Análise de Neoenergia - NEOE3 · 2020-05-02 · Na imagem acima, vemos que o consumo em GW do...

Na semana passada, as ações da nossa carteira começaram a divulgar seus resultados. Começamos com o bom resultado de Hypera e, esta semana, tivemos a divulgação de resultados do 1T2020 de Neoenergia (NEOE3), com um crescimento bastante expressivo dos lucros da empresa, e os resultados de Vale (VALE3), os quais abordaremos neste relatório. O Carrefour (CRFB3) divulgou suas vendas do 1T2020, e pudemos ter uma idéia do impacto positivo para o negócio de supermercados pós-COVID-19. Falaremos também sobre isso.

Análise de Neoenergia - NEOE3 A Neoenergia possui em seus resultados principalmente quatro empresas distribuidoras. A Coelba, que é responsável por grande parte de seus resultados, a CELPE, a Cosern e a Elektro. A companhia ainda possui algumas linhas de transmissão, algumas geradoras de energia eólica, hidrelétrica e térmica (Termopernambuco), mas que são menos relevantes para o resultado total. Antes de começarmos a falar sobre os resultados financeiros, é importante citar que a migração de clientes do mercado cativo para o mercado livre segue ocorrendo com velocidade (como pode ser observado na imagem abaixo).

Fonte: Release 1T2020 Neoenergia

Para quem não sabe, o cliente cativo é aquele que, por estar em uma determinada região, não pode escolher a sua distribuidora. O cliente residencial da maior parte do estado da Bahia, por exemplo, é obrigado a consumir energia da Coelba. Faz parte do seu mercado cativo. Mas grandes indústrias, com consumo elevado, podem fazer parte do mercado livre.

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Na imagem acima, vemos que o consumo em GW do mercado cativo, que possui uma energia mais cara, caiu 3,5%, enquanto no mercado livre subiu em 9,9%. É interessante observar, ainda, que quase a metade do consumo do mercado cativo da Neoenergia ainda é proveniente de clientes residenciais, que tiveram crescimento em todas as distribuidoras. O consumo total caiu 0,3%. Quando observamos o resultado financeiro das empresas distribuidoras, que correspondem a mais de 90% do Ebitda da companhia, vemos que a receita cresceu apenas 0,3%, mas o custo de compra de energia caiu 4,9%, o que tornou possível um aumento de Ebitda da ordem de 15,4% e um aumento de lucro líquido de 28%.


Alguns pontos são importantes ao se observar a DRE acima, que, lembro, corresponde apenas aos ativos de distribuição e alguns poucos de transmissão menos relevantes.

● A despesa operacional da companhia reduziu, o que mostra sua preocupação em manter as despesas controladas.

● A provisão para créditos de liquidação duvidosa (PECLD), para combater possíveis inadimplências pontuais, cresceu 71,4%, mas mesmo ela não foi suficiente para reduzir o Ebitda da companhia.

● O lucro foi impactado pela redução do Resultado Financeiro da companhia, que reduziu de R$ 280 milhões negativos para R$ 259 milhões negativos.

Na questão de custos, vale a pena ressaltar como a empresa acabou sendo beneficiada com a redução dos preços de liquidação de diferenças (veja imagem abaixo). O mesmo efeito que deve atrapalhar a Engie.





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Fonte: Demonstração Financeira 1T2020 Neoenergia - NEOE3

Quando analisamos de forma separada as distribuidoras, vemos os seguintes resultados:

● Coelba – Ebitda em alta de 12,5% (R$ 593 milhões) e lucro líquido em alta de 18,6% (R$ 274 milhões);

● Celpe – Ebitda em alta de 1,0% (R$ 206 milhões) e lucro líquido em alta de 2,6% (R$ 39 milhões);

● Cosern – Ebitda em alta de 27,0% (R$ 146 milhões) e lucro líquido em alta de 44,6% (R$ 81 milhões);

● Elektro – Ebitda em alta de 6,4% (R$ 298 milhões) e lucro líquido em alta de 31,1% (R$ 139 milhões).

É R$ 1,25 bilhão de Ebitda e mais de R$ 533 milhões de lucro líquido, apenas com as distribuidoras. O ponto negativo do balanço da Neoenergia foi o segmento de renováveis, que inclui as hidrelétricas e as usinas eólicas. Com preços baixos de liquidação de diferença, as receitas e as margens caíram. Além disso, houve aumento de despesas, equivalência patrimonial negativa de R$ 3 milhões, que gerou até mesmo prejuízo líquido nas eólicas, e um lucro pífio nas hidrelétricas em um trimestre que sazonalmente tem muitas chuvas.





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Fonte: Release 1T2020 Neoenergia - NEOE3

Um ponto que sempre chama a nossa atenção, e que faz muitos analistas não gostarem da Neoenergia, é a sua alavancagem financeira. A companhia possui muito endividamento de curto e de longo prazo. Podemos ver, abaixo, graficamente, que o endividamento está sendo bem investido porque gera um caixa cada vez maior, trazendo retorno aos acionistas. Veja como nos últimos dois anos a dívida líquida da companhia vem crescendo, enquanto o indicador dívida líquida/Ebitda caiu de 3,00x para 2,98x.


Nos dados acima, vemos que o Ebitda dos últimos 12 meses da Neoenergia ultrapassou os R$ 5,9 bilhões. Foram mais de R$ 1,5 bilhões apenas no 1T2020. A companhia tem em torno de entre R$ 3 bilhões e R$ 4 bilhões para pagar por ano de dívidas, sendo que ela gera confortáveis quase R$ 6 bilhões de caixa.





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A companhia tem sido “ajudada” nesse plano de expansão pelas baixas taxas de juros atuais. Foram R$ 329 milhões de juros, encargos e variações monetárias atreladas diretamente à dívida no 1T2020. Em uma dívida bruta de R$ 26,1 bilhões, isso é cerca de 1,25% de juros por trimestre. Um custo de captação muito baixo e que privilegia os investimentos – que alcançaram R$ 964 milhões no 1T2020, sendo R$ 904 milhões para o segmento Redes, que contemplam as distribuidoras e ativos de transmissão de energia. Pelo que pudemos ver, o grande risco da companhia é o alto endividamento e a alta de juros futuros que deve ocorrer. A redução dos níveis comerciais e industriais vão afetar, sim, a companhia, mas grande parte da energia consumida ainda é realizada por consumo residencial nos estados em que ela atua, o que reduz o impacto negativo do COVID-19. Além disso, temos reajuste programado para 01/06/2020 em duas de suas distribuidoras, o que deve melhorar os resultados do 2T2020. O preço justo abaixo foi levemente reduzido de R$ 27,00 para R$ 25,64, mesmo com a melhora dos resultados, porque a taxa de desconto e o risco subiram. A taxa de desconto, que no 4T2019 estava sendo usada, de 11,20% subiu para 12,35%.

Elaborado por Dica de Hoje Research

Mesmo com o aumento de risco futuro, consideramos que a Neoenergia é recomendação de compra até o preço de R$ 21,00.

No preço atual, a taxa de retorno desse investimento, dentro das minhas premissas adotadas, chegará a 14% ao ano.





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Vendas Carrefour – CRFB3 Na terça-feira, dia 28/04/2020, o Carrefour divulgou suas vendas do 1T2020, como faz comumente. Como houve um aumento das vendas após o início do COVID-19, a própria empresa divulgou seus resultados de forma separada: comparando apenas o período de 14/03 a 31/03 e comparando o trimestre completo. A empresa informou que, tanto no Atacadão quanto no Carrefour Varejo, registrou um aumento do ticket médio com redução do número de tickets, o que mostra claramente a estocagem de alimentos que as pessoas realizaram no final do mês de março de 2020. O que veremos a seguir foi uma grande expansão nas vendas de mesmas lojas tanto no Carrefour Varejo quanto no Atacadão. O faturamento do Banco Carrefour teve um crescimento expressivo de 26,4%, e sua carteira de crédito atingiu mais de R$ 11 bilhões na empresa que tem controle compartilhado com o Itaú. Os números abaixo nos ajudam a entender melhor os resultados da companhia.

Fonte: Vendas Carrefour CRFB3

Como vemos, as vendas brutas do Atacadão cresceram 13,6%, atingindo R$ 10,8 bilhões. Um aumento de 8,1% de vendas em mesmas lojas. E 18,6% de crescimento em mesmas lojas no período pós-COVID-19. No Carrefour Varejo (que inclui o e-commerce), o crescimento de vendas foi de 10%, sendo 9,8% em mesmas lojas, atingindo R$ 4,4 bilhões. No período pós-COVID-19, o crescimento em mesmas lojas atingiu 26,3%. Destaque negativo no período pós-COVID-19 para o faturamento do Banco Carrefour, que cresceu apenas 6,9%, enquanto no primeiro trimestre o aumento foi de 26,4%. O faturamento total foi de R$ 9 bilhões. A empresa já chegou a citar que as despesas cresceram nas lojas depois do COVID-19, e, por isso, mesmo com crescimento nas vendas, os preços das ações não subiram. Mas, se mantiver o Ebitda de 7% no Atacadão e um Ebitda de 4% no Banco Carrefour e no Carrefour Varejo, a companhia tem tudo para divulgar um resultado bem forte no 1T2020.





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Outro destaque das vendas do Carrefour está relacionado ao crescimento das vendas de e-commerce. Vamos a alguns dados interessantes, que mostram até mesmo algumas mudanças nos padrões de consumo. Primeiro, vamos às receitas de e-commerce (veja imagem abaixo), lembrando que 1P são as vendas realizadas de produtos da própria rede Carrefour e 3P são as vendas realizadas de produtos de terceiros que utilizam o site do Carrefour e pagam uma taxa de comissão por esse serviço. A receita 3P que aparece abaixo é apenas a receita da prestação desse serviço, que é o que cabe ao Carrefour.

Fonte: Carrefour

O segundo ponto é negativo: o atual crescimento do e-commerce não alimentar está mais lento do que era anteriormente. Crescimento de 18,1% nas vendas de terceiros e de 13,6% no e-commerce geral. Excluindo o varejo alimentar, o crescimento de vendas no e-commerce de produtos Carrefour cresceu apenas 5,7% O terceiro ponto interessante é ver que o varejo alimentar cresceu de R$ 16 milhões para R$ 45 milhões, uma alta de 189,3%. E, na imagem abaixo, vemos que esse número aumentou mais ainda se incluirmos o serviço de entrega rápida.

Fonte: Carrefour

Outra mudança ocorrida no e-commerce foi o crescimento da entrega em domicílio dos pedidos, que alcançou 85% do total – o maior indicador registrado desde o início da série. As pessoas evitam ir até a loja buscar no Drive e Click & Collect.

Cabe ressaltar que a receita total do e-commerce, de R$ 513,1 milhões, ainda é pequena frente ao total do Carrefour Varejo, mas vem crescendo ano após ano.





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Por fim, o Carrefour informa que a média de pedidos até o início de março de 2020 foi de 1.674. Após a quarentena provocada pelo COVID-19, a rede informa que chegou a ter 4.269 pedidos em um único dia. O resultado de Carrefour deverá vir dentro dos valores alcançados no 1T2019. O crescimento das receitas será compensado com aumento de despesas e algum achatamento das margens, principalmente da margem operacional. Mesmo assim, para o atual momento, manter resultados é muito positivo. Resultados 1T2020 Minerva Foods – BEEF3 Os resultados de Minerva Foods vieram de certa forma bastante surpreendentes positivamente. Apesar de toda a dificuldade vivida na Ásia e mesmo com o fechamento de algumas plantas durante o mês de março de 2020, a companhia gerou uma receita maior que no 1T2019, gerou o maior Ebitda para primeiro trimestre da história da companhia e ultrapassou o lucro líquido do 4T2019 – quarto trimestre, que sazonalmente tem mais consumo de carne que o primeiro. Quando colocamos a Minerva Foods, lá atrás, na carteira, sabíamos do alto risco existente nessa recomendação, mas eu precisava de alguma ação que se beneficiasse com a possível alta do dólar. Depois de ver esse resultado, acredito que mesmo os mais céticos começarão a montar posição nela. Vamos começar analisando a imagem abaixo e comparando a receita líquida e o volume de abates.

Fonte: Release 1T2020 Minerva Foods – BEEF3





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Na imagem, vemos que a companhia realizou um abate 15,9% menor na Divisão Brasil, e um abate 7,1% menor na Athena Foods (compreende as operações na Argentina, Uruguai, Colômbia e Paraguai). O volume total de vendas caiu, no total, de 293,1 mil toneladas para 254,5 mil toneladas, na comparação 1T2020 x 1T2019. Apesar disso, a receita bruta trimestral cresceu de R$ 3,975 bilhões para R$ 4,4 bilhões.

A companhia ainda gerou um Ebitda de R$ 381 milhões e um lucro líquido de R$ 271 milhões. Veremos mais adiante como a companhia conseguiu gerar um lucro líquido 11% maior que no 4T2019 mesmo com um Ebitda 36,8% menor. Mas, antes, vamos falar da relação de vendas entre mercado interno e exportação. O mercado externo foi responsável por 64,8% das receitas da Divisão Brasil, enquanto a Athena Foods teve 74,3% das suas receitas brutas advindas do mercado externo. Essa proporção já se mantém há alguns anos, mas em períodos em que há queda do dólar a companhia consegue direcionar um pouco mais para o Brasil, como mostra a imagem a seguir.

Fonte: Minerva Foods – BEEF3

Vemos que no período pós-impeachment (de 2016 a 2018), em que as projeções eram de crescimento do consumo interno com redução do dólar, a média em torno de 68% de receita para exportação cai para percentuais entre 59% e 63%. A margem bruta consolidada da BEEF3 reduziu-se de 22% no 4T2019 para 18% no 1T2020. Mas cresceu quando comparada aos 17,7% do 1T2019. O menor volume de abates e a sazonalidade maior do quarto trimestre faz a companhia conseguir diluir custos. A utilização da capacidade produtiva se reduziu muito neste trimestre, como mostra a imagem a seguir, mas vemos que mesmo com essa utilização atual em 71,3%, com o dólar no patamar atual, a companhia consegue gerar caixa livre positivo.





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Fonte: Release 1T2020 Minerva Foods

O que eu quero dizer é que a companhia já tem uma boa lucratividade, e, utilizando a capacidade produtiva, que está hoje ociosa, esse resultado pode crescer muito mais!

Mas por que o resultado irá crescer?

Porque a América do Sul está se tornando o principal player global de exportação de carnes bovinas do mundo todo. Apenas no 1T2020, para corrigir distorções de oferta e demanda, os Estados Unidos reabriram o mercado para a carne brasileira, a Rússia habilitou a carne da Colômbia para ser exportada para o país e a Arábia Saudita habilitou as carnes do Uruguai, Paraguai e Colômbia. Além disso, existe um mercado crescente na China de consumo após a gripe suína de 2019.

E o mais interessante é que a Minerva, junto com a Athena Foods, detém 19% das exportações que saem da América do Sul. Na Colômbia, esse número alcança 78%, e, no Paraguai, 44%.

Fonte: Release 1T2020 Minerva Foods





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Mas qual foi o segredo para que a Minerva Foods possa ter crescido o lucro frente ao 4T2019, contra a queda de Ebitda tão expressiva? A resposta é a política de hedge (proteção neste caso cambial) da empresa. A empresa fez uma proteção contra a alta do dólar sobre a variação de seus ativos e passivos que gerou um ganho adicional. O hedge cambial gerou um ganho adicional de R$ 891 milhões (mais de R$ 600 milhões com efeito caixa), enquanto as variações cambiais não caixa ocorridas na dívida foram de R$ 571 milhões. Dessa forma, a companhia gerou um ganho adicional de R$ 320 milhões. Excluindo esse ganho adicional, a companhia teria tido um resultado financeiro negativo em R$ 312 milhões e um pequeno prejuízo líquido menor que o do 1T2019, mas gerando caixa livre pelo nono trimestre consecutivo. Um grande problema recorrente da Minerva Foods é seu alto endividamento e, como a companhia é exportadora, tem grande quantidade de dívidas em moedas estrangeiras. A dívida total atualmente é de R$ 11,7 bilhões, sendo apenas 18,5% de curto prazo (vencimento nos próximos 12 meses) e, dessa dívida, R$ 9,85 bilhões estão em moeda estrangeira.

Fonte: Release 1T2020

Cabe ressaltar que a dívida cresceu muito pela alta do dólar, mas as disponibilidades em caixa também cresceram, porque estas também estão prioritariamente em dólar, incluindo os recursos captados na emissão de ações no 4T2019.





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Lembre-se de que nas disponibilidades ainda há R$ 600 milhões de variação caixa obtida com o hedge cambial citado anteriormente. Dessa forma, a dívida líquida subiu em relação ao 4T2019 de R$ 5 bilhões para R$ 5,4 bilhões. Uma alta importante, mas pequena se comparada ao tamanho do problema que estamos vivendo. O indicador dívida líquida/Ebitda subiu de 2,8x para 2,99x. A companhia, hoje, possui valor de mercado de R$ 6 bilhões; somado à dívida líquida de R$ 5,4 bilhões, temos um Enterprise Value de R$ 11,4 bilhões. O Ebitda atual da companhia é de R$ 1,8 bilhões nos últimos 12 meses. Isso nos dá um indicador de apenas 6,33x. Um indicador muito baixo para uma companhia que está em um possível crescimento forte de exportação e de utilização da capacidade produtiva – e ainda com possibilidade de futura abertura de capital da Athena Foods. Se a Minerva fosse negociada a 7,5x Ebitda projetado de R$ 2 bilhões para o final de 2020, o Enterprise Value seria de R$ 15 bilhões. Dívida líquida de R$ 6 bilhões e valor de mercado de R$ 9 bilhões. Preço justo atual de R$ 18,53. Recomendação de compra com margem de segurança até R$ 15,00. A redução de 7% se deu pelo aumento do risco atual. Antes, eu projetava um EV/Ebitda de 8,0x, e, agora, de 7,5x. Aumento de percentual para entre 2% e 4%.





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Nesta semana a carteira Dica de Hoje Ações valorizou 6,17% enquanto o Ibovespa subiu 6,87%. A carteira foi puxada por três ações que subiram mais de 15% cada uma. Minerva Foods (BEEF3), como falamos anteriormente, depois de apresentar um bom resultado, subiu 21,03%. Randon RAPT3 teve uma alta de 17,73%, enquanto Trisul cresceu 15,79%. Apesar da forte alta no Índice, tivemos quatro posições que trouxeram retornos negativos na semana. O IVVB11, caindo 1,25%, mostrando mais uma vez a sua descorrelação e como está sendo interessante como proteção. Além dele, caiu Hypera (HYPE3), com queda de 3,1%, Engie (EGIE3), com -0,49%, e Fleury (FLRY3), com baixa de 1,73%. Coincidentemente, as ações de risco baixo da carteira. Eu realmente notei isso. Nessa semana, as ações ruins em termos de fundamentos do índice Ibovespa tiveram fortes altas e, além disso, ações exportadoras. Via Varejo subiu 23,7%; CSN, 21,7%; Marfrig e JBS acompanharam a alta que vimos com Minerva na carteira. Suzano subiu 10%; Klabin, 7%; e Cogna, 8%. Trisul pagou a primeira metade de dividendos que foram provisionados na semana passada. R$ 0,107171063 por ação. Na nossa carteira são R$ 428,68. MDIA3 pagou R$ 0,250737463 por ação, que havia sido provisionado no dia 31/12/2019. Na nossa carteira, corresponde a R$ 106,56. Atenção na semana que vem, caso a Petrobras tenha outra alta forte. Com o retorno da população mundial ao trabalho, o petróleo deve voltar a ser consumido e o preço deve voltar a subir. Ocorrendo uma alta em que a ação passe de R$ 20,00, podemos soltar um relatório para realizar a venda antecipada das opções de compra. PETR4 – Petrobras divulgou seu Relatório de Produção e Vendas. Os efeitos negativos da recessão global provocada pela crise de saúde pública não chegaram a impactar de forma substancial a performance da produção e vendas no 1T20. A produção, por exemplo, comparada ao mesmo trimestre de 2019, representou aumento de 14,6%.


https://apicatalog.mziq.com/filemanager/v2/d/25fdf098-34f5-4608-b7fa-17d60b2de47d/15e6028b-bc1a-d79c-9fe4-f0a3839935dc?origin=2




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É importante salientar que no 4T2019 a Petrobras teve um aumento expressivo da sua produção após o ramp-up de produção de algumas novas plataformas. Apenas para exemplificar, a plataforma P-77, no Campo de Búzios, alcançou uma capacidade de produção de 150 Mbpd (milhares de barris por dia) em menos de um ano. Apenas essa P-77, em 10,4 meses já produz cinco vezes mais que a PetroRio, por exemplo.

Fonte: Petrobras

O impacto maior ocorreu nas vendas. Assim como no mundo todo, devido à redução do consumo promovida pelo lockdown, e devido à redução brusca dos preços do petróleo, a Petrobras vendeu menos do que no trimestre anterior.

Fonte: Petrobras

No mercado interno, vemos que houve uma redução de vendas de 5,4%, na comparação 1T2020 x 1T2019 – e estamos falando de um período de quarentena que se iniciou nas principais cidades apenas no dia 14/03/2020.





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Em 17 dias de redução de vendas, o percentual caiu 5,4% no mercado interno, o que, para mim, de certa forma foi surpreendente. A queda foi puxada pelas reduções de dois dígitos do consumo de gasolina, diesel e QAV (Querosene de Aviação) – 14,3%, 12,6% e 11,1% respectivamente. A redução de vendas no mercado interno foi compensada pelo aumento de vendas no mercado externo, que registrou aumento de 34%, alcançando uma venda diária superior a 1,1 milhão de barris. As exportações de óleo bateram recorde também. Na minha visão, embora o preço do petróleo tenha baixado muito, o que certamente irá afetar o resultado financeiro da Petrobras, essa migração para venda no mercado externo será interessante, porque na conversão de valores para o real, ela se beneficiará do dólar mais alto, e com isso conseguirá atenuar a redução do preço do barril do petróleo.

Resumo

● Nenhuma compra e nenhuma venda

● Pagamento de dividendos de Trisul e JCP de M. Dias Branco no dia 30/04/2020

● Mudança nos preços justos de NEOE3 e BEEF3

● Mudança no percentual de BEEF3





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Foi um mês bastante positivo, com alta na carteira superior a 10%.

Relembro que a carteira possui um aporte anual em outubro de cada ano no valor de R$ 50.000,00. Se o Ibovespa cair abaixo de 60.000 pontos, esse aporte será antecipado.

Os dados ao lado são os preços médios das diversas compras sem nenhum ajuste de proventos pagos, da forma como é pedido na Declaração de Imposto de Renda.





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Elaborado por Dica de Hoje Research

Carteira – Considera a valorização incluindo dinheiro em caixa rendendo 0%.

Carteira investida – Considera apenas os ativos investidos em ações ou opções. Abraços. E bons investimentos.





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Disclosure

Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri CNPI 1810, este relatório é de uso

exclusivo de seu destinatário.

Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI das

empresas analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação.

As opiniões aqui expressas estão sujeitas a mudanças por se tratarem de estimativas baseadas

em fundamentos e projeções de futuro que podem ou não ocorrer.

Este relatório não representa oferta de negociação de valores mobiliários ou de outros

instrumentos financeiros.

As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o

debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários devem, portanto,

desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com as próprias pernas” e

ter bom senso).

Informações adicionais sobre quaisquer sociedades, valores mobiliários ou outros

instrumentos financeiros aqui abordados podem ser obtidas mediante solicitação, e serão

arquivadas por 5 anos conforme determinação da CVM.

O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Instrução CVM

nº 598/18, que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente a

sua opinião pessoal e foram elaboradas de forma independente.

O analista informa que possui posições compradas em BEEF3, CARD3, VALE3, MDIA3, ITSA4,

DIRR3, PRIO3, FLRY3, CRFB3, PETR4, TRIS3, JHSF3, RDNI3 e EGIE3 que foram abordadas neste

relatório, o que pode gerar algum conflito de interesses.

O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo

cumprimento da Instrução ICVM 598.





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