Relatório Especial Panorama sobre Commodities

02/06/2021

José Cataldo*

Luiza Mussi

Ricardo França

*Analista de valores mobiliários credenciado responsável

pelas declarações nos termos do Art. 21 da Resolução N°20 da

CVM

> As commodities podem ser consideradas como os motores da economia global, sendo utilizados

em atividades diárias, como transporte, alimentação, geração de energia e até na produção

industrial. Entre as principais commodities destacamos: Minério de ferro, petróleo, Celulose, milho,

soja, cobre e alumínio.

> O balanço oferta x demanda é essencial para entendermos os ciclos das commodities, ou seja,

quando vemos consumo acima da produção, temos normalmente um momento propício para o

aumento no preço das commodities.

> Após a chegada da pandemia, observamos um cenário de aumento de estímulos por parte dos

bancos centrais, levando a um processo de retomada das economias, como a Chinesa, que poderá

sustentar uma demanda maior por commodities levando em conta a expectativa de crescimento;

> O Brasil se beneficia muito de ciclos positivos de commodities. Normalmente, ganhamos na

exportação e na apreciação da moeda, porém esse ciclo apresenta uma dinâmica diferente, com

depreciação do real, mostrando encarecimento dos custos de produção para as empresas, e dessa

forma, o impacto positivo na atividade doméstica deve ser menor do que em ciclos anteriores, porém

ainda bastante relevante.

> As cotações das commodities vem se recuperando desde o 2° semestre de 2020, com

intensificação no início de 2021, refletindo a rápida aceleração da atividade global.

> Acreditamos que os preços das commodities ficarão altos por mais tempo, porém correções no

curto prazo podem acontecer.

Abaixo nossas projeções para as principais commodities*:

Commodities – um superciclo?

Minério de

Ferro: US$

150/tonelada

Celulose:

US$

700/tonelada

Petróleo:

US$

65/barril

Aves: Visão

altista de

preços

Carne: Visão

altista de

preços

Grãos: Visão

neutra dos

preços

*preço médio de referência para o ano.

300350400450500550600

Índice CRB de commodities (US$)

Minério de ferro

Se fizermos uma análise da produção global de

minério de ferro, observaremos que desde o acidente

ocorrido em Mariana (2015) a produção desta

commodity ainda não voltou a níveis normalizados. No

ano de 2014, cerca de 3,4 bilhões de toneladas foram

produzidas mundialmente, com uma queda a 2,3

bilhões em 2015. Desde então, a oferta vinha se

recuperando a passos lentos, quando em 2019 vimos

mais uma vez a oferta ser afetada pelo acidente de

Brumadinho, impactando ainda mais negativamente a

oferta global. Além disso, em 2020 fatores sazonais,

como chuvas (o fenômeno Lã Niña por exemplo elevou

o volume de chuva no início do ano) atrapalharam

ainda mais a dinâmica, que deve permanecer

comprometida em 2021. Já do lado da demanda os acontecimentos se moverem na direção oposta,

com o advento da pandemia ampliando investimentos em infraestrutura mundo a fora e

principalmente na China, estimulando o mercado imobiliário desde meados de 2020 e a expectativa

de que a recuperação da atividade mundial estimule ainda mais a demanda pela commoditie. Com

isso, esperamos que o déficit global de minério deve permanecer até pelo menos 2023.

E como isso impacta os investimentos?

É fato que as ações de mineração & siderurgia subiram consideravelmente nos últimos 12 meses:

Vale: +133% Usiminas: + 186% Gerdau: + 141%

Porém, quando olhamos para um cenário de taxas de juros em patamares baixos, política fiscal

expansionista e poucas adições de oferta nos próximos 2-3 anos, nos deparamos com muito

espaço para valorização das ações do setor. Fizemos alguns exercícios internamente de simulação

e projeção, considerando o preço do minério de ferro nos patamares de 150/tonelada e

200/tonelada para os próximos 12 meses. O resultado disso, obviamente, são preços de ações

muito mais altos. E aí, a próxima pergunta seria... até que ponto o preço das ações pode subir?

Quando olhamos para os ciclos de alta anteriores, e supondo preços médio de minério em US$

200/tonelada, vemos que: as ações de Mineração e Siderurgia ainda poderiam ter um longo

caminho de valorização, com potencial de alta superior a 80%. Assumindo o pico de EV/tonelada

de 2010, os valores patrimoniais implícitos e as ações com maior potencial de alta seriam: Vale

R$210 (83% de upside), Usiminas R$ 58 (178% de upside), Gerdau R$ 63 (75% de upside), uma

valorização considerável em relação a nosso cenário base: Preço-alvo para Vale R$ 133,00,

Usiminas: R$ 32,00, Gerdau R$ 45,00. Vale e Usiminas são nossas escolhas preferidas nos setores

de Mineração e Siderurgia.

0

1000

2000

3000

4000

Oferta Global de minério de Ferro

(R$ MM/t)

Projeção de preço

médio para

Celulose:

2021 US$ 700/tonelada

2022 US$ 680/tonelada

Longo prazo: US$

540/tonelada

Celulose

A dinâmica de preços da celulose tem melhorado

consideravelmente nos últimos 12 meses, com preços

saindo de valores próximos a US$ 450/tonelada em

meados de 2019. Isto deveu-se ao somatório de fatores,

como: fraca demanda por parte da China, altos estoques

na mão dos produtores de papel e preços mais baixos do

produto final. Todavia, em maio de 2021, o preço alcançou

US$ 780/tonelada, com reduções significativas de

estoque na mão dos produtores e uma normalização dos

preços de papel. Essa normalização, inclusive, ganhou

força no período da pandemia, onde vimos a demanda por

papel tissue (sanitários) aumentar de forma significativa,

compensando parte da queda de papel de escrita, que

sofreu consideravelmente com a suspensão de eventos e

fechamento de escritórios e escolas.

A parte de comercio eletrônico também se destacou, com a demanda por caixa para embalagem

aumentando. Continuamos com expectativa positiva para o preço da celulose, devido à maior

demanda, impulsionada por maior demanda por embalagens, com recuperação econômica conforme

os efeitos da pandemia vão ficando para trás, principalmente na China, resultando em um aumento de

preços globalmente.

E como isso impacta os investimentos?

As Ações de Papel & Celulose de nossa cobertura tiveram performance positiva nos últimos 12 meses:

Suzano: +55% Klabin: + 31%

Porém desde o final de 2020 temos visto as empresas implementando aumentos de preço

significativos, que devem começar a fluir pelos resultados das empresas a partir do 2S21, pois os

aumentos de preço ocorrem de forma gradual e o resultado nas empresas é visto de forma lenta.

Vemos então, espaço de valorização para as empresas do setor. A Suzano e a Klabin devem continuar

se beneficiando dos preços mais altos da celulose, menores estoques nas mãos dos produtores e

perspectivas mais positivas pera o mercado de papel.

Petróleo

Se olharmos o valor do petróleo tipo Brent nos últimos 12

meses, observaremos um aumento de 88%. Essa alta é

explicada em parte por cortes de produção, com a oferta

sendo limitada de forma coordenada pela Opep+. Em

especial, a Arábia Saudita tem feito cortes significativos

em sua produção. Esses cortes têm sido feitos em

resposta a pandemia justamente para manter os preços

elevados enquanto a demanda vai se recuperando de

forma gradual com a melhoria no cenário global, o que

0

1000

2000

3000

4000

Produção de Petróleo (Mil bpd)

o que temos visto acontecer. Aliado a isso, o clima frio nos EUA adicionou mais risco a produção da

commodity. A demanda vem se recuperando gradualmente, em função das reaberturas e maior

consumo de combustíveis, mas ainda em níveis bem inferiores ao período pré-pandemia. Esperamos

que aos poucos os cortes na produção se regularizem, porém, a produção ainda deverá se recuperar

de forma lenta. Foco dos investimentos em exploração e produção deverá garantir o bom

desempenho do setor nos próximos anos, ampliando o volume de petróleo exportado.

E como isso impacta os investimentos?

As Ações de Petróleo de nossa cobertura tiveram performance mista nos últimos 12 meses:

Petrobras: +33% PetroRio + 195%

Temos visão positiva para a Petrobras e a PetroRio. Em relação a Petrobras, temos visto mensagens

mais positivas a medida que vemos a administração dando continuidade à sua política de dividendos

e venda de ativos e vemos a relação risco/retorno mais positiva. Vemos chance de que o preço do

barril do petróleo atinja US$ 80/barril no 3T21, à medida que os estoques da OCDE caiam. Para a

Petrobras, o risco seria de a empresa não ajustar os seus preços as cotações internacionais de maneira

ágil o bastante, podendo causar alguma frustração ao mercado, sugerindo uma preferência pela

PetroRio. Entendemos que este caso de investimento é uma boa maneira de obter exposição aos

preços crescentes do petróleo, com crescimento orgânico / inorgânico da capacidade de produção.

Commodities agrícolas

Em 2020 vimos a peste suína aumentando as

preocupações com o trato dos animais mundo afora e

principalmente na China, mudando alguns hábitos,

como a utilização de ração animal. Com isso, a demanda

por milho, soja e trigo aumentou, fazendo inclusive, com

que a China perdesse sua autossuficiência em milho,

passando a comprar grandes quantidades no mercado

internacional, aumentando o preço do grão. Isso, aliado

a expectativa de que a China recomponha seu rebanho

de suínos até o final de 2021 ocasionou uma mudança

estrutural no consumo de grãos. As estimativas para as

safras atuais mostram recorde de produção global, e

esses números poderiam ser ainda melhores se não

fossem alguns fatores climáticos. Para as próximas safras, estimativas preliminares apontam para alta

expressiva de área de produção. Do lado negativo, a safra de café no Brasil deve mostrar recuo,

impactada por secas no final do ano passado.

E como isso impacta os investimentos?

A São Martinho teve performance positiva nos últimos 12 meses:

São Martinho: +82%

6,7 5,6

-3,1

8,4

2,8 3,3

-5,2

14,2

1,3 0,6 2 2 1,8

-10

-5

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5

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15

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19

20

20

20

21

20

22

PIB agropecuário

Recentemente aumentamos nossa expectativa para o preço-médio do açúcar e 8% para a safra de

2021/22 para US¢ 15,1/lb e em 5% para 2022/23 para US¢ 14,7 / lb. Esse aumento ocorre porque os

preços mais altos do petróleo geralmente levam a preços mais altos do etanol, o que por sua vez

pode resultar nas usinas brasileiras reduzindo a participação do açúcar em seu mix de produção (o

que pode levar a preços mais altos do açúcar) em comparação com o etanol. Observamos também

que as mudanças na produção de açúcar no Brasil são relevantes para os preços globais do açúcar,

uma vez que o país é responsável por 45% do comércio global. Fizemos uma análise de sensibilidade,

e a cada 10% de aumento em nossa estimativa do preço médio do açúcar à vista de longo prazo de

USc14,5 / lb, aumentaríamos o preço-alvo em 10% para a São Martinho, além disso, a cada aumento

de US$ 5 / barril em comparação com nosso cenário-base de US$ 65 / barril para 2021/22 aumenta

nosso EBITDA para 2021/22 em 4%.

Disclaimer

Este relatório foi preparado pelas equipes de análise de investimentos da Ágora Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A. (“Ágora”) bem como da Bradesco S.A.

Corretora de Títulos e Valores Mobiliários (“Bradesco Corretora”), sociedades controladas pelo Banco Bradesco BBI S.A. (“BBI”). O presente relatório se destina ao uso

exclusivo do destinatário, não podendo ser, no todo ou em parte, copiado, reproduzido ou distribuído a qualquer pessoa sem a expressa autorização da Ágora e da

Bradesco Corretora.

Este relatório é distribuído somente com o objetivo de prover informações e não representa uma oferta de compra e venda ou solicitação de compra e venda de qualquer

instrumento financeiro. As informações contidas neste relatório são consideradas confiáveis na data de sua publicação. Entretanto, as informações aqui contidas não

representam por parte da Ágora ou da Bradesco Corretora garantia de exatidão dos dados factuais utilizados. As opiniões, estimativas, projeções e premissas relevantes

contidas neste relatório são baseadas em julgamento do(s) analista(s) de investimento envolvido(s) na sua elaboração (“analistas de investimento”) e são, portanto,

sujeitas a modificações sem aviso prévio em decorrência de alterações nas condições de mercado.

Declarações nos termos do Art. 22 da Resolução Nº 20, referentes às empresas cobertas pelos analistas de investimento da Ágora e Bradesco Corretora:

O Banco Bradesco S.A. tem participação acionária indireta, por meio de suas subsidiárias, acima de 5% nas empresas Cielo S.A. e Fleury S.A.. A BRADESPAR S.A., cujo

grupo controlador é composto pelos mesmos acionistas que controlam o Bradesco, tem participação acima de 5% na VALE S.A..

Ágora, Bradesco Corretora, Bradesco BBI e demais empresas do grupo Bradesco têm interesses financeiros e comerciais relevantes em relação ao emissor ou aos valores

mobiliários objeto de análise.

O Bradesco BBI está participando como coordenador na oferta pública de distribuição da BR Properties S.A. e Cyrela Commercial Properties S.A. Empreendimentos e

Participações.

Nos últimos 12 meses, o Bradesco BBI participou como coordenador nas ofertas públicas de distribuição de títulos e valores mobiliários das companhia e/ou prestou

serviços de outra natureza para as seguintes empresas: AMBIPAR Participações e Empreendimentos S.A., Ânima Holding S.A., B3 S.A. - Brasil, Bolsa, Balcão; Banco Inter

S.A., CESP - Companhia Energética de São Paulo; Cia de Saneamento Básico do Estado de São Paulo - Sabesp, Companhia de Saneamento do Paraná - Sanepar, Cruzeiro

do Sul Educacional S.A., CSN Mineração S.A., Dimed S.A., Distribuidora de Medicamentos, Eletromidia S.A., Energisa S.A., Eneva S.A., Enjoei.com.br Atividades de Internet

S.A., Grupo SBF S.A., Guararapes Confecções S.A., Hypera S.A., Iguatemi Empresa de Shoppings S.A., JHSF Participações S.A., LOG Commercial Properties e Participações

S.A., Lojas Americanas S.A., Lojas Quero-Quero S.A., Méliuz S.A., Mobly S.A., Movida Participações S.A., MRV Engenharia e Participações S.A., Natura &CO Holding S.A.,

Notre Dame Intermédica Participações S.A., Oceanpact Serviços Marítimos S.A., Positivo Tecnologia S.A., Rede D'or S.A., Rumo S.A., Suzano S.A., Vamos Locação de

Caminhões, Máquinas e Equipamentos S.A. e Via Varejo S.A.

Nos últimos 12 meses, a Ágora e/ou a Bradesco Corretora participaram, como instituições intermediárias, das ofertas públicas de títulos e valores mobiliários das

companhias: AMBIPAR Participações e Empreendimentos S.A., Ânima Holding S.A., Banco Inter S.A., Cia de Saneamento Básico do Estado de São Paulo - Sabesp,

Companhia de Saneamento do Paraná - Sanepar, Cruzeiro do Sul Educacional S.A., CSN Mineração S.A., CSHG Logística - FII; Dimed S.A. Distribuidora de Medicamentos,

Eletromidia S.A., Energisa S.A., Eneva S.A., Enjoei.com.br Atividades de Internet S.A., Grupo SBF S.A., Guararapes Confecções S.A., Hypera S.A., Iguatemi Empresa de

Shoppings S.A., JHSF Participações S.A., LOG Commercial Properties e Participações S.A., Lojas Americanas S.A., Lojas Quero-Quero S.A., Malls Brasil Plural - FII; Méliuz

S.A., Mobly S.A., Movida Participações S.A., MRV Engenharia e Participações S.A., Natura &CO Holding S.A., Notre Dame Intermédica Participações S.A., Oceanpact Serviços

Marítimos S.A., Rede D'or S.A. Rumo S.A., Suzano S.A., Petro Rio S.A., Positivo Tecnologia S.A., Vamos Locação de Caminhões, Máquinas e Equipamentos S.A., Via Varejo

S.A. e Vinci Logística - FII.

A Bradesco Corretora recebe remuneração por serviços prestados como formador de mercado de ações da AMBIPAR Participações e Empreendimentos S.A. e Fomento

Economico Mexicano FEMSA (FMXB34).

RESEARCH ÁGORA

José Francisco Cataldo Ferreira CNPI - Estrategista de Análise - Pessoas Físicas Ricardo Faria França CNPI - Analista de Investimentos Maurício A. Camargo CNPI-T - Analista Gráfico Flávia Andrade Meireles CNPI - Analista de Investimentos

Ernani Teixeira R. Júnior CNPI-T - Analista Gráfico

Maria Clara W. F. Negrão CNPI - Analista de Investimentos Luiza Mussi Tanus e Bastos CNPI - Analista de Investimentos Wellington Antonio Lourenço CNPI - Analista de Investimentos

DIRETOR GERAL Luis Claudio de Freitas Coelho Pereira

DIRETOR Ricardo Barbieri de Andrade

Região Metropolitana (RJ e SP)

4004 8282

Demais Regiões do Brasil

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