Curso: Administração Disciplina : Mercado de Capitais Turma: 8º.Semestre

Apostila

Ativos Monetários e Intermediação Financeira

2008.2

1 – A ECONOMIA E O MERCADO DE CAPITAIS

“Todas as pessoas sabem que a civilização moderna é fortemente baseada na especialização e nas trocas e que a moeda, indispensável como medida de valor e meio de pagamento, é o instrumento que viabiliza a ordem econômica e social. Mas a moeda é muito mais que um meio passivo que facilita a comparação de valores e o sistema de trocas. Muito mais do que um simples lubrificante da máquina econômica, ela tem grande importância na regulação da atividade econômica e na ordem social. A estabilidade, a eficiência e o crescimento dependem de uma equilibrada interação entre os setores real e monetário da economia”. (Eugene S. Klise)

Os denominados ativos monetários constituem apenas uma parcela dos ativos de uma economia moderna. Definida de modo restrito e convencional, a moeda representa, na maior parte dos países, uma parcela reduzida dos ativos financeiros como um todo – algo em torno de 30%, ou menos. Não obstante, a manutenção de saldos monetários pelos agentes econômicos e sua velocidade de circulação são fatores de alta importância para o equilíbrio da economia como um todo. Elas dependem da oferta monetária e da regulação da liquidez pelas autoridades monetárias.

A oferta monetária é primariamente derivada da variação nominal do meio circulante, definida sob o controle das autoridades monetárias. Mas depende também do processo de multiplicação de seu componente escritural, que se desencadeia no sistema bancário. As operações ativas dos bancos comerciais têm o poder de multiplicar a base monetária. Caso inexistissem freios institucionais para esse processo multiplicador, os meios de pagamento poderiam elevar-se a níveis que comprometeriam a própria estabilidade do valor da moeda e da economia como um todo. Daí porque o controle da oferta monetária não se limita ao processo primário de emissão de moeda manual. Ele se estende ao processo de multiplicação da moeda escritural. E a procura por moeda, que complementa o processo de manutenção e giro de saldos monetários, é também influenciada por variáveis controladas pelas autoridades monetárias e por outros fatores que definem o comportamento dos agentes econômicos.

1.1 – Ativos financeiros monetários e quase-monetários Após determinado período de participação efetiva nos processos econômicos de produção, de apropriação de rendas e de acumulação, os agentes econômicos passam a dispor de um conjunto de ativos dotados de valor. Esses ativos estão correlacionados com dois grandes setores em que a economia se desdobra: o real e o financeiro. No primeiro, são produzidos, consumidos e acumulados os ativos reais. No segundo, são custodiados e intermediados os ativos financeiros.

É de referir que essas duas formas de ativos diferenciam-se ainda por dois atributos:

a) Os rendimentos que proporcionam a seus detentores.

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b) Os graus de liquidez de que são dotados.

Os ativos reais, ainda que sujeitos às incertezas do ambiente econômico em que são gerados e transacionados, podem proporcionar rendimentos a seus detentores ou, então, atender à satisfação direta de necessidades individuais e sociais. Além desses atributos, esses ativos também possuem determinados graus de liquidez, dados pela capacidade que cada um deles tem em se transformar em moeda. A diversidade da liquidez dos ativos reais é decorrente de vários fatores, como sua essencialidade para o processo de produção ou para o atendimento de necessidades de consumo, seu valor de mercado ou a existência ou não de constrangimentos legais que podem interferir em seu valor de troca.

Já os ativos financeiros são dotados de atributos bem diferentes. Primeiro, eles não satisfazem a nenhuma necessidade de forma direta: são utilizados como meios para aquisição de bens e serviços que atenderão às necessidades a que se destinem. Segundo, eles geralmente têm graus de liquidez superior à da maior parte dos ativos reais. Terceiro, embora não em sua totalidade, eles podem proporcionar rendimentos a seus detentores – e rendimentos fixos, menos expostos aos riscos e incertezas que marcam o setor real da economia. Por fim, uma parte dos ativos financeiros, a moeda corrente, é a própria expressão da liquidez.

No tocante aos rendimentos que proporcionam e aos graus de liquidez, os ativos financeiros subdividem-se em monetários e não monetários. E os não monetários, quando dotados de liquidez próxima à da própria moeda, são considerados quase-monetários.

Os ativos financeiros que proporcionam rendimentos são considerados não monetários. Definem-se pelas aplicações dos agentes econômicos em títulos de renda fixa ou variável, de emissão do governo ou do próprio sistema financeiro, com os quais são captados recursos de agentes superavitários para o financiamento de operações de crédito. Os rendimentos que esses ativos proporcionam correspondem aos juros passivos pagos ou repassados pelos intermediários financeiros. Esses ativos podem ser dotados de alta liquidez. Alguns são facilmente transferíveis ou resgatáveis. Praticamente, são quase líquidos. Assim, são quase-monetários.

Todavia, existe uma parte dos ativos financeiros que não proporciona rendimentos a seus detentores. É a constituída pelos ativos monetários. Eles não proporcionam quaisquer formas de renda, pois não estão aplicados. São ativos prontos, disponíveis, que se mantêm em sua forma líquida. Têm, assim, liquidez absoluta. Conceitualmente, representam os estoques de meios de pagamento dos agentes econômicos. São a liquidez por excelência.

Desta forma, resumidamente:

a) Os ativos reais proporcionam rendimentos, ainda que incertos. Satisfazem diretamente a necessidades de produção, de consumo ou de acumulação. Mas a sua liquidez varia de caso a caso.

b) Os ativos financeiros não atendem diretamente a necessidades. Parte deles pode proporcionar rendimentos, desde que aplicada no sistema de intermediação. Mas o que mais os caracteriza é a liquidez. Subdividem-se em monetários e não monetários. Os primeiros têm liquidez absoluta. Os segundos podem ter liquidez tão alta que se consideram quase-líquidos. Ou quase-monetários.

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Segundo os conceitos adotados, os ativos financeiros monetários são uma parcela dos ativos financeiros totais que possuem um conjunto de características especiais de diferenciação:

a) Têm liquidez absoluta.

b) Não proporcionam rendimentos a seus detentores.

c) São empregados como meios de pagamento.

Assim, verificamos que apenas dois ativos financeiros preenchem as três condições acima: o papel-moeda em poder do público e os depósitos a vista no sistema bancário.

A parcela do papel-moeda emitido que se encontra sob a forma de encaixe do sistema bancário, embora esteja em circulação, não preenche as condições convencionadas. Com efeito, esta parcela representa uma reserva técnica que confere liquidez aos bancos, para que possam corresponder aos saques de seus clientes. Mas os depositantes, efetivamente, contam é com o total de seus depósitos a vista como meios de pagamento, somados, obviamente, aos saldos de papel-moeda que se encontram em seu poder. Além dos encaixes bancários, todos os demais ativos financeiros também não preenchem as três condições citadas. Eles proporcionam rendimentos a seus detentores – e a moeda, por definição, não. Além disso, não obstante possam ter, como de fato têm, alta liquidez, esta não é absoluta: para se transformarem em meios de pagamento, cada um deles precisa ser resgatado e transformado em moeda convencional – papel-moeda ou depósitos a vista.

Diferentemente do que ocorre com os ativos financeiros não monetários ou quase-monetários, os monetários têm liquidez absoluta. Sua função não é a de proporcionar rendimentos a seus detentores, mas a de ser por estes usados como meios de pagamento. Por esta razão é que as expressões meios de pagamento e ativos monetários são equivalentes. Os ativos financeiros não-monetários não são meios de pagamento, embora possam constituir reservas com as quais seus detentores contam para liquidarem transações que tenham realizado no passado. No entanto, para tal, na data em que terão de realizar a liquidação, eles darão baixa na aplicação financeira correspondente, transformando-a em disponibilidades monetárias para os pagamentos devidos, sob a forma de papel-moeda ou de depósitos a vista no sistema bancário.

Como, no Brasil, os bancos comerciais públicos e privados, as caixas econômicas e os bancos múltiplos podem captar depósitos a vista, consideram-se como ativos financeiros monetários:

a) O papel-moeda e as moedas metálicas divisionais em poder do público.

b) Os depósitos a vista nos bancos comerciais públicos e privados; os depósitos a vista nas caixas econômicas e os depósitos a vista nos bancos múltiplos.

O papel-moeda em poder do público corresponde ao conceito de moeda manual. Os depósitos a vista em todas as instituições bancárias correspondem ao conceito de moeda escritural ou moeda bancária. Destas duas formas de meios de pagamento, a preferência do público geralmente recai sobre a escritural, pelas seguintes razões:

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a) Segurança. Os depósitos a vista são menos passíveis de perdas e roubos, em comparação à moeda corrente.

b) Facilidade de manejo. O instrumento de manejo da moeda escritural, o cheque, é mais facilmente utilizável, especialmente em transações de elevado valor.

c) Contabilização e comprovação. Os pagamentos por meio de cheques facilitam a contabilização e a comprovação da operação liquidada.

d) Obtenção de créditos. Os bancos consideram os saldos médios dos depósitos a vista como importante elemento para concessão de empréstimos e financiamentos a seus detentores.

1.2 – Medição da oferta monetária

Conforme os conceitos desenvolvidos até aqui, consideramos a moeda como a liquidez por excelência. E os demais ativos financeiros como quase-líquidos, o que justifica a denominação usual de ativos quase-monetários.

Em seu conceito restrito, definido pelo papel-moeda e pelas moedas metálicas, os meios de pagamento são os únicos ativos a que podemos atribuir a expressão liquidez absoluta. Todos os demais, financeiros ou reais, têm liquidez relativa: um atributo que se define a partir da facilidade que seus detentores encontram para convertê-los em moeda.

Os ativos monetários são os únicos que podem ser imediatamente convertidos, na medida do seu valor legal, em quaisquer outros bens ou serviços disponíveis no mercado. A moeda manual tem poder liberatório e curso forçado. Pelas garantias de que está cercada, nenhum agente econômico pode recusar sua aceitação como meio de pagamento ou de liquidação de transações. De outro lado, a moeda escritural, embora não tenha poder liberatório e curso forçado, constitui uma ordem de pagamento a vista, podendo, dessa forma, desde que esteja provida de fundos, ser transformada, contra apresentação, em moeda manual. Assim, seu grau de liquidez está bastante próximo à máxima liquidez da moeda manual.

Levando-se em consideração seus graus de liquidez, são encontrados porém outros ativos financeiros que se aproximam bastante da liquidez dos estoques convencionais de moeda. São ativos que não integram o meio circulante nem se podem considerar como ordens de pagamento a vista. Todavia, desde que possam ser facilmente transferíveis, negociáveis ou resgatáveis, monetarizam-se com tal rapidez que se consideram muito próximos da moeda, pelo menos quanto à liquidez, um de seus atributos essenciais.

Os agregados monetários de maior relevância conceitual são:

a) O meio circulante. É constituído por espécies, fisicamente dadas, resultantes de processos industriais de impressão ou de cunhagem, que instituições como a Casa da Moeda fornecem aos bancos centrais. A expressão meio circulante é assim empregada para designar moeda em espécie: papel-moeda impresso e moedas cunhadas.

b) Papel-moeda emitido. Por convenção, não se usa a expressão papel-moeda e moedas metálicas divisionais emitidas, mas simplificadamente apenas papel-moeda

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emitido. Trata-se do valor agregado que resulta da totalização do meio circulante, expresso nominalmente. É, como os demais agregados monetários, uma variável-estoque que indica o valor nominal do meio circulante.

c) Papel-moeda em circulação. É, também, uma expressão simplificada, que engloba todas as espécies emitidas do meio circulante. É calculado a partir do papel-moeda emitido, menos o que permanece no caixa forte do banco central. É, assim, a parcela do papel-moeda emitido que foi efetivamente posta em circulação.

d) Papel-moeda em poder do público. A palavra público, em economia monetária, exclui as instituições bancárias que fazem parte do sub-sistema de intermediação financeira; inclui as instituições financeiras não-bancárias e todos os demais agentes econômicos do setor real da economia (governo, empresas e unidades familiares). Os estoques de papel-moeda em poder do público excluem, portanto, dos estoques em circulação, a parcela que é mantida em caixa pelo sistema bancário. Este agregado é também denominado moeda manual.

e) Depósitos a vista no sistema bancário. Denomina-se também moeda escritural. Trata-se de um agregado que apresenta uma característica de altíssima relevância para a regulação da liquidez da economia como um todo. Ele possui alto poder de expansão. Pode-se dizer que a maior parte dos saldos dos depósitos a vista são criados pelas operações ativas dos bancos. Não têm existência física. Quanto a este aspecto, são diametralmente opostos aos demais agregados monetários.

Conceitualmente, o sistema bancário é constituído pelas instituições de intermediação financeira que captam depósitos a vista. O sistema não-bancário opera apenas com outras formas de captação, os chamados ativos quase-monetários. Os bancos de desenvolvimento e os de investimento são exemplos de instituições não-bancárias, embora tenham em sua denominação usual o substantivo banco. As financeiras também são instituições não-bancárias, apesar de bancarem os dispêndios de consumo ou de investimento de agentes financeiros deficitários. Também são não-bancárias as associações de poupança e empréstimo e as sociedades de crédito imobiliário. Esta distinção é de alta relevância em economia monetária. Por duas razões:

a) Os depósitos a vista integram o conceito convencional de meios de pagamento . Seus saldos são considerados tão líquidos quanto a própria moeda manual.

b) Os depósitos a vista são caracterizados por seu auto-poder de expansão. Constituem uma categoria de ativos monetários que tem o poder de multiplicar a base monetária. De outra forma, podemos afirmar que as instituições bancárias têm o poder de criar uma das formas convencionais de moeda: a escritural.

Como visto anteriormente, os encaixes técnicos dos bancos não fazem parte dos agregados monetários convencionais. Eles constituem uma parte dos depósitos que é voluntariamente esterilizada pelos próprios bancos. São todavia necessários para que os bancos possam atender aos saques de seus depositantes ou então cobrir perdas nas câmaras de compensação. O nível desses encaixes é geralmente baixo e é definido pela experiência operacional dos próprios bancos. Geralmente, oscilam entre 5 e 10% dos depósitos a vista.

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Adicionalmente à esterilização voluntária dos depósitos a vista, os bancos centrais exigem que os bancos realizem recolhimentos compulsórios, em espécie monetária. Esses recolhimentos são usualmente impostos aos bancos através de uma taxa aplicada à média diária dos saldos dos depósitos a vista. Eles representam uma esterilização adicional, geralmente superior à voluntária. E têm três finalidades:

a) Controlar a massa de crédito concedida pelas instituições bancárias.

b) Manter em poder do banco central um volume de reservas em caixa capaz de garantir a liquidez dos sistema como um todo e lastrear uma de suas funções mais importantes, a de atuar como banco dos bancos.

c) Controlar a expansão ou a redução dos meios de pagamento, pela redução ou expansão do impacto do efeito multiplicador da moeda escritural.

1.3 – Interação da oferta e da procura por moeda

A taxa real de juros, variável-chave de conexão dos setores monetário e real da economia, é fortemente influenciada pela oferta monetária: quando restritiva, expande-se; quando expansionista, contrai-se. O aumento ou a redução da taxa de juros transmite-se para o setor real da economia, impulsionando ou não os fluxos reais, externos e internos, de consumo e de acumulação. Mas os efeitos dos juros não se propagam apenas sobre o setor real. Eles também têm efeito sobre o setor monetário, como um dos mais importantes fatores condicionantes da procura por moeda. A expressão procura por moeda parece estranha à primeira vista. Pode aparentar até mesmo uma aberração conceitual, haja vista que a moeda não satisfaz diretamente a qualquer necessidade. É apenas um meio através do qual os agentes econômicos acessam os bens e serviços que atendem, estes sim, a suas necessidades de consumo e de acumulação. Todavia, justamente por ser um meio de acesso a outras formas de riqueza ou de satisfação de necessidades, a moeda é estocada pelos agentes econômicos. Além disso, como a moeda é a liquidez por excelência, a retenção de saldos monetários é também uma forma de riqueza. Daí admitir-se que há motivos para uma procura por moeda, irmã gêmea da preferência pela liquidez. Assim, são expressões equivalentes: retenção de saldos monetários, preferência pela liquidez e procura por moeda.

A procura por moeda é definida por três motivos:

a) Motivo transação. A moeda é uma provisão temporal de poder de compra. Todos os agentes econômicos a empregam como meio de pagamento. A procura por moeda que atende às finalidades transacionais é uma função da renda agregada.

b) Motivo precaução. A retenção de saldos precaucionais de moeda é destinada a atender às incertezas do futuro. Este componente da procura por moeda é também função da renda agregada.

c) Motivo especulação. Os agentes econômicos mantêm ainda saldos monetários na expectativa de ganhos especulativos, com a compra de ativos reais e financeiros. A maior parte dos saldos monetários retidos para finalidades especulativas é derivada direta das expectativas de variação futura das taxas de juros.

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Além do nível da renda agregada e das taxas de juros, outros fatores influenciam a procura por moeda. Os de maior relevância são:

a) Expectativas quanto à variação futura dos preços.

b) Graus de incerteza quanto ao futuro da economia, envolvendo os suprimentos, os padrões e a regularidade do abastecimento, a ocorrência ou não de crises e de perturbações da ordem político-institucional estabelecida.

Submetidos a este conjunto de fatores, os agentes econômicos mantêm uma parcela de seus fluxos de rendimentos e de seus estoques de riqueza sob a forma de ativos monetários. Contudo, como os ativos monetários, por definição, não proporcionam quaisquer formas de rendimentos, sua retenção implica custos de oportunidade, tanto mais altos quanto maiores forem os estoques monetários e quanto mais atraentes forem os níveis de rendimentos proporcionados por outras formas de riqueza, financeiras e reais.

A maior ou menor procura por moeda determina outro conceito relevante: o da velocidade de circulação da moeda. Trata-se de uma medida que se estabelece em relação à renda dos agentes econômicos e que é fortemente influenciada pelo conjunto dos custos de oportunidade de retenção de saldos monetários, especialmente as expectativas de variação futura dos preços.

Obviamente, quanto mais altos os custos de oportunidade de retenção de saldos monetários, tanto menor será a preferência pela liquidez revelada pelos agentes econômicos. As circunstâncias que definem o comportamento do público em relação à procura por moeda podem estabelecer-se tanto no setor financeiro, quanto no setor real da economia. No setor financeiro, o nível real dos juros praticados pelas instituições financeiras em suas operações passivas, é um dos mais relevantes fatores que determinam a preferência do público pelas diferentes formas de ativos financeiros, monetários e quase-monetários. No setor real, as expectativas quanto à variação futura dos preços são um dos mais importantes fatores de condicionamento da retenção de saldos líquidos. Quanto maiores forem os índices de variação inflacionária dos preços, tanto menor será a predisposição do público em manter saldos líquidos. A depreciação esperada do valor da moeda em relação aos ativos reais impulsiona a velocidade de sua circulação: os agentes econômicos querem ficar livres da moeda, adquirindo ativos reais. A circulação da moeda se acelera. Cai a preferência pela liquidez. Os encaixes monetários médios dos agentes econômicos se reduzem.

Em termos agregados, a velocidade-renda de circulação da moeda resulta do comportamento médio ponderado de todos os agentes econômicos: quando as condições prevalecentes não implicam altos custos de oportunidade de retenção de saldos monetários, os encaixes médios de moeda tendem a ser mais altos, em relação à renda e ao produto agregados, comparativamente ao que ocorre quando as condições vigentes levam os agentes a se desfazerem de seus ativos monetários tão rapidamente quanto seja possível. Em casos extremos, a preferência pela liquidez pode transformar-se em aversão pela liquidez.

A forma usual de se medir a velocidade de circulação da moeda, V, é pelo coeficiente da divisão do PIB pelo estoque de moeda mantido pelo público:

V = PIB / M

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Quanto menor o valor de V, maior a retenção de moeda em relação à oferta agregada de bens e serviços: a velocidade com que os agentes econômicos se desfazem de seus ativos líquidos é, neste caso, baixa. Já elevados valores de V indicam que os saldos monetários mantidos pelo público são baixos em relação aos bens e serviços produzidos: neste caso, é baixa a preferência pela liquidez e os agentes econômicos imprimem alta velocidade nas trocas de moedas por outras formas de ativos.

2 – A intermediação financeira

“Toda e qualquer economia, para sua sobrevivência, necessita uma superestrutura de instrumentos financeiros, coexistindo e interagindo com uma infra-estrutura de riqueza real. A intermediação financeira cumpre a importante tarefa de canalizar e transformar os recursos de poupança em investimento. Quanto mais desenvolvido o estágio de intermediação, maior tende a ser a formação de capital e mais eficiente a alocação de recursos. Embora seja difícil estabelecer precisamente a direção de casualidade desse processo, à medida que a renda e a riqueza aumentam, o tamanho e a complexidade da superestrutura financeira tendem também a crescer. O desenvolvimento econômico e o financeiro são interdependentes e complementares”. (Cláudio Roberto Contador)

2.1 – A intermediação financeira

A intermediação financeira designa uma categoria diferenciada de serviço, integrada às atividades terciárias de produção, prestada por uma categoria também diferenciada de agentes econômicos – os intermediários financeiros. Não obstante as instituições que compõem o sistema financeiro façam parte do quadro de agentes econômicos, como empresas processadoras de serviços, elas atuam em um setor que apresenta um conjunto de características diferenciadoras dos demais setores produtivos, quanto a suas operações, quanto à tipologia de seus mercados e ainda quanto aos tipos de ativos que movimentam – o setor financeiro.

Deste ponto de vista, na linguagem usual da economia, o setor financeiro diferencia-se do setor real em vários aspectos. As expressões setor financeiro e setor real indicam duas diferentes áreas de interesse em economia. É no âmbito do setor real que se realizam as operações de geração de bens (produtos tangíveis) e de serviços não financeiros (produtos intangíveis, como comunicações, transportes, comércio). Já no âmbito do setor financeiro realizam-se operações relacionadas à custódia, à intermediação, à compensação e à liquidação de ativos considerados “não reais”, como a moeda, os títulos de crédito, as ações que representam quotas-partes das empresas e outros papéis negociáveis em segmentos específicos de mercado.

Os setores real e financeiro: características diferenciadorasSETOR REAL SETOR FINANCEIRO

Gera produtos tangíveis (bens) e intangíveis (serviços) Gera apenas produtos intangíveis (serviços de intermediação financeira)

O valor adicionado resulta, preponderantemente, de cinco categorias de processos produtivos: Extração

O valor adicionado resulta, preponderantemente, de quatro categorias de operações: Custódia

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Transformação Construção Movimentação Comercialização

Intermediação Compensação Liquidação

Segmenta-se segundo ramos de atividade e gêneros de produtos gerados

Segmenta-se segundo mercados, definidos por tipos de ativos, operações, prazos e fins a que se destinam

Movimenta produtos destinados a duas categorias finais de uso: Formação de capital Consumo

Movimenta ativos financeiros, monetários e não-monetários, para três finalidades: Liquidação de transações Manutenção precaucional de reservas Aplicações especulativas

Predominantemente, os agregados do setor real são variáveis-fluxo

Predominantemente, os agregados do setor financeiro são variáveis-estoque

A existência da intermediação financeira pressupõe pelo menos três precondições:

a) Maturidade e desenvolvimento do sistema econômico: a superação de estágios primitivos de escambo e de outras formas de troca sem intervenção monetária.

b) Existência de agentes econômicos superavitários e deficitários, respectivamente dispostos a ofertar e a procurar por excedentes financeiros, assumindo os riscos e os custos envolvidos.

c) Criação de bases institucionais para a operação de intermediários financeiros.

Em economias de estágios não primitivos, em que as trocas se realizam com intervenção de instrumentos monetários, os agentes econômicos podem estar em três situações:

1) Orçamentos e dispêndios efetivos equilibrados. Os fluxos totais de dispêndios correntes e os planejados para o futuro são rigorosamente iguais aos fluxos totais de rendas. Tanto o consumo quanto a acumulação de capital são financiados “internamente”, por recursos próprios.

2) Orçamentos e dispêndios efetivos superavitários. Os fluxos totais de dispêndios correntes e os planejados para o futuro são inferiores aos fluxos totais de rendas. Configuram-se situações atuais ou futuras de superávit de caixa, traduzidos por excedentes financeiros.

3) Orçamentos e dispêndios efetivos deficitários. Os dispêndios correntes e os planejados superam as disponibilidades atuais e futuras. Configuram-se situações de déficits de caixa, que podem levar à procura por operações financeiras de repasse de recursos. O financiamento do déficit se dará “externamente”.

O papel exercido pelos intermediários financeiros é justificado pelos benefícios privados e sociais decorrentes. Os geralmente aceitos são:

a) Canais permanentes. A qualquer momento, qualquer agente econômico encontra no setor financeiro canais abertos para a negociação de operações ativas e passivas. Com a intermediação financeira, eliminam-se os inconvenientes dos financiamentos “diretos”, que pressupõem, caso a caso, o encontro de dois agentes econômicos não financeiros em condições opostas de liquidez e com interesses que se ajustam perfeitamente.

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b) Especialização. Dadas as incertezas que cercam a realidade econômica, exige-se de agentes deficitários ou superavitários capacidade de previsão e de julgamento, requeridas tanto para operações ativas, quanto para passivas. A administração de excedentes poderá ser mais bem conduzida por agentes especializados. E a filtragem de operações de crédito também. Os agentes que operam no setor real da economia podem não ser dotados das capacidades exigidas para decisões financeiras que complementem adequadamente seus negócios e transações.

c) Diluição de riscos. O custo das operações financeiras deve cobrir não apenas os riscos inerentes às intenções e às possibilidades futuras de liquidação dos mutuários, mas também os decorrentes de contingências, como desastres, crises, insucessos e outros infortúnios. Como o processo de intermediação abrange grande número de agentes, estendendo-se por diferentes regiões e atendendo a atividades diversificadas, os riscos diluem-se e os custos operacionais reduzem-se, notadamente quando prevalecem estruturas de mercado competitivas no setor financeiro.

d) Ganhos de eficiência. As operações regulares do setor financeiro podem conduzir a ganhos sociais de eficácia alocativa. Os recursos captados por intermediários financeiros tendem a ser canalizados para atividades produtivas, com base em critérios comparativos de rentabilidade e de retorno. Os projetos de investimento, candidatos a financiamento, ao passarem pelo filtro do sistema financeiro, cercam-se de maior proteção, quanto à avaliação de seus custos e benefícios sociais.

e) Sustentação e expansão de fluxos reais. A intermediação financeira fomenta os fluxos reais e atua como coadjuvante na sustentação do emprego e das atividades produtivas. Excedentes de agentes superavitários, quando não recanalizados para o setor real, deprimem os fluxos de dispêndios e de produção. Quando convertidos em operações de crédito, para o processamento produtivo, para o consumo ou para a formação de capital, ampliam os fluxos agregados, integrando-se nos processos de manutenção e crescimento das atividades econômicas como um todo.

Pelos efeitos que a intermediação financeira exerce sobre o setor real da economia, há evidências empíricas de que os padrões e os estágios de desenvolvimento econômico das nações são fortemente correlacionados com os do desenvolvimento dos seus sistemas financeiros.

Existem demonstrações de que, à medida que aumenta a renda e a riqueza de uma economia, tende também a evoluir a estrutura da intermediação financeira. É até mesmo difícil estabelecer o que vem primeiro: se é o desenvolvimento do processo de intermediação financeira que puxa o setor real, impulsionando o crescimento da economia como um todo e os padrões de seu desenvolvimento empresarial, ou se é o desenvolvimento dos negócios no setor real da economia que pressiona por maior sofisticação e desempenho do setor de intermediação financeira.

2.2 – Alterações institucionais dos mercados financeiros internacionais

Desde o início da década de 1960, os mercados financeiros de todo o mundo estão ficando cada vez mais interligados. Os investidores expandiram seus horizontes, procurando diversificar em ativos estrangeiros. Em especial, os investidores institucionais, tais como companhias de

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seguros e fundos de pensão, voltam-se cada vez mais para o investimento em ativos estrangeiros. Os investidores individuais também seguem essa tendência. Os tomadores de financiamentos também se voltam para o exterior. Corporações, e mesmo governos, têm recorrido cada vez mais aos mercados externos para obter financiamento, emitindo títulos vendidos a investidores estrangeiros.

Como parte dessa tendência, as instituições financeiras abandonaram o confinamento prévio aos mercados domésticos de capitais e voltaram-se cada vez mais à arena internacional. Muitos bancos fincaram o pé nos mercados estrangeiros. Em 1960, apenas oito bancos americanos tinham filiais no exterior, com ativos de menos de US$ 4 bilhões. Em 1988, esse número subiu para mais de duzentos bancos, com ativos de aproximadamente US$ 500 bilhões. Um número parecido de bancos estrangeiros operava nos Estados Unidos com mais de seiscentos escritórios. A globalização dos mercados financeiros internacionais é resultado de muitos fatores, entre os quais o volume cada vez maior do comércio internacional, os avanços tecnológicos e a desregulamentação das transações entre fronteiras. No período de 1960-1990, o comércio internacional cresceu mais rapidamente que a produção mundial. Entre 1964 e 1985, o valor em dólares do comércio internacional cresceu a uma taxa média anual de 12,4%, enquanto o valor em dólares da produção mundial cresceu a uma taxa anual de 10,4%. A maior abertura do comércio exigiu mais serviços financeiros e financiamentos internacionais. Contudo, o crescimento do comércio internacional, por si só, não pode explicar a expansão espetacular das transações financeiras internacionais. O financiamento bancário internacional aumentou em uma taxa média anual de cerca de 26% entre 1964-1985, duas vezes e meia mais que o aumento do produto mundial. O progresso tecnológico nas comunicações e o processamento de dados também foram fatores importantes para a expansão das transações financeiras internacionais.

Mesmo com esses avanços tecnológicos, os mercados financeiros mundiais não poderiam ter se desenvolvido tanto se não fosse a progressiva abertura e desregulamentação dos mercados domésticos para as transações financeiras internacionais. Entre 1870 e 1914, a “idade dourada do padrão-ouro”, o capital podia movimentar-se livremente entre as principais nações, relativamente sem nenhum tipo de controle. Depois da Primeira Guerra Mundial, e principalmente durante a Grande Depressão, a maioria das nações criou restrições à entrada de capitais, para combater a grande instabilidade monetária da economia mundial. Essas regulamentações foram gradativamente relaxadas no período pós-Segunda Guerra Mundial, mas os controles continuaram em vigor, de uma forma ou de outra, na maioria das nações industrializadas, nos anos 70, e em alguns países até o final da década de 80.

A partir de meados dos anos 70, a maioria das principais nações industrializadas deu início a um processo de eliminação de controles sobre os fluxos internacionais de capital, assim como dos controles sobre os fluxos internacionais de serviços financeiros. Os Estados Unidos, por exemplo, começaram nessa época a liberar o acesso de companhias estrangeiras ao mercado financeiro doméstico e a desregulamentar a concessão de empréstimos para o exterior de instituições financeiras americanas. Em 1978, permitiu-se que bancos estrangeiros entrassem no mercado americano em condições semelhantes às dos bancos domésticos, uma prática denominada tratamento nacional. Em 1988, havia mais de quinhentos bancos estrangeiros operando nos Estados Unidos, com mais de 20% do ativo total do sistema bancário.

Na Alemanha, havia controles de capital até meados dos anos 70. O direito de os estrangeiros investirem em bônus domésticos e nos instrumentos do mercado monetário estava

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restrito, assim como o pagamento de juros sobre depósitos bancários a não-residentes. Na década de 1970, essas restrições financeiras foram gradativamente abolidas. A desregulamentação de transações internacionais na França ganhou força na Segunda metade da década de 80. As restrições sobre repatriação de lucros foram abolidas, os controles cambiais foram reduzidos e o mercado de títulos foi reaberto e isento do imposto de 10%. A Inglaterra passou para a liberalização financeira internacional em 1979, quando removeu os controles cambiais sobre transações internacionais. Os mercados financeiros domésticos também foram desregulamentados na primeira metade da década de 1980, em um processo de atingiu o clímax em outubro de 1986. Uma liberalização geral dos mercados de capitais, chamada “Big Bang”, ocorreu nessa data e foi implementada pelo Financial Services Act. Como parte disso tudo, ocorreram mudanças importantes no mercado de ações, e permitiu-se que empresas estrangeiras expandissem suas atividades no mercado financeiro londrino.

O Japão realizou duas liberalizações financeiras amplas, uma em 1979-1980 e outra a partir de 1984. Até o fim dos anos 70, ainda havia muitas barreiras ao fluxo internacional de capitais. Em 1979, uma mudança de política permitiu que não-residentes mantivessem ativos financeiros japoneses nominados em ienes, incluindo bônus, certificados de depósitos e títulos de curto prazo. Uma nova rodada de liberalização começou em 1984, desta vez visando à saída de capitais em vez de a entrada. As novas medidas incluíam a redução das restrições dos bancos japoneses aos empréstimos para o exterior, redução de restrições a empresas estrangeiras que queriam financiamento em ienes no mercado japonês e a liberalização dos investimentos estrangeiros por investidores institucionais japoneses, como fundos de pensão e companhias de seguros.

Mais recentemente, o acordo de livre comércio entre os Estados Unidos e o Canadá, que entrou em vigor em janeiro de 1990, promoveu a liberalização financeira entre os dois países. De fato, as negociações foram realizadas em um ambiente de rápido crescimento da atividade financeira entre os dois vizinhos. Como parte do acordo, o Canadá compromete-se a eliminar vários tetos sobre propriedade, crescimento de ativos e participação acionária aplicados a empresas estrangeiras, especialmente do setor financeiro. As nações em desenvolvimento também têm sido parte do impulso para a liberalização do mercado de capitais. Muitos países incentivaram a entrada de capital estrangeiro, em parte permitindo que investidores estrangeiros investissem em bolsas de valores locais. O uso de fundos mútuos como instrumentos de investimento é uma forma popular de investir nas bolsas de valores das nações em desenvolvimento. Os investidores nos fundos mútuos das nações em desenvolvimento estão em franca expansão.

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