus recursos em recebíveis, cuja aquisição à

vista permite a obtenção de desconto, rentabilizando a carteira. Toda a

estrutura envolvendo a compra dos títulos é realizada por um Administrador,

que age por ordem e conta do Fundo. Assim, o Administrador é civil e

criminalmente responsável pelos seus atos perante o Fundo.

Basicamente, na estruturação de um FIDC, temos os seguintes agentes:

ü Cedente: Detentor dos direitos creditórios a serem securitizados. São

também chamados de Originadores;

ü Estruturador: Responsável pela formatação da operação, principalmente

no que tange aos aspectos jurídicos, financeiros e operacionais, atuando

em todas as suas fases;

ü Adminsitrador/Gestor: Responde pelo FIDC junto ao Mercado, CVM e

etc.

ü Custodiante: Verifica o lastro e valida os direitos creditórios de acordo

com os critérios de elegibilidade. Responsável também pela liquidação

financeira.

ü Distribuidor: Responsável pela distribuição de cotas do fundo no

mercado

ü Investidor: Instituições financeiras, Companhias Seguradoras,

Sociedades de Capitalização, Entidades de Previdência Complementar,

Pessoas Jurídicas e Pessoas Físicas ( obedecendo a critérios

específicos de PL e aquisição de cotas)

ü Intervenientes externos:

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§ Auditor Independente, responsável pela análise da carteira dos

recebíveis a serem securitizados e pela preparação das

demonstrações financeiras anuais, dentre outras;

§ Escritório de Advocacia, que elabora a documentação jurídica do

fundo, como, por exemplo, regulamento, contrato de cessão,

contrato de custódia e contrato de cobrança. Responsável,

também, pelos trâmites de protocolo e registro de toda a

documentação na CVM. Elabora prospecto do FIDC que dará

apoio à decisão de investimento dos investidores qualificados;

§ Agência de Rating: avalia a qualidade dos recebíveis e os riscos

envolvidos, elabora relatório contendo classificação de risco.

As responsabilidades de um Administrador de FIDC incluem:

ü Contratar todos os prestadores de serviços para o FIDC, incluindo

aqueles de auditoria, legal, gestão de ativos e de rating;

ü Conduzir toda comunicação do FIDC para com os cotistas, como o envio

de relatórios trimestrais com informações sobre o valor das quotas

individuais e seu valor total correspondente;

ü Conduzir toda a comunicação do FIDC com as partes externas tais

como CVM.

Se decidido por maioria dos cotistas do FIDC, tal Administrador pode ser

substituído, desde que tais cotistas submetam, além de uma notificação formal

das razões de tal pedido, o nome de três outras entidades substitutas com

experiência na função de administrador de FIDCs. O administrador então

deverá ser substituído em até um determinado número de dias, período

durante o qual o Administrador incumbente terá o dever fiduciário de continuar

a performar os serviços de administração a qual esta foi originalmente

contratada.

18

Os FIDCs também contam com a figura do Custodiante, o qual é

responsável por uma extensa gama de atribuições, dentre outras:

ü Verificar, em bases diárias, de que todos os recebíveis comprados pelo

FIDC estão de acordo com os critérios de elegibilidade tais quais

estabelecidos no regulamento do FIDC;

ü Administrar e realizar todas atividades operacionais diárias do FIDC;

ü Verificar da situação de todos os gatilhos de eventos de avaliação da

transação;

ü Realizar todas as transferências de dinheiro do FIDC;

ü Executar todas as funções contábeis do FIDC, incluindo o preparo das

demonstrações financeiras mensais e anuais;

ü Calcular, diariamente, os valores das quotas e do patrimônio líquido do

FIDC;

ü Manter cópias exatas dos bancos de dados de final de mês da carteira

de recebíveis adquiridos pelo FIDC;

ü Monitorar a qualidade de crédito da carteira de recebíveis adquiridos

pelo FIDC, incluindo o envio de notificações de pagamento aos

tomadores dos empréstimos;

ü Atuar como fiel depositário de todos os contratos que lastreiam os

recebívies cedidos ao FIDC.

O FIDC pode ser administrado por Banco Múltiplo, Banco Comercial, Caixa

Econômica, Banco de Investimento, Financeira, Corretora de Títulos e Valores

Mobiliários ou Distribuidora de Títulos e Valores Mobiliários. O Administrador

deste fundo, cobra taxa de administração baseada no volume de ativos

administrados para a prestação deste serviço.

2.4.1 Estrutura de patrimônio líquido de um FIDC

Os FIDCs são entidades com falência remota, por natureza, e que

dispõem de tratamento tributário favorecido. Entenda-se, por falência remota,

19

que a estruturação da carteira de ativos obedece à rigorosa analisa dos títulos

por uma instituição qualificadora de rating, além de mecanismo de cotas

subordinadas e cotas seniores, onde as subordinadas realizam antes das

seniores, o eventual prejuízo de risco calculado para os títulos (Watanabe,

2004). O capital de um FIDC pode ser composto por quotas seniores e

subordinadas, ou somente quotas sênior

Os FIDCs podem ser constituídos através de dois tipos de condomínio:

2.4.1.1 Condomínio Aberto

FIDCs estabelecidos sob a forma de condomínio aberto possibilitam o

resgate das quotas a qualquer momento, observado um prazo de carência

que pode variar de 30 a 90 dias após o pedido. Devido a esta natureza, não

há a necessidade de se eleger um prazo final para a amortização das

quotas; contudo alguns FIDCs de condomínio aberto lançados no mercado

elegeram por estabelecer um prazo final formal.

2.4.1.2 Condomínio Fechado

FIDCs estabelecidos sob a forma de condomínio fechado permitem o

resgate das quotas apenas em datas pré-determinadas. A data final para

amortização de principal e rendimento remanescente também deve ser

contratualmente estipulada no Regulamento. FIDCs de condomínio fechado

podem utilizar o conceito "multiséries", onde a emissão de diversas séries é

permitida. Como tais séries possuem como lastro a carteira total de ativos e

recebíveis do FIDC, isto possibilita que tais séries sejam emitidas a qualquer

momento, dentro do prazo normal de duração do FIDC.

20

Após 90 (noventa) dias do início de atividades, o fundo aberto que

mantiver, a qualquer tempo, patrimônio líquido médio diário inferior a R$

300.000,00 (trezentos mil reais) pelo período de 90 (noventa) dias

consecutivos deve ser imediatamente liquidado ou incorporado a outro

fundo. (Instrução CVM 409, 2007)

Em caso de fundos fechados, existe um prazo inicial de 180 (cento e

oitenta) dias para a subscrição de todas as cotas não canceladas, também

sob risco de liquidação antecipada.

As cotas de um FIDC são divididas em duas classes distintas:

ü Cotas de classe sênior: são aquelas que não se subordinam às

demais para fins de amortizações e resgates. Nos fundos

fechados, podem ser subdivididas em séries diferentes, de acordo

com prazos e valores para amortização, resgate e remuneração

distintos.

ü Cotas de classe subordinadas: são aquelas que se subordinam às

demais para fins de amortizações e resgates podendo ser

subdivididas em “sub-classes”. As cotas subordinadas não podem

ser resgatadas ou amortizadas antes do resgate das cotas

seniores.

As cotas subordinadas podem ser amortizadas ou resgatadas em

direitos creditórios. Esse procedimento não pode ser aplicado às cotas

seniores, ressalvada a hipótese de liquidação antecipada do fundo. As cotas

de todas as classes e séries destinadas à colocação pública devem ser

classificadas por agência classificadora de risco em funcionamento no

Brasil.

Antes de efetuar o ingresso como condômino de um FIDC aberto ou

ainda a subscrição de cotas de um FIDC fechado, o investidor deve

21

observar com atenção as condições estabelecidas no regulamento do fundo.

Os pontos mais relevantes a serem observados em um regulamento são:

ü Taxa de administração, taxa de desempenho ou performance,

além de outras taxas e despesas;

ü Características de todas as classes e séries de cotas;

ü Prazos de carência e de duração do fundo;

ü Periódico utilizado para a divulgação de informações;

ü Terceiros contratados para prestação de serviços ao fundo

(administração, auditoria, gestão da carteira, consultoria e

custódia);

ü Metodologia de avaliação de ativos;

ü Procedimentos a serem adotados na hipótese de rebaixamento de

classificação das cotas por agência classificadora de risco;

ü Política de investimento.

O último item listado – política de investimento – é um dos mais

importantes a ser considerado pelo investidor. Ele reúne, dentre outros

elementos, a natureza e os critérios de elegibilidade dos direitos creditórios, o

processo de origem desses créditos (incluindo políticas de concessão), a

diversificação da carteira, a administração de riscos financeiros e a

possibilidade de aplicações em mercados de derivativos.

2.4.2. Estrutura de ativos de um FIDC

Os Ativos de um FIDC são tipicamente compostos de:

22

ü Carteira de recebíveis lastreados por uma cesta de ativos, os quais

podem ser compostos de duplicatas mercantis, financiamento a

veículos, carteira imobiliária, CDCs, empréstimos pessoais, e

empréstimos a pessoas jurídicas. Esta carteira é chamada de "direitos

creditórios", os quais devem ser, no mínimo, de 50% do total do

patrimônio líquido do FIDC;

ü Uma porção de ativos de liquidez imediata para dar liquidez ao FIDC.

2.4.3. Funcionamento do FIDC

A BOVESPA passou a conceber automaticamente o registro para os

Fundos de Recebíveis e para fundos que investirem em cotas de fundos de

recebíveis (FIC-FIDCs). Isso permite que administradores, coordenadores e

investidores, logo após a obtenção do registro do fundo na CVM, utilizem o

ambiente da BM&FBovespa para realizar a negociação primária e secundária

das cotas do fundo. Com a concessão do registro automático do fundo pela

BOVESPA, a distribuição das cotas no mercado primário poderá ocorrer pela

CBLC, que coordenará a liquidação e a entrega das cotas contra o pagamento.

A BM&FBovespa tem até 30 dias, após a concessão do registro automático,

para analisar a documentação do fundo e solicitar eventuais alterações ou

complementações, quando necessário.

Em relação às cotas, as seniores serão destinadas à distribuição

pública, enquanto as subordinadas são colocadas particularmente.

Frequentemente são compradas pela própria instituição financeira que

administra o fundo, ou pela empresa cedente/originadora dos direitos

creditórios.

As cotas seniores recebem remuneração pré-estabelecida. Esta

remuneração não possui a garantida do FGC (Fundo Garantidor de Créditos),

23

estabelecido para garantir até R$ 60.000,00 em aplicações junto às instituições

financeiras. As cotas seniores recebem também prioridade em amortização e

resgate.

As cotas subordinadas podem ser resgatadas ou amortizadas

simultaneamente com as cotas seniores. A renda obtida pelo FIDC, em

excesso à remuneração máxima para as cotas seniores (rentabilidade superior

ao Benchmark) é atribuída às cotas subordinadas. O prejuízo decorrente da

inadimplência dos recebíveis é repassado às subordinadas, que funciona,

dessa forma, como uma garantida às cotas seniores, que ficam protegidas em

sua rentabilidade. Aos investidores, é um excelente atrativo.

Percebe-se que o cotista subordinado assume os riscos da carteira,

ainda que possa receber os excedentes da rentabilidade. Há investidores

inclusive para a aquisição destas cotas, o que comprova novamente o atrativo

desta estrutura.

O funcionamento do FIDC se dá da seguinte forma: o cedente ou

originador (detentor dos direitos creditórios) vende seus produtos e emite os

recebíveis. O FIDC é estruturado junto a uma instituição financeira. O FIDC

capta recurso de investidores, através de seu gestor, vendendo cotas seniores.

Com estes recursos, compra os recebíveis da empresa, mediante deságio

negociado, de forma a atrair os investidores. A empresa é capitalizada, os

títulos (analisados pela empresa de Rating e classificados como elegíveis para

a venda) são liquidados no vencimento, cuja diferença é a remuneração ou

rentabilidade obtida pelo fundo. As agências de classificação de risco atribuem

rating aos fundos e os reavaliam periodicamente.

Isso acaba por atrair investidores, considerando o baixo risco de crédito

existente, as responsabilidades do administrador, das agências de

classificação de risco, e do gestor do fundo, que é responsável pela escolha

dos papéis, avaliação de cenários e montagem das carteiras.

24

O papel do custodiante é também primordial, porquanto está

encarregado de receber e analisar a documentação que evidencie o lastro dos

direitos creditórios representados pelas operações comerciais da empresa

originadora dos recebíveis, além de validar os direitos creditórios em relação

aos critérios de elegibilidade estabelecidos no regulamento do fundo, realizar a

liquidação da compra dos direitos creditórios, fazer a custódia e guarda da

documentação e fazer a cobrança dos recebíveis, com repasse diretamente ao

FIDC.

2.4.4.Vantagens fiscais dos FIDCs quando comparados a SPEs

Os FIDCs são fundos mútuos, não possuindo personalidade jurídica

própria, e portanto não se enquadrando na condição de contribuintes de

tributos tais quais a Contribuição Social sobre os Lucros, PIS, Cofins e IOF.

Como resultado, tal qual demonstrado na Figura 2, os FIDCs quando

comparados com as SPEs ( Sociedades de Propósitos Específicos), gozam de

tratamento fiscal privilegiado como veículo securitizador.

25

Tributos Cias. Securitizadoras & SPVs

FIDC

PIS/COFINS 9,25% sobre a receita financeira Isento

Imposto de Renda e Contribuição Social sobre os lucros

Aproximadamente 34%do lucro líquido Isento

IOF 1,2% sobre o valor da operação financeira Alíquota de 0%

Resgate pelos Investidores

20% sobre o rendimento. No caso de Cias

Securitizadoras, o IR foi isento para PF

20% sobre o rendimento

Figura 2: Quadro comparativo do tratamento fiscal (Fonte: BB, 2009)

As empresas brasileiras estão cada vez mais interessadas na utilização

de FIDCs como forma de captação de recursos. Atualmente, empresas de

médio porte, com faturamento da ordem de R$ 100 milhões anuais, buscam a

estrutura de FIDC para suas necessidades de financiamento ou até de

investimento.

O custo total de estruturação é menor que o custo para emissão de

debêntures ou Commercial Papers, além da limitação jurídica para a emissão

destes papéis por qualquer empresa que não seja sociedade por ações. Resta

ainda destacar que a operação de FIDC não figura no balanço da empresa, o

que acaba por estimular este tipo de linha.

26

2.4.5 Tendências para os FIDCs

Vemos, na figura 3, que o volume de securitizações via FIDCs tem

crescido de forma substancial, alcançando R$ 10 bilhões no ano de 2008, na

quantidade de 74 operações, em 2007 o movimento foi de R$ 9 bilhões, de 70

operações, frente apenas R$ 102 milhões em 2002, quando ocorreram as

primeiras securitizações via FIDC.

Figura 3: www.cvm.gov.br, Comissão de Valores Mobiliários, acessado em

20/09/2009.

2.4.6 Composição do Lastro da Carteira de Recebíveis

FIDCs lastreados por duplicatas mercantis têm sido responsável por

48% das transações ocorridas dentre o período de janeiro de 2002 a dezembro

de 2008, tal qual visto na Figura 4. Outros ativos-lastro importantes, foram

financiamento de veículos (12%), empréstimos pessoais consignados (10%),

CDCs (8%), e carteira imobiliária5 (8%). A securitização de fluxos futuros (ou

"não performados") possuem boas perspectivas para o crescimento, devido ao

27

fato de que estes compõem apenas 5% do volume total securitizado.

Categorias de ativos a serem securitizados que devem estreiar no formato

FIDC incluem cartões de crédito e securitização de dívida ativa.

Figura 4: Composição da carteira de recebíveis Fonte: Finanças Estruturadas –

Relatório Especial – FIDCs – O Crescimento e Popularização das operações de

securitização no Brasil

2.4.7 - Características dos Originadores

Nos últimos anos, observa-se uma diversificação no tipo de originadores

acessando os FIDCs, onde companhias dos mais variados tamanhos, bem

como as financeiras e bancos, securitizaram seus recebíveis através de FIDCs.

No caso de bancos, o principal fator na escolha de FIDCs tem sido a

otimização dos balanços e capital proporcionados pela securitização através de

FIDCs. A redução observada no caso de financeiras, muito provavelmente,

deve-se à grande atividade de fusões e aquisições e parcerias estratégicas

observadas no setor durante 2004 e 2005.

28

2.4.8 Características de Distribuição das Quotas de FIDCs

A distribuição pública de quotas de FIDC através do mercado de capitais

tem evoluído de forma a contar com uma maior participação e interesse de

investidores institucionais. Ainda em 2002, o ano em que houve as primeiras

colocações de quotas de FIDC, tais colocações foram feitas através de

distribuição privada em 100% dos casos.

As distribuições públicas de quotas de FIDCs através do mercado de

capitais tendem a crescer, comparativamente àquelas feitas de forma privada e

que não se utilizam do mercado de capitais. Este é o resultado de um maior

interesse dos investidores institucionais pelo produto securitizado via FIDC, o

qual tem sido considerado como um instrumento de renda fixa oferecendo uma

oportunidade viável de diversificação de portfólio.

Cabe destacar que, com a redução da taxa Selic verificada nos últimos

meses, os investidores buscam outras opções para rentabilizar seus ativos, e

os FIDCs vem atendendo esta demanda. Embora as taxas venham decaindo,

os juros reais exigidos nas operações de empréstimo e financiamento ainda

são elevador aos tomadores, revelando mais um motivador para a constituição

de Fundos para a aquisição de Recebíveis.

Tradicionalmente, o portfólio dos investidores institucionais tem uma

elevada participação de títulos públicos emitidos pelo governo, os quais ainda

chegam a constituir quase 75% da totalidade da carteira dos fundos de pensão

no país.

29

2.5 Propostas identificadas

Neste item, o estudo elaborado apresenta alguns aspectos relevantes

sobre o FIDC, identificando pontos positivos e negativos ainda não abordados,

quando comparados com outros tipos de financiamentos do gênero. A

bibliografia indica riscos relacionados à amortização antecipada, quando então

o FIDC é encerrado e os investidores precisam buscar outras operações com

aquela rentabilidade atraente. Indicam também risco político ou legal e risco de

fraude, mas que também existem em outras operações destinadas aos

investidores.

Em relação ao originador, uma desvantagem a ser considerada é a

escolha dos recebíveis elegíveis ao FIDC que deixam o balanço da empresa,

restando apenas aqueles não considerados de boa qualidade. Caso a

originadora ainda tenha intenção de negociar títulos remanescentes, é de se

esperar que as taxas que serão muito elevadas, considerando o risco existente

nesta carteira.

2.5.1 FIDC vs. SPE

A Sociedade de Propósito Específico (SPE) é o principal veículo de

segregação de risco utilizado em operações domésticas de securitização.

Sua principal desvantagem em relação ao FIDC é o fato de não possuir, no

Brasil, normas societárias e tributárias especiais. Nesse sentido, o FIDC

busca criar um mercado de securitização mais eficiente, na medida em que

dispensa a criação de uma nova companhia e conta com a não incidência

de PIS, COFINS, IRPJ e CSSL.

Apesar disso, nota-se que, mesmo sem a caracterização legal da

SPE como veículo de segregação de risco, ela continua sendo bem mais

30

usada. A explicação está na maior receptividade do título normalmente

emitido através de operações envolvendo SPE.

2.5.2 Cotas vs. Debêntures

Uma SPE adquire direitos creditórios e emite valores mobiliários para

financiá-los. As debêntures, principais títulos emitidos pelas SPEs, possuem

um mercado secundário razoavelmente desenvolvido, o que ainda não

existe para as cotas de FIDCs. Além disso, o percentual relativo da carteira

dos investidores institucionais que pode ser aplicado em debêntures é muito

superior ao que pode ser destinado a cotas emitidas por FIDCs.

2.5.3 FIDC vs. Fundos Comuns

Com base nos primeiros FIDCs em operação, a percepção inicial é de

a relação entre risco e retorno é bem favorável quando comparada com a de

um fundo comum. Considerando um nível de colaterização (relação entre

cotas subordinadas e cotas seniores) adequado, a volatilidade das cotas

seniores tende a zero. Em termos de rentabilidade, existem FIDC que

remuneram essas cotas em 115% do CDI.

A metodologia empregada no estudo

Foi realizada pesquisa junto ao BB – Investimentos, pela sua área de

estudo da Diretoria de Mercado de Capitais e Investimentos – Divisão de

Securitização, e com a Gerência de Operações Financeiras, que são os órgãos

responsáveis no Banco do Brasil pela estruturação destes fundos.

31

Esperava-se que poderia identificar as características dos captadores de

recursos e dos investidores, mas a entrevista revelou que o público alvo são

investidores institucionais, fundos de pensão, empresas seguradoras. A

expectativa era de encontrar o perfil do investidor pessoa física, e a pesquisa

revelou apenas que o público que procura este tipo de investimento é aquele

com possibilidade de investimento acima de R$ 300 mil para pessoa física.

Foram utilizados também dados secundários, referentes ao material

bibliográfico existente na Internet, CVM, BACEN e outros entes reguladores ou

administradores destas operações.

Resultados Obtidos e análise crítica

Na elaboração deste estudo, identificamos vasto material existente.

Entretanto, a abordagem é sempre de cunho didático e em caráter superficial, o

que revela a concentração de informações junto aos estruturadores.

Em relação à área de regulamentação, a CVM e a BM&FBovespa

oferecem estruturas que facilitam o acesso aos estruturadores de FIDC, desde

seu registro até os repasses dos valores de compra de recebíveis.

O mercado de FIDC evoluiu substancialmente, conforme comprovam os

valores e as quantidades de operações registradas, anualmente. Os testes de

validação da blindagem existente nesta operação, tornou clássico o caso da

Parmalat, quando a Empresa enfrentou problemas de fraude na companhia,

mas não houve reflexo na carteira dos recebíveis negociados. Investidores de

cotas seniores e subordinadas receberam integralmente seus ativos, incluindo

a própria Parmalat com suas cotas.

32

Há relação direta entre as taxas de juros praticadas no mercado e

consequentemente as oferecidas aos investidores, e a busca por ativos

envolvendo FIDCs. A relação estabelece que, à medida que os juros que

remuneram as aplicações financeiras caem, as alternativas de rentabilidade

dos FIDCs tornam-se mais atrativas.

As instituições financeiras possuem grande interesse nestas operações,

uma vez que podem atuar como gestores, administradores e custodiantes dos

recebíveis, recebendo remuneração sobre os volumes praticados.

Foi identificado ainda que existe interesse de empresas de médio porte

nestas operações de FIDC, pois a divulgação do fundo para o mercado

possibilita a experimentação de práticas de uma companhia na Bolsa, abrindo

caminho para o mercado de capitais.

O Fundo exige a Governança Corporativa da empresa, em seus níveis

de controle e divulgação de relatórios. Com isso, a empresa se expõe, de

maneira positiva ao mercado. Isso exige aprimoramento interno da estrutura da

empresa, com resultados benéficos diretamente aos acionistas.

Finalmente, constatou-se que, para os anos de 2009 a 2010, deverá

haver um expressivo crescimento destas operações, conjugando a

estabilização dos juros em patamares menores, cenário político estável e

atrativo a investidores internacionais ávidos por baixo risco e altas

rentabilidades, crescimento do interesse das médias empresas no acesso a

linhas que conciliem custos baixos e longo prazo de pagamento.

33

CONCLUSÃO

Os FIDCs devem continuar crescendo no Brasil, pois proporcionam a um

grande número de empresas de pequeno e médio porte uma alternativa viável

de obtenção de fundos frente ao tradicional crédito bancário, que por sua vez

tem refletido as altas taxas de juro praticadas no país. Atualmente, o

crescimento do mercado de FIDCs tem sido substancial, tendo apresentado um

volume de R$ 10 bilhões em 2008, frente a apenas R$200 milhões em 2002.

Em termos de ativos lastreando a carteira dos FIDCs, os analistas

esperam que uma parte substancial do volume de FIDCs lançados no mercado

virá de duplicatas mercantis, financiamento de veículos, empréstimo

consignado, e CDC.

Outros ativos-lastro, ainda incipientes, deverão observar crescimento

considerável, tais como ativos "não-performados" (ou fluxo de caixa futuro),

cartões de crédito, bem como recebíveis oriundos de tributos considerados

como "dívida ativa", ou seja, tributos não pagos, mas reparcelados pelos

contribuintes ao governo. A Caixa econômica Federal ainda estrutura um FIDC

que envolva os recebíveis de empréstimo imobiliário. Há, portanto, um grande

número de ativos que, devidamente classificados, poderá lastrear futuras

operações às empresas.

A queda das taxas de juros no país também deve colaborar para que

investidores aumentem suas demandas por operações de investimento mais

rentáveis, sobretudo com a minimização de riscos.

Espera-se que as distribuições públicas de quotas de FIDCs através do

mercado de capitais tendem a crescer, comparativamente àquelas feitas de

forma privada e que não se utilizam do mercado de capitais. Este é o resultado

de um maior interesse dos investidores institucionais, os quais têm investido

34

em quotas de FIDCs em virtude da natureza de renda fixa destas quotas, as

quais oferecem uma oportunidade de diversificação de portfólio, ainda hoje

dominada por títulos públicos emitidos pelo governo.

Finalmente, cabe às Instituições Financeiras preparar o mercado para o

crescimento esperado deste tipo de crédito, buscando mecanismos ágeis para

a estruturação, documentação, registro e venda dos ativos dos FIDCs. Da

mesma forma, fica a lição de casa às mesmas instituições, para que

possibilitem a maior divulgação destas operações, desmistificando o

entendimento de empresas que consideram inacessível o acesso a tais linhas

de crédito, por puro desconhecimento da estruturação e da evolução já

percebida na modalidade.

35

BIBLIOGRAFIA

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Crescimento.CNI/PEC, Brasília, 2003.

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