Post on 10-Nov-2018
Sistema Financeiro Internacional: de Bretton Woods ao Não-
Sistema
Prof. Dr. Diego Araujo Azzi
2017.2
Aula 3
Leituras
• FEIJÓ, C. A.; RAMOS, R. Contabilidade Social. Rio de Janeiro: Elsevier, 2003, 3 edição. (cap. 5 até pag. 146).
• CARVALHO, et alli. Economia Monetária e Financeira. Teoria e Politica. 2. ed. Rio de Janeiro: Campus/Elsevier, 2007. v. 1. 456 p. (cap.23).
• Balanço de pagamentos
– FMI e ONU definem a metodologia para publicação do balanço de pagamentos
– É um balanço contábil, feito de diferentes contas agregadas
– 3 contas analíticas e 3 contas auxiliares
• Balanço de pagamentos
– Analíticas: conta corrente; conta de capital e conta financeira
4. a conta de erros e omissões
5. o saldo do balanço de pagamentos
6. a conta de haveres da autoridade monetária
(saldo negativo = aumento nas reservas internacionais; saldo positivo =
queda)
• Balanço de pagamentos
- saldo do balanço de pagamentos: a soma das três contas analíticas.
- o saldo corresponde à variação das reservas internacionais da autoridade monetária do país, resultado de suas transações com o resto do mundo
- problemas de cobertura: na prática, nem todas as transações são registradas formalmente pela autoridade monetária
• Conta corrente: 4 subcontas
– balanço comercial
– balanço de serviços
– balanço de rendas (trabalho e capital)
– balanço de transferências unilaterais
• Conta de capital
– transferências de capital que envolvem ativos reais, financeiros e intangíveis
– envolvem direitos de propriedade sobre ativos, ao invés de simples transferência de renda
– a) transferências de ativos reais e financeiros
– b) transferências de bens não financeiros intangíveis como por exemplo patentes, direitos autorais, etc
• Conta financeira: 4 subcontas
– investimento direto
– investimento em carteira
– derivativos
– outros investimentos
• Conta financeira
- investimento direto: entrada ou saída de capital relacionada à obtenção de um “interesse duradouro”
- pode ser investimento brasileiro direto (no exterior) ou investimento estrangeiro direto (no Brasil)
- interesse duradouro, definição arbitrária (FMI): 10% ou mais do das ações ordinárias ou do poder votante
- abertura de filiais, empréstimos matriz-filial, compra de companhias nacionais por investidores estrangeiros
• Conta financeira
– investimentos diretos que aumentam o estoque de capital – “greenfield” investment
– investimentos diretos somente com troca de propriedade – “brownfield” investment
• Investimento em Carteira – receitas e despesas relacionadas a investimentos
em ações, debêntures e outros títulos de renda fixa ou variável
– o investimento em carteira não caracteriza “vínculo duradouro” entre o investidor e o ativo em questão
– investidor não detém controle formal do negócio
– investimento brasileiro em carteira (no exterior) e investimento estrangeiro em carteira (no Brasil)
• Derivativos
– definição: instrumentos financeiros cujo valor depende do valor de outros instrumentos financeiros
inclui:
– contratos de compra e venda de dólar futuro
– opções de compra de ações
– swaps de taxas de juros
• Outros investimentos
– conta residual com todos os fluxos de capitais que não se enquadram na outras contas
– duas contas: brasileiros no exterior e estrangeiros no Brasil
inclui:
- créditos comerciais
- empréstimos
- moeda em espécie e depósitos de não residentes
- outras operações
• Conta de haveres da autoridade monetária
– haveres aumentam quando o balanço de pagamentos tem um saldo positivo e diminuem quando tem um saldo negativo
– 5 subcontas:
• Saldo do balanço de pagamentos
– corresponde à variação nas reservas internacionais da economia, decorrentes da diferença entre receitas e despesas no balanço de pagamentos
– pode variar de acordo com variações nas taxas de câmbio entre as moedas componentes das reservas e o dólar (contabilidade feita em dólar)
CARVALHO, et alli. Economia Monetária e Financeira. Teoria e Politica. 2. ed. Rio de Janeiro: Campus/Elsevier, 2007. v. 1. 456 p. (cap.23)
Regimes Cambiais
• O ponto de partida para analisar a relação entre a moeda doméstica e a moeda estrangeira deve ser o mercado de câmbio
• As operações no mercado de câmbio refletem a demanda (e oferta) pelas moedas.
• O preço da mercadoria negociada nesse mercado específico é a taxa de câmbio.
• O mercado de câmbio é regido por regras estabelecidas por instituições, os regimes
• Um regime cambial é determinado pela regra que é estabelecida para a formação da taxa de câmbio
• Existem diferentes tipos de regimes cambiais
Tipos de regime cambial
• As regras relativas ao grau de conversibilidade da moeda doméstica, são particularmente importantes.
– Elas determinam o grau de liberdade que os residentes de um país tem para adquirir moeda estrangeira com moeda doméstica para diferentes fins.
• Dois tipos puros de regime:
– flutuação pura
– paridade fixa imutável
Modelo Flutuação Pura
– A taxa de câmbio é determinada – exclusivamente – pela operação das transações no mercado de câmbio
• Um modelo sem competição no mercado doméstico
– Neste modelo, a procura por dólares tem o formato típico de uma curva de demanda, ou seja, é negativamente inclinada.
– O aumento da taxa de câmbio encarece as importações de bens e serviços, causando uma retração na demanda por dólares
• Flutuação Pura sem competição no mercado doméstico
– A curva de oferta de divisas tem, por analogia, o formato positivamente inclinado.
– O cruzamento entre a curva de demanda e de oferta de divisas é que determina a taxa de câmbio.
– O preço em moeda doméstica de um bem ou serviço importado resulta do produto do preço em dólares x a taxa de câmbio.
• Flutuação Pura sem competição no mercado doméstico
DUS$ - procura por dólares. M0US$ - volume total de dólares. O – oferta total de moeda estrangeira. E – taxa de câmbio. SUS$ - curva de oferta de divisas
• Flutuação Pura sem competição no mercado doméstico
– conceitualmente, este é um regime cambial em que não existe desequilíbrio do balanço de pagamentos, apenas variações “neutras” na relação entre divisas.
– as variações na taxa de câmbio são o mecanismo por excelência de ajuste do balanço de pagamentos.
– neste modelo puro, não há intervenção alguma do Banco Central no mercado de câmbio
– a consequência disso é que o Banco Central não precisa manter reservas internacionais para atuar no ajuste da taxa de câmbio.
• Modelo Regime de Câmbio Fixo – neste modelo, a paridade entre moedas é definida na esfera
política, através de decisões e leis do governo.
– no caso de um aumento na procura por dólares (figura 23.1) o ajuste não será feito pelo mecanismo de preços – desvalorização cambial da moeda doméstica, como no modelo de câmbio flutuante.
– sustentar a paridade fixa passa a ser uma responsabilidade da autoridade monetária.
– o governo deve oferecer no mercado aquela quantidade de divisas que estaria faltando (OM2US$-OM0US$) para equilibrar a demanda e manter a paridade fixada
• O ajustamento do balanço de pagamentos
– O principal problema ou desafio macroeconômico de uma economia aberta, no que se refere às suas relações com o exterior, é o desequilíbrio no seu balanço de pagamentos.
– Chama-se ajustamento do balanço de pagamentos ao processo de correção destes desequilíbrios. Dois mecanismos clássicos:
• 1) redimensionamento da economia
• 2) reorientação dos gastos
• O ajustamento do balanço de pagamentos
– 1) Redução da demanda doméstica: contração na demanda por importados e impulso das exportações
• mais utilizado no modelo de regime de câmbio fixo
– 2) Mudança na composição da demanda doméstica: redução da fração dos gastos domésticos atendida por importações e aumento da fração das exportações na produção agregada (substituição de importações)
• mais utilizado no modelo de regime de câmbio flutuante
A experiência histórica de regimes de câmbio fixo e flutuante
– Séc. XX – diversos modelos intermediários de regimes cambiais foram experimentados • câmbio fixo ajustável • regime de minidesvalorizações • bandas cambiais • sistema de zonas-alvo • flutuação suja sem metas cambiais
A experiência histórica de regimes de câmbio fixo e flutuante
• 3 roupagens para o câmbio fixo – padrão-ouro
– conselho da moeda (currency board)
– união monetária
• Padrão-ouro internacional – 1873-1913 (interrompido pela I Guerra Mundial)
– 1925-1931 (ausência de convergência de políticas macroeconômicas, declínio inglês)
• Ausência de coordenação (política) da macroeconomia – possibilidade de taxas de inflação muito diferentes
– perda de competitividade daqueles com maior inflação
– déficits crescentes no balanço de pagamentos dos países inflacionários
acabavam por inviabilizar a manutenção das taxas de paridade fixas
– políticas de juros diferentes também levariam a um fluxo maior de capitais aos países com juros mais altos minando, igualmente, as paridades fixas.
• Foi o compromisso político de se praticar políticas monetárias domésticas harmônicas que teria viabilizado a manutenção bem sucedida da ordem internacional sob o padrão-ouro
• Atualmente, o regime cambial que mais se assemelha ao padrão ouro é o modelo do conselho da moeda (currency board)
• O objetivo fundamental do currency board é o de importar credibilidade de uma moeda estrangeira que sirva de âncora para a estabilidade dos preços domésticos
• Com a sua adoção, ocorre a substituição do manejo da política monetária por parte das autoridades econômicas pelo “piloto automático” do mecanismo de criação e destruição de moeda através do balanço de pagamentos
• 3 regras fundamentais do currency board:
– paridade fixa permanente entre moeda nacional e
moeda estrangeira (a moeda nacional flutua conjuntamente com a moeda âncora)
– constituição prévia de um lastro em divisas para o estoque da base monetária
– determinação de que o Banco Central só pode emitir moeda para comprar reservas internacionais, o que garante a manutenção do lastro
• Toda vez que há um excesso de demanda por moeda estrangeira no mercado de câmbio o Banco Central é obrigado a vender parte de suas reservas para manter a paridade fixa, produzindo uma contração monetária.
• Quando há um excesso de oferta de dólares, o BC deve atuar no mercado para comprá-los.
• Nas suas versões mais extremas, o currency board resulta na dolarização da economia, com a substituição completa da moeda nacional pela moeda estrangeira.
• Uma consequência importante dos regimes de currency board e dolarização é que os governos perdem importantes graus de liberdade para a execução da política econômica.
– está implícita a renúncia ao exercício de políticas monetária e cambial independentes.
• Outra consequência relevante é que a moeda ancorada flutua em função da realidade da economia-âncora, o que pode estar em conflito com as suas próprias necessidades, principalmente quando os países são heterogêneos.
Regime de moeda única • União Europeia (em vigor a partir de 1999)
– Tratado de Maastrich (1991) estabeleceu metas comuns a serem atingidas sobre déficits, dívidas públicas e taxas de inflação.
– Assim, antes mesmo de chegarem à moeda única começaram a abdicar de suas independências em termos de política econômica.
– No mercado comum europeu já havia um elevado grau de integração comercial entre os países, o que facilitava o processo de unificação monetária
– Ganhos políticos expressivos eram também um fator de motivação para a adoção do Euro.
A flutuação no mundo real
• A relação entre os três principais blocos econômicos, EUA, Europa e Japão tem se baseado no regime de taxas flutuantes desde 1973
• Estas mais de quatro décadas de experiência de flutuação não tem sido capaz de trazer maior estabilidade ao sistema monetário internacional
• Essa instabilidade fez com que em diversos momentos os governos interviessem, não permitindo o funcionamento puro do mercado
• Uma análise da cotação do dólar frente a uma cesta de moedas de 1973 a 2000 mostra que há um elevado grau de volatilidade e uma dificuldade em encontrar um equilíbrio mais constante
• Anos 1980 – US$ tem valorização de 50% na primeira metade da década e reversão total deste ganho nos dois anos seguintes
• Anos 1990 – Iene e Euro tem variação de até 70% na sua cotação
• Diante da instabilidade do regime flutuante, algumas tentativas de coordenação macroeconômica foram feitas
– Acordo do Plaza, 1985, para promover a queda do dólar
– Acordo do Louvre, 1987, para deter a queda do dólar
– Coordenação EUA-JP para evitar uma desvalorização crítica do Iene em 1997, no contexto da crise asiática
• O balanço da experiência internacional com flutuação cambial mostra que os mercados são ineficazes para estabilizar a taxa de câmbio em um patamar de equilíbrio
Regimes cambiais intermediários
– Cambio fixo ajustável
– Flutuação administrada (suja)
• Adotados por grande parte das economias (total de 180 em 1999)
– 50% - regimes intermediários
– 25% - regimes de paridade fixa
– 25% - regimes de flutuação
Regimes cambiais intermediários
• Bretton Woods: regime de câmbio fixo ajustável
– o acordo visava conciliar a estabilidade cambial internacional, a autonomia dos Estados quanto às metas macroeconômicas domésticas e liberdade cambial (conversibilidade)
– Este equilíbrio foi mantido durante 25 anos (1946-1971)
Bretton Woods: regime de câmbio fixo ajustável
• Principais características – padrão dólar, com todas as moedas mantendo uma
paridade fixa com o dólar e este com o ouro (US$ 35,00/onça de ouro)
– a defesa da paridade era feita pela compra e venda de moeda nacional com dólares
– EUA e GB intervinham no mercado privado de ouro para garantir a paridade com o dólar
– Os demais países podiam pedir aos EUA a conversão de seus dólares em ouro
Bretton Woods: regime de câmbio fixo ajustável
• Principais características
– O câmbio era fixo, porém ajustável
– Isso permitia o ajuste do balanço de pagamentos através de desvalorizações cambiais de 2% (negociadas com o FMI se superassem 10%)
– Empréstimos do FMI seriam usados para financiar desequilíbrios temporários
• Final dos anos 1960/início dos 1970, as paridades de Bretton Woods passam a sofrer ataques especulativos
• Cada vez se tornava mais difícil a administração desta ordem monetária internacional
Bretton Woods: regime de câmbio fixo ajustável
• Diante dos ataques especulativos, os EUA se mostravam cada vez menos dispostos a abrir mão de seus interesses nacionais para garantir a ordem monetária internacional
• Em agosto de 1971, o presidente Richard Nixon suprime unilateralmente a conversibilidade oficial do dólar em ouro, marcando assim o fim da era monetária de Bretton Woods
Bretton Woods: regime de câmbio fixo ajustável
• Com o fim da conversibilidade, o regime passou a ser de flutuação cambial, na maior parte da vezes uma flutuação administrada (suja)
• Teoria da Estabilidade Hegemônica (R. Gilpin)
– Uma ordem liberal necessita de um hegemon disposto a garanti-la nas fases boas e, principalmente, nas difíceis
– Em muitos momentos isso significará relaxar alguns objetivos domésticos em prol da manutenção da ordem internacional
Sistema de minidesvalorizações (crawling peg – câmbio deslizante)
– variante do câmbio fixo ajustável
– típico de países com inflação alta
– busca compatibilizar o aumento dos preços domésticos com a competitividade da produção nacional no mercado externo
– uma alta do índice de preços doméstico, compensada por uma elevação equivalente da taxa de câmbio, manteria então constante a taxa de câmbio real e preservaria a competitividade externa
– é o Banco Central que que fixa a taxa de câmbio e as desvalorizações (frequência e tamanho)
Sistema de bandas de flutuação
– neste esquema, existe uma paridade central em torno da qual se admite um intervalo de flutuação (banda)
– o Banco Central tem a obrigação de intervir apenas quando a taxa de mercado atinge as extremidades da banda
– o ajuste da oferta e demanda de moeda estrangeira (ajuste no balanço de pagamentos) é feito através de uma mudança nos preços relativos (isto é, da taxa de câmbio) promovida pelo mercado
– suposta vantagem de inibir a especulação contra a moeda ao introduzir um maior risco cambial ao especulador
• O regime de bandas do Sistema Monetário Europeu
– criação do SME em 1979 com bandas de 2,25% para mais e para menos
– após a crise cambial do SME em 1992, elevou-se a amplitude das bandas para 15%, de forma que o intervalo de flutuação atingisse 30%
– A banda de 30% inibiu a especulação mas ao mesmo tempo quanto mais ampla a banda mais esse sistema se assemelha à flutuação pura
Sistema de zonas-alvo
– variação de regra cambial que se aproxima ainda mais da flutuação pura
– há um intervalo de flutuação sem limites rígidos e via de regra este intervalo não é anunciado ao mercado
Regime de flutuação administrada (suja)
– Banco Central abre mão de influir no nível da taxa de câmbio
– não há metas quanto à banda, zona ou paridade.
– o Banco Central entra no mercado apenas para evitar a volatilidade excessiva da taxa de câmbio