Workshop de Finanças - Mentoring Desafio Brasil 2009

Setembro, 2009

WORKSHOP FINANÇASDesafio Brasil 2009

Prof: Caio Ramalho

PROF: CAIO RAMALHO 2 SETEMBRO, 2009

Workshop Finanças – Desafio Brasil 2009

Introdução ao ‘Valuation’

Fonte: Graham and Harvey, “The Theory and Pratice of Finance Evidence from the Field”, Journal of Financial Economics 61 (2001) pp. 187-243

Pesquisa nos EUA sobre Ferramentas Utilizadas pelos CFOs



� Definição

� Implicações:

� VPL > 0

� VPL = 0

� VPL < 0

VPL - Valor Presente Líquido



� Exemplo:

VPL - Valor Presente Líquido (cont.)

57.900 57.900 57.900 57.900 57.900

1 2 3 4 50

-150.000

Taxa de Desconto = 18% a.p.



� Exemplo:


57.900 57.900 57.900 57.900 57.900

1 2 3 4 50

-150.000

VPL = FLC(1) + FLC(2) + FLC(3) + FLC(4) + FLC(5) - 150.000(1+0,18)1 (1+0,18)2 (1+0,18)3 (1+0,18)4 (1+0,18)5

Onde FLC = 57.900

VP = 49.068 + 41.583 + 35.240 + 29.864 + 25.309 = 181.063I0 = - 150.000VPL = 31.063



� Exemplo:


57.900 57.900 57.900 57.900 57.900

1 2 3 4 50

-150.000

VPL = FLC(1) + FLC(2) + FLC(3) + FLC(4) + FLC(5) + - 150.000(1+0,18)1 (1+0,18)2 (1+0,18)3 (1+0,18)4 (1+0,18)5

Onde FLC = 57.900 e P = FLC(6) = 321.6670,18

VP = 49.068 + 41.583 + 35.240 + 29.864 + 165.912 = 321.667I0 = - 150.000VPL = 171.667

. . .

P



� Exemplo:


57.900 57.900 57.900 57.900 57.900

1 2 3 4 50

-150.000

VPL = FLC(1) + FLC(2) + FLC(3) + FLC(4) + FLC(5) + - 150.000(1+0,18)1 (1+0,18)2 (1+0,18)3 (1+0,18)4 (1+0,18)5

Onde FLC = 57.900 e P = FLC(6) = 321.6670,18

VP = 49.068 + 41.583 + 35.240 + 29.864 + 165.912 = 321.667I0 = - 150.000VPL = 171.667

. . .

P

vs. 31.063



� Definição: O valor intrínseco de um ativo pode ser estimado através do valor presente dos seus fluxos de caixa

� Principais informações necessárias:

� Determinar a vida dos ativos

� Estimar os fluxos de caixa e seu crescimento

� Definir a taxa de desconto (custo de capital)

� Vantagens x Desvantagens

Fluxo de Caixa Descontado



� O que tenho que descontar afinal?

� Sempre olhe para os Fluxos de Caixa: contábil ≠ caixa!!!

� Seja consistente: real x nominal

� Estime os Fluxos de Caixa de forma incremental

� Lembre-se de alocar as despesas extras do projeto (‘overhead’)

� Desconsidere os custos afundados (‘sunk costs’)

� Depreciação: ‘tax shields’

� Nunca esqueça do Capital de Giro!!!

Fluxo de Caixa Descontado (cont.)



Fluxo de Caixa Descontado – Taxa de Crescimento

� Sempre observe os dados históricos

� Compare com os dados setoriais e com a taxa de crescimento das empresas concorrentes

� Taxa de crescimento (g) e o efeito do reinvestimento



Fluxo de Caixa Descontado – Valor Terminal

� As empresas tem vida potencialmente infinita.

� Deve-se analisar o fluxo já estabilizado (modelo de 2 ou 3 estágios)

� Formas de cálculo:

� Modelo de crescimento estável

� Valor de liquidação

� Múltiplos



� Erros na taxa de desconto pode levar a graves erros de ‘Valuation’

� Nunca misture os Fluxos de Caixa e as Taxas de Desconto!

� FCFE � Custo do Acionista (Re)

� FCFF � Custo Médio Ponderado de Capital (WACC)

� Taxa Nominal vs Real

� A taxa de desconto deve estar na mesma moeda dos fluxos que irão descontar

Introdução ao Custo de Capital



� Fluxo de Caixa do Acionista (FCFE):

Fluxo de Caixa Descontado (cont.)

� Fluxo de Caixa da Firma (FCFF):

VS.



� Risco Sistemático x Risco não-Sistemático

� CAPM:

Onde,

� Rf � Taxa livre de risco

� β � Risco sistemático de um ativo com risco

� E(Rm) � Retorno esperado do portfólio de mercado

� [E(Rm) – Rf] � Prêmio de mercado

� Modelos alternativos

Custo do Acionista

E(RE(Ree) = ) = RRff + + ββ x [E(x [E( RRmm) ) –– RRff]]



� Taxa livre de risco:

� Títulos do Governo (curto prazo x longo prazo)

� Problemas dos mercados emergentes

� Beta:

� Como calcular e problemas no cálculo

� Impacto da sazonalidade e da alavancagens (financeira e operacional)

� Beta alavancado e desalavancado

� Retorno esperado do portfólio de mercado:

� Dificuldade dos mercados emergentes

� Cálculos alternativos

� Exposição das empresas à mais de 1 mercado

Custo do Acionista (cont.)



WACC: Custo Médio Ponderado de Capital

WACC = RWACC = Re e x x WWee + + RRdd x x WWdd x (1x (1––T)T)

� Custo Médio Ponderado de Capital:

Onde,

� Re � Custo do acionista

� We � Proporção de capital próprio no capital total

� Rd � Custo da dívida

� Wd � Proporção de capital de terceiros no capital total

� T � Alíquota de imposto



WACC: Custo Médio Ponderado de Capital (cont.)

� Proporção do capital próprio:

� Valor das ações x valor contábil

� Proporção da dívida:

� Valor de mercado x valor contábil

� Custo da dívida

� Custo de mercado

� Alternativas



Principais Procedimentos

� Análise dos Resultados Históricos

� Projeção da Performance Futura

� Determinação da Taxa de Desconto

� Estimativa do Valor Residual

� Cálculo e Interpretação dos Resultados



� Principais aspectos Macro:

� Análise das influências dos fatores macroeconômicos

� Estudo de dados sobre o setor

� Identificação dos principais concorrentes, fornecedores e clientes, além das barreiras de entrada, vantagens competitivas, etc

� Principais aspectos Micro:

� Entendimento da estrutura de capital e da Governança Corporativa

� Identificação dos executivos-chave (incluindo entrevistas)

� Análise dos demonstrativos financeiros (incluindo notas explicativas)

� Identificação e análise dos principais ‘value drivers’

� Leitura e entendimento dos principais contratos

Análise dos Resultados Históricos



� Durante a análise dos demonstrativos financeiros devemos observar, entender eajustar:

� Receitas e despesas não-recorrentes (‘one-time’)

� Fluxos negativos

� Receitas e despesas financeiras tratadas como resultados operacionais, e vice-versa (ex. Leasing, CPMF)

� Investimentos vs. Despesas (ex. P&D)

� Outras contas (ex. Bônus)

Análise dos Resultados Históricos (cont.)



� Principais passos da projeção:

1. Determinação do período de projeção

2. Observação e introdução de dados macro-econômicos e setoriais

3. Modelagem da linha de receita (preços x quantidades) e impostos

4. Projeção dos custos variáveis e fixos

5. Determinação do capital de giro, capex e eventuais ajustes

6. Fechamento do DRE, Balanço e Fluxo de Caixa (inter-relação)

Projeção da Performance Futura



� Repensar nos principais fatores de influência identificados durante a análise histórica (i.e. aspectos Macro e Micro) e como eles se relacionam

� Checagem se as projeções estão razoáveis: análise vertical e horizontal

� Desenvolvimento de cenários alternativos e análise de sensibilidade

Projeção da Performance Futura (cont.)



Projeção da Performance Futura (cont.)

� Análise de Sensibilidade

� Análise de Cenários

CENÁRIO BASEVPL @10% = $ 3,43 bi

CENÁRIO OTIMISTA

VPL @10% = $ 5,77 bi



� Definição: O valor intrínseco de um ativo é muito difícil de ser estimado e édeterminado apenas pelo que o próprio mercado está disposto a pagar.

� Informações necessárias:

� Ativos comparáveis

� Medidas padronizadas de valor (múltiplos)

� Controle das diferenças entre os ativos


Outros Métodos - Avaliação Relativa ou por Múltiplos



� Definição

� Premissa: Taxa de Desconto constante ao longo de todo o projeto


Outros Métodos – TIR ou IRR

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