Crédito Agrícola Gest – Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, S.A. Av. da República, 23 • 1050-185 Lisboa • Tel. (351) 211 129 290 • Fax (351) 211 129 299

Capital Social 1 000 000 Euros • NIPC: 502 124 695

FUNDOS DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO

RELATÓRIOS E CONTAS

2011

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 2

ÍNDICE ENTIDADE GESTORA ............................................................................................................ 3

ÓRGÃOS E CORPOS SOCIAIS ................................................................................................ 3

FUNDOS SOB GESTÃO.......................................................................................................... 4

MERCADOS.......................................................................................................................... 5

CONJUNTURA MACRO-ECONÓMICA ............................................................................. 5

MERCADOS FINANCEIROS............................................................................................ 12

RELATÓRIOS DE ACTIVIDADE DOS FUNDOS SOB GESTÃO.................................................. 20

FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO CA MONETÁRIO (Reg. CMVM nº 1131)

FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ TESOURARIA (Reg. CMVM nº 28)

FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ RENDIMENTO (Reg. CMVM nº 27)

FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ EUROPA (Reg. CMVM nº 483)

FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ GLOBAL (Reg. CMVM nº 482)

FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ POUPANÇA ACÇÕES (Reg. CMVM nº 263)

FUNDO DE FUNDOS DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ CONSERVADOR (Reg. CMVM nº 622)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO RAIZ VALOR ACUMULADO (Reg. CMVM nº 1012)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA EURIBOR II (Reg. CMVM nº 1179)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA SAÚDE VALORIZAÇÃO (Reg. CMVM nº 1207)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO CRESCENTE (Reg. CMVM nº 1238)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO (Reg. CMVM nº 1266)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO II (Reg. CMVM nº 1316)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO III (Reg. CMVM nº 1332)

FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO IV (Reg. CMVM nº 1358)

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2010 3

ENTIDADE GESTORA

Crédito Agrícola Gest – Sociedade Gestora de Fundos de Investimento Mobiliário, S.A.

Nº de Registo na CMVM: 188

Data de Início de Actividade: 29/07/1991

Sede Social: Av. da República, 23 - 1050-185 Lisboa

Capital Social: 1 000 000 Euros

Nº Único de Pessoa Colectiva: 502 124 695

ÓRGÃOS E CORPOS SOCIAIS

MESA DA ASSEMBLEIA-GERAL

Presidente Avelino Meira do Poço Secretário João Manuel Pires Lopes

CONSELHO DE ADMINISTRAÇÃO

Presidente Mário Dúlio de Oliveira Negrão Vogal Sérgio Manuel Arsénio Alves Contreiras Vogal Eduardo Augusto Pombo Martins Vogal Sérgio Manuel Raposo Frade Vogal João Gante Gonçalves Vogal João Manuel Aleixo Barata Lima

CONSELHO FISCAL

Presidente José Daniel Pereira Rito Alves Vogal José Júlio Faria da Costa

Revisor Oficial de Contas Salgueiro, Castanheira & Associado, S.R.O.C., representado por Natércia Pires Fernandes Castanheira (ROC nº 837)

Suplente Fernando da Silva Salgueiro (ROC nº 774) COMISSÃO DE REMUNERAÇÕES

Nuno Bartolomeu Nunes Alves Cordeiro Manuel Valentim Correia Stichaner Lacasta Jesus João Paulo Viana Gonçalves Pedro

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 4

FUNDOS SOB GESTÃO

! FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO CA MONETÁRIO (Reg. CMVM nº 1131)

! FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ TESOURARIA (Reg. CMVM nº 28)

! FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ RENDIMENTO (Reg. CMVM nº 27)

! FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ EUROPA (Reg. CMVM nº 483)

! FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ GLOBAL (Reg. CMVM nº 482)

! FUNDO DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ POUPANÇA ACÇÕES (Reg. CMVM nº 263)

! FUNDO DE FUNDOS DE INVESTIMENTO MOBILIÁRIO RAIZ CONSERVADOR (Reg. CMVM nº 622)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO RAIZ VALOR ACUMULADO (Reg. CMVM nº 1012)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA EURIBOR II (Reg. CMVM nº 1179)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA SAÚDE VALORIZAÇÃO (Reg. CMVM nº 1207)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO CRESCENTE (REG. CMVM Nº 1238)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO (REG. CMVM Nº 1266)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO II (REG. CMVM Nº 1316)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO III (REG. CMVM Nº 1332)

! FUNDO ESPECIAL DE INVESTIMENTO CA RENDIMENTO FIXO IV (REG. CMVM Nº 1338)

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 5

MERCADOS

1. Conjuntura Macro-Económica

1.1. Economia Mundial

A intensificação da crise das dívidas soberanas na Zona Euro e o arrefecimento da actividade económica a nível global, presenciado nomeadamente na segunda metade do ano de 2011, ditaram uma redução material do apetite pelo risco e um despertar de receios quanto a um novo período recessivo nas principais economias industrializadas. As tensões de natureza geopolítica presenciadas no Norte de África e Médio Oriente (Tunísia, Egipto, Líbia, Argélia e Bahrein) e o grave terramoto e consequente crise nuclear em Fukushima, no Japão, foram também responsáveis por uma redução progressiva das expectativas dos agentes económicos e por um declínio dos níveis de confiança das famílias e das empresas. A perspectiva de um arrefecimento mais acentuado do crescimento económico no bloco emergente pressionou as autoridades monetárias locais a recuarem nas políticas contraccionistas postas em prática desde o último trimestre de 2010. Na Europa, Portugal tornou-se no terceiro membro da Zona Euro a formalizar o pedido de auxílio financeiro internacional. Durante o ano, realizaram-se múltiplas cimeiras com o objectivo de promover uma estabilização dos mercados financeiros mas a inexistência de um consenso político no seio da Zona Euro viria a comprometer a credibilidade das medidas e instrumentos entretanto anunciadas. A discussão em torno de um segundo plano de auxílio financeiro à Grécia (EUR 130 mil mn) e a divergência entre o bloco “core” europeu e os países da periferia sobre uma eventual reestruturação da dívida pública helénica justificaram um aumento dos níveis de aversão ao risco no segundo semestre do ano. O contágio estendeu-se às economias italiana e espanhola obrigando o BCE a aceitar um papel mais interventivo no mercado secundário de dívida pública. Os Estados Unidos perderam pela primeira vez na sua história o rating “AAA” junto da S&P, na sequência das negociações difíceis entre democratas e republicanos na elevação do tecto da dívida pública. A finalização do segundo programa de “quantitative easing” por parte do FED e a interrupção de diversas cadeias fornecimento no Japão contribuíram para a desaceleração da actividade económica presenciada em meados do ano de 2011. A Reserva Federal prometeu manter a sua taxa de juro directora no intervalo entre 0% e 0,25% até finais de 2013 e anunciou a “operação twist”, com o objectivo de reduzir os custos de financiamento da economia norte americana. No quarto trimestre, surgiram os primeiros sinais de estabilização dos principais indicadores de actividade económica (ISM), dos níveis de confiança dos consumidores e uma inesperada melhoria das condições do mercado de trabalho.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 6

Economia Mundial, Previsões FMIProduto Interno Bruto(Taxas de variação em percentagem, salvo indicação em contrário)

2012 2013

Estimativa Projecção

Economia Mundial 5,2 3,8 3,3 3,9

Países Desenvolvidos 3,2 1,6 1,2 1,9

Estados Unidos 3,0 1,8 1,8 2,2Zona Euro 1,9 1,6 -0,5 0,8Japão 4,4 -0,9 1,7 1,6

Países em vias de Desenvolvimento 7,3 6,2 5,4 5,9

Brasil 7,5 2,9 3,0 4,0Rússia 4,0 4,1 3,3 3,5Índia 9,9 7,4 7,0 7,3China 10,4 9,2 8,2 8,8

(1) FMI: World Economic Outlook, Update Janeiro de 2012.

Indicadores (1) 2010 2011

Nas economias emergentes verificou-se uma moderação do ritmo de crescimento económico e um arrefecimento progressivo das pressões inflacionistas, que atingiram um pico em meados do ano. Esta alteração da envolvente macroeconómica potenciou uma inversão no ciclo de subida de taxas de juro que se havia iniciado no final de 2010 – China, Índia, Indonésia, Coreia do Sul. A agudização da crise financeira na Europa e a fragilidade evidenciada pelo sistema financeiro do velho continente, com necessidades de recapitalização estimadas pela Autoridade Bancária Europeia (EBA) na ordem dos 106 mil mn, conduziram igualmente a uma redução dos fluxos de capital para o bloco emergente. De acordo com as projecções do Fundo Monetário Internacional (FMI), a economia global terá crescido a uma taxa de 3,8% em 2011, arrefecendo face aos 5,2% verificados no ano de 2010. Neste particular, as economias em vias de desenvolvimento permaneceram os principais motores do crescimento da economia mundial (+6,2%), isto apesar do abrandamento presenciado no segundo semestre do ano - Brasil (+2,9%), Rússia (+4,1%), Índia (+7,4%) e China (+9,2%). As economias industrializadas deverão ter crescido a uma taxa anual de 1,6%, cerca de metade dos 3,2% registados em 2010 - Estados Unidos (+1,8%), Zona Euro (+1,6%) e Japão (-0,9%) – num cenário de baixas pressões inflacionistas e de expectativas limitadas quanto à subida das taxas de juro. Na Zona Euro, a intensificação da crise financeira e o efeito contágio junto das economias do designado bloco periférico (Portugal, Espanha e Itália) continuaram a dominar as atenções dos agentes económicos, exigindo um papel mais interventivo por parte do BCE e a introdução de novos instrumentos de combate à crise. Em Fevereiro, são conhecidos os primeiros contornos do Mecanismo Europeu de Estabilização Financeira, a vigorar a partir de 2013 e com EUR 500 mil mn de capacidade de financiamento efectiva, cerca do dobro da capacidade efectiva do Fundo Europeu de Estabilização Financeira (FEEF), criado em 2010 para socorrer os estados membros que requeressem apoio financeiro internacional. Em Abril, Portugal formaliza o pedido de auxílio financeiro internacional num programa orçado em EUR 78 mil mn, sendo negociado com a “troika” (União Europeia, Banco Central Europeu e FMI) um memorando de entendimento com vista à introdução de medidas de austeridade e de controlo orçamental. Em Maio, a aparente ineficácia na execução do plano de austeridade helénico desencadeou as primeiras conversações em

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 7

torno de uma possível reestruturação da dívida pública grega (“roll over” voluntário), lançando a génese de um segundo programa de auxílio financeiro (EUR 130 mil mn). Em Junho e Julho, a partilha de perdas do sector privado (PSI) e a necessidade de acautelar um eventual “trigger” no mercado de Credit Default Swaps (CDS) permaneceram temas centrais nas diversas cimeiras realizadas no período.

Em Agosto e Setembro, os níveis de aversão ao risco atingem máximos do ano e o contágio intensifica-se a Espanha e Itália, materializando as profundas divergências identificadas no seio da União Europeia. O bloco “core” (Alemanha, França, Áustria e Holanda), permanecia defensor da austeridade e de um maior compromisso dos estados membros, contrariamente às economias da periferia europeia, que defendiam um alargamento da capacidade efectiva dos vários mecanismos europeus e a introdução das “eurobonds” como forma de financiar os estados membros com maiores desequilíbrios orçamentais. O papel interventivo do Banco Central Europeu no mercado secundário de obrigações permaneceu igualmente um tema fracturante. Na cimeira de 23-26 de Outubro fica acordado um “haircut” de 50% da dívida pública grega e a alavancagem do FEEF para uma capacidade de EUR 1.000 mil mn. O processo de alavancagem seria concretizado através da prestação de garantias à emissão de dívida pública por parte dos estados membros e, paralelamente, pela criação de um fundo de capital público e privado que centralizaria investimentos de terceiros. Igualmente em Outubro, a Autoridade Bancária Europeia (EBA) estima necessidades de recapitalização da banca na ordem dos EUR 106 mil mn e define um “target” de core tier I de 9% a ser atingido até Junho de 2012. No Conselho Europeu de 8 e 9 de Dezembro foi antecipada a introdução do Mecanismo Europeu de Estabilização Financeira para Julho de 2012 e é negociado um novo acordo intergovernamental visando uma maior consolidação fiscal entre os diferentes estados membros da União Europeia. Ficou igualmente prevista a introdução de limites legais/constitucionais obrigando a uma maior disciplina orçamental e penalizações automáticas numa situação de derrapagem do défice. Em termos de política monetária, o Banco Central Europeu (BCE) subiu a sua taxa de juro de referência de 1% para 1,50% entre Abril e Julho, atendendo à intensificação de pressões inflacionistas, nomeadamente decorrentes da subida das “commodities” nos mercados internacionais. Em Setembro, o BCE, em coordenação com os principais bancos centrais mundiais, providencia crédito em dólares junto de diversas instituições financeiras europeias, após rumores quanto a restrições de financiamento por parte, nomeadamente, de bancos franceses. Entre Novembro e Dezembro, já após a saída de Jean Claude Trichet da presidência do Banco Central Europeu, Mário Draghi recolocou a taxa de juro de referência em 1% (duas descidas de 25 bps) num período marcado por fortes restrições de liquidez no sistema financeiro europeu. De forma a evitar um segundo “credit crunch”, o BCE renovou ainda um conjunto de facilidades de liquidez junto da banca europeia e retomou o programa de aquisição de dívida colateralizada (“covered bonds”). Em Dezembro, o BCE anuncia o lançamento de duas operações de refinanciamento de longo prazo (LTRO a 36 meses) destinadas a colmatar as dificuldades de liquidez do sistema financeiro europeu. O primeiro leilão, realizado a 21 de Dezembro, registou uma procura agregada de EUR 489 mil mn. Dada a impossibilidade estatutária de financiar estados soberanos na Zona Euro, a injecção de liquidez providenciada pelo BCE assemelhou-se em termos de resultados imediatos a um programa de “quantitative easing”, assistindo-se desde então a sinais tranquilizadores de alguma estabilização no mercado de taxa fixa europeu. A antecipação da entrada em vigor do Mecanismo Europeu de Estabilização Financeira (MEEF) para Julho de 2012 e comentários quanto à possível flexibilização das exigências de capital avançadas pela Autoridade Bancária Europeia (EBA) esteve na origem do forte apetite pelo risco evidenciado nos primeiros meses de 2012.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 8

Nos Estados Unidos, o arrefecimento económico presenciado no segundo e terceiro trimestres ditou um crescimento anual modesto de 1,8%. No mercado imobiliário, a construção de novas casas e a venda de casas existentes assistiram a uma aparente estabilização, muito embora permanecendo a mínimos históricos do pós-crise financeira de 2008. A criação de postos de trabalho e os pedidos semanais de subsídio de desemprego apresentaram sinais progressivos de recuperação, o que permitiu que a taxa de desemprego recuasse para 8,7% no último trimestre de 2011, ainda assim distante dos níveis de pleno emprego (5%) verificados antes da crise. Em Junho, finaliza o segundo programa de “quantitative easing” implementado pelo FED e em Agosto, a entidade monetária norte americana compromete-se a manter a sua taxa de juro de referência no intervalo entre 0% e 0,25% até meados de 2013. Em Setembro, o FED apresenta ainda a “operação twist”, um programa orçado em USD 400 mil mn através do qual a Reserva Federal se propõe a comprar dívida pública com maturidades mais longas (6-10 anos) pela venda de dívida pública de maturidades mais curtas (até 3 anos). Segundo as estimativas de crescimento económico do FMI para 2012, a economia global deverá arrefecer para 3,3%, reflectindo uma desaceleração de ambos os blocos emergente (+5,4%) e industrializado (+1,2%). Entre países desenvolvidos, os Estados Unidos deverão crescer 1,8%, enquanto que a Zona Euro (+1,5%) deverá regressar a território recessivo, penalizada pelas medidas de austeridade introduzidas na periferia e pela incerteza induzida pela crise europeia. O Japão deverá avançar 1,7% e o Reino Unido deverá apresentar um crescimento ligeiro de 0,6%. A China deverá crescer 8,2% em 2012, seguida pela Índia (+7,0%), Rússia (+3,3%) e Brasil (+3,0%). A actividade económica deverá continuar crescer de forma moderada em 2012, na medida em que os agregados consumo privado e investimento público continuarão fortemente condicionados pela necessidade de recomposição de poupanças das famílias e de correcção dos défices orçamentais excessivos. O ciclo de “deleverage” financeiro e de reequilíbrio dos balanços dos agentes económicos nas economias ocidentais demorará anos a concluir e provocará fortes constrangimentos ao crescimento económico das principais economias mundiais. Segundo o FMI, a escalada de riscos financeiros e a redução das perspectivas dos agentes económicos é consistente com uma desaceleração do crescimento económico global mas não com um cenário de colapso. Este cenário base assume, no entanto, que os legisladores e políticos europeus endereçarão os esforços necessários para estancar o agravamento da crise financeira europeia de forma a garantir uma estabilização dos custos de financiamento (“yields”) em 2012 e uma normalização progressiva a partir de 2013. O FMI alerta que apesar do desempenho acima do esperado por parte do consumidor norte-americano na recta final do ano, a recente redução da taxa de poupança poderá não ser sustentável, pondo em risco a resiliência apresentada nos indicadores mais recentes de procura interna. Na Europa, os riscos de “downside” intensificaram-se nos últimos meses reflexo da agudização da crise financeira e do efeito contágio junto do sistema financeiro. O aumento de tensões de natureza geopolítica (como o movimento “Primavera Árabe” no inicio de 2011), a saída de fluxos dos mercados emergentes, a menor procura externa e a depreciação moedas dos países em vias de desenvolvimento face ao dólar, conforme se assistiu no segundo semestre de 2011, poderão potenciar um cenário de “hard landing” das economias emergentes. O FMI antecipa ainda um arrefecimento das pressões inflacionistas à escala global e uma estabilização ou redução do preço das “commodities” nos mercados internacionais.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 9

1.2. Economia Portuguesa

Num cenário de agudização da crise da dívida soberana na Zona Euro, a economia portuguesa intensificou em 2011 o inevitável processo de ajustamento aos profundos desequilíbrios macroeconómicos, substancialmente agravados ao longo da última década. Estes desequilíbrios, responsáveis por necessidades de financiamento externo persistentes, vinham pondo em causa a sustentabilidade de longo prazo das finanças públicas e, mais recentemente, a capacidade de financiamento da República nos mercados financeiros internacionais. Em Abril, o Estado português solicitou assistência financeira junto do Fundo Monetário Internacional e da União Europeia (EUR 78 mil mn), a que se seguiu a formalização de um Programa de Assistência Económica e Financeira (PAEF). O Governo português comprometeu-se por esta via a adoptar medidas de ajustamento e de rigor orçamental, medidas estas com um impacto marcadamente recessivo no curto prazo.

A economia portuguesa terá recuado 1,6% em 2011, de acordo com as estimativas mais recentes do Banco de Portugal publicadas no seu Boletim Económico de Inverno. Este fraco desempenho ter-se-á ficado a dever à evolução negativa da Procura Interna (-5,2%), reflexo da significativa desalavancagem das famílias, das empresas e do sector público, na sequência das medidas impostas pelo actual Programa de Assistência Económica e Financeira, um ajustamento determinante para garantir o restabelecimento dos equilíbrios macroeconómicos básicos, a redução das necessidades crónicas de financiamento externo e a abertura dos mercados financeiros internacionais. Atendendo ao elevado nível de endividamento externo, a redução da procura interna necessária para assegurar as condições de solvabilidade da economia portuguesa assume uma dimensão sem precedentes.

Neste sentido, o Banco de Portugal estima que o consumo privado tenha recuado 3,6% em 2011, em particular decorrente da quebra do consumo de bens duradouros, depois de um período prolongado de crescimento acima do registado pelo PIB. De forma idêntica, o Consumo Público (-3,2%) e a Formação Bruta de Capital Fixo (-11,2%) apresentaram quedas substantivas ao longo do ano de 2011, não se antecipando uma alteração material desta tendência ao longo dos anos de 2012 e 2013. A evolução favorável da procura externa (Exportações +7,3% e Importações -4,3%) voltou mitigar a queda agregada do produto interno bruto. A procura externa permanecerá, no entanto, dependente da evolução macroeconómica dos principais parceiros europeus e de novos desenvolvimentos em torno da crise financeira da Zona Euro. Portugal, Previsões Banco de PortugalAgregados Macroeconómicos, Indicadores Económicos e Financeiros(Taxas de variação em percentagem, salvo indicação em contrário)

2012 2013

PIB 1,3 -1,6 -3,1 0,3

Consumo Privado 1,8 -3,6 -6,0 -1,8Consumo Público 3,2 -3,2 -2,9 -1,4FBCF -5,0 -11,2 -12,8 -1,8Procura interna 0,5 -5,2 -6,5 -1,5

Exportações de Bens e Serviços 9,0 7,3 4,1 5,8Importações de Bens e Serviços 5,0 -4,3 -6,3 0,7

Conta Corrente em % do PIB -8,8 -6,8 -1,6 0,8

Indíce de Preços no Consumidor (IHPC) 1,4 3,6 3,2 1,0

(1) Banco de Portugal: Boletim Económico, Inverno de 2011.

ProjecçõesIndicadores (1) 2010 2011

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 10

Neste contexto, o Banco de Portugal estima que o Produto Interno Bruto (PIB) recue 3,1% em 2012 e que registe um crescimento marginal de 0,3% em 2013. No que diz respeito à Procura Interna, a sua evolução em 2012 e 2013, -6,5% e -1,5% respectivamente, deverá continuar condicionada pela deterioração das condições no mercado de trabalho (taxa de desemprego deverá avançar dos actuais 14%), pela redução do rendimento disponível das famílias e pela implementação de medidas contraccionistas impostas pelo Memorando de Entendimento celebrado com a “troika” (União Europeia, Banco Central Europeu, Fundo Monetário Internacional). De acordo com as projecções avançadas no Boletim de Inverno do Banco de Portugal, o Consumo Privado deverá recuar 6% em 2012 e 1,8% em 2013. Da mesma forma, o Consumo Público (-2,9% em 2012 e -1,4% em 2013) e a Formação Bruta do Capital Fixo (Investimento com quedas de -12,8% e -1,8%) deverão continuar a registar quedas expressivas. Em termos de Procura Externa, o Banco de Portugal estima que as Exportações continuem a evoluir de forma favorável (+4,1% em 2012 e +5,8% em 2013) enquanto que as Importações deverão voltar a recuar em 2012 (-6,3%) e praticamente estagnar ao longo de 2013 (+0,7%). Estes registos permitirão que as necessidades de financiamento da economia portuguesa, representadas pelo saldo das balanças corrente e de capital, recuem de -6,8% em percentagem do PIB em 2011 para +0,8% em percentagem do PIB em 2013. No que diz respeito à Inflação, o Índice Harmonizado de Preços no Consumidor terá subido 3,6% em 2011 (1,4% em 2010), traduzindo fundamentalmente o impacto dos aumentos do Imposto sobre o Valor Acrescentado (IVA), dos preços de alguns bens e serviços sujeitos a regulação, bem como, à própria subida do preço do petróleo e dos principais produtos energéticos. De acordo com o Banco de Portugal, o aumento da inflação em 2011 deverá ter assumido um carácter temporário, podendo registar-se já em 2012 uma descida para próximo dos 3,2%, reflexo da acentuada quebra expectável em termos de Consumo Privado e na Procura Interna em geral. No que toca à evolução das Finanças Públicas, o défice orçamental em 2011 ter-se-á situado nos 4% do Produto Interno Bruto (PIB), abaixo dos 5,4% inicialmente previstos. No entanto, sem a transferência de parte dos fundos de pensões do sector bancário para a Segurança Social, o défice teria ficado nos 7,5% do PIB. O défice orçamental previsto para 2012, de acordo com o Orçamento de Estado 2012, é de 4,5% (EUR 7.645 mn), um objectivo que deverá ser atingido pela implementação de um conjunto de medidas de contenção orçamental, assentes primeiramente no alargamento da base tributável dos diversos impostos, no reforço significativo do combate à fraude e evasão fiscais, no incremento do recurso às novas tecnologias de informação no procedimento tributário e, finalmente, na consolidação de um quadro fiscal propício à competitividade e ao investimento. No conjunto de medidas do lado da Receita com impacto em 2012, é de salientar a passagem de um conjunto de bens e serviços que estavam sujeitos a taxa reduzida ou intermédia para a taxa normal do IVA, incluindo o efeito remanescente do aumento do IVA sobre a electricidade e o gás a partir de 1 de Outubro de 2011, a que acresce a introdução de portagens nas SCUTs e o aumento das taxas moderadoras na saúde. O OE2012 contempla ainda um aumento da tributação directa sobre as famílias e as empresas, nomeadamente através da redução ou eliminação de benefícios fiscais e o agravamento da tributação dos rendimentos empresariais. Do lado da Despesa, é de realçar o efeito expressivo do corte dos subsídios de férias e de Natal dos funcionários públicos, trabalhadores do sector empresarial do Estado e pensionistas.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 11

Refira-se que nos últimos meses, em linha com orientações da “troika”, o Governo português privatizou o capital detido na EDP e na REN, estando igualmente previstas para 2012 as privatizações das posições detidas na Galp, TAP, ANA, CP Carga e CTT. O Governo tem por meta um encaixe total estimado de EUR 5,5 mil mn até 2014, sendo que 60% dos quais terão sido já garantidos pelas vendas entretanto consumadas. Em termos de Dívida Pública, a Dívida do Estado terá, de acordo com o Banco de Portugal, encerrado o ano de 2011 nos 107,2% do PIB, o que compara com os 93,4% registados em 2010.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 12

2. Mercados Financeiros

Em 2011, os mercados financeiros internacionais apresentaram-se de forma geral voláteis, condicionados pela incerteza em torno da crise das dívidas soberanas na Europa e, posteriormente, pelo arrefecimento económico presenciado à escala global. Os “spreads” de crédito voltaram a alargar e os prémios de risco da dívida pública das economias periféricas da Zona Euro avançaram para máximos históricos, reflectindo a fuga dos investidores rumo a activos de refúgio como a dívida pública das economias “core” (Alemanha, Holanda, Suécia, Suíça, Estados Unidos), os metais preciosos e o dólar norte-americano. As principais divisas dos mercados emergentes sofreram o pior “drawdown” desde o início do “rally” em Março de 2009. Os primeiros seis meses do ano foram positivos para a generalidade dos mercados bolsistas, isto apesar de dois períodos de marcada aversão ao risco, primeiramente no mês de Março, aquando do terramoto de Fukushima no Japão, e, posteriormente, nos meses de Maio e Junho, atendendo à degradação dos indicadores macroeconómicos no bloco industrializado e receios diversos quanto a um “hard landing” do bloco emergente. O arranque de ano havia sido igualmente pautado por um período de forte turbulência no bloco em vias de desenvolvimento. Os movimentos da “Primavera Árabe”, no Norte de África e Médio Oriente, coincidiram com um repatriamento significativo de fluxos financeiros investidos nos mercados emergentes. O corte de diversas cadeias de fornecimento provenientes do Japão resultou de igual forma numa redução das expectativas de crescimento económico a nível global. O PIB nos Estados Unidos avançou uns ténues 0,4% no primeiro trimestre do ano e 1,3% no segundo trimestre. No segundo semestre, dúvidas quanto à sustentabilidade da recuperação económica, nomeadamente no bloco industrializado, pressionaram as “yields” das economias “core” da Zona Euro e dos Estados Unidos para níveis mínimos desde o deflagrar da crise. Os Estados Unidos perderam o rating de crédito “AAA” junto da S&P e a possível materialização de um cenário de “double dip” foi amplificada pela indefinição em torno da situação grega e pelo contágio da crise financeira europeia a outras geografias (Espanha, Itália). Na recta final do ano de 2011, assistiram-se a tranquilizadores sinais de estabilização nos principais indicadores macroeconómicos norte americanos. A criação de postos de trabalho superou sucessivamente as expectativas dos agentes económicos, os indicadores de confiança dos consumidores regressaram a máximos do ano e as empresas permaneciam com níveis recorde de “cash” nos seus balanços e margens operacionais a máximos do actual ciclo económico. Os indicadores de actividade económica (ISM) avançaram igualmente para território de expansão e o PIB relativo ao 4º trimestre do ano cresceu a uma taxa anualizada de 2,8%, ao ritmo mais elevado do ano. Na Zona Euro, o PIB relativo ao quarto trimestre do ano revelou uma contracção em cadeia de 0,3%, revelador de uma desaceleração significativa no sector industrial e nos serviços, onde a solidez do sistema financeiro permanecia intimamente ligada com os desenvolvimentos em torno da crise europeia.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 13

2.1. Mercado Cambial No mercado cambial, depois de um início de ano positivo, o Euro depreciou-se face às principais divisas penalizado pela intensificação da crise financeira europeia em meados do ano e por sinais de desconfiança quanto à sobrevivência do projecto da moeda única. A forte apreciação do CHF face ao EUR obrigou mesmo em Setembro à intervenção do Banco da Suíça, que fixou um “floor” nos 1,20 CHF por EUR, depois de testada a paridade em meados de Agosto. As vendas massivas de activos denominados em euros e o posterior contágio a outras geografias (Espanha, Itália, Bélgica) obrigaram o Banco Central Europeu a aceitar um papel mais interventivo no sentido de estabilizar os preços e travar a escalada dos custos de financiamento de Estados e empresas. As linhas de crédito reatadas por parte do BCE, conjuntamente com as duas operações de refinanciamento de longo prazo (LTRO) entretanto anunciadas, contribuíram na recta final de Dezembro para os primeiros sinais de alguma estabilização no mercado de taxa fixa. No último ano, o Euro perdeu 3,2% face ao Dólar norte-americano, encerrando o cotar nos USD 1,2961, e depreciou cerca de 8,1% para o Iene japonês, encerrando a transaccionar nos JPY 99,66. Face à libra esterlina, o Euro perdeu 2,8% fechando a última sessão de Dezembro a cotar nos GBP 0,833. As «commodity currencies» – coroa norueguesa, dólar canadiano, dólar australiano – penalizadas por um arrefecimento dos preços das matérias-primas – apresentaram perdas anuais face ao Dólar norte-americano – Dólar canadiano (-2,3%), Dólar australiano (-0,2%), Dólar neo-zelandês (-0,4%).

EVOLUÇÃO DO EUROBase100=31.12.2010

75,00

80,00

85,00

90,00

95,00

100,00

105,00

110,00

115,00

120,00

Dez

-10

Fe

v-1

1

Ab

r-1

1

Jun

-11

Ago

-11

Ou

t-1

1

Dez

-11

USD GBP CHF JPY

A expectativa quanto a um arrefecimento das economias emergentes ao longo do segundo semestre de 2011 condicionou o desempenho da generalidade das divisas locais. O real brasileiro, o peso chileno e o peso mexicano registaram desvalorizações face ao Dólar de, respectivamente 11%, 9,9% e 11,5%. O renminbi chinês foi das poucas moedas emergentes a registar valorizações face ao dólar em 2011, apreciando cerca de 4,8% para 6,30 CNY por USD.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 14

2.2. Mercado de «Commodities»

O mercado de “commodities” apresentou um desempenho negativo ao longo do ano de 2011 com o índice TR Jefferies CRB a desvalorizar 8,3%. O arrefecimento das economias emergentes e as piores perspectivas de crescimento económico global penalizaram o sentimento junto dos diversos segmentos do mercado de “mercadorias”, isto apesar da heterogeneidade apresentada ao nível dos diferentes constituintes. A redução das expectativas dos agentes económicos quanto à evolução da inflação, que terá atingido um pico no decorrer dos meses de Verão, conferiu igualmente uma envolvente desfavorável para o desempenho da classe. O ouro, com uma valorização de 10,2%, e o crude, com ganhos de 8,2% em Nova Iorque e de 12,2% em Londres, constituíram as principais excepções à regra. Nos metais preciosos, uma referência para as perdas registadas pela prata (-9,8%) e platina (-21%), enquanto que entre os metais de base (industriais) uma nota para as quedas significativas apresentadas pelo alumínio (-18,2%), cobre (-20,8%) e níquel (-24,4%). À imagem dos demais activos de risco, as “commodities” apresentaram um desempenho muito correlacionado com a evolução do mercado accionista. No segmento de “commodities” agrícolas, uma referência para as fortes desvalorizações registadas pelo cacau (-31,6%), pelo açúcar (-27,5%), pelo trigo (-17,8%) e pela soja (-14%%). O milho destacou-se pela positiva valorizando 2,8% no ano. A dimensão das quedas presenciadas nas “commodities” agrícolas surge indelevelmente associada ao arrefecimento de pressões inflacionistas no mundo emergente, na medida em que os bens alimentares assumem nestas geografias uma proporção relativamente elevada do cabaz do consumidor.

2.3. Mercado Obrigacionista

No mercado obrigacionista, o contágio da crise financeira europeia a novas geografias, nomeadamente com a escalada das “yields” espanholas e italianas presenciadas em meados do ano de 2011, teve por consequência um agravamento material dos prémios de risco, forçando a uma maior intervenção do Banco Central Europeu no sentido de estabilizar os mercados secundários de taxa fixa. Desta forma, o balanço do Banco Central Europeu expandiu-se em EUR 800 mil mn no decorrer dos últimos seis meses do ano, atingindo os EUR 2,73 tn (USD 3,55 tn) e superando o balanço da Reserva Federal norte americana (USD 2,9 tn). O papel mais intervencionista do Banco Central Europeu e a possível alteração de mandato, atendendo à agudização da crise financeira europeia, foi ao longo do ano tema fracturante entre as economias “core” e as economias da periferia europeia. Em 2011, o Banco Central Europeu providenciou liquidez ao sector financeiro quer por via da reintrodução de instrumentos e linhas de financiamento de curto prazo, quer pelo alargamento do leque de colaterais utilizáveis para desconto junto da instituição monetária, quer mesmo, já na recta final de Dezembro, pelo lançamento do primeiro de dois leilões a 36 meses (LTRO) com o objectivo claro de estabilização do mercado de taxa fixa e de cobertura das necessidades de refinanciamento do sistema financeiro europeu que se avolumavam nos primeiros meses do novo ano de 2012. As economias do bloco “core” europeu (Alemanha, França, Holanda, Suécia, Finlândia) continuaram a beneficiar de custos de financiamento historicamente baixos, reflectindo a crescente procura por activos de refúgio, em particular no período de maior aversão ao risco iniciado em finais de Julho.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 15

YIELD CURVE EUROPEIA

0,000%

0,500%

1,000%

1,500%

2,000%

2,500%

3,000%

3,500%

4,000%

4,500%

5,000%

3 M 6 M 2 Anos 5 Anos 10 Anos 30 Anos

31-Dez-11

31-Dez-10

Em termos de política monetária, o BCE subiu a sua taxa de juro de referência de 1% para 1,50% entre Abril e Julho, atendendo à intensificação de pressões inflacionistas, nomeadamente decorrentes da subida das “commodities” nos mercados internacionais. Este movimento de “tightening” monetário viria no entanto a ser invertido em Novembro e Dezembro, já após a saída de Jean Claude Trichet da presidência do Banco Central Europeu. Mário Draghi recolocou a taxa de juro de referência em 1% (duas descidas de 25 bps) num período marcado por fortes restrições de liquidez no sistema financeiro europeu. O mercado de dívida pública norte-americana seguiu igualmente suportado pela manutenção da taxa de referência da Reserva Federal no intervalo entre 0% e 0,25% e do compromisso de Ben Bernanke em manter a sua política monetária ultra-acomodatícia até meados de 2013. A ausência de medidas de longo prazo promovendo uma sustentabilidade das finanças públicas norte americanas e a difícil gestão de interesses entre republicanos e democratas na negociação do tecto da dívida pública estiveram na origem de diversos comentários negativos por parte das principais agências de “rating”. O arrefecimento económico presenciado no segundo semestre do ano manteve as “yields” dos “Treasuries” (10 anos) abaixo dos 2%, mesmo atendendo à perda histórica do rating “AAA” junto da Standard & Poor’s em Agosto de 2011. Na Zona Euro, a taxas do mercado interbancário apresentaram dois períodos distintos, um primeiro de subida, interrompido em finais de Outubro, e outro de forte descida, iniciado em Novembro, coincidindo com a redução de taxas por parte do Banco Central Europeu e com a apresentação de diversas medidas de injecção de liquidez no mercado. As Euribor a 3, a 6 e a 12 meses encerraram, respectivamente, em 1,356%, em 1,617% e em 1,947%. Nos Estados Unidos, as Libor a 3, 6 e 12 meses avançaram marginalmente de mínimos do pós-crise financeira, encerrando o ano a cotar nos 0,58%, 0,81% e 1,13% respectivamente.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 16

YIELD CURVE NORTE-AMERICANA

0,000%

0,500%

1,000%

1,500%

2,000%

2,500%

3,000%

3,500%

4,000%

4,500%

5,000%

3 M 6 M 2 Anos 5 Anos 10 Anos 30 Anos

31-Dez-10

31-Dez-11

Nos Estados Unidos, a manutenção da taxa de juro de referência do FED no intervalo entre 0% e 0,25%, assim como a expectativa quanto à manutenção de uma política monetária acomodatícia até meados de 2013, favoreceu a estabilidade evidenciada nas maturidades mais curtas. Na segunda metade de 2011, assistiu-se a uma descida acentuada das “yields” intermédias e longas, atendendo à redução de apetite pelo risco evidenciada no período e à forte procura por activos denominados em dólares.

Ao longo do ano transacto, o índice de preços no consumidor na Zona Euro evoluiu a uma taxa média de 2,7%, acima do “target” dos 2% do BCE. Esta taxa média reflecte, no entanto, algum arrefecimento no último trimestre de 2011, isto depois da taxa homóloga ter chegado a superar os 3% em meados do ano. Em 2012, não está prevista nenhuma alteração material da política monetária do Banco Central Europeu, uma vez que as pressões inflacionistas deverão continuar contidas pelo arrefecimento económico presenciado à escala global. Em 2011, os “spreads” de crédito, quer nos EUA, quer na Europa, registaram um alargamento importante com epicentro no sector financeiro europeu. As necessidades de recapitalização detectadas pela Autoridade Bancária Europeia (EBA), as restrições de liquidez e dificuldades de “funding” num período de agudização de riscos soberanos e o espectro de nova recessão económica na Zona Euro foram factores determinantes na maior percepção de risco incorporada nos mercados financeiros, em particular a partir de meados de Agosto.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 17

2.4. Mercado Accionista

Em 2011, os principais mercados accionistas internacionais apresentaram um desempenho negativo, excepção feita às praças norte americanas que beneficiaram da maior resiliência económica dos EUA e do movimento de “flight to safety” em favor do dólar presenciado nos últimos meses do ano. As revoluções no Norte de África e Médio Oriente (Egipto, Tunísia, Líbia), a crise nuclear em Fukushima no Japão, o pedido de ajuda financeira internacional de Portugal, a perda do rating “AAA” por parte dos EUA e o contágio da crise do Euro para lá do bloco periférico – Espanha, Itália, Bélgica, Áustria – foram alguns dos temas marcantes do ano e que contribuíram para a manutenção de níveis de volatilidade acima de médias históricas. No segundo semestre, as piores perspectivas de crescimento económico global, a agudização da crise financeira europeia e a indefinição em torno do segundo programa de auxilio financeiro à Grécia (EUR 130 mil mn) contribuíram para um renovado período de aversão ao risco que contribuiu decisivamente para as perdas de 7,6% do MSCI World e de 20,4% do MSCI Emerging Markets. Os mercados emergentes foram ainda penalizados pela depreciação das moedas locais face ao dólar norte-americano num período dominado por receios de “hard landing” nas principais economias em vias de desenvolvimento. Na Europa, o abrandamento e posterior queda do PIB registada por algumas das principais economias europeias no último trimestre de 2011 – Alemanha, Itália e Espanha -, reacendia o espectro de recessão económica no velho continente pondo em risco as projecções de resultados descontadas pela comunidade de analistas para o meio empresarial. Com margens operacionais próximas de máximos do actual ciclo económico e níveis de “cash” historicamente elevados em balanço, as empresas europeias continuaram a transaccionar a desconto face às congéneres norte-americanas. Nos Estados Unidos, depois do arrefecimento pronunciado em meados do ano surgiram os primeiros sinais de estabilização dos indicadores de actividade económica, impulsionados pelo efeito de formação de “stocks” e pelo melhor desempenho do que era antecipado por parte do consumidor norte americano, explicado principalmente pela redução da taxa de poupança. No mercado de trabalho, a taxa de desemprego recuou abaixo dos 9% e a criação de postos de trabalho superou sucessivamente as expectativas, contribuindo para a subida pronunciada dos indicadores de confiança dos consumidores. O índice DJ STOXX 600 registou uma desvalorização de 11,3% em 2011. O índice FTSE 100 recuou 5,6% enquanto que o índice DJ Euro STOXX 50 regrediu pelo segundo ano consecutivo, desta feita 17,1% para os 2.316,55 pontos. As principais bolsas asiáticas conheceram desvalorizações superiores às dos mercados industrializados, com destaque para o índice NIKKEI 225 que perdeu 17,3%.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 18

EVOLUÇÃO DO MERCADO AMERICANO - ÍNDICE DOW JONES INDUSTRIAL

10.500,00

10.800,00

11.100,00

11.400,00

11.700,00

12.000,00

12.300,00

12.600,00

12.900,00D

ez-1

0

Fev

-11

Ab

r-1

1

Jun

-11

Ag

o-1

1

Ou

t-1

1

Dez-

11

Na Europa, os sectores financeiro (-32,5%), recursos básicos (-30,1%) e automóvel (-24,1%) lideraram as perdas no Eurostoxx 600, com os investidores apreensivos quanto à evolução dos segmentos mais cíclicos num cenário de deterioração da envolvente macroeconómica. A exposição aos emergentes, contrariamente ao que havia sucedido em 2010, foi igualmente penalizada, atendendo aos receios quanto a um arrefecimento brusco da procura dirigida a estas economias. De forma inversa, os sectores mais defensivos contrariaram a tendência de depreciação das bolsas europeias, em particular os sectores farmacêutico (+11,9%) e de bebidas e alimentação (+5,4%). O sector petrolífero seguiu pouco alterado apurando uma valorização de 1,4% ao longo de 2011. No caso dos Estados Unidos, depois de um período de forte redução de custos, as empresas continuaram a apresentar resultados robustos ao longo do ano de 2011, muito embora evidenciando uma desaceleração progressiva em termos homólogos. Para o total das empresas que compõem o S&P 500, os lucros anuais terão crescido 12,7% em 2011, sendo projectado novo crescimento de 7% ao longo do exercício de 2012. Relativamente às vendas, depois de um crescimento de 9% para 2011 é estimado um avanço de 3% em 2012, o que reflecte uma tendência de algum arrefecimento, numa fase do ciclo económico onde as margens operacionais das empresas não financeiras seguem em muitos casos a máximos históricos. As valorizações relativas das acções estão em conformidade com médias históricas. Em 2011, a resiliência apresentada a nível dos resultados das empresas será escrutinada de perto pelos investidores, numa envolvente macroeconómica desafiante e onde se perspectiva um abrandamento significativo da actividade económica à escala global. Face à ausência de munições por parte dos Bancos Centrais a nível da política monetária, a expectativa dos mercados continuará centrada na apresentação de medidas não convencionais – “quantitative easing” III por parte do FED ou novos programas de refinanciamento de longo prazo (LTRO) por parte do BCE. Referência também para a realização de eleições na Grécia, França, Alemanha e Estados Unidos.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 19

EVOLUÇÃO DO MERCADO EUROPEU - ÍNDICE DJ STOXX 50

2.000,00

2.100,00

2.200,00

2.300,00

2.400,00

2.500,00

2.600,00

2.700,00

2.800,00

2.900,00

Dez

-10

Jan-1

1

Fev

-11

Mar

-11

Ab

r-1

1

Mai

-11

Jun-1

1

Jul-

11

Ag

o-1

1

Set

-11

Ou

t-1

1

No

v-1

1

Dez

-11

EVOLUÇÃO DO MERCADO PORTUGUÊS - ÍNDICE PSI 20

4.500,00

4.900,00

5.300,00

5.700,00

6.100,00

6.500,00

6.900,00

7.300,00

7.700,00

8.100,00

8.500,00

Dez

-10

Jan-1

1

Fe

v-1

1

Mar

-11

Abr-

11

Mai

-11

Ju

n-1

1

Jul-

11

Ag

o-1

1

Set

-11

Out-

11

No

v-1

1

Dez

-11

O primeiro semestre de 2011 foi caracterizado por baixos níveis de volatilidade, excepção feita à queda sincronizada das principais bolsas mundiais em Março, aquando do terramoto e crise nuclear no Japão. A partir de Julho, o agravamento da crise da dívida soberana no espaço europeu e, no período de Verão, os receios generalizados quanto a um arrefecimento da actividade económica no bloco industrializado, conduziram a um aumento substantivo dos níveis de aversão ao risco por parte dos investidores. O índice VIX (que mede a volatilidade implícita às opções transaccionadas na Chicago Board Options Exchange) avançou em Agosto para 48% tendo-se mantido particularmente elevado até início de Outubro. Desde aí até final do ano, os níveis de aversão ao risco normalizaram, e o VIX recuou para próximo dos 20%.

CA Gest • Fundos sob Gestão • RELATÓRIOS E CONTAS 2011 20

Num ano marcado pela formalização do pedido de auxilio financeiro internacional ao FEEF, o índice PSI 20 encerrou o ano com uma desvalorização de 27,6% condicionado pela maior aversão ao risco Portugal e pela escalada dos custos de financiamento da República nos mercados internacionais. A introdução de medidas de austeridade e de consolidação das finanças públicas penalizaram as já débeis expectativas de crescimento económico em Portugal. Neste particular, o sector financeiro liderou as perdas – BCP (-74,8%), BPI (-61,8%) e BES (-53,1%) – encerrando o ano a cotar a mínimos históricos.

CA GEST Fundos de Investimento Mobiliário • RELATÓRIO E CONTAS 2011 21

RELATÓRIOS DE ACTIVIDADE DOS FUNDOS SOB GESTÃO