Conteúdo

• Contextos de avaliação• O que avaliar• Métodos de avaliação• Contexto de negociação• Due diligence

AVALIAÇÃO DA EMPRESA (VALUATION)

• “Valuation” é o primeiro passo para se fazer um investimento inteligente. Quando um investidor procura saber o valor de suas ações baseado em fundamentos, poderá tomar decisões mais acertadas de quais ações comprar e vender.

• A “valuation” não é uma ciência obscura. Ela requer apenas noções básicas de matemática e capacidade de discernimento, qualquer pessoa pode estimar valores com a mesma qualidade que os melhores analistas.

• Uma ação representa um título de propriedade de uma companhia negociada publicamente.

AVALIAÇÃO DA EMPRESA (VALUATION)

• O preço de uma ação indica o preço de toda uma companhia a venda durante sete horas e meia ao dia, cinco dias por semana. São essas informações que permitem que outras companhias, públicas ou privadas, tomem decisões inteligentes em relação ao negócio com informações claras e concisas de quanto custaria para eles adquirir ações de outras companhias.

Contextos de Avaliação• Negociação de empresa, divisão, linha de negócio. - Entre sócios - Terceiros

• Abertura de capital (precificação).

• Reestruturação societária / planejamento tributário.

• Medida de desempenho - Remuneração de executivos

O que avaliar

• Definição do abjeto da avaliação. - Empresa - Divisão - Linha de produto ou negócio - Ativo fixo

• Avaliação de negócio em marcha vs. valor de liquidação.

Métodos de avaliação

Métodos básicos

Custo Rentabilidade futura Valor de mercado

• Equivalente ao valor patrimonial ou patrimonial ajustado

• Investimentos históricos da empresa

• Fluxo de caixa descontado (DCF)

• Múltiplos de avaliação de empresas comparáveis cotadas em bolsa

• Múltiplos de transações em empresas comparáveis no mercado local e internacional.

Métodos de Avaliação:

1. Método de Custo

Valor patrimonial ajustado

• Patrimônio líquido Contábil - Reavaliação de estoques ( custo ou mercado ) - Reavaliação do imobilizado - Revisão de outras contas de ativo e passivo (ex.:

créditos tributários, Dívidas – valor de face) - Ativos intangíveis - Ativos e passivos contingenciais (reconhecidos ou não)

• Valor de liquidação - Custos de liquidação (ativos não transferíveis, custos

de encerramento)

Método de custo – Implicações Práticas

Visão estáticaValor dos ativos intangíveis não apareceCustos de liquidaçãoCusto = Valor de venda

Métodos de Avaliação:

3. Rentabilidade Futura

Rentabilidade Futura - Conceito• Valor do ativo é o valor presente dos benefícios futuros

esperados

• Baseada em fluxos de caixa descontados - projeção de receitas e despesas - taxa de desconto - vida do projeto

100

1519

33

35

• Valor presente

• Fluxos futuros

• Vida útil

• Riscos / Taxas

Rentabilidade Futura

• Capta o valor gerado por ativos intangíveis, como: - Marcas - Posicionamento no mercado / market share - Carteira de clientes - Reputação e Imagem - Estrutura de vendas, compras e distribuição - Tecnologias - Administração / talentos - Sinergias do comprador

• Inclui valor dos ativos intangíveis operacionais e dos passivos.

Rentabilidade Futura• Método mais aceito e reconhecido internacionalmente• Entendimento da performance econômica e operacional da

empresa: - Análise de performance histórica - Análise de projeção dos resultados - Investimentos em ativos imobilizados - Investimentos em capital de giro

• Cálculo do fluxo de caixa livre para o proprietário - Número de anos ( depende da estabilidade de projeções )

• Análise de risco ( taxa de desconto )• Definição de vida da projeção - Perpetuidade ? Crescimento na perpetuidade ? Perspectivas da indústria

e da empresa

Rentabilidade Futura - Metodologia

Perspectivas do mercado e da avaliação

Análise estratégica e de mercado

Premissas de projeçãoDemonstrações de resultadoBalanços patrimoniais

Resultados históricos

Fatores macroeconômicos

Fluxos de caixa projetados

Endividamento

Valor da empresa

Taxa de descontoVida

Rentabilidade Futura - Metodologia

Fluxo de caixa• Resultados: volumes, preços, custos, despesas• Depreciação e amortização ( efeitos fiscais )• Investimentos em ativo fixo e capital de giro (estoques, contas a

receber, etc.)

= Fluxo de caixa operacional (Enterprise Value – pre-tax)• Despesas e receitas financeiras• Endividamento e pagamento de dívidas • Ativos e passivos não operacionais• Impostos de renda

= Fluxo de caixa para sócios (valor das ações)

Taxas de desconto:Custo de capital próprio

• CAPM ( Capital Asset Pricing Model )

r = rf +β * (rm – rf) + sp

rf = risk free rate rm = market return β = Beta spretorno de aplicação retorno de aplicação elasticidade da riscoSem risco em bolsa ação ou setor em tamanho

relação à Bolsa

Problemas Práticos• Empresas “comparáveis”• Falta de volume no Brasil – Dados dos mercados americano e europeu• Adição do Risco Brasil• Definição do horizonte de tempo para cada variável

Rentabilidade Futura – MetodologiaAnálise dos resultados

• Fatores que afetam risco e vida útil

- Tecnologia - Produto - Mercado - Regulamentação no setor - Pessoas chave - Grau de competição - Barreiras de entrada - Saúde financeira da empresa e setor

• Não confie só na fórmula – exerça julgamento

Rentabilidade Futura: duas formas distintas de cálculo

Valor das ações/quotas

• Fluxo de caixa livre para acionistas/quotistas

• taxa de desconto aplicável apenas ao capital próprio

Valor da empresa

• Fluxo de caixa operacional (antes das despesas financeiras e do pagamento das dívidas

• Taxa de desconto ponderada entre dívida e capital próprio (wacc)

Taxas de desconto: Custo ponderado de capital

Taxa WACC (Weighted Average Cost of Capital)

WACC = %D * i * (1 - t) + %E * r

a valores D = debt i = interest rate de mercado A = assets t = IR efetivo

E = equity r = custo do capital próprio

Problema prático• premissa de que as variáveis são constantes

Rentabilidade Futura

Duas formas de calcular = um único resultado

Resumo:

( + ) Fluxo operacional descontado com caixa WACC = (enterprise value)

( - ) Divida Líquida_____________________________________________( = ) Fluxo proprietário descontado com taxa CAPM = (valor para

acionista)

Métodos de Avaliação

3. Valor de Mercado

Valor de mercado

Empresa Aberta• Valor da própria empresa em

bolsa

- Tipo de ação negociada - Liquidez - Controle

Empresa Fechada• Comparação

- Cotações de empresas similares- Transações com empresas similares- Múltiplos:

• Da receita• De EBITDA• P/L• Índices operacionais

Múltiplos

Receita - Enterprise Value = Receita líquida x Múltiplo

EBITDA - Enterprise Value = EBITDA x Múltiplo

P/L - Valor das ações = Lucro Líquido x Múltiplo

P/book - Valor das ações = Valor Patrimonial x Múltiplo

Indicadores Físicos - Enterprise Value = Indicador x Múltiplo - toneladas de produto - número de check outs - número de assinantes

Método de Mercado – Implicações Práticas

• Múltiplos de empresas estrangeiras não contemplam Risco Brasil

• Empresas de diferentes países estão sujeitas a diferentes ambientes de mercado, competição, regras, impostos, margens, expectativas de crescimento entre outros

• Situação logística• Múltiplos de cotações em bolsa não refletem prêmio de

controle• Múltiplos de catações em bolsa refletem prêmio de liquidez• Múltiplos de transações podem incluir sinergias dos

compradores• Qualidade das informações• Quais são as empresas comparáveis ?

Contexto de Negociação

Contexto de Negociação• Avaliação é um dos passos de um processo, composto também

por: - Seleção do target (tamanho, produto, relacionamentos, rentabilidade) - Seleção do comprador / investidor (estratégico, financeiro, financeiro com

foco estratégico – nível de interesse, benefícios, histórico de M&A, agilidade) - Acordo de confidencialidade - Fornecimento de informações (financeiras, de mercado, estratégicas,

operacionais, industriais, de pessoal, entre outras) - Análise de informações - Negociação (ofertas e contra-ofertas) - Discussão de questões não monetárias - Due diligence - Planejamento tributário - Cartas de intenção, contratos (compra e venda, acordo de acionistas, não

competição, entre outros)

Contexto de negociação – Questões importantes na avaliação

Por que os acionistas desejam negociar a empresa ?• Situação financeira, estagnação do mercado, mudanças tecnológicas,

competição acirrada, problemas de sucessão, aposentadoria, recursos para crescimento / novos projetos ?

Quando deve-se negociar ?O que desejam negociar ?• Empresa, divisão, linha de negócios, ativos ?• Participação minoritária, controle ou totalidade das ações ?

Como querem receber ?• Dinheiro para acionistas, ações, injeção de capital para crescimento ?• Quais acionistas / executivos permanecem na empresa após a transação ?

Como conduzir o processo – negociação individual vs. disputa

Contexto de negociação – questões importantes na avaliação

Por que os compradores desejam investir ou comprar a empresa?• Entrar em um novo mercado, aumento de market share,

adquirir experiência local e cultural, sinergias e ganhos de escala, marcas e relacionamento com clientes, crescimento / margem alta, tamanho e posicionamento do negócio, eliminação de concorrentes e consolidação da indústria, diversificação de produto, tecnologia e know-how

O que podem aportar ?• Conhecimento de mercado (novos canais – exportação), novos

produtos, tecnologia, sistema gerencial, dinheiro, novos clientes, poder de compra

Grau de confiança na empresa• Bons controles contábeis, auditados, políticas tributarias e

trabalhistas

Contexto de negociação – questões importantes na avaliação

• Riscos macroeconômicos, políticos e regulatórios - Volatilidade da taxa de câmbio - Incertezas econômicas e de mercado - Crises políticas - Lentidão do sistema legal / judiciário - Mudanças em setores regulamentados - Falta de financiamentos de longo prazo - Taxa de juros alta - Risco Brasil - Sistema tributário complexo – alto custo e carga elevada - Legislação trabalhista

• Cultura de empresa familiar - Acionistas = executivos (pouca profissionalização)

Contexto de negociação – questões importantes na avaliação

• Faltas de informações públicas - Benchmarks da indústria - Informações de investimentos (relatório de analistas, taxa de desconto

local, múltiplos de mercado e de transações)

• Mercado de capitais - Pequeno – mas volátil e sujeito a especulações - Falta de liquidez - Ainda tímido como opção de saída para fundos de private equity

Due Diligence• Importante informação tanto para: - Vendedores: que podem trabalhar para reduzir riscos - Compradores: entender riscos de contingência que podem

se materializar no futuro • Contábil: confirmar que informações utilizadas na avaliação

refletem a realidade da empresa, entender procedimentos e controles da empresa

• Tributário e trabalhista: entender procedimentos e possíveis contingências que podem afetar o valor obtido na avaliação

• Legal: entender os processos em curso e confirmar situação regular da empresa

• Não é parte de um processo normal de avaliação de empresa• Fundamental antes da concretização de uma transação

Questões de negociação

• Condições de pagamento e garantias• Opções de “put” e “call” (liquidez)• Tag along, drag along • Acordo de acionistas• Aumento de capital (diluição)• Composição da administração• Acordos de não competição• Outras cláusulas do contrato (i.e. ajuste de preço)• Planejamento tributário / Estrutura da transação

Preço e earn-out: avaliação Escrow account: due diligence

Sobram: