Post on 18-Nov-2018
FERNANDO CEacuteSAR NIMER MOREIRA DA SILVA
VENTURE CAPITAL VALOR DA INFORMACcedilAtildeO RISCOS
E INSTRUMENTOS PARA SUA MITIGACcedilAtildeO
TESE DE DOUTORADO
ORIENTADORA PROFESSORA DOUTORA RACHEL SZTAJN
FACULDADE DE DIREITO DA UNIVERSIDADE DE SAtildeO PAULO
SAtildeO PAULO
2014
Banca Examinadora
_____________________________
_____________________________
_____________________________
_____________________________
_____________________________
ldquoWhat I showed in lsquoThe Problem of Social Costrsquo was that in the absence of
transaction costs is does not matter what the law is since people can always
negotiate without cost () In such a world the institutions which make up the
economic system have neither substance nor purpose (hellip) What my argument
does suggest is the need to introduce positive transaction costs explicitly into
economic analysis so that we can study the world that existsrdquo
(COASE Ronald H The firm the market and the law In The firm the
market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 14-15)
ldquo() I think we should try to develop generalizations which would give us
guidelines as to how various activities should best be organized and financed
But such generalizations are not likely to be helpful unless they are derived
from studies of how such activities are actually carried out within different
institutional frameworks Such studies would enable us to discover which
factors are important and which are not in determining the outcome and they
would lead to generalizations which have a solid base They are also likely to
serve another purpose by showing us the richness of the social alternatives
among which we can chooserdquo
(COASE Ronald H Lighthouse in economics In The firm the market and
the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 211-212)
ldquoLrsquoanalisi economica del diritto pressupone che il contrato sia la veste
giuridica di unrsquooperazione economica o economicamente valutabile Da
questa medesima premessa discende unrsquoaltra conseguenza per giudicare di
una lite su un singolo contratto lsquoe necessario cogliere lrsquooperazione economica
che questo sottende Solo rappresentandosi con chiarezza e precisione i
termini dellrsquooperazione economica che le parti volevano realizzare (quella che
si usa chiamare lsquoeconomia del contrattorsquo) possono affrontarsi
consapevolmente la gran parte delee questioni rilevanti per decidere ndash fra i
contraenti in lite ndash chi ha ragione e chi tortordquo
(ROPPO Vincenzo Il contratto Milano Ed Giuffreacute 2001 p 73)
IacuteNDICE
RESUMO 6
ABSTRACT 8
REacuteSUMEacute 10
I INTRODUCcedilAtildeO 12
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema 12
I2 Metodologia utilizada 16
I3 Justificativa para a escolha 18
I4 Plano da tese 19
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS 21
II1 Negoacutecio de venture capital 21
II11 Definiccedilatildeo 21
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco 21
II2 Caracteriacutesticas dos contratos 21
II21 Sujeitos e interesses 21
II211 Sujeitos 21
II212 Interesses 21
II22 Objeto e finalidade 21
II23 Forma e conteuacutedo 21
II24 Natureza 21
II25 Principais problemas 21
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica 21
II252 Conflitos de agente-principal 22
II253 Seleccedilatildeo adversa 22
II254 Moral hazard 22
II255 Ameaccedilas criacuteveis 22
II256 Jogo finito 22
III TIPOS CONTRATUAIS 23
III1 Criteacuterios para anaacutelise 23
III2 Evidecircncias empiacutericas 23
III3 Tipos descartados 23
III31 Muacutetuo 23
III32 Consoacutercio 23
III33 Sociedades e associaccedilotildees 23
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada 23
III41 Principais categorias de riscos avaliados 23
III42 Riscos de contrataccedilatildeo 23
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios 23
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo 23
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade 24
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo 24
III431 Quoruns deliberativos 24
III432 Alinhamento preacutevio de interesses 24
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto 24
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais 24
III44 Riscos de interrupccedilatildeo 24
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo 24
III442 Dissociaccedilatildeo 24
III443 Dissoluccedilatildeo 24
IV CONCLUSAtildeO 25
V BIBLIOGRAFIA 28
VI ANEXOS 43
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital 43
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel 43
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees 43
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas 43
6
RESUMO
Venture capital eacute espeacutecie de empreendimento que vincula dois agentes
econocircmicos empreendedor e investidor visando ao desenvolvimento de uma ideia
inovadora para posterior comercializaccedilatildeo no mercado O empreendedor eacute detentor de
conhecimento sobre a ideia e o investidor possui os recursos para desenvolver o projeto
O negoacutecio se diferencia dos demais pelo alto grau de incerteza e risco do
empreendimento e requer o uso de tipos contratuais adequados para sua limitaccedilatildeo
O projeto se inicia com a etapa de contrataccedilatildeo na qual as partes negociam a
divisatildeo de riscos e retorno do negoacutecio seguindo-se a etapa de monitoramento do
desenvolvimento das atividades Ao final ocorre o desinvestimento com a saiacuteda do
investidor e venda do negoacutecio
Do ponto de vista da Economia utilizamos a Teoria dos Jogos e apresentamos
os problemas informacionais riscos e incertezas do negoacutecio e os incentivos para
organizar a cooperaccedilatildeo entre as partes
Do ponto de vista de Financcedilas debatemos a decisatildeo de financiamento do
negoacutecio e as alternativas para diversificaccedilatildeo dos riscos do investimento isto eacute a
possibilidade de limitaccedilatildeo dos riscos pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de contenccedilatildeo que
aumentam o interesse em contratar o negoacutecio
Do ponto de vista do Direito avaliamos qual a estrutura contratual ideal para
organizar esse tipo de empreendimento Analisamos as principais formas usadas para
organizaccedilatildeo do negoacutecio em especial as sociedades limitadas e as sociedades anocircnimas
fechadas
Avaliamos o suporte normativo aplicaacutevel com destaque para a possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto pela aplicaccedilatildeo das normas de Direito Societaacuterio a esses
empreendimentos
7
Os principais riscos aplicaacuteveis satildeo os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio os riscos
de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios e os riscos de interrupccedilatildeo prematura do
projeto
Devido agrave natureza e caracteriacutesticas do negoacutecio de venture capital concluiacutemos
que esse tipo de projeto eacute mais bem organizado como um contrato plurilateral e que
natildeo haacute tipo contratual ideal para alinhar os interesses Dos tipos existentes a sociedade
anocircnima fechada eacute o mais adequado mas incapaz de limitar todos os riscos do negoacutecio
A conclusatildeo eacute confirmada parcialmente pelas evidecircncias empiacutericas
apresentadas
Palavras-chave Venture Capital ndash Direito e Economia ndash Teoria dos Jogos ndash
Financcedilas Corporativas ndash Incerteza ndash Risco ndash Contrato ndash Sociedade Limitada ndash
Sociedade Anocircnima Fechada ndash Fundo de Investimento
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
Banca Examinadora
_____________________________
_____________________________
_____________________________
_____________________________
_____________________________
ldquoWhat I showed in lsquoThe Problem of Social Costrsquo was that in the absence of
transaction costs is does not matter what the law is since people can always
negotiate without cost () In such a world the institutions which make up the
economic system have neither substance nor purpose (hellip) What my argument
does suggest is the need to introduce positive transaction costs explicitly into
economic analysis so that we can study the world that existsrdquo
(COASE Ronald H The firm the market and the law In The firm the
market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 14-15)
ldquo() I think we should try to develop generalizations which would give us
guidelines as to how various activities should best be organized and financed
But such generalizations are not likely to be helpful unless they are derived
from studies of how such activities are actually carried out within different
institutional frameworks Such studies would enable us to discover which
factors are important and which are not in determining the outcome and they
would lead to generalizations which have a solid base They are also likely to
serve another purpose by showing us the richness of the social alternatives
among which we can chooserdquo
(COASE Ronald H Lighthouse in economics In The firm the market and
the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 211-212)
ldquoLrsquoanalisi economica del diritto pressupone che il contrato sia la veste
giuridica di unrsquooperazione economica o economicamente valutabile Da
questa medesima premessa discende unrsquoaltra conseguenza per giudicare di
una lite su un singolo contratto lsquoe necessario cogliere lrsquooperazione economica
che questo sottende Solo rappresentandosi con chiarezza e precisione i
termini dellrsquooperazione economica che le parti volevano realizzare (quella che
si usa chiamare lsquoeconomia del contrattorsquo) possono affrontarsi
consapevolmente la gran parte delee questioni rilevanti per decidere ndash fra i
contraenti in lite ndash chi ha ragione e chi tortordquo
(ROPPO Vincenzo Il contratto Milano Ed Giuffreacute 2001 p 73)
IacuteNDICE
RESUMO 6
ABSTRACT 8
REacuteSUMEacute 10
I INTRODUCcedilAtildeO 12
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema 12
I2 Metodologia utilizada 16
I3 Justificativa para a escolha 18
I4 Plano da tese 19
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS 21
II1 Negoacutecio de venture capital 21
II11 Definiccedilatildeo 21
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco 21
II2 Caracteriacutesticas dos contratos 21
II21 Sujeitos e interesses 21
II211 Sujeitos 21
II212 Interesses 21
II22 Objeto e finalidade 21
II23 Forma e conteuacutedo 21
II24 Natureza 21
II25 Principais problemas 21
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica 21
II252 Conflitos de agente-principal 22
II253 Seleccedilatildeo adversa 22
II254 Moral hazard 22
II255 Ameaccedilas criacuteveis 22
II256 Jogo finito 22
III TIPOS CONTRATUAIS 23
III1 Criteacuterios para anaacutelise 23
III2 Evidecircncias empiacutericas 23
III3 Tipos descartados 23
III31 Muacutetuo 23
III32 Consoacutercio 23
III33 Sociedades e associaccedilotildees 23
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada 23
III41 Principais categorias de riscos avaliados 23
III42 Riscos de contrataccedilatildeo 23
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios 23
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo 23
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade 24
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo 24
III431 Quoruns deliberativos 24
III432 Alinhamento preacutevio de interesses 24
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto 24
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais 24
III44 Riscos de interrupccedilatildeo 24
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo 24
III442 Dissociaccedilatildeo 24
III443 Dissoluccedilatildeo 24
IV CONCLUSAtildeO 25
V BIBLIOGRAFIA 28
VI ANEXOS 43
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital 43
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel 43
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees 43
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas 43
6
RESUMO
Venture capital eacute espeacutecie de empreendimento que vincula dois agentes
econocircmicos empreendedor e investidor visando ao desenvolvimento de uma ideia
inovadora para posterior comercializaccedilatildeo no mercado O empreendedor eacute detentor de
conhecimento sobre a ideia e o investidor possui os recursos para desenvolver o projeto
O negoacutecio se diferencia dos demais pelo alto grau de incerteza e risco do
empreendimento e requer o uso de tipos contratuais adequados para sua limitaccedilatildeo
O projeto se inicia com a etapa de contrataccedilatildeo na qual as partes negociam a
divisatildeo de riscos e retorno do negoacutecio seguindo-se a etapa de monitoramento do
desenvolvimento das atividades Ao final ocorre o desinvestimento com a saiacuteda do
investidor e venda do negoacutecio
Do ponto de vista da Economia utilizamos a Teoria dos Jogos e apresentamos
os problemas informacionais riscos e incertezas do negoacutecio e os incentivos para
organizar a cooperaccedilatildeo entre as partes
Do ponto de vista de Financcedilas debatemos a decisatildeo de financiamento do
negoacutecio e as alternativas para diversificaccedilatildeo dos riscos do investimento isto eacute a
possibilidade de limitaccedilatildeo dos riscos pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de contenccedilatildeo que
aumentam o interesse em contratar o negoacutecio
Do ponto de vista do Direito avaliamos qual a estrutura contratual ideal para
organizar esse tipo de empreendimento Analisamos as principais formas usadas para
organizaccedilatildeo do negoacutecio em especial as sociedades limitadas e as sociedades anocircnimas
fechadas
Avaliamos o suporte normativo aplicaacutevel com destaque para a possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto pela aplicaccedilatildeo das normas de Direito Societaacuterio a esses
empreendimentos
7
Os principais riscos aplicaacuteveis satildeo os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio os riscos
de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios e os riscos de interrupccedilatildeo prematura do
projeto
Devido agrave natureza e caracteriacutesticas do negoacutecio de venture capital concluiacutemos
que esse tipo de projeto eacute mais bem organizado como um contrato plurilateral e que
natildeo haacute tipo contratual ideal para alinhar os interesses Dos tipos existentes a sociedade
anocircnima fechada eacute o mais adequado mas incapaz de limitar todos os riscos do negoacutecio
A conclusatildeo eacute confirmada parcialmente pelas evidecircncias empiacutericas
apresentadas
Palavras-chave Venture Capital ndash Direito e Economia ndash Teoria dos Jogos ndash
Financcedilas Corporativas ndash Incerteza ndash Risco ndash Contrato ndash Sociedade Limitada ndash
Sociedade Anocircnima Fechada ndash Fundo de Investimento
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
ldquoWhat I showed in lsquoThe Problem of Social Costrsquo was that in the absence of
transaction costs is does not matter what the law is since people can always
negotiate without cost () In such a world the institutions which make up the
economic system have neither substance nor purpose (hellip) What my argument
does suggest is the need to introduce positive transaction costs explicitly into
economic analysis so that we can study the world that existsrdquo
(COASE Ronald H The firm the market and the law In The firm the
market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 14-15)
ldquo() I think we should try to develop generalizations which would give us
guidelines as to how various activities should best be organized and financed
But such generalizations are not likely to be helpful unless they are derived
from studies of how such activities are actually carried out within different
institutional frameworks Such studies would enable us to discover which
factors are important and which are not in determining the outcome and they
would lead to generalizations which have a solid base They are also likely to
serve another purpose by showing us the richness of the social alternatives
among which we can chooserdquo
(COASE Ronald H Lighthouse in economics In The firm the market and
the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 211-212)
ldquoLrsquoanalisi economica del diritto pressupone che il contrato sia la veste
giuridica di unrsquooperazione economica o economicamente valutabile Da
questa medesima premessa discende unrsquoaltra conseguenza per giudicare di
una lite su un singolo contratto lsquoe necessario cogliere lrsquooperazione economica
che questo sottende Solo rappresentandosi con chiarezza e precisione i
termini dellrsquooperazione economica che le parti volevano realizzare (quella che
si usa chiamare lsquoeconomia del contrattorsquo) possono affrontarsi
consapevolmente la gran parte delee questioni rilevanti per decidere ndash fra i
contraenti in lite ndash chi ha ragione e chi tortordquo
(ROPPO Vincenzo Il contratto Milano Ed Giuffreacute 2001 p 73)
IacuteNDICE
RESUMO 6
ABSTRACT 8
REacuteSUMEacute 10
I INTRODUCcedilAtildeO 12
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema 12
I2 Metodologia utilizada 16
I3 Justificativa para a escolha 18
I4 Plano da tese 19
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS 21
II1 Negoacutecio de venture capital 21
II11 Definiccedilatildeo 21
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco 21
II2 Caracteriacutesticas dos contratos 21
II21 Sujeitos e interesses 21
II211 Sujeitos 21
II212 Interesses 21
II22 Objeto e finalidade 21
II23 Forma e conteuacutedo 21
II24 Natureza 21
II25 Principais problemas 21
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica 21
II252 Conflitos de agente-principal 22
II253 Seleccedilatildeo adversa 22
II254 Moral hazard 22
II255 Ameaccedilas criacuteveis 22
II256 Jogo finito 22
III TIPOS CONTRATUAIS 23
III1 Criteacuterios para anaacutelise 23
III2 Evidecircncias empiacutericas 23
III3 Tipos descartados 23
III31 Muacutetuo 23
III32 Consoacutercio 23
III33 Sociedades e associaccedilotildees 23
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada 23
III41 Principais categorias de riscos avaliados 23
III42 Riscos de contrataccedilatildeo 23
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios 23
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo 23
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade 24
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo 24
III431 Quoruns deliberativos 24
III432 Alinhamento preacutevio de interesses 24
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto 24
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais 24
III44 Riscos de interrupccedilatildeo 24
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo 24
III442 Dissociaccedilatildeo 24
III443 Dissoluccedilatildeo 24
IV CONCLUSAtildeO 25
V BIBLIOGRAFIA 28
VI ANEXOS 43
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital 43
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel 43
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees 43
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas 43
6
RESUMO
Venture capital eacute espeacutecie de empreendimento que vincula dois agentes
econocircmicos empreendedor e investidor visando ao desenvolvimento de uma ideia
inovadora para posterior comercializaccedilatildeo no mercado O empreendedor eacute detentor de
conhecimento sobre a ideia e o investidor possui os recursos para desenvolver o projeto
O negoacutecio se diferencia dos demais pelo alto grau de incerteza e risco do
empreendimento e requer o uso de tipos contratuais adequados para sua limitaccedilatildeo
O projeto se inicia com a etapa de contrataccedilatildeo na qual as partes negociam a
divisatildeo de riscos e retorno do negoacutecio seguindo-se a etapa de monitoramento do
desenvolvimento das atividades Ao final ocorre o desinvestimento com a saiacuteda do
investidor e venda do negoacutecio
Do ponto de vista da Economia utilizamos a Teoria dos Jogos e apresentamos
os problemas informacionais riscos e incertezas do negoacutecio e os incentivos para
organizar a cooperaccedilatildeo entre as partes
Do ponto de vista de Financcedilas debatemos a decisatildeo de financiamento do
negoacutecio e as alternativas para diversificaccedilatildeo dos riscos do investimento isto eacute a
possibilidade de limitaccedilatildeo dos riscos pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de contenccedilatildeo que
aumentam o interesse em contratar o negoacutecio
Do ponto de vista do Direito avaliamos qual a estrutura contratual ideal para
organizar esse tipo de empreendimento Analisamos as principais formas usadas para
organizaccedilatildeo do negoacutecio em especial as sociedades limitadas e as sociedades anocircnimas
fechadas
Avaliamos o suporte normativo aplicaacutevel com destaque para a possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto pela aplicaccedilatildeo das normas de Direito Societaacuterio a esses
empreendimentos
7
Os principais riscos aplicaacuteveis satildeo os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio os riscos
de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios e os riscos de interrupccedilatildeo prematura do
projeto
Devido agrave natureza e caracteriacutesticas do negoacutecio de venture capital concluiacutemos
que esse tipo de projeto eacute mais bem organizado como um contrato plurilateral e que
natildeo haacute tipo contratual ideal para alinhar os interesses Dos tipos existentes a sociedade
anocircnima fechada eacute o mais adequado mas incapaz de limitar todos os riscos do negoacutecio
A conclusatildeo eacute confirmada parcialmente pelas evidecircncias empiacutericas
apresentadas
Palavras-chave Venture Capital ndash Direito e Economia ndash Teoria dos Jogos ndash
Financcedilas Corporativas ndash Incerteza ndash Risco ndash Contrato ndash Sociedade Limitada ndash
Sociedade Anocircnima Fechada ndash Fundo de Investimento
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
IacuteNDICE
RESUMO 6
ABSTRACT 8
REacuteSUMEacute 10
I INTRODUCcedilAtildeO 12
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema 12
I2 Metodologia utilizada 16
I3 Justificativa para a escolha 18
I4 Plano da tese 19
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS 21
II1 Negoacutecio de venture capital 21
II11 Definiccedilatildeo 21
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco 21
II2 Caracteriacutesticas dos contratos 21
II21 Sujeitos e interesses 21
II211 Sujeitos 21
II212 Interesses 21
II22 Objeto e finalidade 21
II23 Forma e conteuacutedo 21
II24 Natureza 21
II25 Principais problemas 21
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica 21
II252 Conflitos de agente-principal 22
II253 Seleccedilatildeo adversa 22
II254 Moral hazard 22
II255 Ameaccedilas criacuteveis 22
II256 Jogo finito 22
III TIPOS CONTRATUAIS 23
III1 Criteacuterios para anaacutelise 23
III2 Evidecircncias empiacutericas 23
III3 Tipos descartados 23
III31 Muacutetuo 23
III32 Consoacutercio 23
III33 Sociedades e associaccedilotildees 23
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada 23
III41 Principais categorias de riscos avaliados 23
III42 Riscos de contrataccedilatildeo 23
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios 23
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo 23
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade 24
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo 24
III431 Quoruns deliberativos 24
III432 Alinhamento preacutevio de interesses 24
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto 24
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais 24
III44 Riscos de interrupccedilatildeo 24
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo 24
III442 Dissociaccedilatildeo 24
III443 Dissoluccedilatildeo 24
IV CONCLUSAtildeO 25
V BIBLIOGRAFIA 28
VI ANEXOS 43
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital 43
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel 43
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees 43
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas 43
6
RESUMO
Venture capital eacute espeacutecie de empreendimento que vincula dois agentes
econocircmicos empreendedor e investidor visando ao desenvolvimento de uma ideia
inovadora para posterior comercializaccedilatildeo no mercado O empreendedor eacute detentor de
conhecimento sobre a ideia e o investidor possui os recursos para desenvolver o projeto
O negoacutecio se diferencia dos demais pelo alto grau de incerteza e risco do
empreendimento e requer o uso de tipos contratuais adequados para sua limitaccedilatildeo
O projeto se inicia com a etapa de contrataccedilatildeo na qual as partes negociam a
divisatildeo de riscos e retorno do negoacutecio seguindo-se a etapa de monitoramento do
desenvolvimento das atividades Ao final ocorre o desinvestimento com a saiacuteda do
investidor e venda do negoacutecio
Do ponto de vista da Economia utilizamos a Teoria dos Jogos e apresentamos
os problemas informacionais riscos e incertezas do negoacutecio e os incentivos para
organizar a cooperaccedilatildeo entre as partes
Do ponto de vista de Financcedilas debatemos a decisatildeo de financiamento do
negoacutecio e as alternativas para diversificaccedilatildeo dos riscos do investimento isto eacute a
possibilidade de limitaccedilatildeo dos riscos pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de contenccedilatildeo que
aumentam o interesse em contratar o negoacutecio
Do ponto de vista do Direito avaliamos qual a estrutura contratual ideal para
organizar esse tipo de empreendimento Analisamos as principais formas usadas para
organizaccedilatildeo do negoacutecio em especial as sociedades limitadas e as sociedades anocircnimas
fechadas
Avaliamos o suporte normativo aplicaacutevel com destaque para a possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto pela aplicaccedilatildeo das normas de Direito Societaacuterio a esses
empreendimentos
7
Os principais riscos aplicaacuteveis satildeo os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio os riscos
de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios e os riscos de interrupccedilatildeo prematura do
projeto
Devido agrave natureza e caracteriacutesticas do negoacutecio de venture capital concluiacutemos
que esse tipo de projeto eacute mais bem organizado como um contrato plurilateral e que
natildeo haacute tipo contratual ideal para alinhar os interesses Dos tipos existentes a sociedade
anocircnima fechada eacute o mais adequado mas incapaz de limitar todos os riscos do negoacutecio
A conclusatildeo eacute confirmada parcialmente pelas evidecircncias empiacutericas
apresentadas
Palavras-chave Venture Capital ndash Direito e Economia ndash Teoria dos Jogos ndash
Financcedilas Corporativas ndash Incerteza ndash Risco ndash Contrato ndash Sociedade Limitada ndash
Sociedade Anocircnima Fechada ndash Fundo de Investimento
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
III32 Consoacutercio 23
III33 Sociedades e associaccedilotildees 23
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada 23
III41 Principais categorias de riscos avaliados 23
III42 Riscos de contrataccedilatildeo 23
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios 23
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo 23
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade 24
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo 24
III431 Quoruns deliberativos 24
III432 Alinhamento preacutevio de interesses 24
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto 24
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais 24
III44 Riscos de interrupccedilatildeo 24
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo 24
III442 Dissociaccedilatildeo 24
III443 Dissoluccedilatildeo 24
IV CONCLUSAtildeO 25
V BIBLIOGRAFIA 28
VI ANEXOS 43
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital 43
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel 43
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees 43
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas 43
6
RESUMO
Venture capital eacute espeacutecie de empreendimento que vincula dois agentes
econocircmicos empreendedor e investidor visando ao desenvolvimento de uma ideia
inovadora para posterior comercializaccedilatildeo no mercado O empreendedor eacute detentor de
conhecimento sobre a ideia e o investidor possui os recursos para desenvolver o projeto
O negoacutecio se diferencia dos demais pelo alto grau de incerteza e risco do
empreendimento e requer o uso de tipos contratuais adequados para sua limitaccedilatildeo
O projeto se inicia com a etapa de contrataccedilatildeo na qual as partes negociam a
divisatildeo de riscos e retorno do negoacutecio seguindo-se a etapa de monitoramento do
desenvolvimento das atividades Ao final ocorre o desinvestimento com a saiacuteda do
investidor e venda do negoacutecio
Do ponto de vista da Economia utilizamos a Teoria dos Jogos e apresentamos
os problemas informacionais riscos e incertezas do negoacutecio e os incentivos para
organizar a cooperaccedilatildeo entre as partes
Do ponto de vista de Financcedilas debatemos a decisatildeo de financiamento do
negoacutecio e as alternativas para diversificaccedilatildeo dos riscos do investimento isto eacute a
possibilidade de limitaccedilatildeo dos riscos pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de contenccedilatildeo que
aumentam o interesse em contratar o negoacutecio
Do ponto de vista do Direito avaliamos qual a estrutura contratual ideal para
organizar esse tipo de empreendimento Analisamos as principais formas usadas para
organizaccedilatildeo do negoacutecio em especial as sociedades limitadas e as sociedades anocircnimas
fechadas
Avaliamos o suporte normativo aplicaacutevel com destaque para a possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto pela aplicaccedilatildeo das normas de Direito Societaacuterio a esses
empreendimentos
7
Os principais riscos aplicaacuteveis satildeo os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio os riscos
de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios e os riscos de interrupccedilatildeo prematura do
projeto
Devido agrave natureza e caracteriacutesticas do negoacutecio de venture capital concluiacutemos
que esse tipo de projeto eacute mais bem organizado como um contrato plurilateral e que
natildeo haacute tipo contratual ideal para alinhar os interesses Dos tipos existentes a sociedade
anocircnima fechada eacute o mais adequado mas incapaz de limitar todos os riscos do negoacutecio
A conclusatildeo eacute confirmada parcialmente pelas evidecircncias empiacutericas
apresentadas
Palavras-chave Venture Capital ndash Direito e Economia ndash Teoria dos Jogos ndash
Financcedilas Corporativas ndash Incerteza ndash Risco ndash Contrato ndash Sociedade Limitada ndash
Sociedade Anocircnima Fechada ndash Fundo de Investimento
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
6
RESUMO
Venture capital eacute espeacutecie de empreendimento que vincula dois agentes
econocircmicos empreendedor e investidor visando ao desenvolvimento de uma ideia
inovadora para posterior comercializaccedilatildeo no mercado O empreendedor eacute detentor de
conhecimento sobre a ideia e o investidor possui os recursos para desenvolver o projeto
O negoacutecio se diferencia dos demais pelo alto grau de incerteza e risco do
empreendimento e requer o uso de tipos contratuais adequados para sua limitaccedilatildeo
O projeto se inicia com a etapa de contrataccedilatildeo na qual as partes negociam a
divisatildeo de riscos e retorno do negoacutecio seguindo-se a etapa de monitoramento do
desenvolvimento das atividades Ao final ocorre o desinvestimento com a saiacuteda do
investidor e venda do negoacutecio
Do ponto de vista da Economia utilizamos a Teoria dos Jogos e apresentamos
os problemas informacionais riscos e incertezas do negoacutecio e os incentivos para
organizar a cooperaccedilatildeo entre as partes
Do ponto de vista de Financcedilas debatemos a decisatildeo de financiamento do
negoacutecio e as alternativas para diversificaccedilatildeo dos riscos do investimento isto eacute a
possibilidade de limitaccedilatildeo dos riscos pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de contenccedilatildeo que
aumentam o interesse em contratar o negoacutecio
Do ponto de vista do Direito avaliamos qual a estrutura contratual ideal para
organizar esse tipo de empreendimento Analisamos as principais formas usadas para
organizaccedilatildeo do negoacutecio em especial as sociedades limitadas e as sociedades anocircnimas
fechadas
Avaliamos o suporte normativo aplicaacutevel com destaque para a possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto pela aplicaccedilatildeo das normas de Direito Societaacuterio a esses
empreendimentos
7
Os principais riscos aplicaacuteveis satildeo os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio os riscos
de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios e os riscos de interrupccedilatildeo prematura do
projeto
Devido agrave natureza e caracteriacutesticas do negoacutecio de venture capital concluiacutemos
que esse tipo de projeto eacute mais bem organizado como um contrato plurilateral e que
natildeo haacute tipo contratual ideal para alinhar os interesses Dos tipos existentes a sociedade
anocircnima fechada eacute o mais adequado mas incapaz de limitar todos os riscos do negoacutecio
A conclusatildeo eacute confirmada parcialmente pelas evidecircncias empiacutericas
apresentadas
Palavras-chave Venture Capital ndash Direito e Economia ndash Teoria dos Jogos ndash
Financcedilas Corporativas ndash Incerteza ndash Risco ndash Contrato ndash Sociedade Limitada ndash
Sociedade Anocircnima Fechada ndash Fundo de Investimento
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
7
Os principais riscos aplicaacuteveis satildeo os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio os riscos
de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios e os riscos de interrupccedilatildeo prematura do
projeto
Devido agrave natureza e caracteriacutesticas do negoacutecio de venture capital concluiacutemos
que esse tipo de projeto eacute mais bem organizado como um contrato plurilateral e que
natildeo haacute tipo contratual ideal para alinhar os interesses Dos tipos existentes a sociedade
anocircnima fechada eacute o mais adequado mas incapaz de limitar todos os riscos do negoacutecio
A conclusatildeo eacute confirmada parcialmente pelas evidecircncias empiacutericas
apresentadas
Palavras-chave Venture Capital ndash Direito e Economia ndash Teoria dos Jogos ndash
Financcedilas Corporativas ndash Incerteza ndash Risco ndash Contrato ndash Sociedade Limitada ndash
Sociedade Anocircnima Fechada ndash Fundo de Investimento
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
8
ABSTRACT
Venture capital is a business that links two economic agents entrepreneur and
investor aiming to develop an innovative idea for future sale on the market The
entrepreneur holds knowledge about the idea and the investor has the resources to
develop the project
It is distinguished from others by the high degree of uncertainty and risk of the
project and requires the use of appropriate contract types for its restriction
The project begins with the contracting stage in which the parties negotiate the
division of risks and return business followed by the monitoring of the development of
the business activities At the end occurs the divestment in which the finished business
is sold by the investor
From the point of view of Economics we use Game Theory to present the
informational problems businessrsquo risks and uncertainties and the incentives to
organize the cooperation between the parties
From the standpoint of Finance we discuss the decision to finance the business
and alternatives for risk diversification that is the possibility of limiting the risks by
adopting containment strategies that may increase the interest in contracting
From the point of view of Law we evaluate the ideal contractual structure for
organizing this kind of project We analyze the main existing contract types in
particular the limited liability companies and the closed corporations
We present our concerns about the normative support applicable to that type of
business emphasizing the Corporate Law problems
We evaluate the normative support applicable emphasizing the possibility of
limiting the projectrsquo risks by applying the Corporate Law rules to such ventures
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
9
The main risks are the risks applicable to the contracting phase the risk of
incorrect allocation of decision rights between the partners and the risk of premature
termination of the project
Due to the nature and characteristics of the venture capital business we
conclude that this type of design is best organized as a plurilateral agreement and that
there is no contract type that can be considered ideal to align the interests Considering
all the existing types the private corporation contract is the most appropriate form but
also unable to limit all the business risks
The conclusion is partially supported by the empirical evidence presented
Keywords Venture Capital ndash Law and Economics ndash Game Theory ndash Corporate
Finance ndash Uncertainty ndash Risk ndash Contract ndash Limited Liability Company ndash Closed
Corporation ndash Investment Fund
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
10
REacuteSUMEacute
Le capital-risque est une entreprise qui relie deux agents eacuteconomiques
entrepreneur et investisseur qui visent agrave deacutevelopper une ideacutee innovatrice pour vente
future sur le marcheacute Lentrepreneur deacutetient les connaissances sur lideacutee et linvestisseur
dispos des ressources neacutecessaires pour deacutevelopper le projet
Il se distingue des autres par le degreacute eacuteleveacute dincertitude et de risque du projet et
demande lutilisation de types de contrats approprieacutes datteacutenuation
Le projet commence par la phase de neacutegociation des contrats dans lequel les
parties neacutegocient le partage des risques et le retour suivi de par la phase de surveillance
de leacutevolution de lentreprise Enfin le deacutesinvestissement se produit et linvestisseur
vend lentreprise
Du point de vue de lEacuteconomie nous utilisons la Theacuteorie des Jeux agrave preacutesenter
les problegravemes dinformation des risques et des incertitudes de lentreprise et les
incitations agrave organiser la coopeacuteration entre les parties
Du point de vue des Finances nous discutons de la deacutecision de financer
lentreprise et des alternatives pour la diversification des risques dinvestissement agrave
savoir la possibiliteacute dadoption des strateacutegies pour limiter les risques qui augmentent
linteacuterecirct de signer laccord
Du point de vue de lDroit nous eacutevaluons la structure contractuelle ideacuteale pour
lorganisation de ce type de projet Nous analysons les principaux types de contrats
applicables en particulier les socieacuteteacutes agrave responsabiliteacute limiteacutee et les socieacuteteacutes fermeacutees
Nous eacutevaluons la construction normative applicable mis en eacutevidence par la
possibiliteacute pour limiter les risques du projet par les regravegles du Droit des Socieacuteteacutes telles
entreprises
Les principaux risques sont les applicables a lembauche du contrat la
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
11
reacutepartition des risques de pouvoir de deacutecision entre les partenaires et le risque de
rupture preacutematureacute du projet
En raison de la nature et les caracteacuteristiques de lactiviteacute de capital-risque nous
concluons que ce type de projet est mieux organiseacute comme un accord plurilateacuteral et
quil nexister pas dtype contractuel ideacuteal agrave aligner les inteacuterecircts De types existants une
socieacuteteacute priveacutee est la plus approprieacutee mais incapable de limiter toutes les risques
dentreprise
La conclusion est confirmeacutee en partie par les donneacutees empiriques preacutesenteacutees
Mots-cleacutes Capital-risque ndash Venture Capital ndashDroit et Economie ndash Theacuteorie des
Jeux ndash Finance dEntreprise ndash Incertitude ndash Risque ndash Contratndash Socieacuteteacute agrave Responsabiliteacute
Limiteacutee ndash Socieacuteteacute Anonyme Fermeacutee ndash Fond drsquoinvestissement
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
12
I INTRODUCcedilAtildeO
I1 Apresentaccedilatildeo e delimitaccedilatildeo do tema
Os textos em epiacutegrafe de VINCENZO ROPPO e RONALD COASE resumem
o enfoque desta tese a respeito de negoacutecios de venture capital tambeacutem denominados de
capital empreendedor1234
O primeiro texto de COASE faz referecircncia a escrito claacutessico de sua autoria
intitulado ldquoThe Problem of Social Costrdquo de 1960 O autor chama a atenccedilatildeo para a
necessidade de primeiro observar o ldquomundo realrdquo para em seguida elaborar
construccedilotildees teoacutericas Explica que os custos de transaccedilatildeo 5 influenciam a tomada de
1
Optamos pelo uso da expressatildeo em liacutengua inglesa por ser mais conhecida pelos pesquisadores e profissionais 2 Private equity define-se como negoacutecio voltado a investimentos em empreendimentos de maior risco e
potencial de crescimento visando obter a maior rentabilidade possiacutevel Dentre as subespeacutecies existentes destacam-se a) venture capital investimentos em empreendimentos pequenos e inovadores com alto grau de incerteza visando sua expansatildeo com objetivo de valorizaacute-los para venda futura no mercado b) private equity (stricto sensu) investimentos de menor risco em negoacutecios de maior porte jaacute estabelecidos c) compra alavancada (leveraged buy-out) operaccedilatildeo de compra de controle de uma sociedade ou de parte significativa
das accedilotildees com direito de voto d) reorganizaccedilatildeo de operaccedilotildees investimento em recuperaccedilatildeo de empresas em crise realizado com o objetivo de devolvecirc-las a patamares razoaacuteveis de lucratividade para venda futura do negoacutecio A distinccedilatildeo apresentada pela literatura especializada eacute imprecisa e os problemas analisados nesta tese aplicam-se em maior ou menor proporccedilatildeo agraves diversas categorias de negoacutecios A estrutura do mercado de venture capital eacute mais complexa que a adotada nessa tese conforme se depreende de Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 67-119 3 Natildeo fazemos distinccedilatildeo entre os conceitos de ldquocapital sementerdquo (seed capital) startup e venture capital
ldquoCapital sementerdquo eacute forma de investimento em empreendimento inovador em fase preacute-operacional isto eacute em estaacutegio embrionaacuterio ainda incapaz de gerar fluxo de caixa para manter o negoacutecio em funcionamento Normalmente origina-se de recursos de parentes amigos ldquoinvestidores-anjosrdquo e outras formas diretas de financiamento como por exemplo crowdfunding este definido como a venda de pequena quantidade de
cotas ou accedilotildees a uma grande variedade de investidores normalmente por meios eletrocircnicos Startup eacute investimento em negoacutecios jaacute em fase mais avanccedilada poreacutem com produtos e serviccedilos ainda natildeo finalizados para comercializaccedilatildeo no mercado A distinccedilatildeo pode se dar pelo porte do investimento complexidade dos contratos grau de risco niacutevel de maturaccedilatildeo dos produtos e serviccedilos etc Optamos por usar a expressatildeo ldquoventure capitalrdquo para fazer referecircncia agraves trecircs formas indicadas Para detalhamento ver Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed
Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 pp 70-71 4 FORTUNA aponta classificaccedilatildeo distinta que associa fundos de investimento em participaccedilatildeo a negoacutecios de
private equity indicando serem estes tambeacutem denominados fundos de seed capital que toma por sinocircnimo de fundos de venture capital para fazer referecircncia a investimentos embrionaacuterios em sociedades fechadas de alto potencial e risco O autor aponta ainda a existecircncia do ldquofundo mezaninordquo com carteira de investimentos mais flexiacutevel que a apresentada pelos fundos de private equity (FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash
produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro Qualitymark 2010 pp 605-608) 5 Custos de transaccedilatildeo satildeo os incorridos pelas partes para participarem do negoacutecio Em venture capital
correspondem aos custos de identificaccedilatildeo das partes contratantes pesquisa contrataccedilatildeo monitoramento e administraccedilatildeo do negoacutecio COASE entende que os custos de transaccedilatildeo dependem do tratamento juriacutedico
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
13
decisatildeo pelos agentes econocircmicos e natildeo podem ser desconsiderados Para ele a lei e a
justiccedila satildeo instituiccedilotildees sociais6 que atribuem direitos e deveres com o objetivo de
reduccedilatildeo dos custos de transaccedilatildeo aumentando o bem-estar social
O segundo texto de COASE explica sua visatildeo a respeito de como abordar o
problema O autor parte de exemplo exaustivamente repetido em livros-texto de
Economia sobre qual seria a melhor forma de organizar a operaccedilatildeo de faroacuteis de
sinalizaccedilatildeo para navios que trafegam na costa Os livros-texto apresentam argumentos
para exemplificar um serviccedilo cuja prestaccedilatildeo seria de exclusividade do Estado porque
seria impossiacutevel aos particulares estabelecer maneira eficiente de cobrar por serviccedilos de
iluminaccedilatildeo e sinalizaccedilatildeo prestados agrave distacircncia uma vez que os comandantes e
proprietaacuterios dos navios sempre poderiam ignorar a cobranccedila COASE demonstra que o
exemplo natildeo se fundamenta em fatos pois a administraccedilatildeo de faroacuteis na Inglaterra eacute
conduzida haacute seacuteculos pela iniciativa privada e de forma lucrativa O exemplo permite
criticar a postura de afastamento da realidade e a busca de soluccedilotildees teoacutericas que natildeo
consideram os fatos
Em linha com o pensamento de COASE nossa abordagem parte de elementos
coletados na praacutetica negocial do mercado de venture capital para buscar soluccedilotildees que
viabilizem seu desenvolvimento
O outro texto em epiacutegrafe de autoria de ROPPO inspira-nos a realizar esforccedilo
na tentativa de buscar a ldquoveste juriacutedicardquo ideal para esse tipo de negoacutecio Como ensina
ROPPO eacute essencial iniciar pela compreensatildeo da operaccedilatildeo econocircmica para entatildeo
selecionar a estrutura juriacutedica (ldquovesterdquo) mais adequada para organizaacute-lo
aplicado isto eacute da atribuiccedilatildeo de direitos e deveres aos agentes econocircmicos Os custos de transaccedilatildeo satildeo de difiacutecil mensuraccedilatildeo mas eacute possiacutevel observar as escolhas finais dos agentes que satildeo medidas indiretas de
avaliaccedilatildeo (COASE Ronald ldquoThe nature of the firmrdquo In The firm the market and the law Chicago University of Chicago Press 1990 pp 153-156) Satildeo exemplos de custos de transaccedilatildeo busca de parceiros de negoacutecio procura pelos insumos comparaccedilatildeo de preccedilos etc (SZTAJN Rachel Direito e Economia dos contratos Os conceitos fundamentais In VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros Vol 4 2011 p 82) 6 No sentido adotado por essa tese instituiccedilotildees satildeo as regras do jogo na sociedade e correspondem a
restriccedilotildees impostas aos agentes econocircmicos Servem para reduzir a incerteza nas interaccedilotildees entre os agentes na medida em que criam estruturas para coordenar as escolhas individuais Instituiccedilotildees podem ser formais ou informais e conter permissotildees ou proibiccedilotildees de conduta (NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New York Cambridge University Press 2002 pp 3-4)
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
14
A base dos negoacutecios de venture capital eacute o desenvolvimento da inovaccedilatildeo
Normalmente satildeo empreendimentos novos que apresentam alto grau de incerteza e
dificuldade para obter financiamento pela via do mercado de creacutedito tradicional devido
ao fato de natildeo possuiacuterem histoacuterico de informaccedilotildees de creacutedito ou bens para oferecer em
garantia7
Projetos inovadores dificilmente seratildeo concretizados sem que os recursos
necessaacuterios ao seu desenvolvimento sejam ofertados aos empreendedores A soluccedilatildeo
para viabilizaacute-los exige recursos obtidos de investidores com maior propensatildeo agrave
tomada de risco que em contrapartida esperam receber remuneraccedilatildeo adequada pelo
investimento realizado
A oferta de recursos depende da existecircncia de uma estrutura institucional que
permita alcanccedilar razoaacutevel seguranccedila e previsibilidade juriacutedicas visando a maximizar as
possibilidades de obter retorno positivo sobre o investimento Nesse sentido eacute de
fundamental importacircncia a existecircncia de suporte normativo adequado que viabilize a
estruturaccedilatildeo e conduccedilatildeo de negoacutecios sujeitos a alto risco de insucesso
A organizaccedilatildeo desses empreendimentos passa necessariamente pela
estruturaccedilatildeo dos contratos que organizem o negoacutecio juriacutedico8 a partir das caracteriacutesticas
da operaccedilatildeo econocircmica definam a cooperaccedilatildeo entre as partes e limitem os riscos
existentes
Por isso essa tese analisa principalmente se haacute suficiente flexibilidade nos
tipos contratuais legais para viabilizar a organizaccedilatildeo dos projetos Eacute preciso
7 GOMPERS e LERNER indicam que em periacuteodos com altas taxas de juros reais da economia os
investimentos em venture capital satildeo mais atrativos para os empreendedores pois a diferenccedila entre as taxas de juros de mercado e a remuneraccedilatildeo do investidor eacute relativamente menor Argumentam que se a disponibilidade de financiamento bancaacuterio fosse fator relevante na determinaccedilatildeo de investimentos em venture capital entatildeo seria de se esperar que os investimentos aumentassem quando diminui a disponibilidade de financiamento bancaacuterio Entretanto ao analisarem o periacuteodo entre o final da deacutecada de 1980 e o iniacutecio da deacutecada de 1990 quando houve decliacutenio do creacutedito bancaacuterio os autores tambeacutem encontraram decliacutenio dos
investimentos em venture capital o que contraria a previsatildeo teoacuterica (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press 2006 pp 60-61)
8 Negoacutecio juriacutedico (artigo 104 do Coacutedigo Civil) eacute a relaccedilatildeo juriacutedica estipulada entre sujeitos de direito que
visa estabelecer direitos e obrigaccedilotildees adotando forma prevista ou natildeo proibida pela legislaccedilatildeo
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
15
compreender os incentivos positivos e negativos para a adoccedilatildeo dos tipos legais
estudados e a possibilidade de criar tipos novos ou mistos
Aleacutem disso o desenvolvimento da venture capital requer a implantaccedilatildeo de
poliacuteticas puacuteblicas e legislaccedilatildeo de proteccedilatildeo e incentivo agrave inovaccedilatildeo Apesar do alto
impacto gerado pela legislaccedilatildeo de incentivos9 o tema eacute apenas brevemente mencionado
por natildeo ser escopo desta tese que prioriza os aspectos relativos ao direito societaacuterio
Os negoacutecios de venture capital tecircm sido entendidos como ldquoexperimentosrdquo ideais
para testar as teorias existentes 10 As principais caracteriacutesticas que tornam esses
projetos interessante objeto de estudo satildeo 1) estruturaccedilatildeo sob a forma juriacutedica de
sociedades fechadas simplificadas natildeo sujeitas agrave complexidade do mercado de valores
mobiliaacuterios 2) as partes do negoacutecio investidor e empreendedor comportam-se como
ldquoagentes individuaisrdquo permitindo desconsiderar o estudo dos problemas de accedilatildeo
coletiva11 3) os projetos satildeo normalmente voltados para o desenvolvimento de uma
uacutenica atividade principal limitando a complexidade de anaacutelise 4) natildeo haacute informaccedilatildeo
histoacuterica sobre os negoacutecios eliminando a necessidade de explicar periacuteodos anteriores agrave
anaacutelise
Esta tese pretende responder agraves seguintes perguntas
O que eacute o negoacutecio de venture capital
Como a operaccedilatildeo econocircmica eacute estruturada
Quais os principais riscos existentes para organizar a cooperaccedilatildeo entre as
partes e desenvolver as atividades
9 Breves consideraccedilotildees apresentadas nos Anexos VI2 e VI4
10 HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez 2001 Disponiacutevel
em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1084-1085 11
Nesse caso um conjunto de indiviacuteduos beneficia-se coletivamente de determinada accedilatildeo mas os custos da
accedilatildeo natildeo satildeo proporcionalmente distribuiacutedos entre eles Racionalmente escolhe-se realizar a accedilatildeo coletivamente e compartilhar custos poreacutem nem sempre a melhor soluccedilatildeo eacute alcanccedilada porque haacute possibilidade de adoccedilatildeo de comportamento oportunista visando a obter parcela maior dos benefiacutecios sem incorrer proporcionalmente nos custos
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
16
Qual o grau de adequaccedilatildeo da legislaccedilatildeo existente para limitar os riscos
desses projetos
Quais satildeo os tipos legais ldquoideaisrdquo para organizar o empreendimento
alcanccedilar maior seguranccedila juriacutedica e viabilizar o desenvolvimento das
atividades
I2 Metodologia utilizada
Do ponto de vista metodoloacutegico utilizamos conhecimentos multidisciplinares
de Direito Teoria dos Jogos Anaacutelise Econocircmica do Direito e Financcedilas
Em relaccedilatildeo ao Direito avaliamos os tipos contratuais mais adequados
realizando anaacutelise criacutetica a respeito de sua aplicabilidade com o objetivo de buscar a
soluccedilatildeo ldquoidealrdquo para organizar negoacutecios de venture capital Enfocamos principalmente
as incertezas e riscos do negoacutecio e a possibilidade de sua limitaccedilatildeo pelo contrato que
organiza a cooperaccedilatildeo entre as partes
Enfocamos os empreendimentos de venture capital do ponto de vista do Direito
Societaacuterio e natildeo detalhamos os aspectos relativos a direito de propriedade imaterial
tributaacuterio trabalhista ou previdenciaacuterio Tambeacutem natildeo empreendemos anaacutelise do ponto
de vista de direito comparado e recorremos a exemplos estrangeiros somente quando
relevantes para a compreensatildeo dos temas tratados
Quanto agrave Anaacutelise Econocircmica do Direito partimos da Teoria da Escolha
Racional na qual agentes racionais e autointeressados fazem escolhas a partir de suas
preferecircncias poreacutem limitados por restriccedilotildees Com base nos modelos teoacutericos existentes
descrevemos os principais problemas informacionais buscando compreender a melhor
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
17
maneira de organizar de forma racional1213 a cooperaccedilatildeo entre as partes a alocaccedilatildeo de
riscos e distribuiccedilatildeo de retornos
Utilizamos a Teoria dos Jogos para analisar comportamentos estrateacutegicos e o
impacto dos incentivos positivos e negativos14 nas decisotildees das partes envolvidas em
negoacutecios de venture capital A Teoria dos Jogos estabelece um conjunto de modelos
para analisar situaccedilotildees de cooperaccedilatildeo e conflito 15 e o impacto dos incentivos nas
decisotildees estrateacutegicas de agentes que interagem
Empregamos conceitos de Financcedilas para estudar a aplicaccedilatildeo de meacutetodos para
avaliaccedilatildeo e decisatildeo de investimento em negoacutecios de venture capital Tambeacutem
emprestamos da disciplina de Financcedilas os elementos para avaliar as formas de
limitaccedilatildeo dos riscos do projeto
Estudamos as Instruccedilotildees e Deliberaccedilotildees da CVM aplicaacuteveis a negoacutecios de
venture capital e aos fundos de investimento que os organizam com destaque para os
Fundos de Investimento em Empresas Emergentes (FIEE) e os Fundos de Investimento
em Participaccedilotildees (FIP)
12
FIANI entende que racionalidade eacute coerecircncia entre os fins colimados e os meios empregados para atingi-los O indiviacuteduo altruiacutesta eacute racional assim como o egoiacutesta dependendo dos objetivos definidos Racionalidade refere-se aos meios empregados para alcanccedilaacute-los Agente racional eacute aquele que aplica a loacutegica
das premissas para obter conclusotildees utiliza premissas justificadas isto eacute adequadas aos meios empregados usa evidecircncias empiacutericas imparciais para julgar afirmaccedilotildees sobre fatos (FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006 pp 21-22) 13
O comportamento dos agentes eacute orientado pelas noccedilotildees de racionalidade limitada e oportunismo A racionalidade limitada eacute aquela reduzida por fatores externos diminuindo a cogniccedilatildeo do agente nas interaccedilotildees com os outros Oportunismo eacute o comportamento que orienta a busca do interesse proacuteprio que pode
ser socialmente indesejado quando haacute uso de distorccedilatildeo ou sonegaccedilatildeo de informaccedilotildees e esforccedilos para enganar dissimular ou confundir o outro (WILLIAMSON Oliver The economic institutions of capitalism New York Free Press 1987 pp 44-49) Indiviacuteduos escolhem alternativas que maximizam a utilidade pessoal e sociedades optam pelas que maximizam lucros Racionalidade ou busca pelo interesse proacuteprio contrasta com a noccedilatildeo de razoabilidade do direito isto eacute o comportamento pode ser racional ainda que esteja em conflito com normas sociais vigentes (MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law
Princeton Princeton University Press 1997 p 57) 14
Incentivo positivo (encorajamento) e negativo (desencorajamento) conforme propostos por BOBBIO para organizar a funccedilatildeo promocional do direito (BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo Manole 2007 pp 13-17 23-24) 15
Na cooperaccedilatildeo as partes com interesses em comum conseguem coordenar esforccedilos para agir em conjunto visando a obter benefiacutecios que seratildeo compartilhados No conflito os incentivos ou interesses deixam de estar
alinhados produzindo comportamentos oportunistas ou mudanccedilas nas regras de reparticcedilatildeo dos custos e benefiacutecios da atividade em comum A teoria dos jogos define formas de lidar com cooperaccedilatildeo e conflito e analisa decisotildees tomadas em situaccedilotildees nas quais os agentes interagem orientando a escolha de estrateacutegias Pressupotildee a aplicaccedilatildeo de regras loacutegicas ao processo de decisatildeo quando haacute interaccedilatildeo das partes
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
18
Como referecircncias empiacutericas utilizamos o Segundo Censo Brasileiro da
Induacutestria de Private Equity e Venture Capital de 2011 realizado pela Fundaccedilatildeo
Getuacutelio Vargas (GVCEPE) 16 que apresenta visatildeo abrangente e atual sobre o tema
proposto Tambeacutem analisamos os documentos produzidos pela Latin America Venture
Capital Association (LAVCA) em especial o Venture Capital Scorecard17 o Guia
para Term Sheet e os modelos de contratos recomendados por essa associaccedilatildeo18 e
outros estudos especiacuteficos19
Complementamos estas fontes com informaccedilatildeo obtida a partir de entrevistas
realizadas com participantes do mercado de venture capital com o objetivo de buscar
dados empiacutericos sobre os contratos efetivamente concluiacutedos no paiacutes
I3 Justificativa para a escolha
Negoacutecios de venture capital tecircm sido pouco estudados no Brasil apesar de
serem de interesse de operadores do direito economistas e administradores de
empresas Haacute teorias que tentam explicar sua estrutura e funcionamento 20 mas
16
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012 17
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) The private equity and venture capital environment
in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 18
LAVCA (Latin America Venture Capital Association) Guia para term sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 Guia para contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013 19
Indicados no Anexo VI4 20
A Teoria de Estrutura de Capital preocupa-se com a combinaccedilatildeo entre o uso de empreacutestimos e valores
mobiliaacuterios para financiar o negoacutecio (MODIGLIANI Franco MILLER Merton H The costs of capital corporate finance and the theory of investment American Economic Review n 48 June1958 pp 261-297 MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of capital a correction American Economic Review n 53 June1963 pp 433-443 MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New York Foundation Press 2005) Os problemas de agente-principal enfatizam o alinhamento de incentivos entre os agentes econocircmicos (JENSEN Michael C Agency
costs of free cash flow corporate finance and takeovers American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011 JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp 305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt Acesso em 15052006 FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of Law amp Economics Vol
XXVI (June 1983) Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011) A Teoria dos Custos de Verificaccedilatildeo avalia os riscos do investimento e elabora elementos para controle do negoacutecio Esta evoluiu para a Teoria do Direito de Controle e Decisatildeo ou Teoria do Custo de Monitoramento na qual o direito das partes pode ser contingente em relaccedilatildeo a medidas observaacuteveis de
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
19
nenhuma isoladamente tem sido capaz de apresentar soluccedilotildees suficientes Tambeacutem
natildeo identificamos estudos juriacutedicos que analisem os impactos da utilizaccedilatildeo de tipos
contratuais para organizar negoacutecios de venture capital
Pretendemos contribuir para a literatura existente com a construccedilatildeo de visatildeo
sistematizada sobre o tema do ponto de vista das instituiccedilotildees brasileiras buscando
aproximaccedilotildees e distanciamentos entre as teorias existentes os tipos contratuais
utilizados e os negoacutecios efetivamente realizados
Tambeacutem entendemos haver contribuiccedilatildeo para caracterizaccedilatildeo avaliaccedilatildeo e
anaacutelise criacutetica dos tipos contratuais aptos para organizar negoacutecios de venture capital
bem como recomendaccedilatildeo do tipo ldquoidealrdquo para limitaccedilatildeo dos principais riscos relativos a
esse tipo de empreendimento
I4 Plano da tese
A tese eacute desenvolvida em quatro capiacutetulos
O capiacutetulo I eacute dedicado a essa introduccedilatildeo
O capiacutetulo II conceitua o negoacutecio de venture capital e apresenta suas principais
caracteriacutesticas incentivos e riscos Tambeacutem satildeo discutidos os elementos que
caracterizam o negoacutecio juriacutedico e as principais caracteriacutesticas dos contratos que
organizam a cooperaccedilatildeo entre as partes
O capiacutetulo III apresenta anaacutelise criacutetica a respeito dos principais tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo potencialmente aptos a organizar os empreendimentos Para
os tipos selecionados que satildeo a sociedade limitada e a anocircnima fechada avaliamos sua
adequaccedilatildeo agraves caracteriacutesticas do negoacutecio do ponto de vista dos principais riscos
desempenho do negoacutecio (HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N
4 Dec 2001 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em 07092010 pp 1079-1100 TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293 Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012)
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
20
existentes e das condiccedilotildees para sua limitaccedilatildeo Os riscos satildeo organizados e classificados
em grupos que guardam afinidade com os principais problemas encontrados que satildeo de
trecircs categorias contrataccedilatildeo do negoacutecio alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios
interrupccedilatildeo do projeto Descartamos justificando a decisatildeo os outros tipos contratuais
predispostos na legislaccedilatildeo em especial o muacutetuo consoacutercio de sociedades associaccedilotildees
e demais tipos societaacuterios
O capiacutetulo IV apresenta um quadro-resumo contendo a comparaccedilatildeo entre os
dois tipos contratuais analisados e nossas conclusotildees a respeito da possibilidade de
limitaccedilatildeo dos riscos do negoacutecio de venture capital pelos tipos estudados
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
21
II DEFINICcedilOtildeES E CONCEITOS APLICAacuteVEIS
II1Negoacutecio de venture capital
II11 Definiccedilatildeo
II12 Elemento diferenciador incerteza e risco
II2Caracteriacutesticas dos contratos
II21 Sujeitos e interesses
II211 Sujeitos
II212 Interesses
II22 Objeto e finalidade
II23 Forma e conteuacutedo
II24 Natureza
II25 Principais problemas
II251 Informaccedilatildeo assimeacutetrica
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
22
II252 Conflitos de agente-principal
II253 Seleccedilatildeo adversa
II254 Moral hazard
II255 Ameaccedilas criacuteveis
II256 Jogo finito
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
23
III TIPOS CONTRATUAIS
III1 Criteacuterios para anaacutelise
III2 Evidecircncias empiacutericas
III3 Tipos descartados
III31 Muacutetuo
III32 Consoacutercio
III33 Sociedades e associaccedilotildees
III4 Tipos avaliados sociedade anocircnima fechada e limitada
III41 Principais categorias de riscos avaliados
III42 Riscos de contrataccedilatildeo
III421 Contribuiccedilatildeo dos soacutecios
III422 Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
24
III423 Limitaccedilatildeo da responsabilidade
III43 Riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo
III431 Quoruns deliberativos
III432 Alinhamento preacutevio de interesses
III433 Limitaccedilatildeo do direito de voto
III434 Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais
III44 Riscos de interrupccedilatildeo
III441 Custos excessivos de operaccedilatildeo
III442 Dissociaccedilatildeo
III443 Dissoluccedilatildeo
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
25
IV CONCLUSAtildeO
Negoacutecios de venture capital objetivam o desenvolvimento de atividades
inovadoras e estatildeo sujeitos a incertezas que dificultam a avaliaccedilatildeo objetiva do
empreendimento A transformaccedilatildeo da incerteza em risco permite eliminar parte da
subjetividade antecipar eventos danosos e estimar o retorno esperado Se o risco de
dano for diversificaacutevel isto eacute puder ser limitado pela adoccedilatildeo de estrateacutegias de
contenccedilatildeo haveraacute maior interesse em contratar o negoacutecio
A limitaccedilatildeo do risco depende de haver regras adequadas para organizar a
cooperaccedilatildeo levando agrave maior possibilidade de obtenccedilatildeo de retornos elevados no
momento da finalizaccedilatildeo do projeto Os tipos legais ldquoideaisrdquo devem ser aqueles que
permitem limitar os riscos mais importantes do negoacutecio e o tratamento das
contingecircncias que surjam em especial o alto risco de insucesso do empreendimento
necessidade de sigilo e confidencialidade da tecnologia desenvolvida maior controle
sobre o desenvolvimento do projeto e a tomada de decisotildees estrateacutegicas possibilidade
de interrupccedilatildeo do empreendimento
Os tipos que organizam sociedades empresaacuterias fechadas satildeo mais aptos a
limitar os riscos descritos Entretanto ainda que o modelo das sociedades anocircnimas
fechadas apresente estrutura mais adaptada agraves necessidades de venture capital natildeo
alcanccedila limitaccedilatildeo suficiente dos riscos analisados Jaacute as sociedades limitadas que
originalmente ofereciam suporte a negoacutecios que requeriam maior flexibilidade de
organizaccedilatildeo natildeo podem ser utilizadas pois as definiccedilotildees do Coacutedigo Civil tornaram
estas sociedades inflexiacuteveis e impossibilitaram a suficiente limitaccedilatildeo dos riscos Os
demais tipos contratuais estudados natildeo apresentam as caracteriacutesticas miacutenimas
requeridas para organizaccedilatildeo dos empreendimentos de venture capital
O quadro-resumo comparativo apresentado a seguir apresenta a classificaccedilatildeo
atribuiacuteda ao grau de limitaccedilatildeo dos riscos pelos tipos contratuais21
21
O quadro resume a avaliaccedilatildeo comparativa do grau estimado de limitaccedilatildeo dos riscos obtido pela utilizaccedilatildeo dos tipos contratuais analisados segundo o criteacuterio apresentado Alto limitaccedilatildeo plena ou suficiente dos principais riscos do negoacutecio sem necessidade de alteraccedilatildeo ou complementaccedilatildeo do tipo contratual Meacutedio
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
26
Tipo de risco Item de risco
Grau de limitaccedilatildeo do
risco
Sociedade
limitada
Sociedade
anocircnima
Riscos de
contrataccedilatildeo
Contribuiccedilatildeo dos soacutecios Baixo Meacutedio
Integralizaccedilatildeo da contribuiccedilatildeo Baixo Baixo
Limitaccedilatildeo da responsabilidade Meacutedio Meacutedio
Riscos de alocaccedilatildeo
do poder de decisatildeo
Quoruns deliberativos Baixo Meacutedio
Alinhamento preacutevio de interesses Baixo Meacutedio
Limitaccedilatildeo do direito de voto Baixo Meacutedio
Invalidaccedilatildeo de deliberaccedilotildees sociais Baixo Baixo
Riscos de
interrupccedilatildeo
Custos excessivos de operaccedilatildeo Meacutedio Meacutedio
Dissociaccedilatildeo Baixo Meacutedio
Dissoluccedilatildeo Baixo Meacutedio
Os riscos de contrataccedilatildeo do negoacutecio de venture capital satildeo mais facilmente
limitados com o uso do tipo das anocircnimas Entretanto as evidecircncias empiacutericas
analisadas indicam a existecircncia de negoacutecios organizados sob a forma das limitadas
pois nesta etapa do projeto ainda haacute muitas incertezas sobre o desenvolvimento das
atividades e os soacutecios natildeo conseguem avaliar todos os riscos
Quanto aos riscos de alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo entre os soacutecios do negoacutecio
de venture capital haacute vantagens em favor das anocircnimas tornando o processo
deliberativo mais estaacutevel mas mesmo assim a alocaccedilatildeo do poder de decisatildeo pode
levar agrave instabilidade do processo decisoacuterio nos dois tipos contratuais
Quanto aos riscos de interrupccedilatildeo prematura do negoacutecio haacute vantagens para as
anocircnimas especialmente nas hipoacuteteses de dissociaccedilatildeo e dissoluccedilatildeo poreacutem haacute tambeacutem
inadequaccedilatildeo parcial do tipo
limitaccedilatildeo parcial dos riscos com necessidade de alteraccedilatildeo do tipo ou estabelecimento de claacuteusulas contratuais complementares Baixo limitaccedilatildeo insuficiente dos riscos
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
27
Concluiacutemos indicando que natildeo haacute tipo contratual adequado para limitar os
riscos do negoacutecio de venture capital entretanto o modelo analiacutetico que utilizamos eacute
incompleto razatildeo pela qual apresentamos sugestotildees para o aprofundamento da
pesquisa
Aprofundar a aplicaccedilatildeo dos tipos legais agraves caracteriacutesticas do negoacutecio de
venture capital Em funccedilatildeo do escopo limitado ativemo-nos agrave discussatildeo dos
principais aspectos sem esgotar os temas
Melhorar a sistematizaccedilatildeo do negoacutecio de venture capital do ponto de vista
da teoria dos contratos em especial da proteccedilatildeo aos credores
Aprofundar a discussatildeo sobre a necessidade de revisatildeo da estrutura
predisposta no Coacutedigo Civil para as sociedades limitadas
Estender e detalhar a anaacutelise dos incentivos institucionais agrave inovaccedilatildeo
especialmente os derivados da legislaccedilatildeo tributaacuteria trabalhista
previdenciaacuteria e a relativa aos direitos de propriedade imaterial
Construir um modelo loacutegico-formal matemaacutetico para explicar os
comportamentos dos soacutecios e credores de acordo com as caracteriacutesticas do
mercado brasileiro22
Aprofundar a discussatildeo a respeito dos meacutetodos de avaliaccedilatildeo de
investimentos em venture capital visando sua adaptaccedilatildeo agrave realidade
brasileira
22
A realizaccedilatildeo de estudos estatiacutesticos sobre contratos em espeacutecie no mercado de venture capital brasileiro eacute dificultada pela ausecircncia de bases de dados especializadas e pela natureza de confidencialidade dos projetos
Haacute diversas fontes de dados sobre contratos disponiacuteveis para o mercado norte-americano e europeu como por exemplo Harvard Management Company Kemper Financial Services Venture Economics Venture One etc (GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2
nd ed Cambridge MIT Press
2006 pp 519-532)
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
28
V BIBLIOGRAFIA
AGHION Philippe BOLTON Patrick An incomplete contracts approach to financial
contracting Review of Economic Studies vol 59 n 200 pp 473-495 July 1992
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2297860gt Acesso em 27012012
AKERLOF George The market for lemons quality uncertainty and the market
mechanism Quarterly Journal of Economics Vol 84 n 3 pp 488-500 August 1970
ASCARELLI Tullio Problemas das sociedades anocircnimas e direito comparado 1ordf ed
Satildeo Paulo Saraiva 1945
ASQUINI Alberto Os perfis da empresa Traduccedilatildeo COMPARATO Fabio K Revista de
Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXV n 104 pp 109-126
OutDez 1996
ASSOCIACcedilAtildeO BRASILEIRA DAS INSTITUICcedilOtildeES DO MERCADO DE CAPITAIS
(ANBIMA) Mapa de incentivos Disponiacutevel em
lthttpwwwanbimacombrinforme_legislacaoarqsMapaIncentivospdfgt Acesso em
16022013
AZEVEDO Paulo F ldquoEconomia dos contratosrdquo In ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN
Rachel (coord) Direito e Economia ndash Anaacutelise Econocircmica do Direito e das Organizaccedilotildees
Satildeo Paulo Campus 2005 pp 102-136
BAIRD Douglas G HENDERSON M Todd Other peoplersquos money John M Olin Law
amp Economics Working Paper n 359 (2D series) September 2007 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1017615gt Acesso em 11032011
BAPTISTA Luiz O A ldquojoint venturerdquo ndash uma perspectiva comparatista Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XX v 42 pp 39-59
AbrJun 1981
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
29
BARROW Michael Estatiacutestica para economia contabilidade e administraccedilatildeo Traduccedilatildeo
Antonio Z Sanvicente Satildeo Paulo Aacutetica 2008
BASSO Maristela Contratos internacionais do comeacutercio 2ordf Ed Porto Alegre Livraria
do Advogado Editora 1998
________ Manual praacutetico das associaccedilotildees comerciais Porto Alegre Livraria do
Advogado 2ordf ed 1998
BECK Maacuterio Na Coreia do Sul inovaccedilatildeo eacute quase uma religiatildeo O Globo 09062012
Disponiacutevel em lthttpogloboglobocomeconomiana-coreia-do-sul-inovacao-quase-uma-
religiao-5159424gt Acesso em 09022013
BERGLOumlF Erik VON THADDEN Ernst-Ludwig Short-term versus long-term interests
capital structure with multiple investors Quarterly Journal of Economics vol 109 n 4
(Nov 1994) pp 1055-1084 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118356gt
Acesso em 27012012
BLACK Bernard S CARVALHO Antonio Gledson de SAMPAIO Joelson Oliveira
The Evolution of Corporate Governance in Brazil Northwestern University School of Law
Law and Economics Research Paper No 12-22 (draft November 2012) Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=2181039gt Acesso em 01022013
BLACK Bernard S GILSON Ronald J Does venture capital require an active stock
market Winter 1999 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=219174gt Acesso em 20092010
________ Venture capital and the structure of capital markets banks versus stock
markets November 1997 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=46909gt Acesso em 04082009
BOBBIO Norberto Da estrutura agrave funccedilatildeo novos estudos de teoria do direito Satildeo Paulo
Manole 2007
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
30
BOLTON Patrick DEWATRIPONT Mathias Contract theory MIT Press 2005
BOLTON Patrick SCHARFSTEIN David S The theory of predation based on agency
problems in financial contracting The American Economic Review vol 80 n 1 (Mar
1990) pp 93-106 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2006736gt Acesso em
27012012
BOTAZZI Laura DA RIN Marco HELLMANN Thomas The importance of trust for
investment evidence from venture capital September 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable997934gt Acesso em 27012012
BULGARELLI Waldirio Manual das sociedades anocircnimas 9ordf Ed Satildeo Paulo Atlas
1997
CAO Jerry X HSU Po-Hsuan Patent signaling entrepreneurial performance and
venture capital financing September 2010 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1678809gt Acesso em 20092010
CAOUETTE John B ALTMAN Edward I NARAYANAN Paul Gestatildeo do risco de
creacutedito Rio de Janeiro Qualitimark 2000
CHADE Jamil Brasil cai em ranking tecnoloacutegico global O Estado de Satildeo Paulo
10042008 Disponiacutevel em lt httpwwwestadaocombrnoticiasimpressobrasil-cai-em-
ranking-tecnologico-global1541840htmgt Acesso em 09022013
CLARK Robert C Corporate law New York Aspen Law and Business 1986
COASE Ronald H The firm the market and the law Chicago University of Chicago
Press 1990
COMITEcirc DE PRONUNCIAMENTOS CONTAacuteBEIS Pronunciamento conceitual baacutesico
Estrutura conceitual para a elaboraccedilatildeo e apresentaccedilatildeo das demonstraccedilotildees contaacutebeis
Disponiacutevel em lthttpwwwcpcorgbrgt Acesso em 09092011
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
31
COMPARATO Fabio K A natureza da sociedade anocircnima e a questatildeo da derrogabilidade
das regras legais de ldquoquorumrdquo nas assembleias gerais e reuniotildees do conselho de
administraccedilatildeo Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo
Ano XVII v 27 Nova Seacuterie pp 89-98 1978
COOTER Robert D SCHAEFER Hans B The secret of growth is financing secrets
corporate law and growth economics Journal of Law and Economics 54 (2011) S105-
S123 Disponiacutevel em lthttpworksbepresscomrobert_cooter166gt Acesso em
23022013
CUMMING Douglas JOHAN Sofia Information asymmetries agency costs and venture
capital exit outcomes Venture Capital an International Journal of Entrepreneurial
Finance (2008) Draft (December 2007) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=1265947gt Acesso em 11032011
DAMODARAN Aswath Financcedilas corporativas ndash teoria e praacutetica Porto Alegre
Bookman 2ordf ed 2004
DAVIS Morton D Teoria dos jogos ndash uma introduccedilatildeo natildeo teacutecnica Traduccedilatildeo Leonidas
Hezenberg Satildeo Paulo Cultrix 1973
DEWATRIPONT Mathias TIROLE Jean A theory of debt and equity diversity of
securities and manager-shareholder congruence Quarterly Journal of Economics Vol 109
n 4 (Nov 1994) pp 1027-1054 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2118355gt
Acesso em 27012012
DIBVIG Philip H ZENDER Jaime F Capital structure and dividend irrelevance with
asymmetric information Review of Financial Studies n 4 1991 pp 201-219 Disponiacutevel
em lthttpleeds-facultycoloradoeduZenderpapersIrrelevancepdfgt Acesso em
12042012
EIZIRIK Nelson GAAL Ariadna B PARENTE Flaacutevia HENRIQUES Marcus de
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
32
Freitas Mercado de capitais ndash regime juriacutedico 3ordf Ed Rio de Janeiro Renovar 2011
ENRIQUES Luca Il conflitto drsquointeressi nella gestioni delle societagrave per azioni spunti
teorici e profili comparatistici in vista della riforma del diritto societario Rivista delle
Societagrave Ano 45ordm 2000 pp 509-561 MaiAgo 2000 fasciacuteculo 3ordm-4ordm
FAMA Eugene F JENSEN Michael C Agency problems and residual claims Journal of
Law amp Economics Vol XXVI (June 1983) Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=94032gt Acesso em 11032011
FIANI Ronaldo Teoria dos jogos 2ordf ed Satildeo Paulo Campus 2006
FORTUNA Eduardo Mercado financeiro ndash produtos e serviccedilos 18ordf ed Rio de Janeiro
Qualitymark 2010
FRIED Jesse M GANOR Mira Agency costs of venture capitalist control in startups
New York University Law Review Vol 81 pp 101-156 Disponiacutevel em
lthttpssrncomabstract=784610gt Acesso em 06102012
FUNDACcedilAtildeO GETUacuteLIO VARGAS (GVCEPE) A induacutestria de private equity e venture
capital ndash segundo censo brasileiro 1ordf Ed Marccedilo2011 Disponiacutevel em
lthttpgvcepecomgt Acesso em 03042012
FURTADO Claacuteudio V Emissatildeo de accedilotildees e valor de mercado da empresa um estudo de
ofertas primaacuterias de accedilotildees negociadas em bolsas de valores no Brasil Tese de Doutorado
Satildeo Paulo EAESPFGV 1997
GINTIS Herbert Game theory evolving ndash A problem-centered introduction to modeling
strategic interaction Princeton Princeton University Press 2000
GOMPERS Paul A KOVNER Anna LERNER Josh SCHARFSTEIN David Skill vs
luck in entrepreneurship and venture capital evidence from serial entrepreneurs July
2006 Disponiacutevel em lthttppapersssrncompapertafabstract_id=933932gt Acesso em
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
33
20092010
GOMPERS Paul A LERNER Josh The venture capital cycle 2nd ed Cambridge MIT
Press 2006
GORGA Eacuterica Direito societaacuterio atual Satildeo Paulo Ed Campus 2013
GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados de direito empresarial Satildeo
Paulo Ed Campus 2013
GUERREIRO Joseacute A T Direito de retirada um limite ao princiacutepio majoritaacuterio na
sociedade anocircnima Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano XLVIII n 151152 pp 13-21 JanDez 2009
________ Regime juriacutedico do consoacutercio Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLIV v 138 pp 202-206 AbrJun 2005
________ Sobre a opccedilatildeo de compra de accedilotildees Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XIX v 39 pp 226-229 JulSet 1980
HAHN Robert W The economics of patent protection policy implications from the
literature October 30 2003 Disponiacutevel em
ltwwwssrncompapertafabstract_id=467489gt Acesso em 18022013
HART Oliver Financial contracting Journal of Economic Literature vol 39 N 4 Dez
2001 pp 1079-1100 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2698520gt Acesso em
07092010
HART Oliver MOORE John A theory of debt based on the inalienability of human
capital The Quarterly Journal of Economics Vol 109 No 4 (Nov 1994) pp 841-879
Disponiacutevel em lthttpqjeoxfordjournalsorgcontent1094841gt Acesso em 27012012
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
34
HELLMANN Thomas The allocation of controls rights in venture capital contracts
RAND Journal of Economics vol 29 N 1 (Spring 1998) pp 57-76 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable2555816gt Acesso em 27012012
HOumlLMSTROM Bengt Moral hazard and observability The Bell Journal of Economics
Vol 10 No 1 (Spring 1979) pp 74-91 Disponiacutevel em
lthttpwwwjstororgstable3003320gt Acesso em 28012012
HURWICZ Leonid But who will guard the guardians May 1998 Disponiacutevel em
lthttpwwweconumneduhurwiczgt Acesso em 15012008
IHA Maacutercio Y Problemas de agecircncia no relacionamento fundo de capital de risco ndash
empreendedor no Brasil um estudo de caso Dissertaccedilatildeo de Mestrado Satildeo Paulo
Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2003
INSEAD BUSINESS SCHOOL PRICEWATERHOUSECOOPERS INSEAD ndash PwC
study on private equity ndash Brazilian private equity moving centre strategy 2013
Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
INSTITUTO BRASILEIRO DE GEOGRAFIA E ESTATIacuteSTICA (IBGE) Pesquisa de
inovaccedilatildeo tecnoloacutegica 2008 Rio de Janeiro IBGE 2010 Disponiacutevel em
lthttpwwwpintecibgegovbrgt Acesso em 17022013
IPPOLITO Richard A Economics for lawyers Princeton Princeton University Press
2005
IUDICIBUS Sergio de MARTINS Eliseu GELBCKE Ernesto SANTOS Ariovaldo
dos Manual de contabilidade societaacuteria Satildeo Paulo Atlas 2010
JENSEN Michael C Agency costs of free cash flow corporate finance and takeovers
American Economic Review May 1986 Vol 76 No 2 pp 323-329 Disponiacutevel em
lthttppapersssrncompapertafabstract_id=99580gt Acesso em 11032011
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
35
JENSEN Michael C MECKLING William H Theory of the firm managerial behaviour
agency cost and ownership structure Journal of Financial Economics v 3 n 4 1976 pp
305-360 Disponiacutevel em lthttppapersssrncomsol3papertafabstract_id=94043gt
Acesso em 15052006
KAPLAN Steven N STROumlMBERG Per Characteristics contracts and actions
evidence from venture capitalist The Journal of Finance Vol 59 No 5 (Oct 2004) pp
2177-2210 Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable3694821gt Acesso em
07022011
________ Financial contracting theory meets the real world an empirical analysis of
venture capital contracts The Review of Economic Studies Vol 70 No 2 (Apr 2003) pp
281-315 Disponiacutevel em ltwwwjstororgstable3648635gt Acesso em 07092010
________ Venture capital as principals contracting screening and monitoring American
Economic Review Vol 91 No 2 Papers and Proceedings of the Hundred Thirteenth
Annual Meeting of the American Economic Association (May 2001) pp 426-430
Disponiacutevel em lthttpwwwjstororgstable2677802gt Acesso em 19032011
KNIGHT Frank H Risk uncertainty and profit 1921 Disponiacutevel em ltwwweconliborggt
Acesso em 04062012
LAMY FILHO Alfredo BULHOtildeES PEDREIRA Joseacute L A lei das SA (pressupostos
elaboraccedilatildeo aplicaccedilatildeo) Rio de Janeiro Renovar 1992
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para term
sheets de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt Acesso
em 19022013
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) Guia para
contratos de venture capital e private equity 2012 Disponiacutevel em ltwwwlavcaorggt
Acesso em 19022013
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
36
LAVCA (LATIN AMERICA VENTURE CAPITAL ASSOCIATION) The private equity
and venture capital environment in Latin America ndash Scorecard 2012 Disponiacutevel em
ltwwwlavcaorggt Acesso em 19022013
LAZZARESCHI NETO Alfredo S Lei das sociedades por accedilotildees anotada Satildeo Paulo
Saraiva 2006
LEAtildeES Luiz Gastatildeo P B A disciplina do direito de empresa no novo coacutedigo civil
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 128 pp 7-
14 OutndashDez 2002
________ Exclusatildeo extrajudicial de soacutecio em sociedade por quotas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXXIV n 100 pp 85-97 OutDez
1995
LOPES Alexsandro B Earnings management and corporate governance legal and
regulatory implications Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L Vol 158 pp 7-25 2011
LOPES Alexsandro B FURTADO Claacuteudio V Private equity na carteira de
investimentos das entidades de previdecircncia privada Revista de Contabilidade e Financcedilas
USP ndash Especial Atuaacuteria Satildeo Paulo Dez 2006 pp 108-126
MARCONDES MACHADO Sylvio Problemas de direito mercantil Satildeo Paulo Saraiva
1977
________ Questotildees de direito mercantil Satildeo Paulo Max Limonad 1970
MARTELANC Roy TRIZI Juliana S PACHECO Andreacute A S PASIN Rodrigo M
Utilizaccedilatildeo de metodologias de avaliaccedilatildeo de empresas resultados de uma pesquisa no
Brasil Disponiacutevel em ltwwweadfeauspbrSemead8semeadresultadotrabalhosPDFgt
Acesso em 22062009
MARTINS Eliseu IUDIacuteCIBUS Seacutergio de Intangiacutevel ndash sua relaccedilatildeo contabilidadedireito
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
37
ndash teoria estruturas conceituais e normas ndash problemas fiscais de hoje In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 69-85
MELLO FRANCO Vera H As sociedades de pessoas na atualidade Uma visatildeo
comparativa criacutetica Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro
Ano L n 157 pp 93-111 JanMar 2011
________ Contratos ndash direito civil e empresarial Satildeo Paulo Ed Revista dos Tribunais 3ordf
ed 2012
________ Direito empresarial I 3ordf Ed Satildeo Paulo Revista dos Tribunais 2009
________ O triste fim das sociedades limitadas no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XL n 123 pp 81-85 JulSet 2001
________ Resoluccedilatildeo do viacutenculo societaacuterio em relaccedilatildeo ao soacutecio ndash reescrevendo antigos
temas perante o CC 2002 In GORGA Eacuterica PELA Juliana K (org) Estudos avanccedilados
de direito empresarial Ed Campus 2013 pp 93-110
MELLO FRANCO Vera H SZTAJN Rachel Direito empresarial II 2ordf Ed Satildeo Paulo
Revista dos Tribunais 2009
MERCURO Nicholas MEDEMA Steven G Economics and the law Princeton
Princeton University Press 1997
MILLER Merton H Leverage In ADLER Barry E Foundations of bankruptcy law New
York Foundation Press 2005
MINARDI Andrea M A F Teoria das opccedilotildees aplicada a projetos de investimento
Revista de Administraccedilatildeo de Empresas (RAE) V 40 n 2 pp 74-79 AbrJun 2000
MODIGLIANI Franco MILLER Merton H Corporate income taxes and the cost of
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
38
capital a correction American Economic Review n 53 June 1963 pp 433-443
________ The costs of capital corporate finance and the theory of investment American
Economic Review n 48 June1958 pp 261-297
MOSQUERA Roberto Quiroga FREITAS Rodrigo de Aspectos polecircmicos do aacutegio na
aquisiccedilatildeo de investimento (i) rentabilidade futura e (ii) aacutegio interno In MOSQUERA
Roberto Quiroga LOPES Alexsandro B (org) Controveacutersias Juriacutedico-Contaacutebeis
(Aproximaccedilotildees e Distanciamentos) Vol 2 Satildeo Paulo Dialeacutetica 2011 pp 248-280
MYERS Stewart MAJLUF Nicholas Corporate financing and investment decisions
when firms have information the investors do not have National Bureau of Economic
Research Working Paper 1396 (July 1984) Disponiacutevel em lthttpwwwnberorgpapersgt
Acesso em 27012012
NERY JUacuteNIOR Nelson NERY Rosa M de A Coacutedigo civil comentado 7ordf ed Satildeo
Paulo Revista dos Tribunais 2009
NORTH Douglass C Institutions institutional change and economic performance New
York Cambridge University Press 2002
OFFA Luiz F W Contratos financeiros entre empreendedores e gestores de fundos de
private equity e venture capital teoria e realidade no caso brasileiro Dissertaccedilatildeo de
Mestrado Satildeo Paulo Fundaccedilatildeo Getuacutelio Vargas 2005
PASIN Rodrigo M MARTELANC Roy SOUZA Almir F A flexibilidade do processo
decisoacuterio e o valor da opccedilatildeo de adiamento VI SEMEAD ndash Seminaacuterios em Administraccedilatildeo
FEA-USP (03 2003) Disponiacutevel em lthttpwwweadfeauspbrSemead6semeadgt
Acesso em 22062009
PELA Juliana K O contrato preliminar Revista de Direito Mercantil Industrial
Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XLII v 130 pp 230-235 AbrJun 2003
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
39
PENTEADO Mauro R Associaccedilotildees voluntaacuterias de empresas ndash uma anaacutelise da legislaccedilatildeo
no paiacutes e no exterior Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo
Paulo Ano XXII v 52 pp 44-63 OutDez 1983
________ Extinccedilatildeo de sociedades no Coacutedigo Civil de 2002 In Princiacutepios do novo
Coacutedigo Civil Brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli JUNQUEIRA DE
AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org) 2ordf Ed Satildeo Paulo
Quartier Latin 2010 pp 451-489
________ Formaccedilatildeo de contrato preliminar suscetiacutevel de adjudicaccedilatildeo compulsoacuteria
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XIX n 39 pp
136-183 JulSet 1980
PINDYCK Robert S RUBINFELD Daniel L Microeconomia Satildeo Paulo Pearson ndash
Prentice Hall 6ordf Ed 2006
PRICEWATERHOUSECOOPERS Doing business and investing in Brazil Satildeo Paulo
2013 Disponiacutevel em lthttpwwwpwccombrgt Acesso em 09062013
PROCURADORIA GERAL DA FAZENDA NACIONAL Isenccedilatildeo fiscal para investidor
estrangeiro poderaacute acabar Disponiacutevel em
lthttpwwwpgfnfazendagovbrnoticias_importadasgt Acesso em 16022013
ROPPO Vincenzo Il contrato Milano Ed Giuffregrave 2001
SANDRONI Paulo Dicionaacuterio de Economia 3ordf ed Satildeo Paulo Best Seller 1994
SANVICENTE Antonio Z Administraccedilatildeo financeira Satildeo Paulo Atlas 3ordf Ed 2008
________ Derivativos Satildeo Paulo Publifolha 2003
SECURATO Joseacute R Caacutelculo financeiro das tesourarias 2ordf ed Satildeo Paulo Saint Paul
Institute of Finance Editora 2003
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
40
SILVEIRA Newton Propriedade intelectual propriedade industrial direito de autor
software cultivares 3ordf ed Satildeo Paulo Manole 2005
SOUZA JR Francisco Satiro de PITOMBO Antonio Seacutergio A de Moraes (coord)
Comentaacuterios agrave lei de recuperaccedilatildeo de empresas e falecircncia 1ordf ed Satildeo Paulo Revista dos
Tribunais 2005
STANGHELLINI Lorenzo Crisi di impresa fra diritto ed economia ndash le procedure di
insolvenza Bologna Il Mulino 2007
SZTAJN Rachel A disciplina das sociedades no coacutedigo civil brasileiro In Princiacutepios do
novo Coacutedigo Civil brasileiro e outros temas ndash homenagem a Tullio Ascarelli
JUNQUEIRA DE AZEVEDO Antonio TORRES Heleno T CARBONE Paolo (org)
2ordf Ed Satildeo Paulo Quartier Latin 2010 pp 559-606
________ Associaccedilotildees e sociedades Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico
e Financeiro Ano XLI n 128 pp 15-26 OutDez 2002
________ Direito de recesso Tese de doutorado Satildeo Paulo Faculdade de Direito da
Universidade de Satildeo Paulo 1982
________ Futuros e swaps ndash uma visatildeo juriacutedica Satildeo Paulo Cultural Paulista 1999
________ Quotas de fundos imobiliaacuterios ndash novo valor mobiliaacuterio Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXIII v 93 pp 104-108
JanMar 1994
________ Sobre a natureza juriacutedica das opccedilotildees negociadas em bolsas Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Satildeo Paulo Ano XXXVI v 105 pp 53-69
JanMar 1997
SZTAJN Rachel VERCcedilOSA Haroldo M D A incompletude do contrato de sociedade
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
41
Revista de Direito Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 131 pp 7-
20 JulSet 2003
TOMASETTI JUNIOR Alcides Execuccedilatildeo do contrato preliminar Tese de doutorado
Satildeo Paulo Faculdade de Direito da Universidade de Satildeo Paulo 1982
TOWSEND Robert M Optimal contracts and competitive markets with costly state
verification Journal of Economic Theory Vol 21 N 2 (Oct 1979) pp 265-293
Disponiacutevel em lthttpwwwrobertmtownsendnetgt Acesso em 01022012
TVERSKY Amos KAHNEMANN Daniel Prospect theory an analysis of decision
under risk Econometrica Vol 47 n 2 pp 263-292 Mar 1979
________ Rational choice and the framing of decisions Journal of Business Vol 59 n 4
Part 2 The Behavioral Foundations of Economic Theory pp S251-278 October 1986
VERCcedilOSA Haroldo M D Curso de direito comercial Satildeo Paulo Malheiros vol 1
2004 vol 2 2ordf ed 2006 vol 3 2ordf ed 2011 vol 4 Tomo I 2011
_________ Os contratos inominados e o novo coacutedigo civil Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLI n 126 pp 31-36 AbrJun 2002
VERCcedilOSA Haroldo M D BARROS Zanon P Breve estudo comparativo esquemaacutetico
das sociedades limitadas no direito anterior e no novo Coacutedigo Civil Revista de Direito
Mercantil Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XLII n 130 pp 69-93 AbrJun
2003
WALD Arnoldo Da natureza juriacutedica do fundo imobiliaacuterio Revista de Direito Mercantil
Industrial Econocircmico e Financeiro Ano XXIX n 80 pp 15-23 OutDez 1990
WILLIAMSON Oliver E The economic institutions of capitalism New York Free Press
1987
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
42
WORLD ECONOMIC FORUM The Global Information Technology Report 2012
Disponiacutevel em lthttpwwwweforumorgissuesglobal-information-
technologyindexhtmlgt Acesso em 09022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) WIPO IP facts and
figures ndash 2011 Disponiacutevel em
ltwwwwipointfreepublicationsenstatistics943wipo_pub_943_2011pdfgt Acesso em
18022013
WORLD INTELLECTUAL PROPERTY ORGANIZATION (WIPO) Indicators ndash 2012
Edition Disponiacutevel em
ltwwwwipointexportsiteswwwfreepublicationsenintproperty941wipo_pub_941_201
2pdfgt Acesso em 18022013
ZYLBERSTAJN Decio SZTAJN Rachel (coord) Direito e economia ndash anaacutelise
econocircmica do direito e das organizaccedilotildees Satildeo Paulo Campus 2005
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas
43
VI ANEXOS
VI1 Etapas do Negoacutecio de Venture Capital
VI2 Fundos de Investimento Regime Juriacutedico Aplicaacutevel
VI3 Meacutetodos para Avaliaccedilatildeo de Investimentos Principais Consideraccedilotildees
VI4 Incentivos agrave Inovaccedilatildeo Fontes de Informaccedilatildeo Utilizadas