Aspectos Políticos e Teóricos da Relação entre Taxa de Juros, Inflação e Déficit Público

Karla Vanessa Batista da Silva Leite (kvanessaleite@gmail.com) 1

Águida Cristina dos Santos Almeida (aguidacristina@hotmail.com) 2

RESUMO

No Brasil, o principal mecanismo de controle inflacionário utilizado pelas autoridades monetárias é

a taxa de juros. Embora o uso desse mecanismo não apresente incoerências lógicas e teóricas, não é

o mais eficiente em uma economia na qual há um conjunto de pressões pelo lado dos custos, já que

conduz à desaceleração econômica e ao aumento do desemprego. A manutenção de taxas de juros

altas é justificada pela retórica da existência de elevados gastos públicos e, consequentemente,

elevado déficit público, que seria a causa principal da inflação. Dentro desse contexto, o objetivo do

presente artigo é questionar a relação existente entre inflação, déficit público e taxa de juros, bem

como a política utilizada para administrar essas variáveis. Para tanto foi feita uma discussão teórica

acerca dessa relação apresentando-se dados que comprovam a não validade do argumento de que o

déficit público é o principal causador da inflação que, por sua vez, deve ser combatida com o

aumento da taxa de juros.

Palavras-chave: Déficit Público. Taxa de Juros. Inflação.

ABSTRACT

In Brazil, the main mechanism used to control inflation by the monetary authorities is the interest

rate. Although the use of this mechanism does not show logical inconsistencies and theoretical, is

not the most efficient in an economy where there is a set of pressures from the cost side, as it leads

to economic slowdown and rising unemployment. The maintenance of high interest rates is justified

by the rhetoric of the existence of high public spending and, consequently, high public deficit,

which would be the main cause of inflation. Within this context, the objective of this paper is to

question the relationship between inflation, public deficit and interest rate as well as the policy used

to manage these variables. To that end, we made a theoretical discussion about this relationship

presenting data showing the invalidity of the argument that the deficit is the main cause of inflation

which, in turn, must be combated with increased interest rate.

Key-words: Public Deficit. Interest Rate. Inflation.

1 Doutoranda em economia – IE/UFRJ, professora substituta da Universidade Federal de Juiz de Fora. 2 Professora da Unidade Acadêmica de Economia da Universidade Federal de Campina Grande.

1. Introdução

No Brasil, o principal mecanismo de controle inflacionário utilizado pelas autoridades

monetárias é a taxa de juros. Esse mecanismo tornou-se ainda mais importante, a partir de junho de

1999, quando foi adotado no Brasil o sistema de metas inflacionárias, que já vinha sendo adotado na

maioria dos países da América Latina. A partir de então ficou claro que a preocupação primordial

da política econômica deveria ser o alcance das metas estabelecidas.

Uma das limitações desse sistema reside no fato de considerar relevante apenas a variável

taxa de juros, negligenciando a importância de outras variáveis econômicas fundamentais no

controle inflacionário3. Por esse motivo, faz-se importante questionar como é possível controlar a

inflação de forma eficaz por meio da elevação da taxa de juros, em uma economia na qual há um

conjunto de pressões inflacionárias pelo lado dos custos. Outra questão importante e que também

será discutida ao longo do artigo se refere à retórica da política conservadora que utiliza elevadas

taxas de juros como mecanismo de combater a inflação, dada a existência de elevados gastos

públicos e, conseqüentemente, elevado déficit público. Nesse sentido, será feita uma discussão

teórica acerca da relação entre inflação, taxa de juros e déficit público, utilizando como base os

artigos Aspectos Políticos do Déficit Público4, de João Sayad e Political Aspects of Full

Employmment 5

, de Michael Kalecki; ademais, ainda serão apresentados dados que comprovam a

não validade desses argumentos teóricos.

Com a finalidade de atender aos objetivos propostos, o artigo encontra-se dividido em 4

seções, além desta: a seção 2 apresenta uma breve exposição da teoria da política monetária, de

acordo com as doutrinas monetarista e novo-clássica; a seção 3 traz uma discussão acerca da

política monetária resultante da adoção da política econômica baseada nessas doutrinas, bem como

uma breve análise sobre as conseqüências dessas políticas para a economia; a seção 4 se constitui

no cerne do artigo por conter os aspectos teóricos e políticos que devem ser levados em

consideração para que se possa compreender o conteúdo da política monetária brasileira, além de

demonstrar que o constante aumento do déficit público, atribuído como causa da inflação, deve-se

tão somente as crescentes despesas com os juros da dívida pública; por fim, a seção 5 sumaria e

conclui o artigo.

3 Para uma discussão sobre políticas não monetárias de combate à inflação, ver SICSÚ (2002). 4 SAYAD, João. Aspectos Políticos do Déficit Público. In. POMERANZ, Lenina; MIGLIOLI, Jorge; LIMA, Gilberto Tadeu. Dinâmica Econômica do Capitalismo Contemporâneo: homenagem a M. Kalecki. – São Paulo: editora da Universidade de São Paulo, 2001. 5 KALECKI, M. Political Aspects of Full Employment. Select Essays, London, Cambridge University Press, 1971. Publicado pela

primeira vez em Political Quarterly, n. 4, 1943.

2. Teoria da Política Monetária: Monetaristas e Novo-Clássicos

A orientação de uma política monetária que se volte para a busca da estabilidade de preços

tem remetido à discussão de qual mecanismo é o mais eficaz e causa menos prejuízos econômicos e

sociais no controle da inflação. Atualmente, a variável mais utilizada para esse fim é a taxa de juros.

Todavia, uma análise mais detalhada da evolução dos dados, permite concluir que nem sempre a

eficiência desse mecanismo foi garantida (SICSÚ, 2002).

A política econômica pode ser definida como um conjunto de ações governamentais que

são planejadas com o objetivo de alcançar determinadas metas relacionadas com a situação

econômica de um país. Também pode ser definida como “a intervenção do governo na economia

com o objetivo de manter elevados níveis de emprego e elevadas taxas de crescimento econômico

com estabilidade de preços” (GREMAUD, VASCONCELOS & JÚNIOR, 2007, p. 175). É válido

salientar que, na atual conjuntura brasileira, a política econômica é praticamente reduzida ao uso da

política monetária e a submissão da política fiscal com vistas a se alcançar o controle inflacionário.

A política monetária que é um instrumento de atuação do governo, no que se refere à

quantidade de moeda disponível na economia e às operações que envolvem crédito. Sendo

responsável pela definição das condições de liquidez da economia, essa política afeta indiretamente

o produto através do mercado financeiro, onde são determinadas as taxas de juros, ao mesmo tempo

em que deve permitir a expansão da economia até um ponto determinado, a partir do qual a

expansão leve ao aumento da taxa de inflação (CARVALHO, 2007). A importância da política

monetária reside no fato de que esta é um mecanismo estratégico para que um país possa alcançar

prosperidade, já que se constitui em um instrumento mais rápido, no que concerne à estabilização

econômica. Ademais, a taxa de juros de curto prazo fixada pela autoridade monetária, no caso

brasileiro a taxa SELIC, afeta algumas variáveis cruciais6 para a tomada de decisões das famílias e

empresas, são elas: o valor dos ativos, o crédito disponível, a taxa de câmbio, entre outras.

A partir da década de 1990, muitos países (desenvolvidos e subdesenvolvidos) adotaram o

regime de metas de inflação, que conduz a política monetária de forma a alcançar um único

objetivo: o controle inflacionário. Os defensores desse regime têm como base teorias que não são

consensuais entre os economistas, são elas: expectativas racionais, taxa natural de desemprego e

curva de Philips.

Em 1958, o economista neozelandês A. W. Phillips7 examinou a relação entre taxas de

desemprego e taxas de aumento dos salários nominais, usando dados para o Reino Unido, relativos

6 Para uma discussão mais ampla sobre a importância da taxa SELIC nas condições de financiamento da economia, ver HERMMAN (2011). 7 PHILIPS, A. W. The Relation between Unemployment and the Rate of Change in Money Wage Rates in the United Kingdom,

1862-1957.

ao período de 1861 a 1957. Essa relação foi construída a partir de dados empíricos sem nenhum

embasamento teórico. “A principal conclusão de Philips foi tão somente que havia uma relação

hiperbólica entre as variáveis analisadas” (CARVALHO, 2007, p.136).

Contudo, devido à importância dos resultados encontrados por Philips, o exercício de

relacionar taxas de desemprego e taxas de aumento dos salários nominais foi repetido de forma

mais aprofundada por outros economistas, tais como: Paul Samuelson, Robert Solow, Milton

Friedman, Robert Lucas, entre outros8. Algumas modificações foram introduzidas ao estudo que se

convencionou denominar de curva de Philips, entre elas, a relação da inflação – ao invés da taxa de

aumento dos salários nominais – com a taxa de desemprego. Constatou-se que há uma relação

inversa e não linear entre as taxas de inflação e os níveis de emprego. A partir de então, a Curva de

Phillips passou a desempenhar um papel fundamental na decisão de políticas macroeconômicas,

gerando um trade-off entre inflação e desemprego. O gráfico abaixo mostra a curva de Philips em

sua versão original:

Gráfico 1 – Curva de Philips original

Fonte: MOCHÓN, 2007, p. 243.

A relação entre taxa de desemprego – representada por u – e taxa de variação dos salários

nominais é decrescente e é denominada de curva de Philips original, na qual a taxa natural de

desemprego – representada por u* – corresponde a uma taxa nula de variação dos salários.

Como a curva de Philips apresenta várias versões, serão apresentadas apenas algumas que

são consideradas mais importantes, a saber: a curva de Philips versão Friedman (expectativas

adaptativas), a curva de Philips aceleracionista e a curva de Philips com expectativas racionais.

A base das idéias de Friedman consiste no tripé: taxa natural de desemprego, curva de

Philips e expectativas adaptativas. A taxa natural de desemprego congrega as características

estruturais e institucionais do mercado de bens e de trabalho, não podendo ser afetada pelas

intervenções econômicas. Quando na economia não vigora nenhum tipo de intervenção, a taxa

8 Para mais informações sobre a história da curva de Phillips, ver capítulo 2 de MODENESI (2005).

natural se torna igual à taxa corrente de desemprego, que corresponde à taxa de desemprego quando

todos os trabalhadores, estejam eles empregados ou não, atingem sua satisfação total.

Nessa situação, existem apenas dois tipos de desemprego: voluntário e friccional. O

primeiro corresponde à situação em que os trabalhadores não encontram vantagens em trocar suas

horas de lazer pelo salário real que está sendo oferecido no mercado. Já o segundo, ocorre na

transição dos trabalhadores de um emprego para outro, constituindo-se em um desemprego

temporário. Dessa forma, não haveria desemprego involuntário.

É importante salientar que a taxa de desemprego natural não é imutável, já que as

condições estruturais e institucionais vigentes na economia podem sofrer modificações ao longo do

tempo. O gráfico abaixo mostra a curva de Philips, na versão Friedman:

GRÁFICO 2 – Curva de Philips na versão Friedman

Fonte: CARVALHO, 2007, p. 1162.

De acordo com os monetaristas, há um único ponto em que o nível de desemprego atinge o

equilíbrio, ou seja, um único ponto em que se verifica a igualdade entre a taxa natural e a taxa

corrente de desemprego. Neste ponto, as preferências dos agentes econômicos são plenamente

satisfeitas. Caso não haja intervenções monetárias, a taxa corrente converge para a taxa natural de

desemprego. Como esta pode se modificar ao longo do tempo, para cada período há apenas um

ponto de equilíbrio. Se houver algum desequilíbrio, a taxa corrente diferirá da taxa natural, o que

implicará na existência de trabalhadores cujas preferências não serão satisfeitas.

No modelo monetarista, as expectativas dos agentes econômicos são formadas com base

em informações passadas que se adaptam à realidade presente sendo, por isso, denominadas de

expectativas adaptativas. Dessa forma, as expectativas de preços são formadas com base nas

informações anteriores. Como nesse modelo o nível de preços é uma função direta do estoque de

moeda9, caso seja praticada uma política monetária expansionista comprometida com o aumento do

nível de emprego (redução da taxa de desemprego corrente), haverá uma expansão no estoque de

9 Teoria Quantitativa da Moeda – TQM.

moeda que produzirá apenas uma elevação no nível de preços na mesma proporção, não se

alterando, no longo prazo, as variáveis reais da economia10

.

Para exemplificar a situação descrita, supõe-se que haja uma situação de equilíbrio, na

qual o estoque de moeda tenha sido mantido constante por algum tempo. Ou seja, uma situação de

inflação constante e, portanto, sem expectativas inflacionárias. Uma expansão monetária provocará

um aumento no salário nominal o que, temporariamente, reduz o desemprego voluntário e torna a

taxa corrente menor que a taxa natural de desemprego.

Como ocorreu uma elevação no estoque de moeda, os preços se elevam, gerando inflação.

Como não havia expectativas inflacionárias, os agentes se decepcionam com as expectativas que

construíram com base em informações passadas e logo percebem que ocorreu apenas uma ilusão

monetária, pois não houve aumento real do salário. Dessa forma, a taxa corrente retornará para o

ponto no qual se iguala a taxa natural de desemprego. Portanto, a política monetária não atingirá as

variáveis reais da economia, de forma contínua, mas sim em um curto espaço de tempo.

Após ter sido implementada uma política monetária expansionista, os trabalhadores

percebem a ilusão monetária, retornando a condição inicial onde estavam voluntariamente

desempregados, agora com uma taxa de inflação mais elevada. Assim, o equilíbrio é mantido

estável, uma vez que a taxa de desemprego corrente volta a subir, tornando-se novamente igual à

taxa natural. Tem-se, então, a curva de Philips na sua versão aceleracionista, que é ilustrada no

gráfico abaixo:

GRÁFICO 3 – Curva de Philips na versão aceleracionista Fonte: CARVALHO, 2007, p. 117.

Percebe-se, portanto, que para se obter uma taxa de desemprego abaixo da taxa natural, é

necessário que se adote uma política de elevação do nível de estoque de moeda, capaz de provocar

um processo de ilusão monetária continuada nos trabalhadores. Todavia, essa política provocará um

10 Isto ocorre porque o modelo neoclássico trabalha com o pressuposto de que vigora na economia o pleno emprego.

aumento contínuo da taxa de inflação o que, “irá acelerar a velocidade de crescimento dos preços”

(CARVALHO, 2007, p. 116). Ou seja, de acordo com esse modelo, para que os trabalhadores

possam estar trabalhando, eles devem ser constantemente iludidos pela política monetária.

Os teóricos da síntese keynesiano-neoclássica, ao contrário dos monetaristas, acreditavam

que os agentes econômicos formavam suas expectativas com base na racionalidade e não apenas nas

informações passadas. Empresas e famílias buscavam a obtenção máxima de lucro e satisfação.

Dessa forma, para eles, os modelos constituídos com base em informações passadas apresentavam

resultados inconsistentes, pois estas se modificam ao longo do tempo.

A aceitação das expectativas racionais pressupõe que todos os agentes têm a mesma visão

da economia e esta corresponde ao que de fato acontece na realidade. Deste modo, uma política

monetária expansionista continuaria sendo ineficaz, até mesmo no curto prazo, para atingir as

variáveis reais, já que haveria apenas elevação de preços e salários. Independente da igualdade entre

a taxa corrente e a taxa natural de desemprego, para essa corrente teórica, a economia estará sempre

em equilíbrio, pois os agentes econômicos agem de maneira racional objetivando maximizar seus

benefícios. O gráfico abaixo ilustra a curva de Philips com expectativas racionais, na versão Lucas:

GRÁFICO 4 – Curva de Philips de Lucas.

Fonte: CARVALHO, 2007, p. 130.

Dentro desse contexto, a política monetária só apresentaria resultados nas variáveis reais,

caso algum elemento surpresa fosse aplicado, pois este não estaria incluso na formação das

expectativas racionais dos agentes. Assim sendo, estes entenderiam de maneira incorreta o

movimento dos preços e expandiriam a oferta de trabalho que levaria a uma expansão do produto

real. Todavia, a escolha por uma política surpresa não seria viável para os governantes, pois,

se estes tenderam a surpreender os agentes no passado, terão que pagar pela

desconfiança do público no futuro, tendo que administrar uma economia com taxa

corrente de desemprego igual à taxa natural e com inflação” (CARVALHO, 2007,

p.131).

No início da década de 1980, um novo flanco mais radical da teoria neoclássica surgiu no

cenário econômico com a teoria da superneutralidade da moeda, que ficou conhecida como Teoria

dos Ciclos Reais e teve como seu maior expoente Charles Plosser11

, para o qual a capacidade de o

governo implantar políticas surpresas desaparece, pois os agentes que formam expectativas

racionais incorporam nas suas escolhas o modelo decisório da autoridade monetária. Assim sendo, a

flutuação do produto não pode ser explicada por ausência de informação. Portanto, as expectativas

dos agentes econômicos sobre a inflação estarão corretas, tornando a moeda superneutra. As

variações do emprego e do produto só podem, então, ser explicadas por choques reais, como por

exemplo, modificações no padrão tecnológico do país.

São estas teorias pouco consensuais - taxa natural de desemprego, viés inflacionário e

curva expectacional de Phillips - os elementos constituintes da base do sistema de metas de

inflação, adotado no Brasil a partir de julho de 1999. É importante ressaltar que os estudos do

professor Phillips mostraram uma relação demasiadamente simples entre variação dos salários e

desemprego faltando, contudo, uma consistência teórica.

A curva de Philips original consistia em um estudo microeconômico que buscava verificar

se o salário era um preço que se comportava como os demais, ou seja, se era determinado pela

atuação da oferta e da demanda. Desse modo, o desemprego seria um indicador sintético, na medida

em que refletiria o excesso ou escassez de mão-de-obra. Anos depois, Samuelson e Solow tornaram

a curva de Philips a pedra fundamental da teoria macroeconômica e do police maker. Acreditava-se

que havia uma relação estável, que era corroborada pela evidência empírica, no trade-off entre

inflação e desemprego. Nesse contexto, tal relação passou a orientar as decisões de política

econômica, por meio do uso ativo das políticas fiscal e monetária com vistas a ampliar o nível de

renda e reduzir o desemprego de forma permanente. Tinha-se, então, um menu de combinações

entre desemprego e inflação que o police maker poderia escolher por meio de políticas econômicas

ativas, demonstrando a sintonia fina da política econômica.

Nos anos 1970 e 1980, o conceito de uma curva de Phillips estável foi questionado, já que

a repetição de testes empíricos para a relação dada por essa curva não mais confirmaram a relação

inversa entre inflação e desemprego. Durante esse período, a economia de diversos países viveu

períodos de altas taxas inflacionárias com elevados níveis de desemprego.

Além disso, as teorias neoclássicas analisadas partem de pressupostos facilmente

contestáveis pela realidade econômica, como por exemplo, a inexistência de desemprego

involuntário, a neutralidade da moeda e a inflação como causa exclusiva do estoque de moeda.

11 Economista americano conhecido por seu trabalho na escola dos Ciclos Reais de Negócios, termo cunhado por ele, juntamente

com John B. Long, Jr.

3. Política Monetária Resultante da Adoção das Teorias Monetarista e Novo-Clássica

A partir da década de 1980, uma nova política econômica conservadora e fundamentada na

doutrina econômica ortodoxa – monetaristas e novos-clássicos – foi implementada, principalmente

nos países subdesenvolvidos (denominados de emergentes), como foi o caso do Brasil. De acordo

com os defensores dessa corrente, o paradigma da política econômica consistia na “retórica de

controle do déficit público associada ao elevado déficit público devido a taxas de juros muito altas e

baixo nível de atividade econômica” (SAYAD, 2001, p. 246).

No Brasil, essas ideias foram postas em prática, principalmente após a implantação do

Plano Real, quando se verificou uma menor participação do Estado na economia que culminou na

redução de gastos públicos via política fiscal restritiva, e de uma política monetária contracionista

com altas taxas de juros que servem de pressuposto para o discurso de controle inflacionário. A

partir de então, a política monetária, e de uma forma mais ampla, a política econômica, foi reduzida

à manipulação da taxa de juros para manter a inflação em níveis tecnicamente viáveis e socialmente

aceitáveis.

Sobre esse aspecto é importante fazer algumas considerações. A teoria de Keynes e os

desenvolvimentos dos pós-keynesianos não recomendam a utilização da taxa de juros como

instrumento para manter o controle da inflação, pois na maioria dos casos este é um problema do

lado da oferta e a taxa de juros estaria incidindo sobre o lado da demanda. Apesar de a utilização da

política monetária, especialmente da taxa de juros, para combater a inflação não apresentar

incoerências lógicas ou teóricas, esta não se constitui em uma política eficiente, uma vez que ataca

os sintomas e não as causas do problema. “A proposição pós-keynesiana é que existem vários tipos

de inflação e para cada tipo deve ser utilizado um instrumento anti-inflacionário diferente, sempre

buscando atacar a(s) causa(s) da inflação” (SICSÚ, 2003, p. 116). Dentro desse contexto, torna-se

importante discutir a política econômica que deriva da adoção dos princípios ortodoxos, no que

concerne ao controle inflacionário.

O regime de metas de inflação foi uma estratégia adotada primeiramente na Nova Zelândia

(1990) que consiste, essencialmente, em perseguir uma meta para a variação do índice de preços

pré-estabelecida e anunciada publicamente. Essa responsabilidade é conferida ao Banco Central e

passa a ser o objetivo central da política monetária, tornando-a refém da estabilização de preços

(CARVALHO, 2007). No caso brasileiro, os elevados déficits externos e públicos contribuíam para

a evolução da dívida pública e para o aumento do risco na percepção dos investidores. Dessa forma,

apesar da tentativa de ajuste fiscal, no início de 1999 houve uma fuga maciça de capitais e nesse

cenário houve a mudança do regime cambial, permitindo a flutuação da taxa de câmbio. Em junho

desse mesmo ano, o governo adotou o regime de metas inflacionárias e a política monetária

praticada pelo Banco Central passou a ter como objetivo explícito a manutenção da inflação em

níveis que se aproximassem da meta fixada.

A adoção desse tipo de controle inflacionário deveu-se, basicamente, a dois fatores. Em

primeiro lugar, o regime de expansão monetária apresentava dificuldades na medida em que gerava

pressões inflacionárias; em segundo lugar, de acordo com os defensores desse regime, a política

monetária não seria capaz de afetar as variáveis reais de maneira prolongada, pois existia uma taxa

natural de desemprego que é constituída apenas por fatores estruturais e institucionais, não sento

atingida por políticas monetárias.

No Brasil, as metas são propostas pelo Conselho Monetário Nacional e anunciadas e

decididas pelo presidente do Banco Central. São estabelecidos também intervalos de confiança que,

como mencionado anteriormente, conferem maior flexibilidade à política monetária. Também é

importante ressaltar que não são utilizados núcleos de inflação, sendo a meta estabelecida com base

no IPCA. O principal mecanismo de política monetária utilizado para controlar a inflação de forma

que ela convirja para a meta estabelecida é a taxa de juros de curto prazo determinada no Sistema

Especial de Liquidação e Custódia (SELIC). A taxa SELIC é determinada, a cada 45 dias, pelo

Comitê de Política Monetária (COPOM), tendo em vista o cumprimento da meta de inflação que foi

estabelecida pelo Conselho Monetário Nacional (CMN). Caso a meta não seja alcançada, o

presidente do Banco Central fica responsável por enviar uma carta ao Ministério da Fazenda

justificando os motivos do não cumprimento das metas.

Para os defensores do sistema de metas de inflação, apesar de a política monetária

constituir-se no principal mecanismo de política macroeconômica, ela não é capaz de afetar os

níveis de emprego e produto de forma duradoura. Assim sendo, ela não poderia ser utilizada para

gerar crescimento econômico, pois seus efeitos reais seriam passageiros, ao passo que seus efeitos

inflacionários seriam duradouros. Dessa forma, além de ser inócua no que concerne às variáveis

reais, uma política monetária expansionista dificultaria o crescimento econômico, pois geraria um

ambiente com pressões inflacionárias (CARVALHO, 2007).

Outra consideração importante é o fato de que a política fiscal deve ser subordinada à

política monetária com objetivo de reduzir ou até mesmo não gerar déficit público, para que não

ocorra descontrole na emissão de moeda e, conseqüentemente, pressões inflacionárias. Ainda se faz

necessário ressaltar que o regime de metas de inflação está inserido no contexto mais amplo sobre o

debate entre regras e discrição na condução da política monetária. Para os seus defensores, a adoção

de regras funcionaria como um mecanismo de incentivo que evitaria a ocorrência de viés

inflacionário que, por sua vez, seria a propensão que a autoridade monetária tem para flexibilizar a

política monetária visando inflacionar a economia e reduzir a taxa de desemprego, ou seja, explorar

o trade-off de curto prazo entre inflação e desemprego, expresso na Curva de Phillips12

. Por fim, a

transparência e a simplicidade do regime de metas inflacionárias funcionariam no sentido de reduzir

a incerteza quanto ao comportamento futuro da inflação (expectativas inflacionárias), facilitando a

tomada de decisões por parte das empresas e das famílias13

.

3.1. Política Monetária de Controle Inflacionário: do Plano Real até 2011

Ao longo da década de 1980, o Brasil, bem como a maioria dos países da América Latina,

amargou um longo processo inflacionário que foi resultado da conjunção de vários fatores que

demonstraram os desequilíbrios e fragilidades internas e externas decorrentes do modelo de

crescimento adotado por essas economias em períodos anteriores. Convencionou-se chamar esse

período de “década perdida”, dada as taxas de crescimento pífias da economia brasileira.

Nesse cenário de baixo crescimento, instabilidade e elevação persistente de preços,

surgiram vários planos econômicos14

que tinham como objetivo explícito a busca pela estabilização

via controle inflacionário. Em maior ou menor intensidade, esses planos não obtiveram êxito em

seus objetivos, pois, além de não atacarem as causas estruturais da inflação (déficit público, dívida

externa, dívida interna, entre outras) utilizaram mecanismos emergenciais por um período de tempo

maior que o desejável, não adotando medidas de longo prazo, em um cenário de pouca concorrência

externa (BAER, 2007).

No início dos anos 1990, um fato novo se torna realidade nos países periféricos:

economistas do Fundo Monetário Internacional (FMI), do Banco Internacional de Reconstrução e

Desenvolvimento (BIRD) e do Tesouro dos Estados Unidos, reuniram-se na cidade de Washington

com o objetivo de estabelecer “recomendações” de política econômica que deveriam ser seguidas

pelos países subdesenvolvidos. O resultado dessa reunião, que ficou conhecida como o Consenso de

Washington, foi o anúncio de uma série de medidas (adoção do Estado mínimo, abertura comercial

e financeira, privatizações etc.) que norteariam a economia desses países, de acordo com os ditames

do neoliberalismo que nada mais é do que a nova roupagem do antigo liberalismo.

Foi nesse contexto que teve início a abertura comercial brasileira no primeiro mandato do

governo do presidente Fernando Collor de Melo (1990-1992). Essa nova realidade neoliberal e

globalizada retirou de cena o principal agente econômico, o Estado, para ceder espaço às leis do

mercado que iriam reger a economia. Dessa forma, o Brasil começa a década em uma nova

12 Um survey do debate regras versus discrição pode ser encontrado na introdução de MODENESI (2005). 13 Sobre o Regime Monetário de Metas de Inflação ver o capítulo 3 de MODENESI (2005). 14 Plano Cruzado (1986), Plano Cruzado II (1986), Plano Bresser (1987), Plano Verão (1989), Plano Collor I (1990) e Plano Collor II (1991).

conjuntura que foi extremamente importante para o sucesso do Plano Real, no que diz respeito ao

controle inflacionário (GREMAUD, VASCONCELOS & JÚNIOR, 2007).

Executado pelo presidente Fernando Henrique Cardoso (1994-2002), o plano foi exitoso

devido a uma série de fatores, entre eles a valorização cambial possibilitada pela abertura

econômica. No primeiro momento, essa valorização ocorreu em um regime de bandas cambiais

controlado pelo governo, que foi responsável pela manutenção da estabilidade dos preços. Em um

segundo momento, devido a pressões internas e externas, o regime cambial foi alterado passando a

vigorar o regime de câmbio flutuante. Para que os preços fossem mantidos em patamares estáveis, o

governo se utilizou do tripé macroeconômico composto por metas de inflação, câmbio flutuante e

superávit primário.

Da mesma forma que aconteceu nos planos de estabilização anteriores, o diagnóstico

feito pelos condutores do Plano Real15

foi que a inflação apresentava caráter inercial. Dessa forma,

sua componente tendencial deveria ser eliminada, ao mesmo tempo em que não poderia haver

choques externos que resultassem na perda do caráter inercial da inflação. Foi exatamente o que

aconteceu nesse período. A ausência de choques externos, bem como de congelamento de preços e

salários, a estabilidade da taxa real de câmbio e as elevadas taxas de juros trouxeram de volta o

caráter inercial para a inflação brasileira.

Como discutido no início da sessão, a conjuntura internacional à época da implementação

do Plano Real era bastante distinta. Com a abertura comercial e financeira houve um reingresso

maciço de capitais estrangeiros no país, o que provocou um aumento no volume das reservas

internacionais. Por outro lado, a concorrência a que foi exposta a economia brasileira funcionava

como um limitante para a capacidade dos agentes de repassar seus custos para os preços.

No que se refere ao ajuste fiscal, foi executado uma redução nos gastos através da criação

do Plano de Ação Imediata (PAI), que reduziu em R$ 7 bilhões as despesas com investimento e

pessoal. Houve também um aumento na arrecadação por meio da criação do Imposto Sobre

Movimentações Financeiras (IPMF) e da criação do Fundo Social de Emergência (FSE) que

permitiu ao governo uma desvinculação de 15% do valor arrecadado (FILGUEIRAS, 2000).

Já no que concerne à política econômica, foi implementada uma política monetária

restritiva combinada com altas taxas de juros com o objetivo de evitar uma possível explosão da

demanda após a estabilização. Dessa forma, o crescimento dos agregados monetários era

determinado pelo governo por meio da âncora monetária, que estabelecia o controle da demanda e

da expansão monetária. Em relação à política cambial, foi adotada a âncora cambial que permitia a

valorização da taxa de câmbio (CARNEIRO, 2003).

15 Plano de estabilização econômica elaborado no governo do presidente Itamar Franco (1992-1993) e implementado em 1994, na gestão de Fernando Henrique Cardoso.

Dessa forma, o principal instrumento de controle inflacionário no primeiro momento do

plano real foi a manipulação da taxa de câmbio, via taxa de juros. A elevada taxa de juros real

praticada serviu como atrativo ao capital estrangeiro, em um cenário de alta liquidez internacional.

A entrada maciça desses capitais permitiu a valorização cambial que forçava a estabilização, pois

impedia o repasse dos choques de custos para os preços dos bens transacionáveis.

Por outro lado, a valorização cambial combinada com a demanda aquecida causou um

déficit na balança comercial, na medida em que estimulou as importações e provocou uma queda

nas exportações. A conseqüência foi um déficit na conta transações correntes, agravado pela

historicamente deficitária balança de serviços. Este déficit passou a ser financiado por capitais

voláteis, estratégia essa que foi se mostrando insustentável no longo prazo devido ao alto risco

embutido nesse processo. Isto posto, estavam claros os limites da combinação entre juros altos e

taxa de câmbio baixa que eram responsáveis pela deterioração das contas externas e desintegração

da indústria nacional. Dessa forma, tornou-se evidente que a política monetária também deveria

prestar atenção na situação externa para que não ocorresse uma crise cambial (BAER, 2007).

A partir desse momento, o desafio estava colocado na questão do equilíbrio das contas

externas que vinham sendo deterioradas pela valorização cambial, pois “a inflação é péssima, mas o

impasse externo mortal” (SIMONSEN, 1979). Contudo, desvalorizar o câmbio para estimular

exportações, reduzir os juros – responsáveis pelo aumento da dívida pública – e melhorar a situação

no front externo, constituía-se em uma situação que trazia consigo o risco de trazer de volta a

inflação que estava estabilizada.

As medidas tomadas para tentar dirimir a questão das contas externas se deram,

basicamente, no sentido de contenção da demanda interna via redução no volume de crédito

disponível, além do aumento da taxa de juros que serviria como atrativo para o capital externo.

Ademais, houve também um alargamento das bandas de flutuação da taxa de câmbio, com objetivo

de conter sua desvalorização. Dessa forma, a taxa de juros passou a ser o principal instrumento de

política monetária para controlar variáveis como taxa de inflação, de câmbio e fluxo de capital

externo. As consequências dessa política de juros altos para a manutenção do câmbio apreciado

foram bastante perversas. O aumento da taxa de juros provocava uma elevação na dívida pública,

pois parte significativa dos seus títulos estava atrelada a essa variável (SAYAD, 2001). Além disso,

essa situação funciona como agravante da questão fiscal, pois força para cima os gastos com

pagamentos de juros da dívida, que oferecem uma taxa mínima de remuneração ao capital.

Com a adoção do regime de câmbio flutuante, em 1999, a âncora cambial, principal

instrumento de controle inflacionário, foi perdida. Nesse momento, a inflação apresentou uma

trajetória ascendente e foi criado o Comitê de Política Monetária (COPOM), com o propósito de

evitar que a pressão cambial pudesse se transformar em um processo inflacionário. Adotou-se uma

política monetária restritiva para conter a saída de capitais. Nessa conjuntura, houve um aumento no

preço dos bens tradeables e uma redução do preço dos bens not-tradeables, processo inverso ao que

aconteceu no período anterior (GREMAUD, VASCONCELOS & JÚNIOR, 2007).

Para conter a aceleração inflacionária, foi adotado, em junho de 1999, o regime de metas

de inflação. A partir desse momento, o principal objetivo do Banco Central e da política monetária

seria atingir a meta que fosse estabelecida pelo Conselho Monetário Nacional. Mais uma vez, o

principal instrumento utilizado na perseguição dessas metas foi a manipulação da taxa de juros, que

conteria a demanda e conseqüentemente a inflação. Todavia, esse mecanismo seria eficiente para

controlar apenas a inflação de demanda, deixando à margem a inflação de custos e a inercial.

Diante das mudanças ocorridas e da perda do principal meio de controle da inflação (âncora

cambial), a política macroeconômica do governo passou a ter como base o tripé: câmbio flutuante,

metas de inflação e superávit primário, com vistas a garantir a estabilidade da economia. Essa

política teve como resultados taxas de crescimento medíocres e aumento do desemprego alcançados

pela economia brasileira, além do aumento da dívida pública que constitui um dos gargalos à

retomada do crescimento (FILGUEIRAS, 2000).

A situação de relativa estabilidade foi invertida, em 2001, quando choques externos como

a crise da Argentina, a crise energética, entre outros, causaram pressões cambiais e inflacionárias

que forçaram a elevação dos juros em um cenário de baixo crescimento econômico. A conjuntura

econômica do final do governo FHC era marcada por pressões cambiais, baixa taxa de crescimento

econômico, elevada taxa de juros, ampliação da dívida pública e pressão inflacionária. Foi nesse

cenário que teve início o primeiro mandato do governo de Luís Inácio Lula da Silva (2003-2007),

candidato do Partido dos Trabalhadores, que representava os anseios da sociedade brasileira na

mudança de condução da política econômica (GREMAUD, VASCONCELOS & JÚNIOR, 2007).

Apesar da melhora fiscal ocorrida em 2002, o aumento da dívida pública, somado às

incertezas decorrentes da sucessão presidencial, no que diz respeito à condução da política

econômica, provocou uma inoperância no sistema de metas de inflação. Por outro lado, as

constantes elevações da taxa de juros para conter as pressões inflacionárias aumentavam a dívida

pública e os riscos embutidos nela, causando uma elevação no risco-país16

e uma redução dos

investimentos estrangeiros.

Por conseguinte, a principal característica percebida logo nos primeiros meses do governo

Lula foi a continuidade da política econômica do governo anterior. Nesse sentido, como a dívida

pública teve um aumento expressivo e o superávit primário obtido não estava sendo suficiente para

estabilizá-la, houve uma elevação das metas de superávit primário para os quatro anos de governo.

16 Conceito econômico-financeiro que diz respeito à possibilidade de que alterações no ambiente de negócios de um determinado país possam causar impactos negativos sobre o valor dos ativos de indivíduos ou empresas estrangeiras naquele país, assim como nos

lucros ou dividendos que esperam obter dos investimentos que lá realizados.

Também foi dada seqüência à política monetária restritiva combinada com a manutenção de taxas

de juros elevadas.

A estabilidade foi alcançada graças à manutenção do tripé de política macroeconômica

adotada no governo anterior: câmbio flutuante, metas de inflação e superávit primário. A política

monetária continuou sendo guiada pela manutenção da taxa de câmbio, por meio da variação da

taxa de juros, “em um nível aceitável” para o controle da inflação, o que a tornou ainda mais

contracionista e se refletiu em metas de inflação mais apertadas.

A melhora fiscal conseguida no primeiro ano de governo foi resultado do aumento da carga

tributária, que atingiu 38% do PIB, e da redução dos investimentos. Na contramão, mantiveram-se

elevados os gastos com juros e com programas assistenciais, embora os valores absolutos de ambos

sejam completamente diferentes, sendo o primeiro centenas de vezes maior que o segundo. O corte

de despesas se deu exatamente no investimento público, o que provocou a falta de investimento do

governo em setores estratégicos, provocando pontos de estrangulamento no setor de infraestrutura,

o que se constitui em um entrave ao deslanche do crescimento da economia brasileira (FILGEIRAS

e GONÇALVES, 2007).

Diante do exposto, percebe-se que apesar de evidentes melhoras fiscais e externas, o

desempenho pífio da economia brasileira coloca em cheque o tripé de política macroeconômica

comumente utilizada. Em uma economia com as características da brasileira – carência de

investimentos em infraestrutura que permitam um crescimento a longo prazo, sem que hajam

pressões inflacionárias – a política de manutenção de juros elevados para controlar a inflação deve,

no mínimo, ser questionada, dados os seus efeitos perversos para a economia.

A partir de 2008, e mais incisivamente a partir de 2011, frente à crise mundial

desencadeada nos EUA, o governo brasileiro iniciou um afrouxamento nessa política (redução na

taxa de juros17

, aumento do crédito, redução do superávit primário, etc.) que impulsionou o

crescimento econômico do país que em 2010 experimentou a maior taxa de crescimento em mais de

25 anos, como pode ser visto no gráfico 5. Contribuíram para essa melhora o “perfil mais saudável

de crescimento a partir de 2006, apoiado também na expansão do investimento e do consumo

domésticos, e não apenas nas exportações; a atuação anticíclica do governo brasileiro, tanto pela via

fiscal quanto monetária; e a fraca dependência da economia e, em particular, do sistema financeiro

brasileiro em relação a capitais externos” (HERMMAN, 2011, p. 28).

17 Embora a taxa de juros real brasileira ainda permaneça sendo o maior do mundo, em relação ao próprio país, a queda foi significativa, situando-se essa taxa em torno de 8,5% a.a.

Gráfico 5 – Variação real anual do PIB

Fonte: Ipeadata

4. Aspectos Políticos e Teóricos da Política Monetária

Como já foi discutido nas sessões anteriores, a política econômica ortodoxa faz uso de

elevadas taxas de juros como mecanismo de combater a inflação, argumentando que esta é causada

pela existência de elevados gastos públicos. Todavia, é de suma importância considerar os aspectos

políticos que estão ocultos nessa teoria para que se possam compreender os verdadeiros motivos de

sua implementação, mesmo quando os resultados evidenciam os seus efeitos danosos para a

economia.

Seguindo a tradição clássica, a teoria econômica ortodoxa tem, na maioria das vezes,

negligenciado as motivações políticas do governo e sua importância para o entendimento dos

problemas econômicos. Já em 1943, em seu artigo Aspectos políticos do pleno emprego, Kalecki

argumenta sobre a resistência que uma política econômica anti-cíclica e de pleno emprego poderia

vir a sofrer, uma vez que há uma desproporcionalidade entre forças políticas e capitalistas no

controle dos mecanismos econômicos (FIALHO, 2002). Dessa forma, existe a possibilidade de os

fatores políticos afetarem o ciclo econômico, o qual reflete a interação entre as forças políticas e

econômicas.

Isto posto, Kalecki argumenta que, diante da importância do controle político, em uma

economia capitalista o pleno emprego não será atingindo por meio do gasto público, ainda que o

governo tenha conhecimento de como alcançar tal propósito. Tal afirmação é justificada pelo fato

de os empresários conservadores não aceitarem a interferência do governo no nível de emprego e a

condução dos gastos em direção a investimentos públicos e subsídio ao consumo, dado que essa

interferência pode causar mudanças sociais e políticas decorrentes de uma situação de pleno

emprego, fazendo com que os empresários percam a “disciplina da demissão” que é fundamental na

manutenção das ordens política e econômica estabelecidas (SAYAD, 2001).

Assim sendo, a luta dos empresários para limitar a intervenção dos gastos do governo é no

intuito de manter o nível de atividade econômica sobre o seu estado de confiança, ou seja, sem

quaisquer ameaças de que o pleno emprego comprometa a valorização do capital, sendo o gasto

público aceitável apenas até o ponto em que não propicie uma transferência de poder dos

empresários para os trabalhadores.

É importante perceber que, após a Segunda Guerra Mundial, a dívida pública ganhou uma

importância peculiar, dados a elevação dos gastos públicos para a recomposição dos países

atingidos, bem como o modelo de política econômica macroeconômica que se tornou dominante no

período meados da década de 1980 – redemocratização neoliberal – que, inicialmente, elegeu as

empresas estatais como culpadas principais da evolução do déficit público e inflação. Portanto, o

conceito de déficit público amplia-se ao considerar empresas de propriedade pública como parte do

governo e passa a funcionar como importante instrumento da retórica da política e da política

econômica como restrição à expansão dos investimentos das estatais e da sua rentabilidade

(SAYAD, 2001, p. 248).

Como consequência desse novo cenário político e econômico, o governo brasileiro

promoveu, no período de 1994-1998, a privatização da maioria das empresas estatais, alegando a

baixa eficiência das mesmas, assim como a necessidade de controlar o endividamento do setor

público. Posteriormente, verifica-se que as privatizações aplicadas em nome do controle do déficit

público não contribuíram para uma significativa diminuição do mesmo18

. Nesse contexto, Sayad

(2001) demonstra que por traz da existência do déficit público, isto é, da dívida pública por meio da

oferta de títulos com altas taxas de juros para os seus credores, esconde-se uma fonte alternativa de

remuneração ao capital, liberando-o do investimento produtivo e evitando a manutenção de níveis

elevados de emprego que por sua vez, comprometem a “ordem estabelecida”. Ademais, torna-se

patente que sem a existência de uma dívida pública, os capitalistas não conseguem fazer o

investimento político no desemprego (SAYAD, 2001). Desta forma, “o alto déficit público provoca

a elevação dos juros, em que o capital possa refugiar-se, obter retorno atraente e garantir o

desemprego disciplinador do mercado de trabalho” (SAYAD, 2001, p. 256).

A tabela 1 traz os dados da evolução do déficit público, mais especificamente no período

de 1994 a 2008:

Tabela 1 - Déficit Operacional, Despesa com Juros reais e Superávit Primário em % do PIB

Ano Déficit Operacional 19

- A Despesa com Juros Reais20

- B Superávit Primário

21

C = A – B

1986 3,60 5,20 -1,60

1987 5,70 4,70 1,00

18 Para mais informações sobre as privatizações, ver PINHEIRO (2000). 19 É o déficit primário mais o pagamento de juros reais. Exclui a correção monetária da dívida pública e os juros nominais, a qual não impacta o valor real dessa dívida (VERSIANI, 2003). 20 É o juro cobrado sobre um empréstimo ou financiamento, sem contar a correção monetária do montante emprestado. 21 São os gastos não financeiros deduzidos das receitas não financeiras, isto é, arrecadação de impostos do governo menos os gastos correntes e o investimento governamental. Exclui os pagamentos de juros sobre a dívida e, portanto, mostra uma medida do esforço

fiscal presente (VERSIANI, 2003).

1988 4,80 5,70 -0,90

1989 6,90 5,90 1,00

1990 -1,30 3,30 -4,60

1991 -1,35 1,65 -3,00

1992 2,13 4,44 -2,31

1993 -0,25 2,37 -2,62

1994 -1,14 4,07 -5,21

1995 5,00 5,26 -0,26

1996 3,40 3,30 0,10

1997 4,25 3,38 0,87

1998 7,41 7,42 -0,01

1999 3,42 6,66 -3,24

2000 1,17 4,67 -3,50

2001 1,44 5,15 -3,71

2002 0,40 4,40 -4,00

2003 0,89 5,16 -4,27

2004 -2,06 2,57 -4,63

2005* -1,12 3,89 -5,01

2006 -------- --------- -3,80

2007 -------- -------- -3,90

2008 -------- -------- -4,10

Fonte: Elaboração própria a partir de dados do Bacen; POMERANZ org. et AL (1998); Bacen apud HERMANN

(2002); Teixeira (2005).

Nota: Sinal negativo indica superávit

(*) Janeiro a Junho

Uma análise criteriosa permite perceber que em grande parte do período se a despesa com

juros for excluída, o governo possui superávit. Salienta-se que, quando o resultado do superávit

primário na tabela é negativo, é porque o governo obteve superávit em suas contas, desde que não

existam os juros da dívida. Diante dos dados expostos, está demonstrado empiricamente a não

validade dos argumentos teóricos a respeito de elevadas taxas de juros como mecanismo de

combate à inflação, em função do elevado déficit público. Assim sendo, os argumentos teóricos que

embasam a política econômica dominante nos Governos FHC e Lula contrapõem-se com evidência

empírica.

No período compreendido entre 1995-1998, os resultados operacionais apresentam-se

negativos e, ao mesmo tempo, o resultado primário com o impacto da retirada dos juros sobre o

déficit operacional sofre variação negativa. De 1999-2002, verifica-se uma tendência à redução do

déficit operacional e a obtenção de superávits primários ascendentes mesmo com o aumento das

despesas com juros. De 2003 a 2008, observa-se que como acordado com o FMI, o resultado

primário continua apresentando superávits recordes, com resultados operacionais positivos a partir

de 2004, e com juros reais ainda em patamares elevados.

Portanto, torna-se claro que os grandes responsáveis pelo déficit público brasileiro são os

gastos com juros que, ao mesmo tempo, remuneram os credores da dívida pública, servindo de

alternativa à valorização do capital. A alta taxa de juros, que remunera a dívida pública, como

alternativa ao investimento produtivo, leva à desaceleração econômica e ao aumento do

desemprego, resultando na disciplina do mercado de trabalho, que apresenta fundamental

importância na manutenção da ordem política e econômica tal como são.

Ainda é importante analisar a eficácia e os resultados da política econômica que resulta da

adoção desse tipo de postura teórica. Com a mudança de regime cambial que ocorreu diante de um

cenário caracterizado por elevada vulnerabilidade externa, altas taxas de juros, pressões

inflacionárias e baixo nível de reservas internacionais, adotou-se o sistema de metas de

inflacionárias, em junho de 1999. A partir desse momento, a política monetária teria basicamente

uma única função: controlar a inflação via taxa de juros, de forma que esta fosse mantida dentro da

meta estabelecida. A eficácia desse sistema pode ser questionada, já que países que não o adotaram

também apresentaram uma tendência descendente da inflação e a mantiveram em níveis aceitáveis

Ademais, os países que o adotaram já apresentavam essa tendência (CARVALHO, 2007), o que

pode ser percebido nos gráficos abaixo:

GRÁFICO 6 – Trajetória da inflação na Nova Zelândia (1986 – 1998)

Fonte: CARVALHO, 2007, p. 147

GRÁFICO 7 – Trajetória da inflação no Reino Unido (1986 – 1997)

Fonte: CARVALHO, 2007, p. 147

GRÁFICO 8 – Trajetória da inflação da Suécia (1986 – 1998)

Fonte: CARVALHO, 2007, p. 148

GRÁFICO 9 – Trajetória da inflação da Finlândia (1986 – 1998)

Fonte: CARVALHO, 2007, p. 148

Pela análise dos gráficos, torna-se patente que as evidências empíricas em relação à

eficácia do regime de metas de inflação são inconclusivas. Além disso, a teoria que o sustenta –

curva de Philips – é bastante controversa e não consensual. Portanto, não se pode afirmar que

conceder como tarefa única ao Banco Central o alcance de uma meta de inflação seja o caminho

mais adequado para mantê-la em níveis socialmente e tecnicamente aceitáveis.

Muitos críticos do regime de metas de inflação, dizem que, durante muito tempo, a

grande lição em termos de condição de política monetária foi dada pelo experiente

Alan Grespan, que presidiu o Banco Central americano (FED) por 14 anos (até o

início de 2006): ele promoveu cortes profundos na taxa de juros para evitar que seu

país viesse a ser atingido por uma onda de desaquecimento e desemprego; e elevou,

quando necessário, a taxa de juros, sinalizando que estava disposto a combater

pressões inflacionárias. (CARVALHO, 2007, p. 146)

Além disso, no Brasil, os preços administrados, atrelados em sua maioria ao IGP-M, cresceram

bem acima dos preços livres, de 2002 a 2008, o que pode ser verificado no gráfico abaixo:

GRÁFICO 10 – IPCA X IGP-M – 2002 a 2008

Fonte: IPEADATA

Nesses sete anos, o IGP-M ficou abaixo do IPCA em apenas dois anos, 2003 e 2005, na

seguinte magnitude: 8,69% e 9,30% em 2003; 1,20% e 5,69%, respectivamente. Nos demais anos, o

IGP-M se manteve acima do IPCA. Assim sendo, aumentar a taxa de juros para conter a inflação

em uma economia onde um dos maiores responsáveis pelas taxas inflacionárias registradas são os

preços administrados22

, não parece ser muito razoável.

A política de juros altos adotada pelo Banco Central para conter a inflação pode ser

considerada ineficaz se a análise for feita levando-se em consideração o lado da oferta. Caso a

inflação surja através de choques de custos, essa política é impotente para revertê-los. Todavia, é

esse o mecanismo que o governo dispõe para combater a inflação e também a fuga de capitais que

ocasionaria uma desvalorização cambial. Contudo, essa política executada por mais de dez anos na

economia brasileira acarreta grandes custos econômicos e sociais. Do lado fiscal, a elevação da taxa

de juros aumenta a carga de juros da dívida pública desviando recursos que poderiam ser investidos

em áreas estratégicas para alavancar o crescimento da economia no longo prazo, bem como áreas

sociais. Ademais, uma taxa de juros elevada desestimula o crédito, bem como o investimento

produtivo, ao mesmo tempo em que estimula o movimento de capitais especulativos.

Por outro lado, a utilização da taxa de câmbio para manter estável o nível de preços não

pode ser considerada a panacéia. Além de comprometer o desempenho das exportações brasileiras,

a valorização cambial apresenta efeitos perversos para a indústria e para o crescimento do país. Em

artigo recentemente publicado pelo IEDI23

, foi mostrado que a produtividade da indústria nacional

caiu 15% em 30 anos reflexo, principalmente, dos altos custos de produção, da concorrência dos

produtos importados e também da baixa produtividade dos trabalhadores. Em termos de

participação da indústria na composição do PIB, o resultado não é animador já que o peso da

indústria de transformação no PIB é semelhante ao nível de 1947.

Gráfico 11 – Participação da indústria de transformação no valor adicionado

Fonte: IBGE, FGV, SECEX/MIDIC. Ver: http://www.valor.com.br/arquivo/849045/peso-da-industria-no-

pib-cai-para-155-e-volta-ao-nivel-de-1947

Assim sendo, a combinação entre política de contenção da demanda agregada, por meio da

elevação de juros, e valorização do câmbio são os principais responsáveis pelo crescimento pífio da

economia brasileira nos últimos anos como mostra a tabela abaixo:

22 Segundo o IPEA pelo menos 1/3 da inflação brasileira já esta dada pelos preços administrados, que em nada são afetados pela

política de juros.

23http://www.iedi.org.br/artigos/imprensa/2012/iedi_na_imprensa_20120319_em_30_anos_produtividade_da_industria_nacional_cai

u_15.html

TABELA 2 – Evolução do PIB: Brasil X Mundo

Fonte: GREMAUD, VASCONCELLOS & JÚNIOR, 2007, p.500.

A Tabela acima mostra como o crescimento econômico brasileiro manteve-se

extremamente fraco, a partir dos anos 80, atingindo taxas medíocres que foram, em média,

ligeiramente maiores no governo Lula. É extremamente importante perceber que durante toda a

década de 90, a economia brasileira obteve um crescimento inferior àquele atingido na década de 80

que ficou conhecida como a “década perdida da economia brasileira”. Este desempenho fica patente

tanto quando se compara a taxa de crescimento brasileira nos 90 com as décadas anteriores e,

também quando se compara o desempenho do Brasil em relação à economia mundial.

Assim sendo, o que se pode dizer sobre o período que se estende de 1990 a 2008, quando

o Brasil cresceu sempre a taxas inferiores às do mundo? Teriam sido também estas “décadas

perdidas”? Ou existe algo mais que isto, para demonstrar o tamanho do prejuízo? O fraco

desempenho do país pode ser atribuído, essencialmente, ao foco excessivo da política monetária na

estabilização de preços, via elevação da taxa de juros. É relevante observar que ao mesmo tempo

em que o Banco Central determina, por meio de sua política monetária, a taxa de juros, está também

fazendo política fiscal, uma vez que aumentando ou diminuindo essa variável, provoca impactos

diretos nos gastos do governo federal com o pagamento dos juros da dívida interna. Assim sendo, a

combinação entre juros altos e política fiscal contracionista pode ser considerada como a principal

causa do desempenho pífio da economia brasileira nos últimos anos.

Diante do exposto, é possível fazer algumas conclusões importantes. Primeiro, a política

monetária brasileira vem sendo subutilizada, pois juntamente com as outras modalidades da política

econômica poderia ser uma ferramenta importantíssima na geração de mais emprego e renda com

estabilidade de preços. Segundo, essa política está sendo subutilizada com o argumento de se

manter a inflação dentro das metas estabelecidas. Contudo, a própria teoria que sustenta e serve de

base para esse regime não é consensual entre os economistas. Ademais, as evidências sobre a

eficácia de tal regime não são suficientemente consistentes, para que se confira ao Banco Central a

“única” tarefa de simplificar a política monetária a tal ponto que essa se reduza à manipulação da

taxa de juros para manter estável o nível de preços.

5. Considerações Finais

Uma das características da história recente da economia do Brasil é, sem dúvida, a

existência de longos períodos de alta inflação. Foram poucas e curtas as fases em que houve

estabilidade de preços, com taxas anuais de um dígito. As conseqüências da instabilidade e alta dos

preços são muitas, podendo-se destacar as mais relevantes, a saber: distorções na alocação de

recursos na economia, ambiente de incerteza para os agentes econômicos, fuga de capitais, corrosão

do poder de compra, entre outras.

Diante dessa tradição de elevadas taxas de inflação, foram criados diversos mecanismos de

controle que passaram pelos planos econômicos ortodoxos e heterodoxos das décadas de 1980 e

1990. Contudo, o processo inflacionário só foi debelado a partir da implementação do Plano Real.

Como já foi discutido, vários foram os fatores internos e externos que propiciaram o sucesso desse

plano, no que concerne à estabilidade do nível de preços.

Durante a “primeira fase” do Plano Real, a estabilidade de preços foi atingida por meio da

manutenção de uma baixa taxa de câmbio através de intervenções diretas do Banco Central no

mercado cambial. Contudo, a sustentação de uma política monetária dependente de recursos

externos logo mostrou seus limites, e em janeiro de 1999, o regime de câmbio flexível foi adotado.

Como a principal variável utilizada para garantir a estabilidade de preços, a taxa de câmbio,

teoricamente não estava mais sob o controle do Banco Central e sim, “flutuava ao sabor do

mercado”, era necessário criar um novo mecanismo que garantisse a manutenção de baixas e

estáveis taxas de inflação.

Nesse contexto, em junho de 1999, o governo implementou o sistema de metas de

inflação. A partir desse momento, a função do Banco Central e da política monetária continuou

sendo a manutenção da inflação em patamares baixos, só que a partir de então, com a mudança na

condução da política monetária, dentro das metas estipuladas, através da manipulação da taxa de

juros. De acordo com os formuladores desse sistema, que tinham como base a não consensual teoria

econômica da Curva de Phillips, a política monetária era inócua para se atingir as variáveis reais da

economia e como os Bancos Centrais tinham perdido controle considerável sobre o agregado

monetário, em decorrência do aumento das inovações financeiras, criadas pelos bancos; passou-se a

defender um controle efetivo sobre a taxa de juros.

A política de juros altos adotada pelo Banco Central além de não promover a estabilidade

macroeconômica, inibe a demanda agregada, reduz o investimento produtivo e o consumo, assim

como aumenta o endividamento interno, constituindo-se apenas em uma alternativa de remuneração

para o capitalista mais rentável do que o investimento produtivo. A alegação de que os juros são

altos por causa do déficit público elevado é desmontada, já que os dados evidenciam que a retirada

dos juros da conta torna o déficit muito pequeno, chegando a haver superávit em alguns anos.

Assim, a causalidade se inverte: o déficit e a dívida sobem porque os juros são altos e não o

contrário.

Pode-se destacar ainda o custo da política de juros altos aos cofres públicos, em função do

seu efeito sobre a dívida do Governo. Conforme já demonstrado, desde que tal política foi

implementada a dívida interna do Governo cresceu substancialmente, comprometendo uma parcela

crescente da receita tributária com o pagamento dos juros. Assim, a economia para pagar os juros da

dívida, denominada de superávit primário, compromete recursos para investimento em áreas sociais

e na melhoria da infraestrutura do país, altamente comprometida e sucateada.

Tem-se, portanto, por traz da falácia do discurso da política econômica ortodoxa, o

argumento de que o real motivo que justifica a política em uso é o de manter a disciplina do

mercado de trabalho, por meio da manutenção do desemprego, permitindo aos capitalistas a

continuação do domínio às ordens política e econômica do Brasil. E, finalmente, que o elevado

déficit público por meio da manutenção de elevadas taxas de juros, que são fixadas pelo Banco

Central, foi uma das formas encontradas pelo capital para continuar o seu processo de valorização.

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS

ABREU, M. de P. A Ordem do Progresso: cem anos de política econômica. Rio de Janeiro:

Campus, 1989.

BAER, Werner. A Economia Brasileira. 2. ed. São Paulo: Nobel, 2007.

BRASIL: BANCO CENTRAL DO BRASIL. Indicadores de Conjuntura. Disponível em:

<http://www.bacen.gov.br>. Acesso em: 22 fev. 2009.

BRASIL: IPEADATA. Indicadores. Disponível em: <http://www.ipeadata.gov.br>. Acesso em: 03

jan. 2012.

CARNEIRO, Ricardo. Desenvolvimento em crise: a economia brasileira no último quarto do século

XIX. São Paulo: UNESP, IE – Unicamp, 2002.

CARVALHO, F. J. C de. Et al. Economia Monetária e Financeira. 2. ed. Rio de Janeiro: Elsevier,

2007.

FIALHO, T. M. M. Ciclos Políticos: uma resenha. Revista de Economia Política, vol 19, n° 2 (74),

abril-junho/1999.

FILGUEIRAS, L. História do Plano Real. Rio de Janeiro: Boitempo Editorial, 2000.

FILGUEIRAS, L. & GONÇALVES, R. A Economia Política do governo Lula. Rio de Janeiro:

Contraponto, 2007.

GONÇALVES, R. Globalização e Desnacionalização. São Paulo: Paz e Terra, 1999.

GREMAUD, A. P., VASCONCELLOS, M. A. S. & JÚNIOR, R. T. Economia Brasileira

Contemporânea. 7. ed. São Paulo: atlas, 2007.

HERMMAN, J. O Mercado de Títulos Privados e a Inadequação da Curva de Rendimentos no

Brasil: análise teórica e da experiência pós-estabilização (1995-2010). SÉRIES WORKING PAPER

BNDES/ANPEC. Working Paper no. 14 BANCO. Agosto/2011.

INDEXMUNDI. Base de Dados. Disponível em: < http://www.indexmundi.com/pt/>. Acesso em:

13 de mar. de 2012.

KALECKI , Michael, “Political Aspects of Full Employment”, Select Essays, London, Cambridge

University Press, 1971. Publicado pela primeira vez em Political Quarterly, n. 4, 1943.

MESSENBERG, R. P. Inflação e estabilização: déficit público e taxa de juros na formulação dos

programas anti-inflacionários no Brasil. Brasília : ESAF, 1996. 32 p. Monografia vencedora em 1º

lugar no Prêmio STN de Monografia, Ajuste Fiscal e Equilíbrio Macroeconômico, (Rio de Janeiro).

MOCHÓN, Francisco. Princípios de Economia; tradução: Thelma Guimarães; revisão técnica:

Rogério Mori. São Paulo: Pearson Prentice Hall, 2007.

MODENESI, André de M. Regimes monetários: teoria e a experiência do real. São Paulo: Manole,

2005.

PEREIRA, L. C. Economia Brasileira: uma introdução crítica. 12. ed. São Paulo: Brasiliense, 1994.

PINHEIRO, A. C. A experiência brasileira de privatização: o que vem a seguir? Texto para

Discussão BNDES, n. 87, nov., 2000.

SAYAD, João. Aspectos Políticos do Déficit Público. In. POMERANZ, Lenina; MIGLIOLI, Jorge;

LIMA, Gilberto Tadeu. Dinâmica Econômica do Capitalismo Contemporâneo: Homenagem a M.

Kalecki. – São Paulo: Editora da Universidade de São Paulo, 2001. Pág.243-256.

SICSU, J. Políticas Não-Monetárias de Controle da Inflação: uma proposta pós-keynesiana. VII

Encontro da Sociedade de Economia Política, Curitiba, maio de 2002.

SIMONSEN, M. H. Jornal do Brasil, 09/07/1979.

VERSIANNI, Flávio Rabelo. A Dívida Pública Interna e sua Trajetória Recente. Universidade de

Brasília: 2003. Disponível em: http://vsites.unb.br/face/ eco/ cpe/TD/ 284 Mar03FVersiani.pdf.

Acesso em: Novembro de 2011.