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Grupo Natura – NTCO3

O mundo é mais bonito com você

A Natura foi fundada em 1969, em São Paulo. Em 1983 foi a primeira fábrica de

bens de consumo contínuo a integrar em seu portfólio produtos com

possibilidade de refil, uma de suas marcas registradas até hoje e que de fato

agregam muito valor à marca e aos produtos, além do que – a natureza

agradece.

No final da década de noventa ela faz a aquisição de um negócio de

fitoterápicos, mas não era a marca que interessava, e sim a expertise na

produção a partir de plantas, a mesma estratégia que é usada até hoje e que

obteve imenso sucesso, e que continua sendo um grande diferencial.

Desenvolver produtos com a biodiversidade brasileira.

O IPO da empresa foi em maio de 2004 (R$8,44), e graças à força da marca e às

projeções de mercado consumidor em crescimento, houve uma demanda

superior à projetada inicialmente, o que aumentou a cotação do ativo e fez com

que subisse 18% no encerramento do primeiro dia das negociações. Em 2005, a

cotação do ativo havia valorizado 100%.

Ela passou a crise de 2008 sem grandes solavancos. Na verdade, naquele ano o

ativo teve uma valorização próxima de 20%, enquanto o índice sofria com a

queda, devido ao cenário externo, e isso não ocorreu por acaso. A empresa, na

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época, não tinha dívidas, apurava lucros consistentes, gerava caixa substancial,

tinha mais de 20% de market share e principalmente tinha a confiança do

mercado na gestão e na estratégia, além dos dividendos.

No ano de 2009 a empresa realiza oferta pública secundária de ações,

aumentando de 26,2% para 39,5% o freefloat;o preço foi de R$ 26,50 por ação

ecaptou R$ 1,5 bilhão.

A companhia sempre soube que não precisava esquecer a consultora, que foi o

que definiu a marca, mas precisava acompanhar a evolução digital e usá-la a

seu favor. Demorou demais para reagir e sentiu nos números o que ocorre com

negócios que demoram a compreender que a dinâmica de mercado precisa ser

respeitada e entendida, ser flexível na gestão e nas estratégias.

Em 2015 a empresa viu seus resultados retraírem 30% em relação a 2014, e no

primeiro trimestre de 2016, o primeiro prejuízo após IPO, além da queda para

11% na participação de mercado.

Em 2017 a companhia anuncia a compra da marca britânica The Body Shop

(tem o mesmo viés de extração e consumo consciente), que pertencia à francesa

L’Oréal, por 1 bilhão de euros. A marca está presente em 70 países, com1,8

milhão de consultoras independentes, 3.200 lojas (hoje são 2.863) em 66 países, o

que ia de encontro à necessidade da natura, que na época estava presente em

apenas 9 países, e com a marcaAesopem 20.

Porém, sabemos que balanços com dívidas não agradam mercado, mas na

época (2018), apesar da redução do lucro, a empresa apurou crescimento de

receita líquida em linha com o projetado (aumento de 54% no segundo semestre

de 2018).O mercado financeiro costuma precificar esses movimentos, às vezes

de forma positiva e outras negativa, mas para conseguir analisar se a operação é

rentável para o seu investimento, precisamos compreender os motivos que

levam os negócios a optarem por essa estratégia.

Além obviamente de perceber que não se trata apenas de adquirir o negócio e

rentabilizar no trimestre seguinte, é preciso tempo para ajustar os processos e

consolidar as sinergias, que por sua vez estarão precificadas antecipadamente

na cotação do ativo, seja puxando a cotação para baixo ou transformando o

ativo em um fenômeno de rentabilidade a curto prazo.

E a estratégia seguiu conforme o planejado, ela manteve o alcance com as

consultoras, ampliou o e-commerce (que ainda precisa de

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melhorias,principalmente em relação à disponibilidade de estoques) e expandiu

no mundo com uma rede já formada e uma marca respeitada.

Então veio a aquisição da Avon, que não estava em uma boa fase financeira,

afinal, apesar de ser a segunda maior empresa de venda direta do mundo e

uma das melhores em custo x benefício, vinha apurando, no Brasil, queda de

receita e prejuízos (margem operacional negativa). Lembrando que não apenas

no Brasil os números eram ruins, pois a marca apurava queda nas vendas

globais nos últimos cinco anos, ou seja, lutando para sobreviver mesmo com

um portfólio enorme e diversificado, bons preços e com mercado consumidor

cada vez maior.

Segundo a companhia, a sinergia/ano com a fusão dos negócios será de US$

150-250 milhões e o market share vai aumentar para cerca de 15%. Na

negociação, os acionistas da Natura ficam com 76% da empresa combinada e, a

Avon,com os 24% restantes.

Resultados do terceiro trimestre

Consolidado comparação 3T2019x3T2018

Receita Bruta: crescimento de 7,1%

Receita Líquida: crescimento de 7,2%

CMV: aumento de 11,5%

Lucro Bruto: aumento de 5,6%

Ebitda: recuo de 17,4% devido ao aumento das despesas corporativas e

administrativas

Lucro líquido consolidado: recuo de 48,4%

Margem bruta recuou 1,1 p.p–72,2%

Margem ebitda recuou 3,4 p.p – 11,5%

Margem líquida recuou 2,1 p.p – 2%

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Fonte: Release do terceiro trimestre da companhia – Natura – Disponível no RI

O ebitda sofreu impacto devido aos investimentos estratégicos, despesas não

recorrentes com a aquisição da Avon de R$ 32,0 milhões, relacionados

essencialmente a serviços profissionais e custos de planejamento.

As despesas financeiras líquidas apuradas no trimestre foram de R$ 171,9

milhões, devido aos custos financeiros associados à aquisição da Avon, de R$

23,3 milhões. Já as despesas financeiras com empréstimos e financiamentos

recuaram 7,6%, ficando em R$ 11,8 milhões,com um menor saldo médio da

dívida (queda da taxa CDI), assim como a receita financeira sobre

aplicações,que também recuaram 43,7%, ficando em R$ 8,7 milhões, devido a

um valor menor investido e também à taxa de CDI menor.

O lucro recuou devido a maiores custos com a Avon, R$ 36,5 milhões no

período, sendo R$ 23,3 milhões de custos de financiamento. Quando são

excluídos os efeitos não recorrentes, o lucro reduziu, no trimestre, 15,8%.

Com maior necessidade de capex e lucro menor, a empresa apurou uma

utilização maior de caixa, de R$ 74,3 nesse trimestre, contra R$ 9,9 no trimestre

de 2018. A desalavancagem segue, a dívida liquida/ebitda recuou de 3,27x no

3T2018 para 2,98x no trimestre atual, e a meta é chegar a 1,4x até 2021 (mesmo

múltiplo antes da aquisição da TBS).

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Concluindo

A aquisição da Avon pela Natura forma a quarta maior empresa de cosméticos

do mundo. Ou seja, ela é uma gigante, mas é preciso cautela ao analisar

negócios combinados e suas possibilidades de rentabilização, isso porque a

incorporação dos negócios demanda mais do que apenas boa vontade: é preciso

tecnologia adequada para tornar a junção dos processos algo viável, e isso não

apenas em termos de produção, mas comercialmente.

Lembrando que a aquisição da Avon foi aprovada pelas autoridades e a

empresa divulgou fato relevante sobre isso e também sobre cronograma de

fechamento.

Ou seja, é uma grande empresa, presente na América do Norte, Europa,

Oriente, África, Ásia, Pacífico, e América Latina, mas é preciso análise de

negócio, considerando que o plano de desalavancagem precisa continuar

funcionando, a receita precisa aumentar, a gestão precisa de modelos de projeto

eficazes para manter rentável um sistema que opera em vários mercados e

atende públicos distintos, além de uma gestão de custos mais eficaz e que as

sinergias de fato ocorram na prática para que possam ser vistas nos números.

Os múltiplos estão elevados porque o mercado acredita na demanda pelo

produto, e também gostou do fato da empresa ter retomado o market share e

deixado o Boticário em segundo lugar, além da capacidade de inovação dos

produtos e do aumento de mercado para consumo sustentável. Talvez o

próximo grande passo seja na sustentabilidade das embalagens, o que seria

sensacional, mas isso é assunto para análise de logística.

Informação é dinheiro.

Até a próxima semana,

Patrícia Rossari

Especialista em Gestão de Negócios – Logística

Vocês já devem ter ouvido aquela frase, ditado popular, que diz assim: “Você

vai por bem ou por mal?”. Não é verdade?

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Nós, seres humanos, em sua maioria (claro que existem exceções), temos uma

tendência a nos conformar com a nossa situação, ainda mais quando é um

período lucrativo da empresa. Quem nunca ouviu falar que “em time que está

ganhando não se mexe”?

Enfim, muitos gestores, CEOs, diretores de empresas, pensam dessa forma e

quando eles veem a necessidade de mudança, é quando já estão perdendo

rentabilidade ou participação de mercado. A Natura passou por isso em 2014 e

2015. Assim como a Cielo está passando agora, por exemplo.

A consequência final é a companhia entender “por mal” que ela precisa mudar

seu business. Ou seja, ela precisa melhorar e inovar sua forma de ganhar

dinheiro. A Natura entendeu isso tardiamente, quando comprou a The

BodyShop. Mesmo movimento que hoje a Cogna faz no setor de educação.

Percebam que existem algumas empresas, que inclusive já analisamos aqui, que

não precisam esperar o mercado tirar sua lucratividade para mudar. Aqui na

nossa Área de Podcast – Dica Beginner, já trabalhamos os cases da Wege(clique

aqui) e das Lojas Renner(clique aqui), por exemplo.

Outra empresa que busca se transformar antes do mercado “jogar ela para

baixo” e que está na nossa Carteira Dica Beginner, é a Engie – EGIE3. A

companhia percebeu a necessidade de geração por fontes renováveis, como

eólica e solar, e agora já dá os primeiros passos para entrar no mercado de gás,

com a aquisição de participação na TAG. Ou seja, a companhia está sempre

modificando seu business e se adaptando às necessidades do mercado.

Este é o racional atual da Natura, que recentemente mudou seu nome para

Natura Corporation, e seu código de NATU3 para NTCO3, mas continua

fazendo parte do Novo Mercado.

Eu me lembro bem, em 2017, quando a Natura comprou a The Body Shop,

porque foi uma compra que me ensinou uma grande lição. Mas antes veja

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abaixo a cotação da Natura, ainda como NATU3 na época. Marquei com um

retângulo vermelho o ano de 2017.

Fonte – site Fundamentus

Na imagem acima vemos como o mercado penalizou a compra da Body Shop,

fazendo a cotação cair de R$ 17,00 para R$ 11,36, mesmo patamar do pré-

impeachment da ex-presidente Dilma.

Os motivos eram o alto endividamento e a mudança de business de uma

empresa com poucos ativos (venda a partir de consultoras), para um business

com muitos ativos imobilizados em lojas ao redor do mundo.

Para piorar, o fato de estar espalhada por todo o mundo e ter uma receita em

moeda estrangeira era visto por muitos como algo ruim, uma vez que a

expectativa era que o real se valorizasse com a entrada de muitos recursos

estrangeiros que estavam vindo para o Brasil. Sim, em 2017 achávamos isso.

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Nessa época, por exemplo, a companhia tinha Preço/Lucro de 33x e Preço/Valor

Patrimonial de 10x. Números, na minha visão, completamente absurdos para o

Varejo. Estava precificada mais cara que a própria Magazine Luiza (MGLU3),

que já tinha alcançado uma alta superior a 500% em 2016 e partia para o

segundo ano seguido de alta de 500%, em 2017.

E tudo isso, com lucros em queda e com a dívida bruta que alcançou 570% do

Patrimônio Líquido.

O resultado eu já postei lá atrás e, quem comprou a R$ 11,00, triplicou seu valor

neste período.

Existem algumas empresas, como a própria Natura, que mais importante que

calcular o preço justo da empresa, é importante entender que as suas aquisições

funcionam de acordo com um ciclo. Veja a imagem abaixo:

Elaborada pela equipe Dica de Hoje Research

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O crescimento no preço da ação, motivado pela The Body Shop, já aconteceu.

Agora a Natura está tentando realizar as sinergias com a Avon para que ela

possa aumentar seus lucros.

Algumas observações pertinentes.

1. A Natura só começou a subir mais forte 18 meses depois da aquisição da

The Body Shop.

2. Excluindo casos peculiares, o mercado trabalha com um atraso frente à

operação da empresa. Ou seja, se você analisar a empresa, você tem

tempo de se posicionar.

3. Posicionar-se antes, nestes cases, significa ter paciência de, em alguns

casos, esperar alguns anos até a ação subir.

4. Na minha visão, a Natura está hoje com relação à compra da Avon, na

parte do aumenta endividamento e reportando resultados piores. Ou

seja, o mercado ainda deve demorar a olhar para ela.

5. Essa seria a hora ideal para o investidor de longo prazo e que acredita

nas sinergias começar a montar posição com calma.

6. Outras empresas que atualmente se encontram com sinergias em

andamento na mesma situação: M. Dias Branco e Cogna.

7. Sempre existe a possibilidade da aquisição dar errado, os resultados

piorarem indefinidamente e a companhia passar a ter prejuízos. Sim,

Bolsa de Valores tem risco associado, por isso ganhamos mais que na

Renda Fixa.

Agora, imaginando, uma sinergia de US$ 200 milhões por ano na compra da

Avon, e utilizando o câmbio de R$ 4,00, teríamos um aumento do Ebitda de R$

800 milhões frente ao Ebitda atual. Ou seja, é plausível imaginar um Ebitda para

a Natura de R$ 3,5 bilhões em 2020, baseado nas sinergias.

Além disso, podemos contabilizar algum acréscimo pelo crescimento do

próprio Brasil e das operações das consultoras, e-commerce e lojas “The Body

Shop”.

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Então, pensando um Ebitda de R$ 4 bilhões em 2020 ou 2021 projetado e com a

dívida líquida atual de R$ 6,35 bilhões, teríamos um indicador dívida líquida /

Ebitda de 1,6x perto daquele projetado pela companhia e um indicador

EV/Ebitda projetado de 9,5x.

Não é uma barganha, mas para aquela pessoa que busca investir em projetos

pode ser uma boa pedida, apesar do Preço/Lucro atual de 64,8x e projetado de

25x para 2021.

A nossa recomendação oficial é Neutra para Natura. Não vamos

atribuir preço justo, porque depende de inúmeros fatores de

sinergia. Mas sem dúvidas que é um projeto interessante de longo

prazo e que pode trazer ganhos, apesar de estar um pouco cara.

Abraços e Bons investimentos

Daniel Nigri

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Elaborado pelo analista independente Daniel Isaac Nigri, CNPI 1810, este relatório é de uso

exclusivo de seu destinatário.

Este estudo é baseado em informações disponíveis ao público nos próprios sites de RI das

empresas analisadas ou comparadas, consideradas confiáveis na data de publicação. As

opiniões, aqui expressas, estão sujeitas a mudanças, por se tratarem de estimativas baseadas

em fundamentos e projeções de futuro, que podem ou não ocorrer.

As análises, informações e estratégias de investimento têm como único propósito fomentar o

debate entre o analista responsável e os destinatários. Os destinatários devem, portanto,

desenvolver as próprias análises e estratégias (ou seja, “caminhar com as próprias pernas” e

ter bom senso).

O analista responsável pela elaboração deste relatório declara, nos termos da Instrução CVM

nº 598/18, que as recomendações do relatório de análise refletem única e exclusivamente a

sua opinião e foram elaboradas de forma independente.

O analista Daniel Isaac Nigri CNPI é o responsável principal pelo conteúdo do relatório e pelo

cumprimento da Instrução ICVM 598.

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