P&L-Portugues-Dezembro-de-2011-Janeiro-de-2012

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PROFIT & LOSS NOS MERCADOS DE MOEDAS E DERIVATIVOSDEZEMBRO DE 2011/JANEIRO DE 2012VOL.13 / NÚMERO 127www.profit-loss.com

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2012: O ANO DA REGULAMENTAÇÃOUM TESOUREIRO CORPORATIVO SOLTA A VOZ

A corrida do câmbio

Em um bom lugar?Plataformas de trading em 2012

A bola de cristalde 2012 da

Profit & Loss

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www.profit-loss.com I Profit & Loss I Dez. 2011/Jan. 2012I 1

A PROFIT & LOSS NOS MERCADOS DE CÂMBIO E DERIVATIVOSDEZ/JAN DE 2012, VOLUME 13 / NÚMERO 127

Ofim do que para alguns foi um ano bastante desafiador está se aproximando e,como sempre, esta época do ano oferece a oportunidade de reflexão e planeja-mento do futuro. De acordo com o nosso objetivo de sempre olhar para frente,

essa questão na Profit & Loss é muito mais sobre 2012. Dito isto, temos algum tempopara refletir sobre algumas das questões de 2011.

Especificamente a respeito de 2011, nosso perfil de capa deste mês é um pouco difer-ente. Tivemos sorte o suficiente para obter um tesoureiro corporativo para falar aberta-mente sobre os desafios que o segmento da nossa indústria enfrenta, ainda que de formaanônima. O setor empresarial tem feito um passeio de montanha russa em termos daatenção do mercado de câmbio. Durante anos, sentiu-se negligenciado, e quando a HFTe outros profissionais de comércio se tornaram mais generalizados, houve uma corridapara equilibrar o portfólio com um novo foco nos clientes dos mercados empresariais (e dinheiro real).

Em termos de olhar para a frente nesta questão, como é o último de 2011/primeiro de2012, tiramos a poeira mais uma vez da bola de cristal da Profit & Loss e procuramosdestacar dez temas para observar em 2012. Como sempre, nós nunca tivemos a preten-são de ter uma lista abrangente para oferecer, principalmente porque a própria naturezado negócio significa que haverá uma surpresa ou duas nos aguardando, mas esperamosque você aproveite a leitura e, possivelmente, seja uma base para uma discussão mais aprofundada.

Como um complemento para a bola de cristal, também olhamos para as perspectivasde plataformas de negociação em 2012. Este continua a ser um setor interessante danossa indústria, mas, francamente eu estava achando difícil determinar exatamente oquão bem sucedido que tem sido. Ao apresentar uma avaliação da indústria, estamos esperamos esclarecer alguns pensamentos e identificar alguns dos líderes neste espaço. Sem dúvida, nem todos irão concordar com as conclusões, mas posso assegurar-lhe de que houve alguns sérios exames de consciência envolvidos quando separamos o joio do trigo!

Continuando o tema de olhar para a frente para 2012, também gostaria de apontar nadireção dos eventos P&L programados para o primeiro trimestre do ano. Primeiro, vamospara Cingapura, para a nossa segunda conferência anual, em 16 de fevereiro.O evento do ano passado foi um estrondoso sucesso, então esperamos repeti-lo, vendocom a maioria de vocês o que será uma série de discussões animada e esclarecedora.

Depois de Cingapura, vamos até o México, pelo quinto ano consecutivo, e para aColômbia, pelo segundo ano, como parte de nossa crescente série de exposições itinerantes pela América Latina. Esperamos ver todos vocês em ambos os eventos.

Finalmente, sendo este o final do ano, gostaria de deixar registrado o meu profundoagradecimento aos meus colegas da P&L que fizeram de 2011 um grande ano em todosos aspectos dos negócios. Meus agradecimentos também a todos os nossos leitores porseu apoio e interação durante todo o ano. Temos como objetivo proporcionar uma publicação informativa e instigante. Se conseguirmos isso é, em parte, devido ao altonível de feedback e envolvimento em debates durante todo o ano.

Tudo isso me leva a encerrar agradecendo a todos por 2011 e desejando um 2012 repleto de felicidade, saúde e sucesso.

nota do editornota do editor

NESTE MÊS:

12 A bola de cristal de 2012 da Profit & Loss

20 DealHub lança hosting de proximidadepara soluções de trading com latênciaultra baixa

25 HFT no Brasil - o próximo grandeacontecimento?

21 Voz dos mercados: Phil Weisberg, presidente, FXall

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NAS FERRAMENTAS DE ONTEM. EU NÃO TENHO NOSTALGIA DO PASSADO.

ESTOU ANSIOSA POR ALGO NOVO.”

“EU NÃO TENHO TEMPO PARA IDÉIAS ULTRAPASSADAS. EU NÃO ESTOU INTERESSADA

MATÉRIA DE CAPA:

2012 - o ano da regulamentação:Um tesoureiro corporativo solta a voz

Em uma entrevista anônima, um

tesoureiro corporativo conversou

com Julie Ros sobre como o

trading eletrônico está aumentando

a lucratividade, e porque o

grande número de leis em consideração

pode diluir esses ganhos............................................................8

Profit & Loss: Dezembro de 2011/Janeiro de 2012

I Dez. 2011/Jan. 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com4

08182212

Na capa...


SQUAWKBOX DA P&L:

Notícias de todo o mundo .........................................................6

DESTAQUE:

A bola de cristal de 2012 da Profit & Loss ..........................12

SALA DE TRADING:

A corrida do câmbio:

BM&FBovespa assina com a Cinnober para

revitalizar as operações de compensação.........................18

10 anos atrás na P&L:

Manchetes de janeiro de 2002.............................................19

MERCADOS DIGITAIS

DealHub lança hosting de proximidade

para soluções de trading com latência ultra baixa.......20

Voz dos mercados:Phil Weisberg, presidente, FXall .......21

Em um bom lugar?Plataformas de trading em 2012.....22

HFT no Brasil - o próximo grande acontecimento? ........25

RADAR DO VAREJO

Sob o radar....................................................................................29

MERCADO DO MÊS

Perspectivas sobre o JPY..........................................................30

Profit & Loss: Dezembro de 2011/Janeiro de 2012

Squawkbox da P&L: Notícias de todo o mundo


A liberalização da China continua. A China continua cada vez maisliberal. A Administração de Câmbio da China afirmou que permitiráo trading de opções de câmbio de compra e venda no país para ajudarinvestidores a reduzir sua exposição às flutuações na taxa de câmbio.Em um anúncio em seu site, o SAFE afirmou que a introduçãoimpulsionaria a flexibilidade de cobertura em meio a flutuações decâmbio e reduziria os custos de transação para empresas chinesas. A

chamada para negociação e opções de venda devem ter início em 1de dezembro.O novo acordo só permite que os comerciantes e investidoresestrangeiros com empresas comerciais ou de investimento compremas opções. Anteriormente, os investidores chineses envolvidos nocomércio exterior só poderiam cobrir o risco cambial por meio demercados forwards não entregues offshore.

CHICAGO

BEIJING

SGX reivindica a primeira compensação. A bolsa de Cingapura lançouseu serviço de compensação de câmbio exterior da Ásia para forwardssem entrega com o Deutsche Bank, DBS Bank e OCBC Bank,compensando os primeiros forwards de câmbio da Ásia desses bancos.A iniciativa de compensação da SGX alinha-se aos desenvolvimentosglobais na direção da compensação central de contrapartida dederivativos OTC para promover a estabilidade sistêmica emmercados financeiros.A compensação de forwards de câmbio exterior da Ásia cobremercados de forward sem entrega em moedas Asiáticas, incluindo oYuan chinês, a Rúpia indiana, o Won coreano, a Rúpia indonésia, oRinggit malaio, o Peso filipino e o Dólar taiwanês.Muthukrishnan Ramaswami, presidente da SGX, diz: “Lançado emestreita colaboração com nossos membros, o serviço de compensaçãode forwards da Asian FX será um acordo de nosso capital demembros e eficiências operacionais. Este serviço está bem alinhadocom a reforma regulatória global e incentiva a adoção de

compensação PCC de produtos OTC negociados na Ásia.”O lançamento dos forwards de câmbio exterior da SGX segue olançamento em novembro de seu serviço de compensação para swapsde taxas de juros, em dólares de Cingapura e dos EUA.Os 11 membros de compensação da SGX elegíveis para compensarforwards de câmbio exterior são Barclays Bank, Citi, Credit Suisse,DBS Bank, Deutsche Bank, HSBC, OCBC Bank, StandardChartered, Royal Bank of Scotland, UBS e United Overseas Bank. ASGX afirma esperar que o número de membros aumente com ointeresse de todos os bancos que atuam com esses produtos. Clifford Cheah, responsável pelas finanças globais e câmbio doDeutsche Bank da Ásia, diz: “Ajudar nossos clientes focados na Ásia aprepará-los para mudanças regulatórias significativas nos mercados FXé uma prioridade fundamental para o Deutsche Bank. Estamosempenhados em novas iniciativas de compensações derivativas,incluindo esforços da SGX que irá dar uma positiva contribuição para atransparência e o crescimento dos mercados financeiros de Cingapura.”

E uma expansão em compensação… o CME Group planeja expandirseu serviço de compensação de câmbio exterior para incluir forwardssem entrega em diversas moedas até o fim de janeiro.Falando em um evento de mídia em Londres no mês passado, RogerRutherford, diretor global de produtos FX da CME, disse: “Até ofinal de janeiro, teremos praticamente todos os NDF ao balcãoprontos para compensar dentro do CME.”O CME Group anunciou estar pronto para compensar NDFs de pesoschilenos por meio do CME ClearPort em maio, a primeira empresa aoferecer um serviço de compensação para produtos de câmbioexterior OTC. A iniciativa CLP de compensação NDF partiu dademanda de clientes, segundo Rutherford.

No entanto, o serviço ainda não concluiu nenhuma operação, devidoaos infindáveis testes de empresas de compensação e seus clientes,mas, de acordo com Rutherford, o serviço mais amplo estarádisponível ainda no início do próximo ano.“Temos clientes que desejam compensar pesos chilenos conosco,mas ainda há algum trabalho a ser feito com as relações decompensação e seus clientes antes que os clientes possam compensarconosco. Estamos prontos para a implantação de pares de moedasadicionais do mercado de OTC FX que podem ser compensadas. Omercado de OTC está negociando desde hoje; é apenas um caso defazer a intermediação entre a relação de compensação e o cliente”,disse ele.

E os mercados de derivativos de OTC continuam a crescer… O crescimento nos mercados de derivativos com venda direta foiacelerado no primeiro semestre de 2011, de acordo com um relatóriodo Bank for International Settlements (BIS).Os valores fictícios gerados a partir de derivativos com tradingprivado em todo o mundo subiu 18% para US$ 708 trilhões até o fimde junho, em comparação ao segundo semestre de 2010, quando otrading subiu 3% para US$ 601 trilhões. Essa foi a quarta maiorvariação semestral já registrada.Os valores nocionais refletem o valor dos trades concluídos, mas nãoainda liquidados na data do relatório.Os valores brutos de mercado de todos os contratos OTC caíram 8%,acompanhando principalmente uma redução de 10% no valor demercado de contratos de taxas de juros, segundo o BIS. Os valores demercados CDS permaneceram praticamente inalterados.Os valores nocionais provenientes de derivativos de câmbio exteriorsubiram 12% para US$ 65 bilhões no primeiro semestre de 2011 emcomparação ao segundo semestre de 2010, quando os vencimentosde um ano ou menos subiram 26% para US$ 48 bilhões. Osvencimentos acima de cinco anos caíram praticamente pela metadepara US$ 5 bilhões.Os valores de mercado brutos de derivativos de FX caíram 6%,

segundo o BIS. Os valores de mercado para instrumentos contratadosem ienes caíram 21%, e aqueles sobre a coroa sueca caíram 18%. O valor de mercado dos instrumentos em franco suíço permaneceurelativamente estável, aumentando 9%, após aumento de 46% e106% nos dois semestres anteriores.Os valores referenciais pendentes de derivados de taxa de juros subiu19% para US$ 554 trilhões no primeiro semestre, respondendo por78% do total, enquanto a troca de créditos não cumpridos subiram8% para US$ 32,4 trilhões, segundo o BIS. A quantidade deequivalências relacionada aos derivativos OTC em aberto cresceu21% para US$ 6,8 trilhões e os swaps de commodities aumentou 9%para US$ 3,2 trilhões - com contratos vinculados ao preço do ouroaumentando 18%.Outros US$ 46,5 trilhões em transações não foramatribuídos a uma classe de ativos específicos.O BIS começou a manter registros semi-anuais sobre o tamanho e oescopo do mercado de derivativos OTC, em meados de 1998.Desdeentão, o maior aumento semestral foi de 24% entre o final de 2005 ejunho de 2006.Os valores do BIS sobre o mercado OTC são compilados a partir dedados de trading de aproximadamente 60 bancos e suas subsidiáriasem 11 países: Bélgica, Canadá, França, Alemanha, Itália, Japão,Holanda, Sécia, Suíça, Reino Unido e EUA.

BASILEIA

CINGAPURA

Capa


Julie Ros: Sua empresa é um trader ativo de câmbio exterior(FX)?

Tesoureiro Corporativo: Nós fazemos o hedge de nossasprevisões de fluxo de caixa e obtemos a contabilidade dehedge para isso. Também fazemos o hedge de nosso balançopatrimonial, mas não há especulação sobre o que fazemos –fazemos o hedge de fluxos reais.

JR: Qual o instrumento primário que utilizam?

TC: Usamos principalmente forwards para o hedge, apesar detambém usarmos opções – algumas reversões de riscos – tudobem simples. Também estamos usando NDFs em alguns dospaíses com mercados emergentes. Estamos usando tambémNDFs em alguns dos mercados de países emergentes.

JR: Apesar de a legislação ainda não ter saído do papel – forwards, NDFs, opções, basicamente todos os produtos que você utiliza – deverão apresentar alguma forma de regulamentação. Você acha que as corporações deveriam ser isentas da legislação que deverá afetar o FX?

TC: Eu acho que as corporações devem ser isentas dalegislação. Como um usuário final em uma corporação, nãoestamos fazendo o trading especulativo de derivativos; apenasos usamos para proteger nosso negócio.

JR: Qual a importância dos mercados emergentes e, especial-mente, dos NDFs, para o seu negócio?

TC: Expandimos em um mundo enorme e global, onde nossosprodutos estão sendo vendidos e utilizados em todo o mundo.Assim o trabalho do tesoureiro é facilitar o que nós estamosfazendo globalmente para as unidades de negócio quepossuímos, e se isso significa que temos que vender umproduto em uma moeda corrente emergente, olhar despesas dafolha de pagamento, ou receber algum tipo do rendimento dopaís, meu trabalho é garantir que podemos fazê-lo. Éramos o

tipo de empresa muito centrada em dólares americanos, – queeram a nossa base e é onde tínhamos todos os nossos contratos– mas percorremos um longo caminho rumo a nos tornarmosuma empresa global.

JR: Voltando à legislação – como ela impacta no resultado –dos negócios de cobertura necessários?

TC: Nós não esperamos ter que cancelar nossos comércios,mas esperamos custos adicionais. Esperamos que isso vaicustar o dinheiro dos bancos para compensar e relatar seustrades, então certamente esperamos que eles vão repassar oscustos para nós como um usuário final. Se deve ser repassadopara nós é outra história, mas esperamos que isso vai custar -nos mais – se será 1bp ou 3bps, eu não sei – mas, obviamente,se vai custar mais para eles, vai me custar mais.

JR: Quais são seus volumes FX?

TC: Trading real com um lado do swap e spot e forwards sãobilhões por ano; nossa circulação é provavelmente cerca deUS$ 5-10 bilhões.

JR: Qual foi sua experiência em termos de transparência e efi-ciência no mercado de FX?

TC: Temos utilizado o pregão eletrônico há cerca de dois anose meio, e tem sido muito interessante ver como se desenvolveu– e o que encontramos lá. Vemos muitas operações naplataforma eletrônica que não víamos antes. Os bancos têminvestido muito dinheiro em como influenciar o mercadoutilizando algoritmos – que é uma coisa boa e uma coisa ruim.É bom ser capaz de colocar um trade e vendê-lo a quatro oucinco bancos, obter o seu comércio e ter todo o processoregistrado, mas eu me pergunto sobre a fragilidade domercado agora com a quantidade de comércio eletrônicoacontecendo. Embora eu não veja nada além da janela daminha plataforma, foi interessante prestar atenção ao mercadoe ver o que acontece depois que nós passamos um comércio –

2012 - o ano da regulamentação:UM TESOUREIRO CORPORATIVO SOLTA A VOZEm uma entrevista anônima, um tesoureiro corporativo conversou com Julie Ros sobre como otrading eletrônico está aumentando a lucratividade, e porque o grande número de leis emconsideração pode diluir esses ganhos.

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“Nós não esperamos ter que cancelar nossos negócios,mas esperamos custos adicionais. Esperamos que isso vaicustar o dinheiro dos bancos para compensar e relatarseus trades, então certamente esperamos que eles vãorepassar os custos para nós como um usuário final. Se issoseria passado sobre nós é outra história, mas esperamosque nos custe mais.”

Capa


se sobe ou desce 5 pontos – dependendo com quem você faz ocomércio, pode observar resultados diferentes.

JR: Seus bancos de contraparte responderam bem à sua imple-mentação de e-trading?

TC: Os bancos americanos e os bancos globais certamenteresponderam muito bem. Foram os bancos menores eregionais que demoraram um pouco mais para adotá-la eaceitá-la. Mas os bancos maiores podem absorver facilmente ovolume que desejarmos e fazer isso dessa forma ealegremente. Eles avaliam agressivamente e estão ansiosos por concluir o STP.

JR: E quanto às melhorias mais sutis que o e-trading introduziu, como relatórios, controle e redução de riscos?Você observou melhorias nessas áreas?

TC: Absolutamente. Em primeiro lugar, por trás do comércioeletrônico há uma plataforma que permite que os negóciossejam enviados diretamente aos bancos para confirmação,então temos menos pessoas enviando faxes aos bancos – o quenem existe mais. Assim que o negócio está compatível, ele éconfirmado e enviado automaticamente. Ainda precisamosproduzir um cabo, mas uma vez que implementarmos umanova estação de trabalho do tesouro, muitas das funções derotina diárias serão automatizadas.

JR: Como líder em e-trading de câmbio entre as empresas,você pode fazer recomendações a seus colegas sobre o câmbiode e-trading?

TC: Acho importante saber qual mercado você está obtendo dequal banco – e você poderá ver agora mesmo como as pessoasestão precificando você e qual é o benefício de custos real –embora possa não ser tão aparente se você estiver negociandovalores pequenos. O valor de uma diferença de um ponto nãoserá grande, mas se você estiver negociando alguns valoresaltos, ficará surpreso de que uma diferença de 1 ou 2 pontospossa custar a você US$ 5.000. Não estou certo de que muitasempresas estejam cientes do – quanto elas estãodesperdiçando nos spreads entre ofertas de compra e venda.Então penso que é útil, de certa forma, mas é importantetambém saber em quanto os próprios bancos estãoprecificando você e o qual amplamente eles o estãoprecificando através de plataformas de e-trade.

JR: O que motivou a decisão alguns anos atrás para adotar o e-trading, já que essas plataformas já existem há 10 anos?Houve um catalisador? Foi 2008?

TC: É absolutamente volume para nós. Viemos de umaempresa razoavelmente pequena com exposições de câmbiolimitadas para, de repente, nos tornarmos uma empresa globalextremamente grande. Agora monitoramos 42 moedas e temosalgumas exposições razoavelmente grandes, especialmente naEuropa, que estamos tentando proteger. Então, somente com ovolume absoluto de negócios – estamos executando facilmente

de oito a 10 negócios/dia, o que pode não parecermuito para algumas empresas, mas, para nós, é muito.Apenas este benefício, por si só, nos ajudouimensamente.

JR: Quanto às 42 moedas, é possível abrangê-las todas naplataforma?

TC: Não todas. Gostaríamos que fosse possível, mas estamoschamando muitas delas de internas, fazendo negócios de spot.Alguns dos bancos irão precificar, mas não autoprecificar, deforma que isso será cumprido como um negócio manual e elesas recolherão e precificarão, de qualquer forma. Para as 15moedas que estão na plataforma e que podemos negociar, éótimo. Para as outras, elas são relativamente pequenas e nãotão frequentes. Então, se tivermos que contatar a Colômbia efazer um negócio, é isso o que faremos.

JR: Sua empresa tem muitos negócios na América Latina?

TC: Contatamos um bom número de países na América Latinaapenas para finalizar um negócio, os quais estão sempreimpressionados sobre o quão solícitos os consideramos.

JR: Parece que, de qualquer forma, você é, definitivamente,um adepto do e-trading. Então, você acha que vale a pena ogasto com sistemas de tesouro?

TC: Com certeza, sim. Apenas a competitividade do sistema,por si só, é ótima. Se, sob a minha política, eu tiver que tercerteza de que, qualquer que seja a cota que eu tenha, elaserá competitiva, aqueles dias ficaram para trás, quando eutinha que pegar o telefone e perguntar ‘qual é o seu lancenisso’ e, depois, desligar o telefone e chamar outra pessoapara perguntar ‘qual é o seu lance nisso’ – até você voltarpara a primeira pessoa, já era. O mercado está se movendorápido demais e agora não sei como é possível fazer issomais. Mas, deste modo, posso decidir para quem querocomprar isso, posso decidir entre os três bancos que tenhocerteza que irão me precificar agressivamente, volto emsegundos e estou com o negócio feito. Negocio já há muitotempo e, antigamente, jamais pensaríamos em fazer destemodo, você tinha que falar com as pessoas, mas certamenteadotarei o e-trading agora.

JR: Você usa alguma plataforma de banco único?

TC: Não, na verdade não consideramos plataformas de bancoúnico. Pensei sobre isso outra vez, recentemente, mas, nomomento, isso não está nos planos.

JR: Uma ferramenta de administração de caixa/execução beneficiaria seus negócios ao agrupar tudo em uma únicaplataforma?

TC: Penso que, quando nossa estação de trabalho de tesourochegar, nosso mundo será um pouco mais fácil. Vamos obter oSwift e teremos um pouco mais de flexibilidade com os bancos enossa conectividade com eles. Isso ajudará muito, especialmentecom nosso fluxo de caixa. Nesse momento, construímos tudo oque fazemos. Nossa empresa cresceu muito rápido, econtinuamos a acrescentar peças ao que já construímos, então,

“Quando relatamos isso, é meu trabalho ter certeza de queninguém dirá ʻNossa, tivemos esse impacto no câmbio?ʼ”

Capa


penso que essa estação de trabalho terá muitodo que já fizemos e o tornará um pouco maisusável ao grupo do tesouro.

JR: Você vê algum ponto negativo em usar uma plataforma demulticontribuinte?

TC: Às vezes, você mostra seu negócio a muitas pessoas, masainda tenho a flexibilidade de chamar um distribuidor e fazerisso ali. Nem sempre gosto do fato de estar fazendo umnegócio de US$ 50 milhões e comprar fora, de forma quequalquer um possa ver. Mas não estamos especulando, apenasfazendo hedge, e penso que a maioria dos bancos que estãonos cobrindo provavelmente sabem por que estamos fazendo eo que estamos fazendo. Estamos vendendo euros, estamosfazendo hedge de receita prevista – e isso não é astronáutica.Mas penso que é negativo em termos de e-trading – você termuitas pessoas que sabem sobre o seu negócio e as pequenasconsequências do negócio onde você começa a ver osalgoritmos respondem ao que quer que você tenha feito. Mas,mesmo assim, penso que mesmo quando podemos chamar umfornecedor e executar um negócio, eles estão apenas oexecutando em uma plataforma eletrônica do seu lado.Quando penso em anos atrás, quando costumávamos contatarum banco para fazer um negócio e eles encontravam alguémpara o outro lado, haveria um negócio cruzado. Mas, agora, sevocê estiver fazendo um negócio de US$ 50 milhões, nãoimporta com qual banco você esteja fazendo, ele poderá estarexecutando 50 negócios de US$ 1 milhão cada e isso,provavelmente, não passa despercebido no mercado.

JR: Qual você considera ser o maior desafio que enfrentacomo tesoureiro corporativo?

TC: Definitivamente, é apenas o modo como mercado mudou;há muita volatilidade agora. Os fluxos que estou vendo – etentando proteger – de um dia para o outro poderiam ser umaoscilação de 200 pontos em euro/dólar. Há muitos jogadores epode ser isso o que está causando toda a volatilidade – quetem um grande efeito sobre nós e nossas exposições decâmbio.

JR: Há algo que você possa fazer?

TC: Estamos tentando fazer tudo o que podemos. Estamosvendo se há compensações naturais em nossos recursos eresponsabilidades ou compensações naturais em nossasreceitas e despesas, de forma que não temos que fazer tantosnegócios para obter o mesmo efeito. Assim estamos tentandotrabalhar com as unidades de negócios para perguntar serealmente precisamos tomar uma moeda em particular ou sepodemos usar outra moeda.Estamos tentando fazer o que podemos para tornar nossasvidas um pouco menos complicadas com relação para onde,nós, enquanto empresa, estamos indo. Mas muitos dessespaíses de mercados emergentes são bastante voláteis e nós,enquanto grupo de tesouro, devemos agora saber o suficientesobre alguns dos países – as restrições, como obter dinheiroali, como a precificação de transferência funciona – este é omeu desafio: ter certeza de que sabemos o que estamosfazendo e onde estamos e o que temos que fazer para que issofuncione ali.

JR: Você mudou o modo que opera em mercados financeiroscomo resultado da crise financeira global?

TC: Absolutamente. Penso que provavelmente temos o maiorprejuízo em nossa planilha de balanço. Agora protegemosnossa planilha de balanço todos os dias, o que, quando se falade cerca de 42 moedas, são muitos negócios. Temos um limitesobre qual deve ser a nossa exposição antes de a protegermos,mas sim, minha função é me certificar de que quando nossareceita, declaração de renda ou ganhos for liberada, ninguémdirá: ‘Nossa – tivemos esse impacto no câmbio?’ Minhafunção é dizer que não há nenhum impacto, ou um impactoinsignificante, de um câmbio exterior.

JR: Você está contente com o nível das ferramentas eletrôni-cas oferecidas a você por seus fornecedores? Há alguma áreaque você gostaria que fosse melhorada?

TC: Garantindo que estamos fazendo algumas opções bemfáceis de planos e que sei que será difícil precificar, masgostaria que funcionasse melhor eletronicamente. Eles podemtrabalhar por alguns propósitos, mas geralmente negociamosas opções sobre a volatilidade, não sobre o preço absoluto.Não podíamos fazer isso no momento em que olhávamos paraele, embora talvez agora possamos. Opções seriam algo bomde se adicionar.Também manipulo os investimentos de portfólio de operação,então seria bom para nós poder usar uma plataformamultibancos para múltiplas classes de ativos.

JR: Em termos de opções, você as negocia principalmentepelo telefone. Você usaria uma plataforma OTC para deriva-tivos de câmbio?

TC: Veríamos isso. Vimos alguns, mas realmente não gostei doque ela nos proporcionou. Gostaria de saber como a opção éprecificada, não apenas o preço líquido no final. Quero saberqual spot você está usando, qual vol está usando – Quero sabertudo isso – Não quero ver apenas o prêmio líquido. Precisosaber de todo o resto antecipadamente. Isto posto, não somosgrandes negociantes de opções, provavelmente, muitopequenos, mas e-trading é algo para o qual eu gostaria de olhar.

JR: Se isso se provasse mais eficiente sob certos regimes regu-latórios, você consideraria negociar em um câmbio ou os de-safios ao seu processo de negócios seriam muito onerosos?

TC: Acredito que seriam muito onerosos. Não diria que nuncaconsideraríamos isso, mas certamente veríamos muito trabalhopara chegar lá. Somos muito específicos em relação ao quequeremos, então não sei quão facilmente isso poderia ser feitoem um câmbio.

JR: As pessoas gostam de dizer que fazer hedge é simplesmente um mau negócio, certo?

TC: Hedge é o que eu faço, seja um bom negócio ou um maunegócio – há muitos bons negócios que são hedges também!

“Os bancos regionais foram um pouco lentos ao adotar e aceitar [e-trading]... mas os bancos maiores podem absorver facilmente ovolume que desejamos... e estão ansiosos por concluir o STP.”

Destaque Bola de cristal 2012


A bola de cristal de 2012 da Profit & Loss

Pela quinta vez, a Profit & Loss está tirando a poeira de sua bola de cristal e tentandover o futuro ao prognosticar 10 temas que provavelmente dominarão a indústria decâmbio nos próximos 12 meses. O cenário de regulamentação permanece um poucofluido, mas diferentemente do ano passado, temos um bom entendimento sobreexatamente o que será necessário. A única coisa deixada em aberto é o período atualde implementação – ou, como prognosticamos neste recurso, é isso?

Como sempre, apresentamos nossos pensamentos ironicamente, mas esperamos quehaja um grau adequado de precisão. Ao final, também falamos sobre o que fizemos comas previsões do ano passado.

Eis aqui, novamente, 10 coisas para nos observarmos em 2012.

A Loja de apl. (só você não pode chamá-la assim)

Este finalmente será o ano em que os prestadores deserviço estarão realmente flexíveis. Um ou dois fornecedoresjá estão a caminho desta rota e prevemos que modelo deserviço de Loja de apl. (mas você não pode chamá-lo assim)irá dominar.

Em resumo, um prestador de serviços procurará colocar osmesmos “apl.” de produtos (achamos que o nome “widget”voltará com força este ano também) em sua plataforma principale caberá ao cliente – com alguma ajuda das equipes de vendas erelacionamento – criar sua própria plataforma. Já se foram ostempos em que os clientes eram agrupados em segmentos, como

sempre se imaginou, dentro desses segmentos as demandas docliente e os requisitos podem ser muito diferentes. Em seu lugar,teremos a “Loja de widget” – e sim, tentaremos encontrar umnome melhor que esse!

Este ethos pode ser implementado em todos os aspectos doserviço. No segmento bancário, por exemplo, há muito tem sidoum aspecto da pesquisa e da estratégia que os clientes recebem.Você deseja todas as pesquisas do Brasil? Ou de um analista, emparticular? Sem nenhum problema, você recebe aquilo e nadamais – a menos que a pessoa do relacionamento de vendas sintaque há algo de interesse particular.

Role para dentro de outras áreas do negócio e você terá umvencedor, conforme acreditamos, muitos provedores de serviço


estão se dando conta (este não é apenas um modelo de banco,outros provedores de tecnologia também podem se beneficiardesta abordagem). Atualmente, os clientes podem criar seuspróprios perfis de liquidez. Pode ser um olhar de mercados“principais” ou emergentes, mas pensamos que, avançando, elespoderão escolher como proceder nesses fluxos, usando umagama de ferramentas da loja.

Isso significará que os gerentes de ativos têm acesso a umagama de ferramentas de “decompor e analisar” que podemajudá-los a enfrentar alguns de seus maiores desafios de exe-cução. Os fundos de hedge poderão precificar em um fluxo, elesdeveriam desejar – e incorporar na extremidade menos sofisti-cada da escala, poderão tomar um modelo RFQ básico. Tudoisso já está disponível atualmente, é claro, mas não estádisponível em um modelo que permita que o cliente escolha ex-atamente como sua “homepage” será.

Além disso, vemos o ethos se estendendo no espaço pós-trade. Há muitos clientes que gostam da ideia de poder acessarcertos serviços de corretagem de primeira linha, embora nãosejam clientes de corretoras de primeira linha. Sob o ethos daLoja de apl., esses serviços serão disponibilizados – provavel-mente por uma taxa – a todos os clientes do provedor deserviços, e não apenas para os clientes de corretagem deprimeira linha.

Este pode não ser o mais revolucionário dos conceitos, dado omodo como o mercado tem se rastejado rumo a esse modelo háalgum tempo, mas sugeriríamos que 2012 será o ano em queaqueles que não ofereceram o conceito verão seus clientes osabandonando aos montes, ou, no mínimo, reduzindo severa-mente o nível de interação com eles.

O ano do dólar?

Talvez por causa de sua função mundial dominante, os trabalhos da economia dos EUA foram o palco central por algumtempo – e o dólar tem sentido a pressão. Acreditamos que 2012poderá ser o ano em que isso chegará ao fim.

Muitas pessoas mais brilhantes que nós opinarão sobre isso,mas nos dão a impressão de que, de todas as economias globaisem discussão, os EUA sofreram mais do que qualquer outra. De fato, isto está sendo escrito em benefício de um relatório deFolhas de pagamento de novembro aprimorado, mas não pareceque a força destruidora, que é uma tendência de mercado decâmbio, poderia estar voltando.

A crise da zona do euro continua, e mesmo um resgate deemergência não resolverá alguns dos problemas estruturaisde emergência enfrentados pela região, ao passo que a Ásiaparece estar mostrando sinais de desaceleração enquanto arecessão do terceiro ano no mundo ocidental finalmente im-pacta. O Japão foi movido por desastres naturais no auge desua maior recessão da década, o que significa que o dinheirocontinuou a entrar em mercados emergentes e moedas decommodities.

Uma outra tendência que também foi aparente nos últimosanos – que os bancos centrais regionais e agências soberanas

reequilibraram suas reservas rumo ao euro às custas do dólar.Isso pode continuar, mas é provável que ocorra em uma ve-locidade reduzida, removendo uma das pressões sobre o dólar.

A outra pressão sobre o dólar sendo aliviada é um fenômenode mercado – final de uma tendência. Em algum estágio de cadaera, os valores da moeda se sobre estendem – de diversas for-mas, porque há uma base de investimento influente que carregauma posição na base de que a “tendência nunca acaba”... até queela termina. Suspeitamos que a tendência esteja terminandoagora, como as más notícias dos EUA raramente parecem im-pactar os valores da moeda.

Isso poderia ser porque estamos vendo que outros fenômenosde mercado – uma tendência povoada. Com a maioria dasmoedas EM em alturas históricas e moedas como o dólar aus-traliano mantendo níveis acima da paridade com o dólar ameri-cano, é claro que uma economia americana abaixo dodesempenho será bem precificada.

O que acontece, de qualquer forma, quando uma moedaforte começa a impactar essas economias regionais e aeconomia dos EUA mostra sinais de vida? O que acontecequando o “risco fora/risco dentro” se torna uma correlaçãoextinta, como certamente será? Podemos estar errados, masisso pode significar que 2012 vê o início da próxima alta dodólar americano acontecer.

Mas não o ano da regulamentação

No ano passado previmos, como se esperava, que 2011 seria oano da formação de uma estrutura regulamentar. Foi assim, enos demos uma palavra de encorajamento por isso. Mas será2012 o ano em que a regulamentação será implementada? Agora, de súbito, não temos certeza.

Por um lado, os políticos estão se fixando, de diversasmaneiras, nas crises econômicas atuais e na reeleição, e issopode apenas retardar as coisas, de alguma maneira. Também hádúvidas surgindo da efetividade de certas partes do programaregulamentar, e isso foi antes de entrarmos na capacidade domundo de implementar isso junto sem sofrer um período de arbi-tragem regulamentar.

No coração do problema, de qualquer forma, é que a políticafará algo. Os políticos dos EUA estão prestes a entrar em um ano de eleição e é natural que o mundo pare por um instante enquanto aguarda o resultado. No final, há um perigo real de quea presidência da República possa alterar significativamente ospreços da regulamentação. Na Europa, sinceramente, é difícil ver alguma coisa ser feita no minuto em que a zona do euroaceita o inevitável e se dirige rumo à federação. De repente, osburocratas terão algo mais importante para se preocupar do queimpor o que poderiam ser regras unilaterais para os participantesde mercados financeiros.

Por fim, um outro fator pode atrasar o processo – a preocu-pação de que nada mudará. Não escapou ao olhar das pessoasque o MF Global entrou em falência com os fundos dos clientesperdidos, mesmo tendo operado em um ambiente “limpo”. Pode-ria ser que agora as autoridades reconhecessem que os proble-

Bola de cristal 2012 Destaque

mas que estão tentando solucionar envolvem muito mais do queapenas forçar os produtos abaixo da rota de limpeza – e issopoderia levar a uma reconsideração menor (ou maior).

Isso não quer dizer que não achamos que a regulamentaçãoproposta não se tornará efetiva, de algum modo ou forma.Parti-cularmente, prevemos que haverá atrasos e outras dis-cussões que poderiam ver a implementação real prosseguindopara 2013.

Restrições de capacidade

Isso é delicado porque muito poucas pessoas na indústriaadmitirão ser desafiadas pela capacidade, mas estamos ou-vindo cada vez mais sobre gargalos em diversos processos eáreas do negócio que caminham rumo a atrasos. Nosso medo

é que seja apenas uma questão de tempo antes que esses atra-sos se tornem sérios.

A raiz do problema é que, provavelmente, a mudança do rela-cionamento entre os bancos e os traders de alta frequência – é,certamente, mais consensual do que anteriormente – bem como amudança da dinâmica do mercado, que vê outros clientes dividi-rem os pedidos em clipes menores. Findos, em grande parte,estão os dias em que grandes valores eram negociados rotineira-mente, tanto no espaço B2C como no B2B.

Isso significa que, não importa como um banco, plataformaou provedor de serviços em geral interage com o HTF, o númerode tickets está aumentando. Não é tanto o esforço empregado emprecificar esses tickets extras, mas sim o pesadelo do risco e ogerenciamento de crédito que eles trazem.

Não esperamos ver uma grande quantidade de publicidadesobre o período de emergência dos gargalos, mas não nos sur-

Como sempre, nossas previsões de 2011 continham uma combinação do muito bom, dodecente e do totalmente errado. Eis um relatóriocompleto das previsões de 2011 com nossoveredito imparcial (honesto).

Nos defrontamos com o “Gorila de 300 quilos” muito cedo noano passado e previmos que o Tesouro dos EUA – e, portanto, osistema regulamentar dos EUA, isentaria os forwards e swapsde câmbio – principalmente porque o setor corporativo dosEUA poderia fazer com custos de hedge maiores, como um furona cabeça. Como as coisas viraram, o Tesouro dos EUA entre-gou uma recomendação para uma isenção e, embora haja umpouco de obscuridade ali, em geral os forwards e swaps de câm-bio podem continuar a ser tratados como sempre foram.

Veredito: Atingir ..........................................�

Nosso “Macaco de 200 quilos” – é claro que vimos recente-mente um filme do Planeta dos Macacos – foram orçamen-

tos de tecnologia no mundo do câmbio exterior. Os vimos sobpressão de meio a três quartos durante o ano. Infelizmente, commuito poucas exceções, estávamos certos – e os sinais para2012 não foram, particularmente, encorajadores.


Voltando à analogia dos macacos para extensões ridículas,nosso “chimpanzé de 50 quilos” do ano passado foi a

previsão de uma súbita mudança na nata em termos de bancosde e-câmbio. Previmos que os novos fornecedores teriam orça-mento para gastar e, portanto, fariam um avanço real para a direção estabelecida para o grupo superior de bancos.

De algumas formas, pode se argumentar que bancos como o

Bank of America Merrill Lynch atualizaram seriamente seus recursos de e-câmbio, mas, provavelmente é cedo demais paradizer que essas instituições estão desafiando os Deutsches, Barclays Capitals, JP Morgans e Citis do mundo. É claro, issonão quer dizer que nossa determinação de tempo estava umpouco por fora – 2012 poderia ser o ano...

Veredito: Perder ..........................................�

Saindo (ainda bem) do planeta dos macacos, previmos umanova abordagem para empresas de negócios de alta frequên-

cia, ou seja, bancos que as abraçam para seus próprios fins emsuas próprias ECNs virtuais. Argumentamos que o HFT estavacontinuando a crescer em influência e que não seria mais vistacomo o vilão do câmbio. Nosso tempo pode ser um poucooblíquo, mas dado o aumento da aceitação da parte dos bancospara interagir com o HFT (nos termos do banco, é claro) cla-mamos por um bom êxito.


Aprevisão de que as e-taxas em opções de câmbio iriamaumentar foi muito fácil de fazer e, de fato, provou-se

verdadeira, especialmente se consideramos a aplicação reg-ulamentar nesse produto. Também previmos que uma novaempresa poderia ser o alvo de uma rival maior procurando investir no mercado de opções de câmbio – e que oper-adores do portal multibancos procurariam aumentar sua in-fluência dos mercados de dinheiro a derivativos de câmbio.Graças à State Street e à Digital Vega podemos consideraristo como realizado.


Ao olhar para o aumento da renda e-fixa vemos o afasta-mento regulamentar das plataformas de banco único rumo

COMO FIZEMOS EM 2011?

14 I Dez. 2011/Jan. 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com


preenderíamos em escutar secretamente que as empresas estãogastando dinheiro para facilitar as restrições de capacidade.Por alguma razão, isso não é algo muito importante. O CLSBank, por exemplo, testa rotineiramente os limites de sua ca-pacidade, e por isso é parte de uma iniciativa da indústria deaumentar a capacidade no espaço pós-negócio.

Nenhum de seus trabalhos estaria em andamento se a indús-tria não estivesse preocupada – e aqui estamos falando sobre oscorretores principais, em particular – que podem atingir tetos decapacidade mais rápido do que se pensava. O volume de câmbioainda parece estar em alta, mas os tamanhos de tickets estãodiminuindo, definitivamente. Acrescente, além disso, um fluxode ticket dos negócios de opções de câmbio conforme ele setorna eletrônico e os números de tickets (se, não necessaria-mente, valores de notação) crescem, e você terá a receita paraum desafio de capacidade.

A pergunta do próximo ano pode não ser “você está ganhandodinheiro?”, mas sim “você está superando?”

Quão social você pode ser?

As mídias sociais parecem ter um relacionamento para-começa com o mercado de câmbio. Muitas iniciativas estão bor-bulhando muito bem, mas nenhuma arrebatou a imaginação. Emespecial, as mídias sociais parecem ser usadas mais para propósi-tos de mídia do que para melhorar o relacionamento.

Ainda não estamos certos sobre o impacto que uma mídia social terá no mercado de câmbio estrangeiro, principalmentedevido a questões sobre como isso é controlado, mas realmentepensamos que 2012 será o ano em que descobriremos se isso temou não uma função maior a desempenhar.

Resultado:Atingir:�� Perder:��

15www.profit-loss.com I Profit & Loss I Dez. 2011/Jan. 2012I


a serviços relacionados ao SEF. Uma nuvem no horizonte foi aexpulsão dos orçamentos, mas uma nuvem que não consider-amos foi a ameaça de um colapso no mercado, como meio dazona do euro se balançar no limite do padrão.

Avance alguns meses e, ao invés de gastar dinheiro no e-FI,muitos bancos estarão procurando escalar de volta sua presençaem muitas áreas da indústria. Aqueles que ainda estão gastandodinheiro parecem estar focados no risco e na tecnologia de pre-cificação.

Em outras palavras, não temos certeza do quão bem estamosaqui, então os interesses da justiça...

Veredito: Perder ..........................................�

Previmos demanda para ferramentas de execução algorítmicaainda mais sofisticadas, conforme as empresas exigiam uma

melhor execução. O aumento da flexibilidade foi a chave, namedida em que colocamos o controle nas mãos dos clientes.Muitos produtos foram lançados ao longo do ano e certos seg-mentos estão provando sua popularidade ao utilizar essas novasferramentas.

Talvez o principal motivo de darmos uma “agitada” em nósmesmos aqui seja que previmos que isso poderia acontecer bemno final do ano, ou mesmo no início de 2012. Ainda mais ferra-mentas estão sendo lançadas, e ainda mais clientes estão procu-rando a TWAP, VWAP ou tecnologias de execução maissofisticadas.


Vimos um aumento no foco na Ásia-Pacífico como umaregião de crescimento. Em particular, a adoção pelo cliente

do e-channel foi vista como um forte crescimento.De certa forma, esta previsão foi ofuscada pela crise da

dívida europeia e o foco subsequente na precificação de clienteseuropeus, ou naqueles mais expostos na Europa. Isto posto,

mais pessoas veem a Ásia-Pacífico como o futuro motor de seusnegócios, portanto...


Édifícil julgar a próxima previsão, principalmente porque ela foium pouco confusa! Previmos um claro delineamento do varejo e

mercados profissionais, mas depois, gerenciado, de alguma forma,para se mover rumo à previsão de um excesso de câmaras de com-pensação, mas não câmbios oferecendo serviços disto.

Se formos honestos, temos que dizer que as duas coisas,mesmo se elas não forem realmente relacionadas, estavam er-radas. A mini crise de crédito como consequência do colapsoglobal da MF viu fundos de hedge menores direcionados ao es-paço do varejo para liquidez e oportunidades de negócios, bor-rando as linhas ainda mais e, quanto a haver muitas câmaras decompensação ao invés de câmbios...

Veredito: Perder ..........................................�

Nossa previsão final para 2011 foi que seria um bom anopara os fornecedores, na medida em que as pessoas procu-

raram entrar no jogo cedo e sem o esforço e o custo de desen-volver tecnologia própria.

É difícil generalizar porque algumas empresas foram atingi-das pela pressão do orçamento no segmento bancário, masaqueles que estão indo bem no espaço do fornecedor, estão sesaindo muito bem. Ultimamente, vimos o número de funçõessendo criadas no espaço do fornecedor e pensamos que separece com um crescimento (também queríamos terminar comuma observação culminante...)


Um ou dois bancos estão procurando por iniciativas baseadasem mídias sociais e, obviamente, há um ou dois altos perfis denegócios que buscam aumentar o nível de interação, mas, comoafirmamos, nada arrebatou a imaginação ainda. Os vencedores,neste espaço, serão o fornecedor que passou, com sucesso, pelalinha tênue entre tornar as informações públicas demais efornecer algo que as mídias sociais ainda têm que atingir – valorreal agregado.

É claro, para que os vencedores sejam decididos, temos quever se o conceito tem fundamento – e que algo que previmosconfidencialmente será evidente no final de 2012.

Dinheiro real se torna real

Não podemos, e não iremos, comentar sobre os casos em andamento (no momento da escrita) nos EUA com relação a va-lores de execução de câmbio fornecidos a um número de fundosde dinheiro real pela BNY Mellon e a State Street. O debatesobre os acertos e erros dessas acusações continua, mas umacoisa que confiantemente esperamos que venha com este episó-dio lamentável é uma visão mais realista – e universal – do mer-cado de câmbio da parte dos verdadeiros gestores de dinheiro.

Muitos já usam ferramentas de execução de algoritmos.Muitos continuam usando a adequadamente chamada “correção”, mas uma coisa sobre a qual estamos confiantes é que a grande maioria dos fundos de dinheiro real não dependerámais de negócios de “instrução constante” para concluir seusnegócios. Em outras palavras, o dinheiro real não se declararámais da boca para fora para uma melhor execução.

Para fazer isso, eles provavelmente escolherão decompor eanalisar os pedidos maiores usando a gama de ferramentas de algoritmo disponível, e para tickets menores – o material queeles usaram não importa – eles insistirão em uma marcação dehorário. A taxa atual na qual o negócio é executado pode não seruma grande questão, especialmente em negócios de valor dereferência pequenos, mas, quando for executado, será.

Entendemos que muitos fundos estão relutantes em concordarcom crescimentos fixos em certos negócios porque isso leva anegócios sendo executados verdadeiramente fora do intervalo dodia, mas a realidade é que eles também executam os negócios demodo ad hoc conforme eles chegam ou os agregam em casa atétal época em que a exposição seja um “valor de mercado” e elessigam suas melhores regras de execução usuais. Uma coisa queeles provavelmente não farão mais é deixar qualquer coisa nasmãos do acaso – em outras palavras, o dinheiro real se tornaráreal e garantirá que ele atenda aos mais altos padrões profissio-nais em todos os aspectos de seus negócios.

A ascensão (e queda) do câmbio

Eis uma chamada brava – não haverá mais câmbios em2012!Antes que alguém alcance a caneta envenenada, essa não é,

de fato, a nossa previsão.Nossa previsão é que um número de câmbios, muitos dos

quais estão em vias de serem lançados, emergirão em 2012 – eque um grande número deles desaparecerá, também rapida-mente.

É aceito na maioria dos círculos de câmbio que o mecan-ismo não é a panaceia para todas as dores do mundo –, maisque isso, é um mecanismo valioso para que certos partici-pantes executem certos produtos. A pressa para lançar os câm-bios que estamos vendo atualmente e que tende a continuar em2012 não garante o sucesso.Todos os mercados nos dizemrepetidamente “construa e eles virão” modus operandi nãonecessariamente terá sucesso.

Mais especificamente, o mundo já tem um número de câm-bios de muito sucesso, todos ligados a câmaras de compensação,que cobrem a maioria dos produtos e, importante, oferecem con-corrência. O segundo ponto poderia ser crucial no sucesso ounão desses novos jogadores no espaço de câmbio, para consi-derar isso: Muito poucos produtos de negócios de câmbio nestemeio e espaço de entrada fixa são negociados competitivamente.Para citar apenas três exemplos, a CME obteve sucesso em pro-dutos que a ICE não obteve, e a Eurex tem suas própriashistórias de sucesso, assim como a ICE.

Em outras palavras, o mecanismo de câmbio é tão transpa-rente que não precisamos de uma outra camada de competiçãoali – ela já existe no nível da sala de trading. A história tambémnos diria que tornar os produtos mais baratos (ou mesmo gratu-itos) para negociar por um período de tempo não necessaria-mente funciona, porque os fornecedores existentes podemcompetir facilmente.

Isso significa que os novos participantes devem fazer algo to-talmente diferente – e isso é um problema real em um ambienteonde o orgulho, por si só, é visto pelos regulamentadores comosendo o modelo ideal, porque oferece uma proposição de valoruniforme.

ECNs mini-virtuais

Um mecanismo irmão (ou irmã) do câmbio é, claro, a ECN –e é aqui que oferecemos nossa opinião anual sobre o espaço demúltiplos participantes. Este ano é um pouco diferente, no en-tanto, porque diferentemente dos anos anteriores, não estamosprevendo a consolidação do espaço ECN, mas sim uma explosãonos números.

Tudo isso soa bem para os futuros fornecedores da ECN nomundo, mas não deveria, porque nossos novos participantes sãoos bancos. Em outras palavras, desafiadores diretos do modeloperseguindo os mesmos clientes, mas com um incentivo adi-cional.

Pegue um típico banco de primeiro nível. Ele está construindosua própria mini ECN virtual como contraparte central. Nestemecanismo, os clientes podem escolher inserir lances e ofertas einteragir com outros clientes do tal banco. Isso significa que as

16 I Dez. 2011/Jan. 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.com


firmas HFT podem ser abraçadas, ao invés de olhadas limitada-mente com desdém e ódio, porque, é importante, elas serão cer-cadas em um ambiente que o banco opera apenas quandonecessário.

As firmas HFT estiveram observando por anos os portfóliosde clientes, desejando que pudessem rompê-los. Agora elaspodem – e, desta vez, enfrentamos um modelo que parece sermutuamente proveitoso, motivo pelo qual pensamos que setornará muito influente no próximo ano.

Para clientes não HTF, há acesso a um fluxo com preço baixonos valores básicos com os quais eles lidam frequentemente. Domesmo modo, eles podem usar uma ferramenta de algoritmospara decompor e analisar um pedido maior em um período detempo (embora dados os poderes de previsão de muitos progra-mas de fabricação de mercado HFT, não necessariamente os re-comendamos). Para as empresas HFT há acesso a um novosegmento de contrapartes, e para os bancos há um rendimento detaxa garantida (com o objetivo de ser o CCP), bem como a opor-tunidade de executar seu próprio risco contra o fluxo HFT. Im-portante para os bancos, eles não são expostos ao HFT em seupróprio fluxo. Bem-vindo a (para um banco, no mínimo) umcâmbio exterior puro!

A nuvem

Ok, então previmos que os cortes no orçamento continuarãono ano que vem, e isso torna o ambiente operacional mais difícilpara todos. Em geral, a equipe da P&L tem um bom entendi-mento sobre o conceito de computação em nuvem (a exceçãotem sua figura na capa e no final da revista), nela, eles veem omodelo para 2012 e depois.

Estar apto a executar um negócio sem uma despesa de capitalséria será um benefício real para os gerentes de negócios decâmbio e, enquanto não estamos sugerindo que tudo seja subcon-tratado para a nuvem, mesmo os maiores provedores de serviçoda indústria de câmbio poderiam, provavelmente, se beneficiarde aspectos de seus negócios gerenciados para eles.

Dada a importância de estar apto a diferenciar a si mesmo, es-pecialmente em um ambiente cada vez mais regulado, o conceitode nuvem não permeará todos os aspectos dos negócios, mas es-tamos confiantes de que sua influência geral no segmentocrescerá significativamente em 2012.

fiCc

Mesmo em meio à crise financeira global, muitos bancosainda acreditavam que os mercados de renda fixa recuperariamsua glória anterior, que eles voltariam a ser o “cachorro grande”do portfólio de negócios do banco e que os outros dois compo-nentes do FICC, moedas e commodities, eram meros assuntossecundários. A realidade agora aparece para afetar diretamente, apercepção estava errada.

Os mercados de renda fixa serão fortemente regulados. Elesexigirão uma limpeza obrigatória e a execução em instalações deexecução de troca, o que significa que o custo dos negócios au-mentará para os usuários finais e os bancos não terão a oportu-nidade de fazer receitas de negócios fora desses fluxos – docontrário, dependerão de taxas. E todos nós sabemos o que acon-tece com as taxas – apenas olhe para as taxas de corretagemprincipais de câmbio ao longo dos anos.

Isso deixa os bancos com um dilema. Eles precisam recon-struir seus modelos de negócios pós GFC, mas os modelos nãopodem ser os mesmos que existiam antes da crise. A UBS jáassinalou o que acreditamos que muitos bancos decidirão em seumodelo “de volta ao básico” – e, naquele modelo, o câmbio é oprincipal, se não o negócio principal.

Infelizmente, ainda há um número de instituições Luddite queacreditam ser mais importante ser vistas, na verdade, ao fazercortes no orçamento e na equipe, e essas pessoas estão perdendoalgumas boas pessoas de câmbio. No fim, elas sofrerão, semdúvida, por essa decisão. Há outras que são mais eficientes nesseprocesso; elas estão deixando escapar alguns sub-realizadores e,talvez, alguns próximos da idade de aposentadoria, mas em ter-mos de eficiência de negócios geral e produtividade, estão bas-tante estáveis.

Também há aqueles que estão desenvolvendo seus negóciosde câmbio, na verdade, descartando o modelo FICC desacredi-tado e compreendendo que o câmbio é um negócio diferente. Emtermos de negócios, isso é frequentemente designado como umcontraciclo, no qual é bom quando outros negócios sofrem. Issofez um hedge perfeito para os gerentes de negócios, por isso oFICC, mas o que acontece quando o nível geral de receitas caiassustadoramente devido a uma reestruturação dos mercados derenda fixa?

O hedge perfeito não existe mais e a instituição é deixada comum negócio FICC abaixo do desempenho, que realmente precisaser retirado deste sofrimento.

Já previmos um atraso na implementação de alguns dosprocessos de reforma financeira, mas isso não deverá, e não irá,impedir que os bancos foquem novamente nos seus negócios em2012. Em outras palavras, ao invés de sofrer juntamente com outros mercados financeiros em 2012, o câmbio deverá realmente crescer como uma indústria.

Agora há uma observação otimista daqui para frente!

17www.profit-loss.com I Profit & Loss I Dez. 2011/Jan. 2012I


Sala de mercados A corrida do câmbio


Ocâmbio brasileiro BM&FBovespaestá fazendo parceria com aCinnober, uma fornecedora de

tecnologia sueca, para revitalizar seussistemas de compensação enquanto buscacriar uma das maiores câmaras decompensação de fonte única do mundo. Aparceria é uma etapa fundamental nosplanos do câmbio para criar umaoperação de compensação sofisticada,capaz de calcular exposições a riscos nasclasses de ativos em grandes volumes eem tempo real.

O projeto conjunto irá reestruturar atecnologia de pós-trade do câmbio,integrando quatro câmaras decompensação em uma única plataforma.Um sistema de compensação baseado naplataforma TradeExpress RealTimeClearing da Cinnober será fornecido paraações, derivativos, títulos do governo ecâmbio local.

“A TradeExpress RealTime Clearingserá um instrumento importante paraacelerar e aprimorar o projeto deintegração das ações, derivativos, títulose câmbio das quatro câmaras decompensação do câmbio”, afirma CíceroVieira Neto, principal executivooperacional de compensação edepositário.

“Um dos recursos mais importantesdesse projeto é o sistema de Avaliação deRiscos de Liquidação, que permitirá alucratividade com riscos entre diferentesclasses de ativos e contratos, concedendoaos usuários dos sistemas decompensação do câmbio uma maioreficiência na alocação de capital”,acrescenta.

O novo sistema irá introduzir contas de

garantia, liquidação de posições einstruções de ajustes com base na classede ativos. O operador do câmbio planejamanter as contas no nível final dobeneficiário, o que aumentará as 600 milcontas atuais para mais de 10 milhões,afirmam os executivos do câmbio.

O projeto para a integração dosambientes de pós-trade daBM&FBovespa continuará a serdesenvolvido em 2012, com testes demercado integrado e o início daimplementação com previsão para 2013.

Como parte do acordo, aBM&FBovespa terá autonomiaoperacional sobre a nova plataforma decompensação e, no futuro, poderácomercializar com parceiros estratégicos.

“Este é, até hoje, o projeto decompensação mais abrangente no mundo.E eu estou nesse mercado desde os anos80”, afirma Nils-Robert Persson, diretorexecutivo da Cinnober.

“O Brasil é o precursor nesse mercadoem diversos sentidos. Enquanto buscamelhorias, a União Europeia está olhandoa fundo a regulamentação brasileira”,acrescenta ele.

Derivativos de balcão

Em outro projeto de pós-trade, ocâmbio fez parceria com a fornecedorade tecnologia Calypso Technology parausar o sistema Calypso para registrar egerenciar suas operações de derivativosde balcão. O sistema Calypso gerencia oregistro, a precificação, a avaliação deriscos e o ciclo de vida dos derivativos debalcão e produtos de grande valor.

Os trades de derivativos de balcão no

Brasil precisam ser oficialmenteregistradas, seja com o câmbio ou com odepositário brasileiro, CETIP, para que oórgão regulador nacional, – a Comissãode Valores Mobiliários – e osparticipantes do mercado tenhamvisibilidade sobre a exposição geral dosderivativos e sobre o valor de mercadointradiário de cada trade.

O sistema Calypso será implementadopara proporcionar uma valorização parauma ampla variedade de derivativos debalcão, garantindo que cada trade atendaaos parâmetros predefinidos estipuladospela BM&FBovespa.

“Com a plataforma Calypso, aBM&FBovespa pretende modernizar,aprimorar e expandir seu serviço deregistro de operações de balcão,oferecendo qualidade e agilidade a seusclientes, além de instrumentos de análisecompletos para atividades regulamentarese de autorregulamentação”, afirmaMarcelo Maziero, principal executivo deprodutos e clientes no câmbio.

A BM&FBovespa e a CalypsoTechnology irão concluir aimplementação da primeira fase daplataforma em 2012, o que permitirá oregistro de contratos de bancos com seusclientes não financeiros comocontraparte.

A implementação da fase dois para oregistro de contratos de outras contrapartese compensação de derivativos de balcãoestá prevista para ser concluída noprimeiro trimestre de 2013. A fase três iráfornecer serviços de gerenciamentocolaterais para mitigação de riscosbilaterais com uma data de implementaçãoa ser anunciada futuramente.

A corrida do câmbio

BM&FBovespa assina com a Cinnober para revitalizar as operações de compensaçãoO câmbio brasileiro está revitalizando seus sistemas de compensação enquanto busca criar uma das maiores câmaras de compensação de fonte única do mundo.

www.profit-loss.com

PROFIT & LOSS EVENTOS 2012

Sala de mercadosHá 10 anos

www.profit-loss.com I Profit & Loss I Dez. 2011/Jan. 2012 I 19

A função de vendas e trading

Na edição de janeiro de 2002 da Profit& Loss, nós dissemos: “No atual

ambiente de avanço tecnológico, uma outrapergunta pode ser feita: Onde fica o papel daequipe de vendas e trading nos mercadosatuais?”. Na época, o sentimento prevalecenteera de tristeza, o aumento do desemprego eravisto como inevitável. Mas havia tambémalgumas sérias razões para se ter otimismo.Em vez de um declínio em estado terminal, oartigo e a pesquisa anexa constataram que eramais provável que as pessoas seespecializassem novamente, em vez de sair domercado. Sabia-se que o papel do spot tradermudaria irrevogavelmente – mais do que umcriador de preços, o novo operador local setornaria aquilo que ficou conhecido como“especialista em execução”.No lado das vendas dos negócios, a demanda, como sempre,era forte, com diversos consultores de recrutamentoobservando que os bons comerciantes valiam ouro, dada anova demanda por parte dos bancos na participação domercado. Um comerciante com um bom portfólio de clientesera visto por muitos como apto a determinar seus preços.De modo geral, portanto não uma perspectiva ruim, abarganha que se observou é que mesmo se o papel tradicionaldesaparecesse, o trader de câmbio tinha mais opções decarreira do que antes, incluindo oportunidades no lado docomprador e com fornecedores de tecnologia. Em outraspalavras – e isso não mudou – as pessoas do câmbio eramaltamente especializadas, flexíveis e capazes de se adaptar àscondições em mudança.

Nós já não estivemos aqui antes?

Assim como a atual geração de políticos, as autoridades eos participantes do mercado discutem sobre os diversos

argumentos a respeito do “grande demais para dar errado”.Vale a pena notar que a questão não é nova, há 10 anos, comoparte de uma revisão de um documento do Banco deCompensações Internacionais (BIS) sobre o colapso doLTCM, a P&L levantou alguns pontos interessantes. Algunsmisteriosamente familiares.O documento não podia decidir se a intervenção da ReservaFederal de resgatar a LTCM era boa ou ruim, emboraobservasse que não apenas havia uma política “grande demaispara dar errado” em vigor no momento da crise, mas quetambém estava fortalecida como resultado dessa resolução,com custos mais altos e benefícios menores do que se pensavana época.Ao debater o que era certo e errado na questão com osparticipantes do mercado, observou-se que se tratava de todas

as políticas. “No fim das contas”, estavadeclarado. “Não há um manual para orientar adecisão de intervir, pois as circunstânciasindividuais são de fato individuais. No ambienteatual, parece haver uma preocupação de que osetor mensurável do mercado ainda acrediteque os EUA possuem uma política popular de“grande demais para dar errado”. Aadministração atual tem muito o queconsiderar antes de decidir sobre umapolítica como essa de forma alguma ogoverno está forte, graças à controvérsia queacompanha essa eleição e portanto, épreciso ponderar o impacto no eleitorado.Se parecer que eles estão encorajando (emvez de liderando o resgate de) uma

instituição financeira importante, o impactono eleitorado poderia ser crítico para 2004 (sem falar do voto

do Congresso em 2002). Nessas circunstâncias, o apoio a umapolítica “grande demais para dar errado” é provável.”Assim, esse é um governo sobre pressão e preocupado maiscom sua reeleição do que com a integridade dapolítica.Preocupante, não é?Mais preocupante foi a próxima observação. “Há riscosdemais envolvendo uma aceitação cega de que determinadasinstituições são “à prova de fogo”. Os gerentes de risco irãoafirmar unanimemente que suas políticas estão dando conta detais eventualidades, mas o mesmo argumento já foi ouvidoantes da LTCM. Enquanto isso, permanece o risco de umaabordagem casual demais para o gerenciamento de riscos, emum momento em que os resultados estão sendo espremidos,confiados principalmente pela crença no “grande demais paradar errado”.Agora estamos realmente preocupados...

A mudança da Volbroker

Havia muito interesse nas fortunas da Volbroker quando ela foilançada como um dos, se não o, primeiro portal de trading

on-line de câmbio. Mas aqueles esperando por um admirávelmundo novo tiveram uma dose de realidade quando a Icapanunciou que estava para integrar seus negócios de opções demoeda, TFS-Icap, com a Volbroker. O acordo, que viu a Icap tiraras mãos da Volbroker do consórcio (um precursor de umanegociação semelhante alguns anos depois sobre a EBS) prometiacriar um consórcio de corretagem entre negociantes quecombinasse os pontos fortes da liquidez negociada com umaplataforma eletrônica. Em outras palavras, o “novo” negócio da Volbroker, que seriadirigido por Mike Liebowitz, tornou-se outra operação decorretagem híbrida no espaço de opções do câmbio. Comosabemos agora, ainda levaria mais 10 anos (pelo menos) antes queas opções de câmbio on-line começassem a ganhar velocidadenovamente.

Manchetes de janeiro de 2002Há alguns anos na Profit & Loss

Mercados digitais O que há de novo?


ADealHub (Option Computers Ltd)afirma que suas soluções de trad-ing de e-câmbio de latência ultra-

baixa agora estão disponíveis comoserviços hospedados nos datacenters daEquinix, em Londres e Nova York, ondeforam posicionadas em conjunto com osprincipais participantes do mercado decâmbio.

A DealHub já está hospedando serviçosde trading em tempo real para clientesem Londres, com mais serviços de e-commerce a serem lançados em NovaYork, para camada um e bancos region-ais, nas próximas semanas.

“Para nossos clientes, a velocidade sig-nifica lucro, e sua agilidade é fundamen-tal para conseguir novos negócios”, afir-ma Peter Kriskinans, CEO, DealHub.“Agora podemos oferecer nosso conjuntocompleto de recursos de trading flexíveise de latência ultrabaixa, em uma soluçãocompletamente hospedada e de rápidolançamento no mercado, que competecom os melhores serviços de camada umanunciados. Isso é uma oportunidadeincrivelmente emocionante para queorganizações ambiciosas alcancem oparâmetro de seus maiores concorrentes –com uma necessidade de integração míni-ma e nenhum custo de capital inicial.”

Os serviços da DealHub são hospedados nos datacentersLD4 (Londres) e NY4 (Nova York) da Equinix e estão posi-cionados em conjunto com muitos participantes e locais deexecução do mercado de câmbio. As conexões cruzadas dire-tas desses participantes e locais para os serviços da DealHub represen-tam a maior velocidade possível da execução e da precifi-cação, segundo a empresa. A conexão dedicada de alta veloci-dade de Londres para Nova York da DealHub minimiza alatência entre regiões, e os planos de replicar os serviços naÁsia criarão uma conectividade global de velocidade ultra-altapara todos os clientes, afirma a DealHub.

Com preocupações sobre a confiabilidade e a segurançapara bancos que buscam soluções hospedadas, a DealHuboferece redundância em tempo real em cada datacenter e recu-peração de desastres entre regiões.

O investimento nas instalações de hospedagem de altodesempenho permite que a DealHub ofereça sua linha deserviços pré e pós-trade em um ambiente totalmente gerencia-do. Isso inclui processamento direto e serviços de arquiva-

mento, além de inteligência de negóciosem tempo real.

“Dado o foco atual na preparação paraas novas regulamentações em 2012, aDealHub está observando uma fortedemanda por suas soluções de relatórios deregulamentação, oferecendo roteamentointeligente para contrapartes centrais erepositórios de dados swap por meio deuma única conexão com o ambientehospedado”, afirma a empresa.

Em outra notícia, a DealHub confirmaque realizou contratações de gerenciamen-to de produto e vendas para seu novoescritório em Cingapura.

A empresa afirma que está abrindo umescritório em Cingapura para suportar ademanda por seus serviços de trading decâmbio na região.

Essa ação irá marcar o retorno de TimFinch, que saiu da empresa de Londres emabril para assumir o cargo de diretor devendas na FXCM Pro, em Hong Kong.

Kriskinans afirma: “A Ásia apresenta omaior crescimento no momento – naeconomia global e no mercado de câmbio– e nós estamos observando um interessecrescente em nossas soluções pelosclientes na região. Como resultado, está setornando cada vez mais claro que pre-

cisamos expandir nossa presença física na Ásia-Pacífico – eeu estou feliz por termos convencido Tim a fazer parte daequipe novamente e a liderar essa parte fundamental de nossaestratégia de crescimento”.

Finch, ex-diretor de vendas e marketing da DealHub, afir-ma: “Estou muito feliz por voltar para a equipe nesta impor-tante função – as oportunidades na região são enormes e oroteiro da DealHub para 2012 está bastante forte”.

Finch será responsável pela organização do escritório eserá acompanhado por Jay Lim, que irá liderar o desenvolvi-mento de produtos e negócios na região. Lim já teve cargosseniores em vendas, trading e e-commerce no ABN Amro eem outras empresas na Ásia-Pacífico, e atualmente é consul-tor técnico da China Foreign Exchange Trade System(CFETS). Ele irá se concentrar no desenvolvimento deserviços de e-commerce da DealHub para a crescente regiãoda Ásia.

Para completar a nova equipe de gerenciamento na Ásia,Oliver Cronin da DealHub será realocado da Nova Zelândiapara Cingapura, continuando com sua função de diretor deserviços de clientes para a Ásia-Pacífico.

DealHub lança hosting de proximidade para soluções de trading com latência ultrabaixa

Tim Finch

Peter Kriskinans

Mercados digitaisVoz dos mercados


Nos últimos anos, os mercados financeiros foram atacadospela reforma regulamentar, pela volatilidade do mercado epela necessidade de restaurar a confiança dos investi-

dores. Embora o mercado de câmbio tenha permanecido relativa-mente estável e altamente liquido durante a crise financeira, suasconse-quências impactaram o setor de câmbio. No atual e novoambiente, os investidores e reguladores estão colocando umagrande ênfase na necessidade de que os participantes do mercadodemonstrem práticas de execução bem pensadas para o trading decâmbio, para uma melhoria na saúde, segurança, justiça e estabili-dade dos mercados. Cada vez mais espera-se que os participantesavaliem cuidadosamente qual método de execução melhor seadapta a seu determinado objetivo de trading, para implementarsua política de execução com sucesso e garantir que ela seja men-surada e relatada de maneira eficaz.

Obviamente, um pré-requisito importante para as políticas deexecução bem pensadas dos funcionários que correspondem aosobjetivos de trading é o acesso e a capacidade de selecionar umaopção de mecanismo de execução, incluindo a solicitação parasistemas de cotação (RFQ), trading de portfólio ou colaborativo,ou registros de pedido de limite central.

No último ano, “opção” e “flexibilidade” foram temas recor-rentes nas discussões de determinadas iniciativas regulamentaresimpactando o mercado de câmbio, como as propostas para asinstalações de execução de swap (SEFs) nos EUA e instalações detrading organizado (OTFs) na Europa.

As propostas MiFID II/MiFIR da Comissão Europeia recomen-dam uma abordagem flexível para a execução em OTFs e, seaprovadas pelo Conselho e o Parlamento Europeu, irão propor-cionar discrição dos participantes do mercado sobre sua opção demetodologia de execução. Por outro lado, as regras SEF propostaspelo CFTC nos EUA não permitem essa flexibilidade. Em vezdisso, as propostas CFTC que proíbem o trading por voz possuemum requisito imperceptível para que as SEFs empreguem um reg-istro de pedido e autorizem que todas as SEFs exijam que umusuário coloque no mínimo cinco solicitações de cotações (RFQs)antes de executar um trade.

Permanecemos fortes na defesa da escolha, devido a uma priori-dade dos participantes do mercado e, como tal, temos como obje-tivo fornecer a nossos clientes uma variedade de mecanismos deexecução para atender às necessidades e objetivos de trading –que podem incluir uma execução rápida dos trades, combinaçãode marcações de terceiros, redução dos custos de transação ouminimização do impacto no mercado. Defendemos uma “políticade execução bem pensada”, que se refere a determinadas medidasque os participantes de mercado podem usar para avaliar suaspolíticas de execução. Além de ter acesso a uma variedade demétodos de execução, essas medidas incluem:

Gerenciamento de risco

Avaliar as exposições de risco e verificar de onde surgemesses riscos. Isso garante que os participantes compreendamqual proporção de seu portfólio é impactada pela exposição àmoeda estrangeira e os possíveis custos ocultos que podemestar sendo cobrados. Quando os participantes do mercadopensam em câmbio e risco, eles normalmente pensam em riscopolítico, econômico e de pagamento. A maioria deles pode sercategorizada como um risco externo sobre os quais os partici-pantes possuem pouca influência ou controle. No entanto, o“risco de execução” é começar a desenvolver um perfil maisalto no setor.

Processos de fluxo de trabalho eficientes

Fazer uma avaliação da eficiência do processo de fluxo detrabalho. A execução de trade eficaz pode eliminar riscosoperacionais desnecessários e resultar em economias de custopara investidores, enquanto os procedimentos de fluxo de tra-balho eficazes permitem que os participantes mantenham cont-role operacional e supervisionem a compensação do câmbio.Os procedimentos de fluxo de trabalho eficientes permitem queas empresas gerenciem por expectativa e aproveitem os proces-sos de controle, fornecendo a oportunidade de concentrar-senas principais estratégias de negócios sem a distração deprocessos manuais.

Medição de desempenho

Medir o desempenho continuamente. A métrica permite que osparticipantes de mercado demonstrem que obtiveram a melhorexecução e tenham os dados para suportar suas decisões de exe-cução. Além disso, a análise da qualidade da execução é essencialpara destacar as oportunidades para melhorar as estratégias detrading de câmbio.

Muitos participantes já definiram as medidas apropriadaspara estabelecer processos bem pensados, definir as melhoresmetas de execução e implementar procedimentos para obter emedir seu desempenho. Por sua vez, isso irá garantir um maiorcontrole das transações de câmbio e, mais importante, ajudaráa satisfazer as demandas de reguladores, criadores de políticase investidores finais. Por tanto, os reguladores devem manterflexibilidade e optar pelos participantes de mercado, já quesão os pré-requisitos para obter uma execução eficaz dostrades de câmbio.

Voz dos mercados

Phil Weisberg, presidente, FXall

Mercados digitais Plataformas de trading em 2012


Em um bom lugar?Plataformas de trading em 2012Há um senso de satisfação entre os fornecedores de plataformas multiparticipantes de trading,enquanto os volumes crescem e a SEF torna-se parte do léxico do mercado. Colin Lambertpergunta, o que vem depois dessas plataformas e o senso de satisfação é justificado?

Embora as novas plataformas sejam comentadas quase quemensalmente, e os fornecedores de tecnologias continuema circular no mercado de câmbio estrangeiro, ponderando

uma ação para adicionar à lista aparentemente infinita de prove-dores de plataforma de câmbio, há um senso comum de que omercado está se estabilizando. Isso pode ser, em parte, devido àrelativa história de sucesso que se tornaram as plataformas mul-tiparticipantes, além do senso de crescimento de que o mundoregulamentar, aliado às preferências do usuário final, está con-duzindo o mundo em direção a seu modelo.

Isso não significa afirmar que o modelo de banco único iráacabar. Enquanto os usuários finais quiserem evitar alguns doscustos onerosos antecipados no novo regime regulamentar, eenquanto o crédito permanecer um conceito relativamente elusi-vo para muitos dos clientes menores, o modelo de um únicobanco permanecerá forte.

Há, porém, como foi referido nessas páginas há alguns meses(Profit & Loss, setembro de 2011), um grande vazio nos círculosbancários, o que contrasta bastante com o otimismo sendoexibido entre os provedores de plataformas multiparticipantes. Édifícil identificar por que esse contraste de humores existe, poisparece que estamos olhando para um evento circunstancial, eque ambos os setores estão indo bem. Isso ignora, no entanto, osdiferentes modelos de receita – plataformas geram dinheiro como turnover, bancos de margem – e que, talvez, seja de ondeemanam os diferentes humores.

Ao olhar para o mundo de multiparticipantes, uma estimativaaproximada do volume de crescimento entre 2007 e 2010 nasseis principais plataformas (CME Group, EBS, FXall, KnightHotspot, State Street eExchange e Thomson Reuters) mostra umcrescimento de 15% na região. Dentro desse grupo há fortunasvariadas, mas vale a pena observar que a maior porcentagem decrescimento é proveniente do CME Group, que cresceu umpouco mais que 85% nesse período e (circunstancialmente,porque não publicou valores em 2007), a Knight Hotspot FX,que a Profit & Loss estima um crescimento observado em uma

porcentagem semelhante. Ambas as plataformas são altamenteassociadas com a comunidade de trading profissional, que entrouno mercado de câmbio principalmente nos últimos quatro oucinco anos, particularmente a comunidade de alta frequência.

O crescimento em outros locais já foi mais estável. Os dados da FXall mostram que a plataforma observou um crescimento deturnover médio diário de um pouco menos de 13% de 2007 para2010. A Profit & Loss estima que os negócios Currenex/FXConnect combinados, nesse setor da eExchange observaram um crescimento de volume de cerca de 18% a mais no mesmoperíodo, enquanto a Thomson Reuters Matching, novamente, circunstancialmente, observou um crescimento de cerca de 15%. A EBS da Icap é a única plataforma a observar um declínio devolume médio diário de 2007 a 2010, embora de longe ele tenhavindo da base mais alta, e a plataforma tenha sido particular-mente derrubada pelo crescimento da internalização de bancosem suas moedas principais. Desde 2010, todas as plataformasestão reportando números de volume significativamente maisaltos, tanto publicamente quanto circunstancialmente.

Com um crescimento de cerca de 15% no período, as plata-formas multiparticipantes não estão acompanhando bem o crescimento geral no mercado. A pesquisa do BIS registrou umafração menor de 20% de crescimento em suas pesquisas de abrilde 2007 a abril de 2010. De maneira mais permanente, comomuitos dos negócios dessas plataformas estão no câmbio local,elas ficaram 48% atrás no crescimento no turnover do local,observado pelo BIS. As fontes de mercado sugerem que muito do crescimento pode ser atribuído ao fluxo dos negócios emdireção às plataformas de banco único – especialmente em períodos de extrema tensão no mercado, bem como à influênciado crescimento de uma segunda camada de plataformas de trading abaixo do que pode ser chamado de “grande seis”, oferecendo serviços ao crescente varejo e ao pequeno espaço institucional.

As plataformas, como a 360T, Baxter e muitas das que foramvistas como varejo e pequenos locais institucionais, aparente-mente observaram um volume de crescimento, mas não há dadosreais ou circunstanciais disponíveis. Diversas fontes de mercadoacreditam que uma relutância em tornar público os valores deturnover indica uma falta de confiança na eficácia da atividadeem uma plataforma. Outros possuem uma visão mais generosade que as plataformas estão esperando alcançar um limite paraque publiquem os valores. Claramente, as plataformas de varejoestiveram no caminho nos últimos anos, contribuindo para osenso geral de bons tempos no mercado da plataforma.

O crescimento no volume das plataformas de bancos parecevoar na frente do sentimento de depressão que prevalece nos cír-culos bancários, mas como os dados recentes indicam, em vezda extrema volatilidade no terceiro trimestre de 2011, muitosbancos observaram as receitas de câmbio decaírem.

“Os volumes subiram, mas não são ‘bons’ volumes”,

Mercados digitaisPlataformas de trading em 2012


explica um trader de e-câmbio sênior em Londres. “Mais emais de nossos clientes estão nos agregando ou usando algo-ritmos de execução. Ambos os métodos melhoram a eficiên-cia da execução, mas isso não é boa notícia para os bancos,porque significa que você está lidando com margens reduzi-das, inexistentes”.

A agregação certamente está se tornando mais popular, con-forme observado pelos diferentes modelos disponíveis no merca-do. O mais popular com os bancos – se popular é uma palavraque se pode associar a esta tecnologia – são aqueles em que osclientes permanecem “visíveis”. A agregação anônima por meiode um corretor de primeira linha está sendo removida e a preci-ficação ajustada de acordo, segundo afirmam diversas fontes debancos.

Concorrência

Em resposta ao desafio duplo dos clientes que desejam fazertransações com ECNs ou outras plataformas multiparticipantes,ou de outra forma, agregar o fluxo do banco, diversos bancosestão desenvolvendo um mecanismo rival, que esperam atrairclientes para longe das ECNs, principalmente. Ao estabelecerquase ECNs em suas plataformas de banco único, esses bancosestão esperando elevar ainda mais os níveis de internalização,especialmente em mais pares de moedas, e também para segre-gar suas bases de clientes. Como observou um banqueiro:”Efetivamente, os ECNs de banco fragmentam o mercado ainda mais”.

As dúvidas sobre o futuro da plataforma de banco único nocorreio Dodd-Frank resultou de fato em uma nova plataformasendo sugerida – o chamado projeto Pure FX. Isso teria sido, e de fato ainda pode ser, já que o projeto foi apenas colocado em espera, e não descartado, um desafio direto às plataformasmultiparticipantes, mas agora os bancos parecem estar seguindouma abordagem mais sutil.

“Se as ECNs acham que os bancos estabelecerem seuspróprios mecanismos não é uma ameaça a seus negócios, elesestão se iludindo”, afirma um gerente de corretagem de primeiralinha sênior na América do Norte.

“Esses mecanismos correspondentes são um desafio direto àsECNs e provavelmente serão bem-sucedidos porque permitemque qualquer cliente do banco participe. O problema com o queé parece ser um local de banco único é que é exclusivo – e nãose mantém no ambiente atual. Com permissão para que todos os clientes precifiquem e executem no ECN banco, essa preocupação é jogada pela janela.

“Os clientes agora possuem uma escolha ainda maior delocais, se quiserem executar em um ambiente de registro depedido”, continua o gerente de corretagem principal. “nos ECNsdo banco, eles estão pagando apenas uma taxa – e é a taxa decorretagem de primeira linha que normalmente é mais barataque as taxas de corretagem em um ECN, e, obviamente, elesainda precisam pagar a taxa de corretagem principal.”

Então o aumento de ECNs do banco preocupa os fornece-dores de plataformas multiparticipantes? Bom, não publica-mente, embora muitos admitam que suas preocupações sãoaliviadas apenas pelo pensamento de que os clientes ainda

querem escolher e estão relutantes em empurrar muitos negó-cios por alguns canais de banco. “Se mais bancos desen-volvessem um modelo de ECN puro para suas plataformas, epermitissem que mercados de alta frequência precificassempara sua base de clientes com capital real, esse seria um prob-lema real”, admite um gerente sênior em uma plataforma mul-tiparticipantes.

Outros, no entanto, veem um lado bom nos ECNs do banco.“Esses mecanismos correspondentes são a resposta dos bancosao fluxo tóxico”, argumenta um comerciante sênior em outraplataforma multiparticipantes. “Lembre-se de que os bancos nãoestão precificando esses locais, e sim confiando em seus clientese empresas HFT. Assim, se a HFT for para esse lado, e algunsdos clientes mais agressivos ou sofisticados preferirem essemecanismo, os bancos podem se sentir mais confortáveis nasplataformas públicas porque terão “barrado” seu fluxo tóxico.Afinal, os bancos precisam de um local para executar seus negócios.

“Nós podemos acabar com as plataformas públicas sendo umlocal mais puro para os bancos”, acrescenta um comerciante,sem ironizar.

Convergência

Alguns analistas de mercado classificam o senso relativo de satisfação entre os fornecedores de plataformas multi-participantes como o que eles observam como uma convergência nos modelos.

“Cada portal multibancos ou ECN começou a ter como metaum determinado segmento ou grupo de clientes, e então, comocada um deles se saiu bem, uns começaram a copiar os outros, o que significa que todos estão apresentando crescimento nosvalores dos clientes”, observa um gerente sênior em uma dasplataformas. “Não há nada errado nisso, embora alguns dos últimos membros pareçam não querer inovar nem um pouco, e parecem estar contentes em copiar um modelo existente”.

Essa convergência ocorreu parcialmente por meio daaquisição – por exemplo, a junção da Currenex e FX Connect e, depois da FXall e LavaFX se uniram para criar modelossemelhantes – e parcialmente por causa da necessidade de continuar a crescer entre os limites e segmentos dos clientes. O modelo ECN puro, conforme exibido pela EBS da Icap eKnight Hotspot FX, são exemplos disso. O modelo não mudouem termos de como os participantes de comportam, no entanto,com o advento de serviços, como EBS Prime, e o crescimentona corretagem de primeira linha geral, ambos estão aptos aatraírem participantes de fora do espaço ECN tradicional.Corporações, por exemplo, estão cada vez mais usando a corretagem de primeira linha para lidar com fluxos diários em ECNs, especialmente quando há discrição na execução.

A Thomson Reuters Matching também faz parte desse time,embora a empresa não tenha a vantagem de uma ampla presençafísica, algo que ajudou a aumentar os volumes enquanto os mercados de desenvolvimento se tornavam cada vez mais populares durante a crise financeira global. A Thomson Reuterstambém possui diversos modelos diferentes operando nessesetor, o que fornece uma opção para os clientes, embora haja

Mercados digitais Voz dos mercados


um desapontamento de alguns participantes, incluindo os proprietários da empresa, de que a divisão da Reuters como um todo não explorou a oportunidade apresentada integralmente.Fontes sugerem que isso, em parte, esteja por trás da reorganização dos negócios de vendas e trading da empresa (consulte a história relacionada nesta edição).

Provavelmente, a plataforma que enfrentou as maioresmudanças é a EBS, e que tem pouco a fazer com o modelo, emvez de impactar circunstâncias mais amplas. Claramente, como a maior plataforma no setor tinha a obrigação de ser atrativapara os traders automatizados e que comprovou ser o ponto.Mais de um trader do banco nos últimos dois anos afirmou para a Profit & Loss que “queria que pudessem colocar umatampa na EBS Prime”, que foi lançada na propriedade do banco.

Como a análise dos volumes da EBS se moveu inexoravel-mente para 50-50 entre traders manuais e automatizados, odesafio suposto que isso representava cresceu. Na realidade, o desafio real para a EBS era que ela não poderia fazer nada –internalização. Com a força real nas moedas do G3 (dólar ameri-cano, euro e iene), a plataforma seria sempre impactada, comoparece ter sido o caso.

A EBS, no entanto, está se recuperando em termos deturnover, e está fazendo isso graças ao advento de novos produtos, mas também devido à convergência com a Matching.Duas grandes áreas de crescimento para a plataforma estão noexterior no Yuan chinês (CNH) e no Rublo russo – áreas que,historicamente, teriam esperado que a Thomson Reuters prosperasse (o segundo, obviamente, também está se saindo bemnesses pares de moedas).

A EBS também está tendo uma abordagem mais ampla parasuperar o desafio de volumes menores em seus pares demoedas principais, ao ampliar as melhorias para ambos ostraders, manuais e automatizados. Por mais controverso quepossa ser – e o júri ainda não decidiu se é algo bom ou nãopara a maior parte do setor, a quinta casa decimal está seprovando popular entre os traders automatizados. Um partici-pante HFT recentemente contou à Profit & Loss que a quintacasa decimal significava a “vitória sobre o sentimento de reali-dade”, em que “o mundo está sendo automatizado, quer as pes-soas gostem ou não”.

A expansão da EBS da partida contínua preenche uma lacunamuito importante para os traders manuais, permitindo quemaiores volumes de chamadas sejam executados. Isso é, de fato,a resposta da Icap à Pure FX, embora haja aqueles no lado docomprador que acreditem que deveriam ter acesso, e não só osbancos.

Uma visão adiante

Apesar do possível desafio de ECNs do banco, o mundo daplataforma multiparticipante pode provavelmente ficar contentecom seu desempenho. Em todos os locais, os números dos volu-mes estão subindo e há novos membros, como a Bloomberg,enquanto fazem um pouco de barulho, ainda não estão executan-do números o suficiente para se preocuparem com o “grandeseis”. Diversos participantes veem a entrada da Bloombergcomo a da CME e Hotspot, no sentido de que atrai novos parti-

cipantes para o mercado.“É improvável que os participantes existentes vejam algo

novo, ou particularmente atrativo no modelo Bloomberg”, argu-menta um e-trader sênior. “Mas se eu sou um cara de renda fixa,por exemplo, e sou novo no câmbio, irei com o que sei que émelhor”.

Para os locais existentes, as necessidades de crescimentovirão de uma mistura de novas moedas. Permanece um enormeotimismo sobre a China e a Rússia, em particular – novasgeografias e mais interesse dos clientes existentes. Todas as trêsáreas representam um desafio. Há diversas empresas buscandonovas moedas, e é improvável que os níveis de crescimento nes-sas moedas sejam suficientes para que tudo ocorra. Enquanto oartigo está sendo escrito, as fontes de mercado estão vendo osgigantes tradicionais na EBS e Thomson Reuters vencendo essacorrida.

As novas geografias também aumentam os problemas em termos de infraestrutura de tecnologia e custos associados à operação em áreas remotas. Novamente, os analistas do mercadoobservam desafios para a maioria das empresas, com exceção da Thomson Reuters. “Dois fornecedores diferentes estão emmercados emergentes há anos”, afirma o trader de e-câmbio. “Os bancos e a Reuters. As pessoas lá vão com o que conhecem,o que significa que os outros participantes estão lutando pelosrestos”.

O terceiro desafio, maior atividade dos clientes existentes, é ainda mais problemático, mas pelo menos se estende por duaslinhas. Em geral, os clientes do lado do comprador parecemrelutantes em mudar para as plataformas multiparticipantes.Parcialmente, porque já passaram por um exaustivo processoantes de selecionar a plataforma que se adequava melhor às suasnecessidades, e também porque há um custo significativo paraligar os dois locais.

Uma recuperação econômica global veria a atividade docliente aumentar em todas as chances, mas isso permanece elusi-vo. No entanto, uma outra direção poderia ajudar plataformasmultiparticipantes – a tecnologia. “Mais clientes estão usandoalgoritmos de execução, proprietários ou fornecidos pelobanco”, observa o trader de e-câmbio. “E os algoritmos sãoagnósticos em relação ao local em que executam. Isso significaque o dinheiro real pode, de certo modo, ser executado em umaECN ou em locais mais tradicionais”.

Isso sugere que os fornecedores com relacionamento e modelos de ECN terão sucesso, mas o modelo de ECN purotambém terá. É provável que os bons tempos continuarão para as plataformas multiparticipantes – de fato, é pertinente que aFXall tenha escolhido o atual ambiente para lançar sua IPO(Profit & Loss, setembro de 2011) e que a 360T continue a ser vista como “em oferta”, como colocado por um analista demercado.

É difícil encontrar um fornecedor de plataforma que não sejaotimista no ambiente atual, mas assim, como um banqueiroargumenta, isso é inevitável. “Estamos em uma era do trading“batata quente”, em que ninguém quer manter uma posição”,afirmam os banqueiros. “A qualquer momento, as pessoas estãoinsatisfeitas com os riscos de warehousing, e as plataformas detrading se sairão bem”.

Mercados digitaisHFT no Brasil


HFT no Brasil - O próximo grande acontecimento?O trading de alta frequência no Brasil está aumentando em termos de popularidade e númerode participantes, apesar das diversas barreiras para entrar no mercado, segundo um novorelatório. Alice Attwood dá uma olhada.

Em um recente relatório da empresa de pesquisa finan-ceira, Aite Group, o trading de alta frequência (HTF) naAmérica Latina, especificamente no Brasil, está avançan-

do como um mercado em rápido crescimento, um ponto espe-cialmente suportado pelo desempenho elevado do Brasil nomercado de câmbio estrangeiro em termos de receitas e ativi-dade de trading, bem como em comparação com as ofertas deoutros países emergentes.

O relatório, High Frequency Trading in Latin America:Brazil Blazes the Way, escrito por Danielle Tierney, declara queo Brasil, apesar de passar por dificuldades em 2011, ainda é ummercado interessante para se operar. O sucesso do mercado decâmbio estrangeiro no Brasil foi solidificado ainda mais pelafusão da bolsa de valores brasileira e o câmbio de derivativos,Bovespa e BM&F respectivamente, durante 2007 e 2008. Aitedescreve a fusão como uma “iniciativa estratégica para pro-mover o mercado de ações e derivativos, começando o processo

de transformá-lo gradualmente em uma estrutura mais semel-hante a seus colegas de mercado desenvolvidos”.

Desde o começo da parceria, a recém-criada BM&FBovespa(BVMF) começou a implementar sistemas e técnicas já adota-dos em locais de trading bem-sucedidos no mundo todo. Noentanto, embora pareça ser um mercado lucrativo para o trading,ao considerar, por exemplo, a implementação de técnicas e tec-nologia de trading testadas, os possíveis investidores tambémdevem consi-derar o fato de que algumas barreiras ainda exis-tem no trading no Brasil.

Uma área de crescimento?

Na última década, os mercados de capital em países emer-gentes continuou a atrair a atenção de novos investidores,enquanto eles continuavam a registrar volumes de trading

Mercados digitais HFT no Brasil


mais altos e implementavam as últimas tecnologias. Orelatório sugere que muitos desses mercados emergentes,encontrados na Europa oriental, sul e sudeste da Ásia,Oriente Médio, África e América Latina, agora “elevaram-secomo performers de destaque devido aos altos níveis decrescimento econômico e convidando cada vez mais ambi-entes de investimento”.

Enquanto esses mercados podem parecer convidativos,parece que a expansão não irá resultar automaticamente napenetração total do mercado, pois ainda é necessário um altoconhecimento e atividade de trading. Uma maneira de fazerisso é tornar-se ativo em uma maior variedade de classes deativos, o que pode ajudar a atrair maior liquidez para o desen-volvimento total em níveis domésticos e internacionais. É aíque o HFT se torna importante para mercados emergentescomo o Brasil.

O relatório declara: “A comunidade de trading de alta fre-quência, que agora abrange metade do volume de trading nosEUA e um terço dos volumes na Europa, é uma fonte de liq-uidez principal; como resultado, os principais câmbios de mer-cados emergentes estão investindo pesado em novas tecnologiaspara facilitar o aumento do trading de alta frequência em seusmercados”.

Aite também propõe que o sucesso do HFT nos mercados deações e derivativos brasileiros – que triplicou em menos de umano para 11,4% em agosto de 2011 – pode ser parcialmenteatribuído à iniciativa de infraestrutura da BVMF.

Por que o Brasil?

O Brasil está crescendo como um importante mercado naúltima década, especialmente com os participantes de merca-dos de capital, devido à sua natureza consistente e relativafacilidade de acesso quando comparado a outros mercadosemergentes com economias enormes, agrupados pela Aitecomo Brasil, Rússia, Índia, China e África do Sul, como ospaíses do BRICS. O relatório sugere várias razões por trás docrescimento do Brasil, incluindo o excesso de commodities dopaís, maior estabilidade política, regulação financeira sensívele o aumento da classe média e subsequente demanda do con-sumidor doméstico.

Além de ser considerado o maior e mais desenvolvido merca-do financeiro na América Latina, o Brasil também é consideradoo mais acessível dos países do BRICS. O relatório continua: “Ofinanceiro do Brasil, de fato, está aproveitando as recompensasdessas vantagens – a capitalização do mercado do país expandiuem mais de 500% na última década”.

Com essa estabilidade por trás, o Brasil e alguns outros mer-cados emergentes conseguiram se sair melhor do que algunsdos países desenvolvidos durante a crise financeira; por exemp-lo, os níveis de reserva na América Latina cresceram 30%desde 2010, chegando a US$ 500 bilhões em meados de 2011,e as reservas de câmbio estrangeiro da China estão maiores doque o PIB da França (Aite Group, 2011). O relatório declaraque durante os três anos desde o começo da crise financeira, osmercados emergentes ultrapassaram os países desenvolvidos

em cerca de 40%, independentemente do fato de que não pud-eram evitar a volatilidade mundial.

Mais crescimento

Enquanto o medo do investidor de que ocorra um fechamentoeconômico é frequente, o relatório Aite sugere que há diversosfatores que suportam a expectativa de crescimento sustentávelnos próximos anos. O Fundo Monetário Internacional espera umcrescimento para a América Latina enquanto região, com suaprevisão de crescimento de 2011 de 4,5%.

A previsão de crescimento do Produto Interno Bruto (PIB) éútil ao considerar o tamanho relativo dos mercados emergentes.De acordo com o relatório, as taxas de capitalização para PIB domercado de ações da América Latina estão normalmente abaixoda avaliação completa, “A taxa de capitalização para PIB domercado atual do Brasil está bem abaixo dos altos históricos,que em 2007 elevaram acima de 100%”. A taxa de 100% égeralmente considerada bem avaliada.

Conforme mencionado anteriormente, parte do sucesso doBrasil como mercado emergente pode ser atribuído à regula-mentação financeira sensível do país, que protege o realbrasileiro, o arrocho monetário foi superado, com a taxa Selic(taxa de juros federal do Brasil) sendo reduzida de 12,5% para12% em setembro de 2011, e novamente para 11,5% no mêsseguinte.

O relatório mostra classificações estatísticas dos principaisseis países na América Latina em termos de fatores como capi-talização de mercado, emissão de ações e o número de empresaslistadas. O Brasil lidera o grupo como o maior e mais desen-volvido, registrando uma capitalização de mercado [desdesetembro de 2011] de US$ 1,2 trilhão, com o México sendo opróximo com US$ 372 bilhões.

BVMF

Ao considerar um mercado emergente, a fusão entre a BM&F e a Bovespa permitiu que o mercado de câmbio estrangeiro doBrasil usasse os mais recentes aprimoramentos tecnológicos. Asempresas, agora conhecidas como BM&FBovespa, encon-traram-se em uma “posição principal para investir nos novosempreendimentos estratégicos – como o desenvolvimento de suainfraestrutura de tecnologia”.

A parceria é um local de serviço total agora, que a Aite sug-ere que virá em uma concorrência não muito séria no Brasil. ABVMF facilita o trading em todas as classes de ativos, além deoferecer uma variedade de outros serviços. As ofertas de câm-bio: serviços de listagem para emissores, serviços de custódia,depositário de ações centrais para o mercado e obrigações cor-porativas, licenciamento de software, certificação para emis-sores de commodities, empréstimo de ações para mercados eobrigações corporativas, listagem de índice, eliminação de con-traparte central e compensação (incluindo um banco de compen-sações interno), dados de mercado e registro e gerenciamentocolateral para derivativos de balcão.

Mercados digitaisHFT no Brasil


Cerca de US$ 300 milhões foram investidos na infraestruturade trading do Brasil pelo câmbio desde 2009, com 80-90% dosfundos gastos diretamente na tecnologia e software de trading,de acordo com a Aite. O câmbio declarou que 2011 observouum “gasto de capital de R$ 253 a R$ 255” – a Aite espera que asoma supere as expectativas.Já está sendo dada atenção a essaárea, como a Iberico-American Exchange Federation (FIAB)declara que o câmbio brasileiro é o terceiro maior do mundo, e éum dos principais seis câmbios de derivativos.

Participantes do mercado

O mercado brasileiro está desfrutando da participação detraders domésticos e internacionais, com a maioria dos produtosde derivativos sendo comercializados com base nas taxas dejuros do real e do dólar, taxas de câmbio estrangeiro, índices deações e menores números de derivativos de OTC, commoditiese mini-contratos.

O relatório declara ainda que a quantia de investimentoestrangeiro no mercado brasileiro está crescendo rapidamentedesde a última década, com o mercado de derivativos observan-do uma participação crescente de investidores estrangeiros, de8% no volume total de contratos feitos antes para 26% de hoje.O relatório observa também que houve outra mudança nos per-fis dos investidores brasileiros “houve uma redução na partici-pação proporcional por instituições financeiras domésticas paradar espaço aos influxos estrangeiros e uma porcentagem decrescimento dos investidores institucionais brasileiros (princi-palmente fundos de pensão)”.

Os investidores institucionais atualmente contam com 35%dos participantes no mercado de derivativos e, no geral, houveuma expansão de 300% no trading de derivativos de OTC desde2004. Esse crescimento pode ser atribuído principalmente aosinvestidores domésticos e internacionais, mais do que na intro-dução de produtos específicos.

Entre 2004 e abril de 2011, o relatório declara que os vol-umes no mercado de derivativos brasileiros cresceu a umaCAGR (taxa de crescimento anual composta) de quase 19%,com o real e o dólar sendo responsáveis pelo maior volume.Aite também observa que os contratos de moeda, em particular,cresceram consideravelmente. O número de contratos de deriva-tivos comercializados em uma base anual foi elevado de805.000 (2004) para 2.695 (YTD 2011). O relatório afirma“2010 e 2011 observaram aumentos no volume de derivativosna faixa dos 50% sobre os altos da pré-crise, aparentementedevido à ênfase em atrair traders de alta frequência”.

Tecnologia

Enquanto o Brasil está liderando o caminho entre os paísesdo BRICS – em termos de volumes de trade – como um mer-cado para investimento, há ainda alguma maneira de desafiaros câmbios do mundo mais desenvolvido, como sugere orelatório: “Embora o desenvolvimento do mercado financeirono Brasil tenha avançado entre os câmbios emergentes, São

Paulo ainda está brincando de pega-pega com os mercados[desenvolvidos] quando se trata de pontos mais finos deinfraestrutura de trading”.

De acordo com o relatório, uma área que requer atençãoespecial é a busca do Brasil por volumes de trading mais altos,no entanto, a falta de liquidez no mercado serve como barreirapara a entrada de melhoria desses números, especialmente parainstituições não financeiras.

Portanto, para obter maior profundidade e liquidez do merca-do, o relatório declara que a participação de HFT está expandin-do no Brasil, com uma mudança nos mercados financeiros paraincluir mais HFT servindo como outro canal de investimentopara participantes domésticos e internacionais.

Após a formação da BVMF, o câmbio pareceu estar renovan-do sua infraestrutura para melhor suportar o mercado e atuarcomo um concorrente adequado para outros locais de tradingglobal, uma iniciativa que levou muito tempo, esforço e investi-mento. Aite observa “A fundamental capacidade de atrair vemsendo o cartão de visita tradicional do Brasil, mas o câmbioagora está seriamente focado em desenvolver sua infraestruturatecnológica para facilitar os volumes de troca necessários paraintroduzir a liquidez de mercado desejada. Para esse fim, ele está cortejandotraders de alta frequência e estabelecendo acordos de encami-nhamento de pedido com o CME Group e outros câmbios daAmérica Latina”.

Muito do investimento da BVMF foi gasto desenvolvendo osistema Puma Trading – o produto de uma joint venture com oCME Group acordado em 2010 (Profit & Loss, março de 2010).O Puma é baseado no sistema Globex e foi designado para sub-stituir o Global Trading System (GTS), Mega Bolsa, BovespaFIX e Sisbex, combinando-os em um sistema com maior capaci-dade de processamento e latência ultrabaixa. O custo total esper-ado é próximo de US$ 200 milhões durante os 10 anos daimplementação.

A introdução no mercado do Puma foi planejada em três está-gios, enquanto o novo sistema substitui o GTS, Mega Bolsa,Bovespa Fix e Sisbex nessa ordem, com conclusão esperadapara o fim de 2012 ou começo de 2013. O primeiro estágio e a

Mercados digitais HFT no Brasil

I Dez. 2011/Jan. 2012 I Profit & Loss I www.profit-loss.comXX

ativação inicial do Puma ocorreram em agosto de 2011 (Profit& Loss, setembro de 2011).

Participação global

Para suportar melhor o investimento global e o acesso aomercado, nos últimos anos, a BVMF criou um número deparcerias especialmente para facilitar o trading internacionalcom os países da América Latina e os EUA. Elas estão lis-tadas pela Aite como uma parceria estratégica preferencialcom a CME, encaminhamento de ordens com a Colômbia e oChile e lista cruzada de ações, conferências preliminares noMéxico e Peru e possível parceria com o câmbio chinês emShenzhen e Xangai.

Nessa área, continua o relatório, “Reforçar as opções de aces-so patrocinado por corretor também faz parte da iniciativa daBM&F. Além do acesso direto ao mercado (DMA) patrocinadopelo corretor, um trader agora pode conectar-se ao câmbio dire-tamente, pela colocação, ou por um fornecedor de DMA ter-ceiro”.

A BM&F atualmente possui 28 fornecedores DMA com linkspara câmbio, incluindo Bloomberg Finance, Fidessa, Patsystemse Flextrade, suportados por cinco datacenters ativos em SãoPaulo.

Enquanto melhora a infraestrutura de trading disponível queé uma importante parte da iniciativa da BM&F, algumas bar-reiras ainda existem para a entrada do mercado brasileiro. Umfornecedor com base nos EUA, por exemplo, tipicamente teráque esperar quatro anos por um retorno sobre o investimento.Há também o problema que “A distância geográfica e taxas deimportação de hardware acrescentam complicações para ofornecedor de DMA que deseja entrar nesse mercado poten-cialmente lucrativo”, além do fato do acesso livre não ser pos-sível – todos os trades devem ser intermediados por uma cor-retagem local.

Para encorajar maiores participações, a BVMF providencioureduções de taxas para traders de alta frequência registrados deações e derivativos, isto é, as taxas de trading caem enquanto ovolume de trading de HFT aumenta (as taxas variam de US$0,10 a US$ 0,40, escaladas em cinco estágios). O câmbio tam-bém oferece um desconto de 10% nas taxas de execução emtrades conduzidos usando DMA, independentemente da origem.

Mais barreiras?

O relatório sugere outro possível bloqueio para a participaçãono mercado de derivativos brasileiros, especificamente rela-cionado ao influxo de fundos estrangeiros – o Imposto sobreOperações Financeiras – (IOF). O IOF é “imposto sobre os

influxos enquanto os fundos são convertidos em reais do Brasil,para serem depositados em contas de corretagem, os 6% fazemparte da política monetária protecionista do Banco Central doBrasil.

“A taxa de 6% é cobrada para influxos destinados a serempublicados como depósitos de margem para derivativos, rendafixa e obrigações governamentais”.

Recentemente, ele observa que em outubro de 2011, umanova taxa de 1% foi introduzida nos financiamentos alocadospara cobrir posições abertas nos derivativos de moeda.

No entanto, os derivativos, juntamente com as ações e obri-gações governamentais, estão isentos de taxas de ganhos capi-tais, mas muitos ainda consideram a taxa de 6%, embora“muitos participantes internacionais de trading de alta frequên-cia busquem minimizar a quantia de influxos de conta para“trade flat”, não deixando posições curtas ou longas no fim dodia”.

O Brasil está na frente?

Grande parte do relatório sugere que o mercado brasileiro estádesfrutando de um grande sucesso há quase uma década, noentanto, identificar várias barreiras para entrar nesse caminhopode fazer com que possíveis investidores entrem com cuidadonesse mercado.

Enquanto o sucesso pode ser visto, parcialmente devido à par-ticipação de HFT, é difícil afirmar o grau de sucesso neste está-gio, embora Aite observe “A trajetória de avanço irá continuarenquanto mais participantes se familiarizarem com as novasoportunidades de trading disponíveis nesses mercados”.

O relatório também indica vários fatores que suportam oaumento do HFT no Brasil, talvez principalmente, o fato de queo sucesso na região possa fazer com que outros países adoteminiciativas semelhantes, que poderiam observar mais câmbios seinterconectando. Mais no início do relatório, ele sugere que oMéxico poderá ser o próximo grande mercado para trading dealta frequência, especialmente suportado pelo fato que ele podeusar os diversos pontos de acesso e não possui restrições nofluxo da moeda. O relatório afirma: “O câmbio mexicano podeestar buscando conectar-se ao MILA próximo ao meio do perío-do, o que significa uma boa notícia para a evolução geral dosmercados financeiros da América Latina”.

Outro fator que a Aite indica que deve ser considerado é ofato de que a BVMF precisará monitorar suas margens e níveisde atividade, enquanto o valor dos trades do HFT reduzem e aparticipação aumente, o que pode resultar em pressão na lucra-tividade relativa. No entanto, por meio da provisão de serviçosde trading no Brasil e no México, a Aite espera o sucesso e aoportunidade de produzir recompensas: “Em um nível dedesempenho macro, a relevância desses mercados veio paraficar”.

O relatório sugere que as taxas de influxo brasileiro aindapodem relaxar, e qualquer redução na taxa seria benéfica aomercado de trading de alta frequência e a atração do mercadocomo um todo.

Enquanto a HFT ajudou a atrair novos jogadores para o mer-cado, as regras associadas, incluindo a taxa de IOF, estão poten-cialmente desagradáveis para alguns investidores. No entanto, adécada de crescimento experienciada pelo país, bem como oinvestimento pesado da BVMF, ajudaram a avançar o Brasilcomo um importante mercado para participar, agora e no futuro.

Currensee torna TLIP disponível para clientes institucionais

ACurrensee tornou seu TradeLeaders Investment Program

disponível para clientes institucionais eseus investidores.

O Trade Leaders InvestmentProgram, lançado em 2010, permite queos investidores sigam e executemautomaticamente as comercializaçõesdos principais traders encontrados naplataforma da Currensee. Cerca de umadúzia dos melhores traders, ou líderesde trade, são encontrados entre osmilhares de membros na plataforma detrading da Currensee e são classificadospor desempenho histórico,gerenciamento de risco e retornos.

O novo serviço permite que fundos

de hedge, gerentes financeiros eescritórios familiares utilizem omercado de câmbio estrangeiro,aproveitando a rede de líderes de tradeda Currensee. Eles também podemgerenciar os riscos em cada portfólio decliente, usando o novo Currensee RiskManagement Control Center. Osgerentes financeiros podem especificaruma redução máxima e requisitos deaproveitamento para cada líder de trade,

fornecendo uma maneira de proteger oinvestimento de seus clientes, enquantomaximiza capital alocado.

A Currensee afirma que a HedgeCoSecurities, uma subsidiária da HedgeCoNetworks, uma rede de fundos de hedgee investidores acreditados, iráapresentar o Currensee Trade LeadersInvestment Program para seusinvestidores institucionais.

“A volatilidade do mercado de açõesestá criando novas oportunidades paraque os gerentes vejam além das ações erenda fixa para uma classe de ativos nãorelacionados que forneça a capacidadede diversificar”, afirma Evan Rapoport,CEO da HedgeCo Securities.

Boston Technologies lança a plataforma FX Options

ABoston Technologies, fornecedora detecnologia e software de trading para

empresas de corretagem de câmbioestrangeiro de varejo e institucionais,incluiu o FX Options Trader na sua suítede ofertas de trading local.

A plataforma subcontratada épersonalizável e permite que os corretoresdiversifiquem sua linha de produtos eofereçam aos clientes de varejo trading deopções de câmbio sem chamadas demargem.

A plataforma de trading de opções foidesenvolvida em parceria com a FXBridge Technologies Corp., que trabalhoucom diversas empresas este ano, noespaço de opções de câmbio. A BostonTechnologies afirma que, com suasferramentas de trading de opções,estratégias de gerenciamento de risco erecursos de relatório, a plataforma forneceaos corretores a funcionalidade queprecisam para diferenciar-se do trading

apenas local.Os executivos dizem que a plataforma

está em produção há quase três anos, coma FX Bridge se unindo ao estágio dedesenvolvimento há cerca de seis mesespara suportar o lançamento da plataforma.Barry Clapp, vice-presidente de vendas emarketing, estará supervisionando aintrodução da FX Options Trader.

George Popescu, diretor executivo naBoston Technologies, afirma: “Nosesforçamos para sermos o fornecedor deserviços completos para tudo relacionadoao câmbio. Além da inclusão da FXOptions Trader em nossa suíte deserviços, continuamos a ser a fonte únicapara corretores de câmbio estrangeiro devarejo e institucionais, permitindo queeles gastem seu tempo maximizando olucro enquanto nós nos preocupamos emfornecer a eles maneiras de minimizar osdesafios e os riscos”.

A empresa está oferecendo a FX

Options Trader a todos os corretores comoum teste gratuito pelos primeiros trêsmeses de trading. Clapp afirma que umcliente já implementou a FX OptionsTrader e mais de uma dúzia de clientesestão com a versão de teste da plataforma.

FXCM lança versão baseada na web da Trading Station

Ocorretor de câmbio estrangeiro devarejo FXCM lançou uma versão

baseada na web de sua plataformaTrading Station.

A FXCM Trading Station Webfornece acesso fácil ao mercado decâmbio estrangeiro, combinando umafuncionalidade de trader simples comuma interface de usuário de gráficosavançados, segundo a empresa.

A plataforma foi criada usando umframework de aplicativo de códigoaberto Abobe Flex. Sem a necessidade

de downloads, os traders podem usarseu login universal para a plataforma dedesktop da FXCM, bem como oaplicativo móvel da empresa.

A FXCM Trading Station Web podeser acessada de qualquer navegador epossui todos os recursos da TradingStation, incluindo a capacidade deexecutar pedidos diretamente dosgráficos em tempo real, cotações detransmissão em tempo e notícias emtempo real, funcionalidade de pedidoavançada e controles de slippage.

“A nova plataforma Trade StationWeb completa nossa suíte FXCM deplataformas. Ela fornece a experiênciade se conectar em qualquer lugar eatende às necessidades de mobilidade denossos clientes”, afirma Drew Niv, CEOda FXCM. “A Trading Station Web éuma plataforma de trading avançada quepossui todos os recursos quecontribuíram para o sucesso da FXCMTrading Station, incluindo o sistema deexecução de câmbio estrangeiro de mesade negociação da FXCM”.

“A volatilidade do mercado de ações estácriando novas oportunidades para que os

gerentes vejam além das ações e renda fixapara uma classe de ativos não relacionadosque forneça a capacidade de diversificar”.

“Com a inclusão da FX Options Traderem nossa suíte de serviços,

continuamos a ser a fonte única paracorretores de câmbio estrangeiro de

varejo e institucionais”.

Sob o radar Radar do varejo



Mercado do mês Iene japonês

Em 30 de novembro, o governo japonês confirmou que haviaconduzido uma intervenção por meio do Bank of Japan,vendendo um total de JPY 9.091,6 bilhões para moeda

estrangeira – provavelmente tudo em dólares americanos entre 28de outubro e 28 de novembro. Tomando um nível intermediário de77,00 em 31 de outubro – o dia que as autoridades confirmaram aintervenção – essa quantia chega a US$ 118 bilhões. Uma quantiaimpressionante da intervenção para um mês e, dado que toda ou amaior parte da intervenção ocorreu em um dia, ela realmente nãogarante uma menção de um termo extremamente usada nessa épocahistórica para o mercado financeiro – sem precedentes. Aintervenção foi oficialmente reconhecida em 31 de outubro, massuspeitamos que uma pequena parte dessa quantia, possivelmenteJPY 1,0 trilhão, foi realizada em sigilo nos dias seguintes, emboranão tenhamos a confirmação disso até que a análise de cadaepisódio e moedas compradas seja liberada no começo de fevereiro.

Os três episódios anteriores da intervenção em 4 de agosto e 18de março deste ano, e em 15 de setembro do ano passado,envolveram a compra apenas de dólares americanos, mas não houveuma intervenção sigilosa, o que poderia significar uma mudança deestratégia pelo governo japonês, caso as intervenções sigilosasfossem conduzidas em novembro. Tomando os quatro eventoscombinados, o governo japonês vendeu um total de JPY 16.422bilhões – uma quantia enorme de US$ 213 bilhões (USD/JPY77,00). Provavelmente a pergunta mais comum feita a mim pormeus clientes na BTMU é “Por que o iene ainda é tão forte,considerando as fracas bases econômicas do Japão, o nívelextraordinariamente alto de débito do governo e esse esforço dogoverno de enfraquecer o iene?” Deixe-me explicar algumas dasrespostas que espero que possam explicar essa peculiaridadepercebida.

Demanda de porto seguroNão há dúvida de que o iene desempenhou um papel dominante

como um porto seguro desde que o tumulto no mercado financeirocomeçou. Tomando como ponto de partida agosto de 2007 – o mêsem que os mercados financeiros começaram a congelar, que marcao verdadeiro ponto de partida da crise no mercado financeiro – oiene está 50% mais alto, de acordo com a taxa de câmbio nominalefetiva produzida pelo Bank of Japan.

O desempenho passado pode ser um fator importante moldandoas decisões de investimento dos investidores, e está evidente que oiene se sai bem durante um tumulto no mercado financeiro. Éimportante lembrar que os investidores estrangeiros estãocomprando ienes para ajudar a entender esse papel de porto seguro.Os investidores estrangeiros não estão comprando ações, e nemmesmo JGBs, e sim instrumentos de mercado financeiro de curtoprazo – em contas importantes do governo que vencem em períodos

de menos de um ano – nem mesmo um voto de confiança nopróprio Japão. Novamente, tomando como ponto de partida a crisefinanceira (agosto de 2007) até outubro de 2011, os investidoresestrangeiros venderam JPY 7.601 bilhões em ações do Japão e JPY167 bilhões em obrigações corporativas e governamentais, mascompraram JPY 29.023 bilhões em instrumentos de mercadofinanceiro de curto prazo.

Devido às produções de curto prazo em diversos dos principaismercados de desenvolvimento que caíram globalmente para níveisbaixos no Japão, não há mais um custo de oportunidade envolvidopara manter as ações de curto prazo e a liquidez na oferta no Japão,junto com o desempenho do iene que atraiu influxos substanciais.

Considerando os balanços dos dados de pagamento, podemosobservar que esse influxo está vindo de um destino – o ReinoUnido. Partindo do mesmo ponto acima, mas em setembro desteano, as compras de instrumentos de mercado financeiro do Japão doReino Unido totalizaram JPY 145.986 bilhões, ou uma média deJPY 2.920 bilhões por mês. Isso reflete o papel de Londres comocentro financeiro dominante pelo qual esses fluxos passaram, e seriaprincipalmente denominado em dólar americano.

A demanda do banco central é um elemento provável aí também.Os dados de reserva do FMI mostram que os negócios de ienesestão gradualmente aumentando, dado que os negócios com essamoeda são uma boa maneira de diversificar as reservas nessestempos voláteis. Isso não é ignorar os fluxos do portfólio do Japão.O fluxo dominante aí durante a crise financeira foi de compra detítulos estrangeiros. Durante o mesmo período para outubro desteano, os investidores japoneses compraram JPY 52.586 bilhões emtítulos estrangeiros. No entanto, a queda nas produções de curtoprazo no exterior reduziram os custos de proteção de investidoresjaponeses para quase zero e uniram-se à aversão de risco geral queatuava nesse período, uma grande parte desse fluxo foi protegida.

Suporte superavitário externoObviamente, uma das características clássicas da moeda de porto

seguro é uma posição de conta corrente forte. E o Japão certamentepossui isso. Desde que a crise financeira começou, o Japão registrousuperavitários de conta corrente totalizando JPY 65.852 bilhões, ouuma média mensal superavitária de JPY 1.317 bilhão. A quedanesses pontos superavitários indica a conta corrente do Japão sendoaumentada estruturalmente, em vez de cíclica. Do total desuperavitários de conta corrente acima, os superavitários decomércio e serviços representavam apenas JPY 13.326 bilhõesdesse valor.

O motivador principal do superavitário no Japão é a conta derenda de investimento – isso representava JPY 57.477 bilhões emsuperavitários no Japão. Os superavitários estruturais trazemestabilidade à posição externa do Japão, no momento em que aposição de trade estava volátil, devido às mudanças nas exportaçõesdo Japão por causa das condições de demanda voláteis no exterior.

Fontes de venda de iene se materializandoPara medir a perspectiva do iene no futuro, é mais importante

observar as mudanças relativas dos fatores acima e avaliar se a

JPY PERSPECTIVAPor Derek Halpenny, chefe europeu de pesquisaglobal de moedas, Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ Ltd.


Mercado do mês Iene japonês

dinâmica que esteve dominante para deixar o iene mais forte irácontinuar ou irá para uma direção oposta.

Na parte de trade da conta corrente, há motivos para acreditar quesuperavitários ainda menores possam surgir. A tragédia doterremoto e do tsunami em março provavelmente aumentará ademanda de energia. Devido à redução notável de energia nucleargerada domesticamente com o fechamento das usinas por causa datragédia de Fukushima, provavelmente iremos testemunhar umaumento permanente na demanda de petróleo bruto e gás doexterior. Na primeira metade do atual ano fiscal, de abril asetembro, as importações de combustível mineral representavam31,8% de todas as importações no Japão, e eram 27,3% maiores emcomparação ao mesmo período no ano passado. Os dados de tradedo último ano fiscal até março de 2011 mostram que as importaçõesde combustível mineral representavam 29% do total de importaçõesdo Japão e que esse valor aumentou 18,8% em comparação aoúltimo ano.

Esta é a fase primária para se tornar uma grande fonte decrescimento de importação. Desde fevereiro deste ano, antes doterremoto e do tsunami, a taxa de uso da capacidade nuclear doJapão havia sido reduzida de 70,8% para apenas 18,5% em outubro,de acordo com a Federação das Empresas de Energia Elétrica doJapão. O Japão publicou um déficit de trade ajustadoperiodicamente de JPY 2.135 bilhões na primeira metade do anofiscal, a maior desde que as séries de dados começaram, em 1993.Com o colapso na demanda global em 2008-09, o Japão estácaminhando para publicar seu déficit de trade do primeiro ano fiscaldesde 1979-80.

Fluxos de FDI se recuperamOutro desenvolvimento importante que pode ser incluído ao

grande momentum da venda de iene é o investimento direto

estrangeiro. Em agosto, o governo anunciou um fundo deempréstimo de US$ 100 bilhões, utilizando reservas de câmbioestrangeiro, para fornecer financiamentos baratos às corporaçõesjaponesas, considerando as aquisições corporativas no exterior. Aofornecer fundos de moeda estrangeira parcial barata, o governoespera que as aquisições corporativas no exterior cresçam,vendendo de ienes para dólares e outras moedas.

Reconhecemos que gostamos que maioria dos participantes domercado era de algum modo cética quanto ao impacto disso, masdados recentes mostram uma retomada nos investimentosestrangeiros diretos. Nos primeiros nove meses de 2011, os fluxosde FDI líquidos totalizaram JPY 5.696 bilhões, o maior total noperíodo em qualquer ano desde 1990. O encorajamento do governo,um desejo de diversificação das bases de produção e aquisiçõesmais baratas devido à força do iene podem finalmente começar aobservar maiores fluxos do Japão.

A força do iene deve persistir antes que atendência enfraqueça

Infelizmente, para o governo japonês, os fatores que diminuem apressão sobre o iene provavelmente continuarão secundários nagrande demanda por instrumentos de mercado financeiro de curto

prazo e, assim, até que essa demanda diminua, os riscos continuarãoa queda para USD/JPY. Esperamos que o maior impedimento davolatilidade do mercado financeiro da crise do débito soberano dazona do euro, que irá garantir que a aversão de risco permaneçadeclarada, produções de curto prazo em economias altamentedesenvolvidas permaneçam ultrabaixas, de modo que a demandapor segurança da curva de produção do Japão provavelmente irápersistir.

Intervenções adicionais para gerar declínios abaixo de 75,00 emUSD/JPY serão necessárias, e um período de trading USD/JPYabaixo de 75,00 é um alto risco. No entanto, os fatoresfundamentais em alteração em direção ao enfraquecimento do ienedevem persistir e, considerando que a aversão de risco da crise dazona do euro diminua na segunda metade de 2012, uma figura maisclara da depreciação do iene deverá ficar aparente, enquantocaminhamos para o final de 2012. Nossa previsão de 12 meses deUSD/JPY é de 82,00. A taxa média de 2012 provavelmente será nafaixa dos 70, mas 2013 deverá ser um ano com uma depreciaçãomuito maior do iene.

Por Derek Halpenny, chefe europeu de pesquisa global de moedas, Bank of Tokyo-Mitsubishi UFJ Ltd.

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