Variabilidade e pass-throughda taxa de câmbio:

o caso do Brasil

André MinellaBanco Central do Brasil

VI Seminário de Metas para a InflaçãoAgosto 2005

Disclaimer: Esta apresentação é de responsabilidade do autor, não representando necessariamente a opinião do Banco Central do Brasil

Inflação e taxa de câmbiono Brasil

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

jan/

98

abr/9

8

jul/9

8

out/9

8

jan/

99

abr/9

9

jul/9

9

out/9

9

jan/

00

abr/0

0

jul/0

0

out/0

0

jan/

01

abr/0

1

jul/0

1

out/0

1

jan/

02

abr/0

2

jul/0

2

out/0

2

jan/

03

abr/0

3

jul/0

3

out/0

3

jan/

04

abr/0

4

jul/0

4

out/0

4

jan/

05

abr/0

5

jul/0

5

exch

ange

rate

R$/

US$

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

12-m

onth

infla

tion

(%)Exchange rate

Inflation

Variabilidade da taxa de

câmbio

Implicações para inflação e

produto

Mecanismos de

transmissão

Questões e respostas1. O trade-off entre variabilidade do produto e da

inflação é necessariamente pior em economia aberta?Não

2. Existem indicações de presença de mecanismos não-lineares de pass-through no Brasil?Sim

Maior variância de choques na taxa de câmbio: piora trade-off

0

2

4

6

8

10

12

14

16

18

20

0 0.5 1 1.5 2 2.5 3 3.5 4 4.5 5

s.d. of inflation rate (%)

s.d. o

f out

put g

ap (%

)

Implicações para desenho IT

Maior flutuação da taxa de inflação ao redor da meta para a inflaçãoResultando em maiores bandas ótimas ao redor da meta central (Erceg, 2002)Países com maiores bandas:

Brasil (4 p.p.), África do Sul (3 p.p.) e Tailândia (3,5 p.p.)Brasil e África do Sul têm histórico de elevada variabilidade da taxa de câmbio

Mas economia aberta implica um canal adicional para a política monetária

Em comparação com economia fechada, o efeito da taxa de juros sobre a taxa de câmbio abre canais adicionais de transmissão da política monetária:

Efeitos diretos nos preços de produtos importados (finais ou intermediários)Efeitos indiretos via produto

tendendo a melhorar o trade-off entre variabilidades de inflação e produto

Qual o efeito final no trade-off?

Variância dos choques na taxa de câmbioversus

Canal adicional de transmissão de política monetária

Simulação modelo pequeno: apenas para ilustraçãoComparação trade-off:

1. Economia fechada2. Economia aberta3. Economia (artificial) aberta sem choques na

taxa de câmbio (“economia aberta restrita”)Taxa de câmbio varia apenas como função da taxa de juros. Ausência de choques no prêmio de risco-país, taxa de juros externa e inflação externa

Modelo (bem) pequeno (especificação e parâmetros apenas ilustrativos)

Economia fechadaCurva de Phillips

Curva IS

Função reação banco central

Choques seguem um processo AR(1)

Trade-off depende da variância dos choques

ttttttt iyyEy επ +−−+= −+ )(2.0~7.0~3.0~11

1+= ttt Ei πθ

tε,tµ

tttttt Ey µπππ +++= −+ 11 4.06.0~2.0

Modelo (bem) pequeno (especificação e parâmetros apenas ilustrativos)

Economia abertaCurva de Phillips

Real UIP

onde

Choques adicionais:

ttttttt qEy µπππ +∆+++= −+ 1.04.06.0~2.0 11

tttttttt qqEii χππ +−=−−− +1** )()(

*tttt eq ππ +−=

** ,, ttt i πχ

Resultado para o trade-off

Prêmio de risco-país:mais baixo e menos volátil

0

500

1000

1500

2000

2500

1992

:05

1992

:10

1993

:03

1993

:08

1994

:01

1994

:06

1994

:11

1995

:04

1995

:09

1996

:02

1996

:07

1996

:12

1997

:05

1997

:10

1998

:03

1998

:08

1999

:01

1999

:06

1999

:11

2000

:04

2000

:09

2001

:02

2001

:07

2001

:12

2002

:05

2002

:10

2003

:03

2003

:08

2004

:01

2004

:06

2004

:11

2005

:04

basi

s po

ints

0

50

100

150

200

250

300

350

basi

s po

ints

EMBI Brazil

Volatilidade

Trade-off com volatilidade do choque de prêmio de risco-país reduzida em metade

Efeito das variações cambiais na inflação (pass-through): Existência de não-linearidades

“Mecanismos Não-Lineares de Repasse Cambial: Um Modelo de Curva de Phillips com Threshold

para o Brasil”

Agosto 2005

Arnildo da Silva CorreaAndré Minella

Estima-se um modelo de curva de Phillips combinada com a metodologia de modelos com variável de limiar (threshold) para o Brasil

Modelos com variável de threshold

Modelos de mudança de regime, onde os estados da natureza são determinados por uma variável observada, cujo valor é determinado endogenamente.

onde qt-d é a variável de threshold e é o valor estimado.

Metodologia seguindo Caner e Hansen (2004) – equação com variável endógena

τ

τεαπαπαπαπ ⟨+++∆++= −−−−+ ttttttttLt qseheE 1

14

*11

131

121

11 )(

τεαπαπαπαπ ≥+++∆++= −−−−+ ttttttttLt qseheE 1

24

*11

231

221

21 )(

Fontes de não-linearidade

São examinadas três possíveis fontes:

Nível de atividade econômica;

“Direção” (apreciação ou depreciação) e “magnitude” (grande ou pequena) da variação cambial;

Volatilidade da taxa de câmbio.

• Período amostral: 1995:1-2004:4 – Dados trimestrais

Threshold:atividade econômica - hiato produto

Repasse cambial de curto prazoEconomia aquecida: 9%Economia desaquecida: não estatisticamente diferente de zero

Repasse depende da postura da política monetária. Resultado em linha com Goldfajn e Werlang (2000) e Carneiro, Monteiro e Wu (2002).

)33,2()48,2()31,1()91,2(

%89,115,0)(09,029,062,0 11*

1111 −≥++∆++= −−−−−+ tttttttLt hseheE ππππ

= 0,382R)33,2()41,0()28,3()88,7(

%89,115,0)(01,029,072,0 11*

1111

−

−⟨++∆−+= −−−−−+ tttttttL hseheEt

ππππ

Estatística t entre parênteses

Inflação, câmbio e threshold

-3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7

I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV I II III IV

1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004

%

-45

-30

-15

0

15

30

45

60 %

Inflação IPCA Período hiato acima do thresholdPeríodo hiato abaixo do threshold Variação cambial (t-1)

d– d+ d + a+d+

Threshold:variação cambial (direção e magnitude)

Assimetria no repasse cambial de curto prazo:Depreciações da taxa de câmbio acima de 2%: 10%Apreciações ou pequenas depreciações: não significativamente diferente de zero

O valor do threshold levemente positivo sugere a idéia de custos de menu – pequenas variações do câmbio não são prontamente repassadas para preços – e de pricing-to-market

)67,2()85,0()18,2()85,3(

%97,122,0)(02,034,064,0 11*

1111 ⟨∆++∆++= −−−−−+ tttttttLt eseheE ππππ

)67,2()05,3()41,1()55,4(

%97,122,0)(10,027,063,0 11*

1111 ≥∆++∆++= −−−−−+ tttttttLt eseheE ππππ

2R = 0,35

Estatística t entre parênteses

Threshold:volatilidade cambial

Medida volatilidade: Desvio-padrão trimestral da variação cambial diáriaRepasse cambial de curto prazo:

Alta volatilidade: Baixo repasseBaixa volatilidade: Estimativa pontual elevada mas não estatisticamente significanteResultados coerentes com literatura, que mostra redução do pass-through no regime de câmbio flutuante (1999 em diante) em relação ao período anterior de câmbio administrado (Muinhos, 2001, e Albuquerque e Portugal, 2005)

)79,2()94,0()21,0()71,0(

%07,020,0)(60,004,036,0 1,1*

1111 ⟨++∆++= −−−−−+ tettttttLt seheE σππππ

)79,2()34,2()55,2()64,6(

%07,020,0)(04,030,066,0 1,1*

1111 ≥++∆++= −−−−−+ tettttttLt seheE σππππ

2R = 0,34

Estatística t entre parênteses

Principais conclusões

1. Economia aberta: resultado para o trade-offinflação-produto depende da variabilidade dos choques cambiais versus o ganho de mecanismo adicional de transmissão de política monetária

2. Os resultados das estimações sugerem a presença de não-linearidade nos mecanismos de repasse cambial de curto prazo no Brasil