José Luis Oreiro Professor do Departamento de Economia da Universidade de BrasíliaProfessor do Departamento de Economia da Universidade de Brasília

Pesquisador Nível IC do CNPqDiretor de Relações Institucionais da Associação Keynesiana Brasileira

Líder do Grupo de Pesquisa Macroeconomia Estruturalista do Desenvolvimento 

Definições preliminares ç pRegime de política macroeconômica: É o conjunto de objetivos, metas e instrumentosde política macroeconômica, bem como o arcabouço institucional no qual essas políticassão implementadassão implementadas.

Os objetivos mais gerais da política macroeconômica são a obtenção do pleno‐emprego da força de trabalho, estabilidade da taxa de inflação, crescimento robusto esustentável do produto real e equidade da distribuição de renda.sustentável do produto real e equidade da distribuição de renda.Os instrumentos de política macroeconômica são a taxa básica de juros, os impostos,os gastos do governo, a taxa de câmbio (nas economias onde prevalece o regime decâmbio administrado) e os diversos instrumentos regulatórios (depósitocompulsório, taxação sobre certos tipos de entrada de capitais e etc) que permitemum controle mais ou menos direto da taxa de expansão do crédito bancário e doingresso de capitais externos.E f ã d hi t t l l id t d l dEm função do hiato temporal envolvido entre a mudança nos valores dosinstrumentos e a obtenção dos objetivos da política econômica, deve‐se definir umaestratégia para a obtenção desses objetivos, o que envolve a fixação de valoresnuméricos para certas variáveis chave como, por exemplo, a taxa de inflação e o ritmop , p p , çde expansão do PIB.Esses valores numéricos são asmetas operacionais da política econômica

Qual a relação entre crescimento e regime de política macroeconômica?de política macroeconômica? 

Teoria econômica convencional (Neoclássica): Nenhuma.O crescimento de longo‐prazo depende da acumulação deg p p çfatores de produção e do ritmo de progresso tecnológico,ambos independentes da demanda agregada.O crescimento é restrito pelas condições de oferta dap çeconomia.A demanda agregada explica apenas as flutuações daeconomia em torno da tendência de longo‐prazo,eco o a e to o da te dê c a de o go p a o,determinada pelas condições de oferta.A política macroeconômica tem por objetivo administrar onível de demanda agregada de maneira a suavizar asnível de demanda agregada de maneira a suavizar asflutuações da economia em torno da tendência (exógena) decrescimento de longo‐prazo e manter a estabilidade da taxa deinflação.ç

Problemas da abordagem tradicionalProblemas da abordagem tradicional Problema de “raiz unitária” das séries temporais de PIB

O PIB dos países desenvolvidos e em desenvolvimento segueO PIB dos países desenvolvidos e em desenvolvimento segueum randon walk de forma que choques temporários de ofertaou de demanda tem efeitos persistentes sobre o nível deprodutoproduto.Impossível decompor as séries de tempo de PIB em“tendência” e “ciclo”.O componente cíclico da atividade econômica afeta atendência de longo‐prazo.Fenômeno da “dependência de trajetória”Fenômeno da dependência de trajetória .Política macroeconômica afeta a trajetória que a economiadescreve ao longo do tempo, logo é capaz de influenciar a

dê i d l dtendência de longo‐prazo do PIB.

O Motor do Crescimento Kaldor: O motor do crescimento das economias capitalistas é a demandaagregada haja vista que a disponibilidade dos “fatores de produção” e oprogresso tecnológico são variáveis que se ajustam no longo‐prazo ao nível dedemanda efetiva.

O estoque de capital é resultado das decisões de investimento tomadas nopassado, as quais se baseiam fundamentalmente nas expectativas que osp q p qempresários formulam a respeito da taxa de crescimento da demanda porseus produtos.A força de trabalho também se ajusta ao crescimento da demanda uma vezç jque o número de horas trabalhadas, a taxa de participação e o tamanho daprópria força de trabalho são elásticas com respeito ao nível de produção.A existência de economias estáticas e dinâmicas de escala faz com que ae stê c a de eco o as estát cas e d â cas de esca a a co que aprodutividade do trabalho seja uma função do nível e da taxa decrescimento da produção das firmas.

Relação estrutural entre a taxa de crescimento da produtividade doRelação estrutural entre a taxa de crescimento da produtividade dotrabalho e a taxa de crescimento do nível de produção,“lei de Kaldor‐Verdoorn”

Componentes da DemandaComponentes da Demanda Agregadag g

Demanda Autônoma: corresponde àquela parcela dademanda agregada que é independente do nível e/ou dag g q p /variação da renda e da produção.

Gastos do governo e as exportações.Demanda Induzida: é uma função do nível de renda e deprodução e/ou da variação do mesmo.

Gastos de consumo (dada a distribuição de renda e o nível deGastos de consumo (dada a distribuição de renda e o nível deendividamento das famílias) e o investimento.

No longo prazo, a taxa de crescimento do produto édeterminada pela taxa de crescimento da demandaagregada autônoma, uma vez que a demanda induzida seajusta a expansão do nível de renda e de produçãoajusta a expansão do nível de renda e de produção.

Regimes de CrescimentogExport‐led: Crescimento de longo‐prazo do produto real épuxado pela expansão das exportações.p p p p çGovernment‐led: Crescimento de longo‐prazo é puxadopela expansão dos gastos do governo.Wage‐led: Crescimento de longo‐prazo é puxado pelocrescimento dos salários reais acima da produtividade dotrabalho o que gera aumentos “autonômos” dos gastos detrabalho, o que gera aumentos autonômos dos gastos deconsumo das famílias.Finance‐led: Crescimento de longo‐prazo é puxado pelog p p pendividamento do setor privado, principalmente dasfamílias, o qual permite um aumento dos gastos deconsumo acima do crescimento dos salários reaisconsumo acima do crescimento dos salários reais.

Sustentabilidade dos regimes deSustentabilidade dos regimes de crescimento

Para economias abertas que não possuem moeda de reservainternacional apenas o regime export‐led é sustentável nointernacional, apenas o regime export led é sustentável nolongo‐prazo.

Se a taxa de crescimento dos gastos do governo for maior dog gque a taxa de crescimento das exportações, então o produto ea renda doméstica irão crescer mais rapidamente do que asexportaçõesexportações.Supondo que a elasticidade renda das importações é maior doum (como é usual em economias em desenvolvimento), entãoum (como é usual em economias em desenvolvimento), entãoas importações irão crescer mais do que as exportações,gerando um déficit comercial crescente e, provavelmente,i t tá l linsustentável no longo‐prazo.

A Insustentabilidade do Wage‐LedgUm aumento cumulativo da participação dos saláriosna renda condição necessária para a ocorrência de umna renda, condição necessária para a ocorrência de umcrescimento autônomo dos gastos de consumo, éeconômica e politicamente inviáveleconômica e politicamente inviável.

Tendência a queda da taxa de lucro.Estagnação da acumulação de capitalEstagnação da acumulação de capital.

Reação da classe capitalista ao seu processo de“eutanásia”.

Recrudescimento da luta de classes, com a provável instituiçãode regimes fascistas.

Regime Ideal de Política MacroeconômicaRegime Ideal de Política Macroeconômica Condições para a existência de um regime ideal:

Consistência no sentido de Tinbergen: os objetivos e as metasi i d i d lí i ô i doperacionais do regime de política macroeconômica devem ser

consistentes no sentido de que a obtenção simultânea dos mesmos épossível a partir da manipulação dos instrumentos de políticaeconômica a disposição do policy‐makereconômica a disposição do policy maker.

Uma condição para isso é que os objetivos e as metas operacionais dasdiversas políticas macroeconômicas tenham efeitos de spilloverpositivos, ou seja, a percecução de um objetivo ou meta operacional devet tid d f ilit bt ã d d i bj ti tatuar no sentido de facilitar a obtenção dos demais objetivos ou metasoperacionais.

Sustentabilidade: o regime de política macroeconômica devepromover a escolha de um padrão ou regime de crescimento quepromover a escolha de um padrão ou regime de crescimento queseja sustentável no longo‐prazo.

No caso dos países em desenvolvimento, sem moeda reservainternacional, isso significa um regime de crescimento do tipo export‐l dled.

TABELA I – Descrição dos componentes de um regime ideal de política macroeconômica

Tipo de Política Objetivos Metas Operacionais Instrumentos

Inflação baixa e Meta de inflação Taxa de juros de curto

Política monetária

Inflação baixa e estável no médio e

longo prazo

Crescimento robusto e

á l d

Meta de inflação

Meta de Crescimento do produto real compatível

com o equilíbrio do balanço de pagamentos

Taxa de juros de curto-prazo

Depósito compulsório

Requerimento de capital próprio.sustentável do

produto real

próprio.

Política Fiscal

Estabilização do nível de atividade

econômica

Meta de Déficit fiscal ciclicamente ajustado

igual ou próximo de zero

Estabilizadores automáticos

econômica

Dívida pública como proporção do PIB baixa e estável no médio de longo

igual ou próximo de zero.

Meta de Crescimento do produto real compatível

com o equilíbrio do balanço de pagamentos

Gastos discricionários com investimento público em obras de infraestrutura.

prazo.

Política Salarial

Estabilidade da participação dos salários na renda

nacional

Meta de variação do custo unitário do trabalho igual

Fixação da taxa de variação dos salários

nominais numa magnitude ig al a soma entre meta denacional

Inflação baixa e estável no médio e

longo prazo

gà meta de inflação.

igual a soma entre meta de inflação e a taxa de

crescimento da produtividade do trabalho.

Política Cambial Competitividade das exportações de manufaturados nos

mercados

Meta de taxa real de câmbio competitiva no médio e longo prazo

Controles a entrada de capitais.

internacionais

Fonte: Elaboração própria.

Regimes de Política Macroeconômica no Brasil (1999‐2011)

Após o abandono da “âncora cambial” o Brasil adotou três regimes distintos de política macroeconômica: três regimes distintos de política macroeconômica: 

Tripé Macroeconômico (1999‐2005)Tripé Flexibilizado (2006 2008)Tripé Flexibilizado (2006‐2008)Desenvolvimentismo Inconsistente (2009‐?)

TABELA II – Descrição dos componentes do “Tripé Macroeconômico”

Ti d P líti Obj ti M t O i i I t tTipo de Política Objetivos Metas Operacionais Instrumentos

Estabilidade da

Política monetária taxa de inflação a curto-prazo

Inflação baixa a

Metas declinantes de inflação.

Taxa de juros de curto-prazo

Inflação baixa a longo-prazo

P líti Fi l

Dívida pública como proporção do

M t d á it

R d ã d i ti tPolítica Fiscal p p çPIB baixa e estável no médio e longo

prazo.

Meta de superávit primário

Redução do investimento público

p

Política Cambial Autonomia da política monetária

Nenhuma Livre flutuação da taxa nominal de câmbiopolítica monetária nominal de câmbio.

Fonte: Elaboração própria.

Tabela III: Performance comparada entre os regimes de política macroeconômica prevalecentes no Brasil (1995-2005)prevalecentes no Brasil (1995-2005)

Período Taxa Média de Taxa de InvestimentoPeríodo Taxa Média de Crescimento do

PIB real

Taxa de Investimento a

Preços

Investimento Público como

Proporção do PIB çConstantes(1)

p ç

Âncora Cambial (1995-1998)

3,06 16,76 3,62

Tripé M ô i

2,65 14,76 2,7 Macroeconômico

(1999-2005)

Fonte: IPEADATA. Elaboração própria. Nota: (1) a preços de 2006.

50

Figura 1 - Taxa Real de Juros no Brasil (1995-2003)

40

50

30

20

10

0

jan/

95

abr/

95

jul/9

5

out

/95

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96

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96

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6

out

/96

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97

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97

jul/9

7

out

/97

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98

abr/

98

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8

out

/98

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99

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99

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9

out

/99

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00

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0

out

/00

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01

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01

jul/0

1

out

/01

jan/

02

abr/

02

jul/0

2

out

/02

jan/

03

abr/

03

20

-10

-20(%) ao ano

Selic-Real

TABELA VI – Descrição dos componentes do “Tripé Flexibilizado”

Tipo de Política Objetivos Metas Operacionais Instrumentos

Política Monetária

Estabilidade da taxa de inflação tanto no curto-prazo como no longo-prazo

Metas constantes de inflação.

Taxa de juros de curto-prazo

Dívida pública como proporção do

PIB estável no

Aumento da carga tributária

Política Fiscal PIB estável no médio e longo

prazo.

Aumento do investimento

Redução da meta de superávit primário

Aumento das despesas primárias como proporção

do PIB

Estabilidade do superávitinvestimento público

Estabilidade do superávit primário como proporção

do PIB

Política Salarial

Elevação do salário real

Aumento da participação dos

Não definida Reajuste do salário mínimo pela inflação de t-1 e pelo crescimento do PIB real de

t-2. p p çsalários na renda

Política Cambial

Autonomia da política monetária

Nenhuma

Compra de reservas internacionais em larga

escalaEstabilidade da taxa real de câmbio

escala.

Fonte: Elaboração própria.

Tabela III: Performance comparada entre os regimes de política macroeconômica prevalecentes no Brasil (1999-2008)prevalecentes no Brasil (1999-2008)

Período Taxa Média de Taxa de InvestimentoPeríodo Taxa Média de Crescimento do

PIB real

Taxa de Investimento a

Preços

Investimento Público como

Proporção do PIB çConstantes(1)

p ç

Tripé Macroeconômico

2,65 14,76 2,7

(1999-2005)

T i é Fl ibili d 5 07 16 05 3 2Tripé Flexibilizado (2006-2008)

5,07 16,05 3,2

Fonte: IPEADATA. Elaboração própria. Nota: (1) a preços de 2006.

160

Figura 2 ‐ Taxa Real Efetiva de Câmbio (1999/01 ‐ 2008/09)

140

150

130

110

120

90

100

80

60

70

01

03

05

07

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11

01

03

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11

01

03

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07

09

11

01

03

05

07

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11

01

03

05

07

09

11

01

03

05

07

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11

01

03

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01

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09

11

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03

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2000.0

2000.0

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2002.0

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2002.0

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2002.0

2002.1

2003.0

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2003.0

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2003.1

2004.0

2004.0

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2004.1

2005.0

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2005.1

2006.0

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2006.0

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2006.0

2006.1

2007.0

2007.0

2007.0

2007.0

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2007.1

2008.0

2008.0

2008.0

2008.0

Série1

2

Figura 3 ‐ Déficit em Conta‐Corrente como Proporção do PIB (2006/T1‐2008/T3)

1,5

1

0,5

‐0,5

0

2006 T1 2006 T2 2006 T3 2006 T4 2007 T1 2007 T2 2007 T3 2007 T4 2008 T1 2008 T2 2008 T3

‐1

‐1,5

‐2

Série1

0,5

Figura 3 ‐ Taxa Real de Juros (1999/01 ‐ 2008/08)

0,4

0,45

0,35

0,25

0,3

0,15

0,2

0,1

0

0,05

01

03

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11

01

03

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07

09

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07

09

11

01

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07

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11

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03

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07

09

11

01

03

05

07

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11

01

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11

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09

11

01

03

05

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1999.0

1999.0

1999.0

1999.0

1999.0

1999.1

2000.0

2000.0

2000.0

2000.0

2000.0

2000.1

2001.0

2001.0

2001.0

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2001.0

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2002.0

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2002.0

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2002.1

2003.0

2003.0

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2003.0

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2003.1

2004.0

2004.0

2004.0

2004.0

2004.0

2004.1

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2005.0

2005.0

2005.0

2005.0

2005.1

2006.0

2006.0

2006.0

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2006.0

2006.1

2007.0

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2007.0

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2007.1

2008.0

2008.0

2008.0

2008.0

Série1

Novo‐Desenvolvimentismo ou Desenvolvimentismo Inconsistente?Desenvolvimentismo Inconsistente?

A crise financeira de 2008, ocorrida após a falência do LehmanBrothers no dia 15 de setembro daquele ano, levou a um

f d t d d fl ibili ã d “t i éaprofundamento do processo de flexibilização do “tripémacroeconômico”, estabelecendo as bases de um novo regime depolítica macroeconômica no Brasil.O i á l d lí i i í li B il i iO sucesso inegável das políticas anti‐cíclicas no Brasil permitiuuma mudança no discurso econômico do governo, com oabandono progressivo da retórica do “tripé macroeconômico” esua substituição por um discurso “novo desenvolvimentista”sua substituição por um discurso novo‐desenvolvimentista .Com efeito, na campanha presidencial de 2010, a candidata dogoverno, Dilma Rouseff, assumiu explicitamente o discurso“novo desenvolvimentista” afirmando que a política econômicanovo‐desenvolvimentista , afirmando que a política econômicade seu governo seria pautada pelos princípios básicos dessediscurso (O Estado de São Paulo, 27/12/2009)

Novo‐Desenvolvimentismo e Regime de Política MacroeconômicaPolítica Macroeconômica

O novo‐desenvolvimentismo, conceito desenvolvido no Brasil a partirdos trabalhos de Bresser‐Pereira (2006, 2007, 2009), é definido como7 9um conjunto de propostas de reformas institucionais e de políticaseconômicas, por meio das quais as nações de desenvolvimento médiobuscam alcançar o nível de renda per‐capita dos países desenvolvidos.buscam alcançar o nível de renda per capita dos países desenvolvidos.Essa estratégia de “alcançamento” baseia‐se explicitamente na adoçãode um regime de crescimento do tipo export‐led, no qual a promoçãod t õ d d t f t d i d l ã d itde exportações de produtos manufaturados induz a aceleração do ritmode acumulação de capital e de introdução de progresso tecnológico naeconomia.

Características do RPM Novo‐Características do RPM Novo‐Desenvolvimentista 

Política cambial ativa, que mantenha a taxa real de câmbio numnível competitivo no médio e longo‐prazo,Política fiscal responsável que elimine o déficit público, aomesmo tempo em que permite o aumento sustentável doinvestimento público.Política salarial que promova a moderação salarial ao vincular oaumento dos salários reais ao crescimento da produtividade dotrabalho, garantindo assim a estabilidade da distribuiçãof i l d d lfuncional da renda no longo prazo.A combinação entre política fiscal responsável e moderaçãosalarial se encarregaria de manter a inflação a um nível baixo e

á l i i d i lí i á i j ili destável, permitindo assim que a política monetária seja utilizadapara a estabilização do nível de atividade econômica, ao mesmotempo em que viabiliza uma redução forte e permanente da taxa

l d jreal de juros

TABELA VIII – Descrição dos componentes do “Desenvolvimentismo Inconsistente”

Tipo de Política Objetivos Metas Operacionais Instrumentos

Política Monetária

Estabilidade da taxa de inflação no longo-

prazo

Crescimento robusto (sustentável?) do

Metas constantes de inflação, mas como alongamento do

prazo de convergência.

Taxa de juros de curto-prazo

Medidas macro prudenciais (sustentável?) do

produto real.

Dívida pública como

Política Fiscal

proporção do PIB estável no médio e

longo prazo.

Aumento do investimento público

Meta de superávit primário em torno de 3% do PIB.

Aumento da carga tributária

Aumento das despesas primárias como proporção do

PIB investimento público

Aumento da demanda agregada doméstica

Redução do superávit primário como proporção do PIB

Política Salarial Elevação do salário real

Aumento da participação dos

l i d

Não definida Reajuste do salário mínimo pela inflação de t-1 e pelo

crescimento do PIB real de t-2.

salários na renda nacional.

Política Cambial

Autonomia da política monetária

Nenhuma

Compra de reservas internacionais em larga escala.

Política Cambial Estabilidade da taxa

real de câmbio

Nenhuma Controles à entrada de capitais

Fonte: Elaboração própria.

20

Figura 4 ‐ Evolução das Despesas Primárias do Governo Federal  (% PIB)

19

18

16

17

15

14

13

121999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010

Série1

120

Figura 5 ‐ Evolução da Taxa Real Efetiva de Câmbio (09/2008 ‐ 04/2011)

110

100

90

80

60

70

50

60

Série1

Tabela VIII – Dinâmica da Formação Bruta de Capital Fixo (2006/T2-2011/T2).

Período

Taxa Trimestral de

Taxa Anualizada dePeríodo Taxa Trimestral de Crescimento da FBKF

Taxa Anualizada de Crescimento da FBKF

2006/T2 2008/T3 5 31% 23 0%2006/T2-2008/T3 5,31% 23,0%

2008/T4-2011/T2 0,46% 1,18%008/ 0 / , % , %

2009/T4-2011/T2 4,52% 19,38%

Fonte: IPEADATA. Dados deflacionados pelo IPCA. Taxas calculadas a partir da média móvel da FBKF dos últimos 12 meses Elaboração própriada FBKF dos últimos 12 meses. Elaboração própria.

0,09

Figura 6 ‐ Taxa de Inflação e Taxa real de Juros no Brasil (09/2008‐06/2011)

0,08

0,07

0,06

0,05

0,03

0,04

0,02

0,03

Taxa real de juros Taxa de Inflação

Desenvolvimentismo InconsistenteO novo regime de política macroeconômica tem por objetivos manter a estabilidaded l d â bi i i ã d lá i d i lda taxa real de câmbio, aumentar a participação dos salários na renda nacional,garantir a estabilidade da taxa de inflação no longo‐prazo, induzir um crescimentorobusto do produto real e viabilizar um forte aumento da demanda agregadadoméstica por intermédio de um crescimento acelerado dos gastos primários dodoméstica por intermédio de um crescimento acelerado dos gastos primários dogoverno.Esses objetivos não são mutuamente consistentes, ou seja, não podem serobtidos simultaneamenteobtidos simultaneamente.Com efeito, a expansão fiscal e o aumento da participação dos salários na renda sãoincompatíveis com os objetivos de estabilidade da taxa real de câmbio e estabilidadeda taxa de inflação.çIsso porque a forte expansão da demanda agregada doméstica num contexto deelevação do custo unitário do trabalho e crescimento acelerado do produto realdeverá resultar na aceleração da taxa de inflação, caso o governo decida impedir aç ç , g pvalorização da taxa real de câmbio resultante dessa combinação de políticas.Por outro lado, se a decisão do governo for manter a inflação estável e dentro dasmetas definidas pelo Conselho Monetário Nacional, a taxa de juros nominal e realde juros deverá ser mantida em patamares elevados, induzindo assim uma forteentrada de capitais externos, a qual irá produzir a continuidade da apreciação dataxa real de câmbio

ConclusãoConclusão O regime de política macroeconômica adotado no Brasil após a erupção da crisefi i d 8 é i i t t tid d Ti b b i t tá lfinanceira de 2008 é inconsistente no sentido de Tinbergen, bem como insustentável nolongo‐prazo.Com efeito, as metas de política econômica do atual RPM, a saber, a estabilidade da taxareal de câmbio o aumento da participação dos salários na renda nacional a estabilidadereal de câmbio, o aumento da participação dos salários na renda nacional, a estabilidadeda taxa de inflação no longo‐prazo, o crescimento robusto do produto real e o aumentoda demanda agregada doméstica não podem ser obtidos simultaneamente.Nesse contexto, cria‐se um dilema entre a estabilidade/competitividade da taxa real depcâmbio e a estabilidade da taxa de inflação.Mais especificamente, o RPM vigente atualmente no Brasil não permite que se obtenhasimultaneamente uma taxa real de câmbio competitiva e uma taxa de inflação estável nollongo‐prazo.Até o presente momento, o governo brasileiro, apesar de alguns sinais contraditórios, temoptado pela estabilidade da taxa de inflação em detrimento da competitividade externada economia brasileirada economia brasileira.Essa opção, contudo, não é sustentável no longo‐prazo, pois levará a uma deterioraçãoprogressiva da conta de transações correntes do balanço de pagamentos e aoaprofundamento do processo de desindustrialização da economia brasileira.p f p çO retorno ao passado inglório de alta inflação é uma consequência possível do atualregime de política macroeconômica.

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