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Ano V I • Nº 26 • Nov/Dez - 2004/Jan-2005

ISSN 1519-0412

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Conselho Regional de Contabilidade do RJPensar Contábil

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Nov/Dez - 2004/Jan-2005

Pensar

Editorial

ÍndiceExpediente

CONSELHO REGIONAL DECONTABILIDADEDO ESTADO DO RIO DE JANEIROPraça Pio X, 78 - 6º, 8º e 10º andaresRio de Janeiro - RJ - CEP 20091-040

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ContábilISSN 1519-0412

Uma publicação do

CONSELHO DIRETOR

Presidente: Nelson Rocha

Vice-Presidente de DesenvolvimentoProfissional: Antonio Miguel Fernandes

Vice-Presidente de Administração e Finanças: Cezar Stagi

Vice-Presidente de Fiscalização do ExercícioProfissional: Paulo Cesar de Castro

Vice-Presidente de Registro:

Carlos de La Rocque

Vice-Presidente de Controle Interno: Verônica Madureira

Vice-Presidente de Interior: Adriano Medina

CONSELHO EDITORIAL

Coordenador: Antonio Miguel Fernandes

Conselheiro Jorge Ribeiro dos Passos Rosa

Conselheiro Josir Simeone

Conselheira Lilian Lima ALves

Conselheiro Waldir Ladeira

Editora: Rosa Helena Martire (MT 21405)

Projeto Gráfico: W&C- Comunicação

Diagramação: Adriano Antunes dos Santos

Revisão: Claudia Stivelman

Estagiária: Gabriela Gomes

Antonio Miguel Fernandes Vice-Presidente de Desenvolvimento Profissional

A CONTABILIDADE E A ÉTICA:OS IMPERATIVOS PARAO CRESCIMENTOECONÔMICO DO BRASIL ............................................ 4Carlos Jesé Guimarães Cova

CONTABILIDADE AMBIENTAL –FATORES AMBIENTAIS EXÓGENOSQUE INTERFEREM NARIQUEZA CELULAR ..................................................... 10Vera Luise Becka

A UTILIDADE DEMODELOS FINANCEIROSEM BASES CONTABEIS .............................................. 23Sebastião Bergamini Junior

DECISÕES DE INVESTIMENTOS:A BUSCA DA MAXIMIZAÇÃO DASENSIBILIDADE DO GESTOR ..................................... 31Andréa Alves Silveira Monteiro

Fabiano Simões Coelho

EBITDA: A BUSCA DE UMAMELHOR COMPREENSÃO DOMAIOR VOX POPULI DOMERCADO FINANCEIRO ............................................. 41Fabiano Simões Coelho

PENSAR CONTÁBIL: Prêmio Geraldo De La RocqueEstamos brindando aos nossos leitores com mais uma

edição especial construída com os melhores artigos que con-correram em 2004 ao Prêmio Geraldo De La Rocque.

Esta edição apresenta os artigos classificados entre 1º e o 5ºlugares de acordo com a deliberação da Comissão de Avalia-ção do evento, cujos temas são diversificados, relevantes e atu-ais. O 5º colocado “EBITIDA: A BUSCA DE UMA MELHOR COM-PREENSÃO DO MAIOR VOX POPOLI DO MERCADO FINAN-CEIRO” procura demonstrar a importância da ferramenta comoinstrumento de análise econômico-financeira para tomada dedecisão pelos agentes do mercado. O 4º colocado “DECISÕESDE INVESTIMENTOS: A BUSCA DA MAXIMIZAÇÃO DA SENSI-BILIDADE DO GESTOR” é um trabalho que enfoca como extrairdos relatórios contábeis as informações que representam osobjetivos e as estratégias traçadas e demais decisões (investi-mentos, operações e investimentos) e se estas se concretiza-ram com sucesso ou não para as empresas. O 3º colocado “AUTILIDADE DE MODELOS FINANCEIROS EM BASES CONTÁ-

BEIS” trata dos requisitos necessários para adoção de modelosfinanceiros a partir de relatórios contábeis, para que estes pro-duzam de maneira fidedigna a evolução ou involução empresa-rial. O 2º colocado “CONTABILIDADE AMBIENTAL – FATORESAMBIENTAIS EXÓGENOS QUE INTERFEREM NA RIQUEZACELULAR” estabelece as condições que a contabilidade ambi-ental deve retratar a respeito dos impactos (positivos ou negati-vos) produzidos pelas atividades econômicas na natureza. O 1ºcolocado “A CONTABILIDADE E A ÉTICA: OS IMPERATIVOSPARA O CRESCIMENTO ECONÔMICO DO BRASIL” relata aimportância da Contabilidade e do contabilista, sob o aspectode comportamento ético para o desenvolvimento do país.

As inscrições para o próximo Prêmio Geraldo De La Rocqueestão abertas, esperamos que o número de trabalhos concor-rentes aumente, e que tenhamos novos autores concorrendo,além dos tradicionais participantes aos eventos promovidos peloCRC-RJ.,

Conselho Regional de Contabilidade do RJPensar Contábil Nov/Dez - 2004/Jan-2005

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A CONTABILIDADE E A ÉTICA:

OS IMPERATIVOS PARA

O CRESCIMENTO

ECONÔMICO DO BRASIL

PRÊMIO CONTADOR GERALDO DE LA ROCQUE

1ºColocado

Carlos José Guimarães CovaProfessor Adjunto 3 da Faculdade de Administração e Ciências

Contábeis da UFFDoutor e Mestre em Engenharia de

ProduçãoContador Pleno; Bacharel em Administração , Direito e

Ciências Econômicas

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APRESENTAÇÃO

O presente trabalho se propõe a demonstrar a importân-cia que a Contabilidade possui para o pleno funcionamentodos mercados financeiros, e, conseqüentemente, para acorreta alocação dos recursos na sociedade, de tal forma agarantir a eficiência do sistema econômico.

A formação dos preços, que é a razão de ser dos mer-cados financeiros, apenas é possível em face de agen-tes econômicos dotados de informações tempestivas econsistentes acerca da real situação dos ativos transa-cionados. Nesse sentido, a existência de sistemas deinformações que proporcionem este conteúdo informaci-onal de forma eficaz, e, sobretudo, fidedigna, constitui-se num fator indispensável para a tomada de decisãodesses agentes, no ambiente de mercado.

O conjunto de princípios contábeis, aliada à ética daprofissão do contabilista, são, conforme veremos, osdois pilares que deverão sustentar estes pressupostosde funcionalidade dos mercados. Por um lado, o requi-sito de regulamentação das normas de contabilidade,que impõe um arcabouço de exigências quanto à pa-dronização dos demonstrativos e quanto ao tratamentodos fatos geradores de direitos e obrigações; e, de ou-tro, o aspecto relativo à garantia de um compromissomoral e ético, que assegure a consolidação de um am-biente de confiança, com vistas à redução das incerte-zas e a manutenção da conformidade dos procedimen-tos.

Preliminarmente, apresentaremos a seqüência de açõesque concorreram para as fraudes contábeis verificadas nomercado acionário norte-americano no início dos anos 2000,e a conseqüente ruptura da bolha especulativa criada emrazão das informações distorcidas, que a falta de princípi-os contábeis e éticos gerou no ambiente do mercado. Aimportância das informações para o correto funcionamentodesses mercados, bem como, os malefícios decorrentesda falta dessas mesmas informações, na medida em queconcorrem para distorcer a alocação dos recursos na eco-nomia, constituem-se no núcleo de nossa argumentação.

Em seguida, faremos uma breve descrição do movimen-to que resultou dessas fraudes contábeis, com vistas a im-pedir a sua repetição no futuro. O marco da reação foi apromulgação da lei Sarbanes-Oxley, que foi sancionada peloPresidente dos EUA, em 30 de julho de 2002, após aprova-ção do Congresso norte-americano. Especialistas conside-ram que esta seria a mais importante mudança na legisla-ção do mercado americano desde os anos 1933 e 1934,com a criação das primeiras bases normativas que regula-mentavam os procedimentos contábeis naquele país.

Por fim, enfatizaremos a importância do aspecto ético,na prática cotidiana da contabilidade, procurando demons-trar que sua adoção se torna implícita na profissão docontabilista, e que se revela tanto na adoção criteriosa denormas e procedimentos, bem como, no exercício da au-ditoria, de tal forma a assegurar a conformidade das infor-mações e a confiança no ambiente de mercado, que é acondição sine qua non para a alocação eficiente dos re-cursos na economia e, conseqüentente, para a instaura-

ção de um círculo virtuoso de crescimento e desenvolvi-mento no Brasil.

1 – INFORMAÇÕES, PREÇOS DE MERCADOE BOLHAS ESPECULATIVAS

Verificamos em Stiglitz (2003), que os preços são funda-mentais para a promoção da confiança em uma economiade mercado. Eles funcionam como orientadores que guiama alocação de recursos. Para a correta formação dos pre-ços no mercado, considerando que a hipótese de eficiênciados mercados se verifica na ausência de inside informati-ons, é preciso que as informações acerca dos fundamen-tos, ou fatos básicos daquele mercado, estejam disponí-veis para todos os seus atores. Dessa forma, nos merca-dos eficientes, os preços devem refletir todas as informa-ções sobre esses fundamentos.

Se estas informações estiverem corretamente evidencia-das, as decisões tomadas com base naqueles preços serãoseguras, de tal forma que os recursos serão corretamentealocados, de maneira a produzir um alto grau de eficiênciaeconômica.

Não obstante, se os preços são formados de maneiraaleatória, sem fontes de informações que mereçam crédito,e ao alvedrio dos caprichos irracionais dos especuladoresdo mercado, então os investimentos também serão realiza-dos de forma errática.

Entrementes, muitas destas informações sobre os fun-damentos dos mercados deverão ser encontradas nos rela-tórios contábeis das empresas que nele operam. Ou seja, acontabilidade exerce um papel fundamental na provisão daeficiência dos mercados, na medida em que proporciona,segundo critérios consagrados, um conteúdo informacionalrelevante para a tomada de decisão. A qualidade dessasdemonstrações e relatórios contábeis, portanto, constituem-se em fatores de eficiência alocativa no ambiente econômi-co, na medida em que, admitindo-se a existência de mausarcabouços contábeis, os investidores teriam informaçõesincorretas que, por sua vez, os levariam a tomar decisõeseconômicas equivocadas.

Uma das principais conseqüências da falta de informa-ções contábeis corretas e precisas é a geração de viésesou assimetrias de informações, que tornam os mercadostemporariamente ineficientes. Estas ineficiências estãoentre as causas das bolhas especulativas. Numa bolhaclássica, os preços dos ativos não correspondem aosvalores subjacentes dos mesmos. A bolha se forma a partirde uma mudança de expectativas dos agentes econômi-cos, que opera no plano psicológico, de tal forma a produ-zir um otimismo infundado, desencadeando uma seqüên-cia de aumentos de preços que realimentam novos au-mentos de preços, o que faz com que fiquem descoladosdo seu verdadeiro valor. O Presidente do FED, Alan Gre-enspan, criou a expressão “exuberância irracional” paradesignar este fenômeno. As práticas contábeis distorci-das, terminam por propiciar informações ruins, que, porsua vez, acabam por desencadear este processo de “exu-berância irracional”.

As evidências empíricas demonstram que todas as bo-


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lhas especulativas terminam. Em geral, existem dinâmicasinternas que acabam por causar a sua própria destruição,na medida em que os aumentos de preços, ao produziremnovos aumentos de preços, conduzem a um desencontroentre a demanda e a oferta dos ativos, em algum momentodo futuro.

O grande problema consiste no dano que as bolhasprovocam na sociedade quando estouram. As famílias,sentindo-se mais pobres, cortam seu consumo. As em-presas, que contavam como sendo parte de sua riquezaos investimentos em outras empresas, ficam menos dis-postas a investir e a tomar empréstimos. Tal processo,uma vez instaurado, também se auto-reforça, na medidaem que gera expectativas ruins sobre os agentes eco-nômicos, que postergam suas decisões de consumo einvestimentos, causando uma recessão.

O caso dos escândalos contábeis, que precipitaram a fa-lência de empresas tais como a Enron e a WorldCom sãoemblemáticos, e constituem-se numa interessante fonte deanálise, para evidenciar a relevância da boa prática contábilno contexto econômico.

2 – AS FRAUDES CONTÁBEIS E O COLAPSODA BOLHA ESPECULATIVA

A análise dos fatos em retrospecto, permite verificar quea ausência de instrumentos contábeis efetivos em combi-nação com algumas falhas de caráter ético, no exercício daauditoria nas empresas no mercado acionário dos EUA, fo-ram as razões que viabilizaram a expansão da bolha espe-culativa dos anos 1990.

No cerne da questão estava o tratamento contábil dado àsopções de compra de ações, as stock opitions, que eramdadas como parte da remuneração dos CEOs das empresasnorte-americanas. Já em 1993, o Financial Accounting Stan-dart Board (FASB), que é um órgão independente responsá-vel pela formulação de normas contábeis, propunha uma re-gra destinada a fazer com que as empresas arrolassem asstock options como despesas. Contudo, o Congresso dosEUA aprovou uma resolução que obrigou o FASB a recuarnessa proposta, alegando que tal medida acarretaria gravesconseqüências para o empresariado e para a livre iniciativa.Não custa lembrar que as empresas, que eram contrárias àsmedidas propostas pelo FASB, foram as principais financia-doras das campanhas políticas dos congressistas.

O uso das stock opitions como forma de remuneraçãodos CEOs das grandes empresas dos EUA mascararam umabrutal transferência de riqueza dos acionistas para os princi-pais executivos, porque estes, ao exercerem suas opções,o faziam pagando um valor menor pelo preço das ações,considerando que efetivamente houve uma valorização dasmesmas. Contudo, o valor do total das ações existentesficava diluído com a entrada das novas ações emitidas queforam exercidas. Aparentemente, ao não impactarem o lu-cro contábil, as remunerações dos CEOs distorciam o valorda empresa e prejudicavam a alocação eficiente dos recur-sos.

Aparentemente, não havia perdedores nesse jogo, poisos acionistas ficavam muito satisfeitos com a valorização

de suas ações e com os lucros elevados (dado que a remu-neração dos CEOs não os afetavam), mas, embora o valortotal da riqueza do acionista aumentasse, uma parte signifi-cativa dela tinha sua titularidade transferida para o controledos CEOs. Um estudo de Brenner (2003) mostrou que, em1992 os executivos-chefes das corporações americanasdetinham 2% do total de ações em circulação. Já em 2002,eles eram proprietários de 12% do total. Esta transferênciade riquezas foi considerada por aquele autor como um dosmais espetaculares atos de expropriação da história do ca-pitalismo.

Com o emprego indiscriminado das stock opitions comoforma de remuneração dos executivos, o sistema tinha umincentivo para aumentar o preço das ações no curto prazo,e não para aumentar o valor do patrimônio no longo prazo. Afragilidade dos demonstrativos contábeis permitiram a ocor-rência de falsas transações, tais como o registro de recei-tas que não existiram efetivamente e a supressão de des-pesas incorridas, o que vinha a inflar de forma enganosa oslucros, o que, por sua vez, influenciava favoravelmente asexpectativas dos investidores no mercado de capitais, pro-vocando uma elevação no preço das ações.

Outro marco dessa onda de especulação desenfreada con-sistiu no afrouxamento da legislação que vedava conluios eassociações que tenderiam a aumentar o risco do mercado.Uma intensa campanha promovida pelos bancos norte-ame-ricanos foi empreendida junto aos congressistas, em prol darevogação da Lei Glass-Steagall, que seria contrária à efici-ência do sistema financeiro.

Por fim, no início dos anos 1990, ocorreu a revogação daLei Glass-Steagall, que obrigava a separação entre bancoscomerciais e bancos de investimentos. Esta foi uma dasmaiores conquistas daqueles que pregavam a desregula-mentação total dos mercados e do sistema financeiro nosEUA, contudo, tal fato apenas contribuiu para aumentar asoportunidades de conflitos de interesses. Desde o governoRoosevelt, como resposta à sucessão de falências que ocor-reram após a crise de 1929, havia uma separação entre asinstituições que recebiam os depósitos das famílias e em-presas, ou seja, os bancos comerciais, e aquelas que auxi-liavam as empresas a emitir novos títulos e ações, que eramos bancos de investimentos.

Tal separação era necessária, porque ficava asseguradauma fonte de julgamentos independentes acerca de umadada empresa. Na medida em que um banco de investimen-tos impulsionam as ações de uma empresa, tornar-se-ia ten-tador conceder empréstimos para que esta empresa alavan-casse suas operações, fazendo com que suas ações subis-se. Logo surgiram as conseqüências desta falta de regula-mentação. Os bancos foram pilhados mantendo os emprés-timos para empresas com problemas de liquidez, tais comoa Enron.

O Prêmio Nobel Joseph Stiglitz sintetizou bem esta ques-tão, ao demonstrar que a maioria das políticas governamen-tais dos anos 1990 auxiliaram os mercados financeiros aaumentarem seus ganhos. A desregulamentação deu a WallStreet novas oportunidades, que foram rapidamente apro-veitadas. A contabilidade enganosa e os menores impostossobre os ganhos de capital alimentaram a bolha especulati-

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va, da qual se beneficiaram fartamente muitos dos CEOs egestores de fundos de investimentos, até que o colapso dasituação irreal, transferisse o ônus para os pequenos acio-nistas e para a sociedade em geral.

3 – A REAÇÃO DA ÉTICA EM FACEDAS FRAUDES CONTÁBEIS

Os escândalos recentemente divulgados, que têm en-volvido organizações de grande importância nos ramosem que atuam, acabaram provocando uma mudança depostura na cultura das organizações. A busca pela morali-dade no ambiente das organizações passou a colocar aÉtica Empresarial em voga. Alguns valores que anterior-mente não eram objeto de uma atenção especial por partedos empresários, passaram a se tornar primordiais paraa sobrevivência da organização.

Adquire cada vez mais força o entendimento de que ospreceitos éticos devem nortear a conduta dos gestores nasempresas. Nesse sentido, a boa governança corporativaconstitui-se na evidência mais contundente da manifesta-ção da ética no ambiente de negócios. Para a materializa-ção dessa governança, o papel do profissional de contabili-dade, bem como as normas que regulam os procedimentoscontábeis e o exercício da profissão, são fatores determi-nantes.

Conforme lembra Pereira (2003), a governança corporati-va tornou-se uma condição indispensável para a estabilida-de do ambiente econômico, na medida em que, de acordocom o IBCG (Instituto Brasileiro de Governança Corporati-va), ela traduz-se no sistema que assegura aos sócios-pro-prietários o governo estratégico da empresa e a efetiva mo-nitoração da diretoria executiva. A relação que se estabele-ce entre a propriedade da empresa e sua gestão se efetivapor meio do Conselho de Administração, da auditoria inde-pendente, e do Conselho Fiscal, que são os instrumentosfundamentais para o exercício do controle.

A boa governança assegura aos sócios a equidade notrato de seus interesses, a transparência dos atos de ges-tão, acrescidas da prestação de contas e da responsabiliza-ção pelos resultados, que o estrangeirismo accountabilitysubsume num só termo. Além disso, deve se pautar pelabusca da conformidade e pela estrita obediência às leis dopaís, ações que caracterizam o termo compliance, tambémacolhido pela nossa doutrina contábil-financeira.

No Brasil, a aceitação da importância do Compliance, co-nhecido como sendo o gerente de conformidade, emerge danecessidade de assegurar que todas as atividades das ins-tituições financeiras sejam praticadas em conformidade comleis e regulamentos, bem como de acordo com as políticase procedimentos da própria organização.

De um modo geral, a cultura que predominava nas ins-tituições era a da busca por lucratividade e por resulta-dos, sem maiores considerações de caráter ético. Após aimplementação dos cargos de Compliance , as institui-ções passaram a adotar uma nova imagem, caracteriza-da por uma busca constante de padrões que apresentas-sem procedimentos éticos, com produção de confiabili-dade e segurança.

Os Controles Internos desenvolvidos, são as ferramen-tas do Compliance, e estão materializados em parâmetrosque são capazes de detectar eventuais operações que pos-sam caracterizar indícios de ocorrência de desvios das nor-mas estabelecidas.

Caso haja desvios, eles serão comunicados para a altaadministração, que vai então delegar ao Compliance a me-lhor forma de agir diante da ocorrência, procurando reorien-tar as ações que foram alvo do desvio.

Dessa forma, o Compliance veio preencher uma lacunanas organizações, de tal forma a favorecer uma cultura decontrole que permita sobretudoa segurança dos dados, par-ticipando ativamente para criar valores permanentes de boaconduta ética na prática cotidiana das tarefas executadaspor todos os membros da corporação. Esta conduta gerariasinergias benéficas, pois transmite ao mercado a seriedadeda instituição perante os acionistas, sócios, clientes e todasociedade.

A empresa que opta pelas boas práticas de governançacorporativa, também adota como linhas mestras a transpa-rência dos seus atos de gestão, a prestação de contas comresponsabilização e a eqüidade. Para que esse conjunto depressupostos esteja presente em suas diretrizes de gover-no, é necessário que o Conselho de Administração, que é orepresentante dos proprietários do capital (acionistas oucotistas), exerça seu papel de forma eficaz na organização.A tarefa desse Conselho de Administração consiste especi-almente em: estabelecer as estratégias para a empresa; ele-ger a Diretoria; fiscalizar e avaliar o desempenho da gestão;e escolher a auditoria independente. No entanto, nem sem-pre as empresas contam com conselheiros qualificados parao cargo, e ainda, que exerçam de fato, sua função legal.

Como uma resposta à sucessão de fraudes contábeisocorridas nos últimos anos, o movimento de busca por umaboa governança corporativa ganhou força. Inicialmente veri-ficou-se sua origem nos Estados Unidos e na Inglaterra e,em seguida, a onda em prol desta prática vem se espalhan-do por muitos outros países.

No Brasil, os conselheiros profissionais e independentescomeçaram a surgir basicamente em resposta às necessi-dades de obtenção de fontes de financiamento para a ativi-dade empresarial, com vistas à manifestar a evidencia deum ambiente propício para a atração de capitais, fato quefoi acelerado pelo processo de globalização e pelas privati-zações de empresas estatais no país.

Atualmente, neste início da década dos anos 2000, tantoo mercado financeiro, quanto as empresas, bem como osinvestidores e a mídia especializada, já se utilizam habitual-mente da expressão governança corporativa, quando dese-jam mencionar aqueles seus atributos caracterizadores, alémde considerarem as boas práticas de governança em suasestratégias de negócios. Um dos principais responsáveispela viabilização dessa nova realidade é o IBGC.

É possível verificar que diversos organismos e institui-ções internacionais priorizam a boa governança corporati-va, em seus critérios de relacionamento para fins de negóci-os. A sua evidência, de um modo geral, costuma ser relaci-onada à presença de um ambiente institucional equilibrado,bem como, a uma política macroeconômica de boa qualida-


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de, o que acaba estimulando sua adoção pelas empresasem âmbito internacional.

Apesar de sua forte acolhida no ambiente de negóciosglobal, a boa governança também encontrou alguns críti-cos. Eles são da opinião de que os códigos de ética têmpouco a fazer para controlar a ação de agentes numa orga-nização complexa, porém, admitem que podem funcionarcomo um meio de punição.

Ademais, o fato é que em empresas onde a fraude e adesonestidade estão presentes, existe a necessidade doexercício de algum tipo de controle sobre as ações de seusagentes e clientes internos. Nesses casos, a principal fun-ção do código de ética consiste na sua aplicação nos casosem que seja apurada a sua desobediência, de tal forma quesejam aplicadas as punições dos responsáveis e garanti-das as salvaguardas legais para a empresa.

Nos casos das fraudes contábeis que envolveram a En-ron e a WorldCom, os princípios de uma boa governançacorporativa revelaram-se ausentes, o que muito contribuiupara a prática de atos antiéticos e ilegais. Em ambos oscasos, os interesses dos executivos e dos acionistas nãoestavam alinhados, pois o uso indiscriminado das stockoptions como forma de remuneração dos CEOs, induziam àprática de fraudes contábeis. Nos dois casos citados, osConselhos de Administração não exerciam suas atividadescom independência, pois eram compostos, em parte, poratores que tinham interesses particulares na manutençãodas fraudes, pois eram manobrados habilmente pelos Dire-tores Executivos principais.

Em particular, no caso da Enron, a até então respeitadaempresa de contabilidade Arthur Andersen, para realizaçãode seu trabalho de certificação supostamente independen-te, reportava-se à diretoria executiva, que era justamente osetor onde havia um grande número de interessados na exe-cução das fraudes que foram cometidas. Curiosamente,existiam códigos de ética nas duas empresas.

As fraudes contábeis nessas grandes corporações trou-xeram grandes prejuízos para a sociedade em geral, sobre-tudo para os pequenos poupadores, que formavam seu pa-trimônio para garantir uma garantia futura. Tais impactossociais causaram uma grande comoção nos EUA, o queexigiu medidas por parte do governo.

Castro et Alii (2003) registram que a lei Sarbanes Oxleyfoi, basicamente, a grande reação do governo americano àsfraudes contábeis ocorridas nas grandes empresas, em vir-tude de uma excessiva desregulamentação, tais como noscasos da Enron e da WorldCom. Esta Lei tem como princi-pal foco as reformas em aspectos tais como: a responsabi-lidade corporativa; o aprimoramento das divulgações finan-ceiras; o combate às fraudes contábeis; e a criação da Pu-blic Company Accounting Oversight Board (PCAOB), enti-dade que possuiria a competência para supervisionar as ati-vidades das empresas de auditoria independente.

Em abril de 2002, a lei Oxley, elaborada pelo congressis-ta americano Michael Oxley, já tramitava no Congresso. Como advento dos escândalos contábeis, o processamento le-gislativo desta lei uniu-se ao da lei Sarbanes, do parlamen-tar Paul S. Sarbanes, dando origem então à lei Sarbanes-Oxley, que foi sancionada pelo Presidente Norte-America-

no, George W. Bush, em 30 de julho de 2002, após a apro-vação do Congresso.

Na medida em que veio suprir uma lacuna legal tão im-portante, haja vista os grandes prejuízos causados pelasfraudes contábeis, essa regra foi considerada pelos princi-pais atores políticos e econômicos como sendo a mais im-portante mudança na legislação do mercado americano desdea criação das bases da lei atual, em 1933 e 34.

A abrangência de aspectos oriundos da lei Sarbanes ébastante ampla, tendo aumentado o grau de responsabilida-de dos principais agentes envolvidos, desde o presidente ea diretoria da empresa até as auditorias e advogados con-tratados.

Dentre as principais regras que foram introduzidas pelanova legislação destacam-se: a certificação dos balançostanto pelo presidente quanto pelo diretor financeiro, sob penade multa de até US$ 5 milhões e prisão de até 20 anos nocaso de informações erradas; a proibição de empréstimos aconselheiros e diretores; a criação de um comitê de audito-ria; a proibição de realização de determinados tipos de pres-tação de serviços por auditores; e a criação de um códigode ética para os administradores.

Não se pode esquecer que a mudança na legislação nor-te-americana, em virtude da Lei Sarbanes-Oxley, tambémcausará impactos nas empresas brasileiras. No Brasil, estalei se aplica diretamente às empresas com ações negocia-das nos mercados de capitais dos EUA, ou seja, as multi-nacionais de capital americano e as empresas brasileirascom ADRs nos EUA.

No entanto, as responsabilidades criadas pela Lei Sarba-nes-Oxley são de interesse de todas as empresas que quei-ram manter-se atualizadas sobre novas e rigorosas práticasque estão entrando em vigor nos EUA e que terão reflexosglobais.

É fundamental que as empresas internacionais estejampreparadas para os novos procedimentos de controles inter-nos, administrativos, de auditoria e de controle de riscosexigidos pela Lei.

As grandes companhias brasileiras (atualmente 39 em-presas brasileiras possuem American Depositary Receipts -ADR’s) que são títulos admitidos para a negociação nasbolsas de valores norte-americanas, dentre elas destacam-se, a Petrobrás, a Telemar e a AMBEV, que assim passam,conseqüentemente, a estarem sujeitas à nova lei, bem como,à regulamentação a ela pertinente.

Dessa forma, em caso de violação da Lei Sarbanes-Ox-ley, os administradores, auditores e consultores dessasempresas estarão também sujeitos às penalidades impos-tas por essa lei, que vão desde 10 a 20 anos de prisão atémultas que podem atingir o valor de US$ 5 milhões.

Entre outras medidas, a nova legislação determina queas companhias deverão adotar códigos de ética para seusadministradores, enfatizando os deveres destes para comos seus acionistas e o mercado em geral, além de proibir arealização de empréstimos para esses administradores. Exigetambém a criação de um comitê de auditoria. Impõe a termi-nante separação entre os serviços de auditoria e consulto-ria. Atribui expressamente a responsabilidade aos advoga-dos acerca da obrigação de informar à SEC violações rele-

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vantes da legislação de mercado de capitais por parte dascompanhias e seus administradores.

Adicionalmente, a Lei Sarbanes-Oxley impõe a adoçãode regulamentação específica para reduzir os conflitos deinteresses por parte de analistas de títulos e valores mobili-ários; introduz maiores exigências de publicidade; e tipificaa conduta relativa à novos crimes federais, bem como, au-menta a pena dos já existentes.

Verificamos portanto que um grande volume de transfor-mações está em curso. O aperfeiçoamento moral da culturaorganizacional, com extravazamentos para o próprio ambi-ente de mercado, configura-se numa transformação signifi-cativa de valores e crenças. A dimensão da ética como fa-tor determinante da orientação das políticas empresariaistalvez venha a se constituir na maior evolução comporta-mental desta virada de século.

Nesse sentido, é nítida a necessidade de uma busca per-manente por maior capacitação, seja por parte dos profissi-onais do mercado, seja por aqueles que se dedicam ao es-tudo do tema. A tarefa que se impõe perante os profissio-nais de contabilidade no Brasil é enorme e da maior relevân-cia, haja vista a sofisticação do ambiente de negócios e emrazão das inovações financeiras que são introduzidas nojogo de mercado. A formação multidisciplinar e a constantebusca por aperfeiçoamento profissional provavelmente seconstituirão no grande diferencial de carreira, que tenderá adestacar os bons profissionais de contabilidade.

CONCLUSÕES:

Em razão dos aspectos que foram apresentados ao lon-go deste trabalho, é possível inferir que o ambiente de mer-cado é bastante influenciado pela ação cotidiana de seus

atores, no que concerne aos princípios éticos que as nortei-am.

Pelo que foi visto, a própria eficiência dos mercados, quedeve garantir a correta alocação de recursos no ambienteeconômico, é dependente dos procedimentos e relaciona-mentos entre os players que atuam no jogo do mercado.Estas ações fazem parte do conjunto de informações quedeterminam a formação dos preços dos diversos ativos nomercado, que são, por sua vez, os balizadores das aplica-ções de recursos.

Sendo assim, o estabelecimento de regras que imponhamum compromisso de conduta, pautado na ética e na respon-sabilidade, parece ser um imperativo para o correto funcio-namento do mercado, na medida em que assegura a corretadisseminação das informações relevantes, bem como, im-pede que assimetrias de informações sejam utilizadas parapromover conflitos de interesses entre os atores deste mer-cado.

No Brasil, a necessidade de um mercado financeiro sau-dável é um dos requisitos fundamentais para o estabeleci-mento das condições macroeconômicas que permitam a ins-tauração de um círculo virtuoso de crescimento e desenvol-vimento econômicos.

A superação das desigualdades sociais apenas será pos-sível com o crescimento econômico, e este, apenas mani-festar-se-á, num ambiente que permita a formação de ex-pectativas consistentes acerca do futuro. Na medida em queos agentes apenas formam expectativas favoráveis ao in-vestimento, a partir de informações sólidas e consistentes,a contabilidade balizada na eficiência procedimental e naética constitui-se num imperativo para o crescimento eco-nômico, que será a única forma do Brasil desencadear umatrajetória de desenvolvimento sustentável.

REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS:

BRENNER, ROBERT. O boom e a bolha: os Estados Unidos na economia mundial; tradução de Zilda Maldonado. – Rio

de Janeiro: Record, 2003.

CASTRO, MARCELO BRESSAN DE & LIMA, LUIZ MURILO STRUBE. Sarbanes-Oxley act: Impactos do Sarbanes-Oxleyact nas companhias brasileiras que negociam seus títulos no mercado de capitais norte-americano. Niterói: Monografia

de Conclusão de Curso de Pós-Graduação – PGCF/UFF,2003.

PEREIRA, SHIRLEY FERNANDES. Compliance Officer: o advento do compliance nos mercados financeiros. Niterói:Monografia de Conclusão de Curso de Pós-Graduação – PGCF/UFF,2003.

STIGLITZ, JOSEPH E. Os exuberantes anos 90; tradução de Sylvia Maria S. Cristóvão dos Santos. – São Paulo:

Companhia das Letras, 2003.


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PensarContábil

CONTABILIDADE AMBIENTAL –

FATORES AMBIENTAIS EXÓGENOS

QUE INTERFEREM NA

RIQUEZA CELULAR


2ºColocado

Vera Luise BeckeFormação Superior : bacharel em Ciências Contábeis e

FísicaPós Graduação : especialista em Auditoria e Contabilida-

de; especialista emEcologia e especialista em Física.

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RESUMO

O controle antrópico externo sobre a célula social dá-se por fluxos provenientes do entorno. A análise empíri-ca dos principais fatores ambientais exógenos que in-terferem na riqueza celular possibilita uma avaliaçãocrítica e orientação para o estabelecimento de um mar-co conceitual da informação e a elaboração de condu-tas no tratamento contábil da gestão ambiental susten-tável. A normativa contábil ambiental poderá represen-tar uma das maiores contribuições da Contabilidade parao atendimento aos preceitos do desenvolvimento sus-tentável.

As atividades econômicas sempre impactaram a nature-za, mas só recentemente o homem conscientizou-se da máutilização dos recursos ambientais no processo produtivo eda resultante de sua ação modificadora no ambiente natu-ral. Contemporaneamente, a alteração antrópica dos ecos-sistemas e os reflexos da demanda por recursos naturais –renováveis ou não-renováveis – para usos industriais e deserviços, é contemplada na definição presente na normati-va ambiental brasileira pela Resolução número 001, de 23de janeiro de 1986, do Conselho Nacional do Meio Ambiente(CONAMA):

Impacto ambiental é toda e qualquer alteração das propri-edades físicas, químicas e biológicas do meio ambiente,causada por qualquer forma de matéria ou energia resultan-te de atividades humanas que direta ou indiretamente afe-tam:– a saúde, a segurança e o bem-estar da população;– as atividades sociais e econômicas;– a biota;– as condições estéticas e sanitárias do meio ambiente;– a qualidade dos recursos ambientais.As questões ambientais resultantes da atividade produtiva –impacto ambiental negativo – necessitam de análise, sob di-ferentes referenciais, no ensejo de se adotarem medidas mi-tigadoras.

Em abordagem sistêmica e holística, a análise da açãoimpactante deve realizar-se sob o enfoque do sistema natu-ral (ecossistema) e do microssistema social (célula socialou entidade).

Os sistemas humanos organizados, responsáveis porpressão contínua sobre o ambiente natural, podem provocarruptura do equilíbrio dos ecossistemas mundiais. Muitaspoderão ser as causas dos desequilíbrios e dentre essas sedestacam: a finitude de alguns recursos naturais (recursosnão-renováveis); risco de eliminação de espécies animais evegetais (redução da biodiversidade) pela exploração indis-criminada da natureza; geração de produtos e rejeitos (des-perdícios da produção) fora do controle das leis naturais;danos irrecuperáveis quando o aporte de materiais desne-cessários para os ecossistemas for superior à capacidade

assimilativa ou de suporte dos mesmos; danos que se so-mam a outros (sinergia) e afetam o ecossistema global; e,sinais de esgotamento de recursos considerados renová-veis, como a água e o ar, especialmente pelo mau uso emprocessos industriais.

A ineficácia no uso da riqueza celular representa varia-ções patrimoniais que podem fugir do controle da mesma,como por exemplo: pesadas multas pelo não-atendimento àlegislação ambiental, indenizações por danos causados emacidentes ambientais, demonstração de comportamento ir-responsável e anti-ético, perda da imagem dos produtos di-ante dos consumidores, aumento de custos quando a op-ção da entidade for de somente “despoluir o que foi poluído”,desperdícios no processo produtivo e toda sorte de proble-mas que poderão demandar na perda da vitalidade da enti-dade e colocar em risco a necessária invulnerabilidade dopatrimônio.

A adoção de medidas mitigadoras, induzida por pressãoe influência do entorno (fatores ambientais exógenos) sobreo micro-sistema produtivo, interfere na situação econômico-financeira, ou riqueza celular.

Cabe à Contabilidade identificar, mensurar, informar e ana-lisar os fenômenos patrimoniais decorrentes de tais medi-das.

A normativa contábil para o reconhecimento das açõesambientais, considerada como fator ambiental exógeno,poderá representar a contribuição da Ciência Contábil para apreservação dos recursos naturais, auxiliar na delimitaçãoda ação mitigadora em consonância aos preceitos do de-senvolvimento sustentável e orientar na elaboração de ins-trumentos que informem claramente, com transparência, aprática da moderna responsabilidade social corporativa.

O disciplinamento contábil brasileiro sobre questões am-bientais é ainda incipiente, mas alguns comitês e órgãosinternacionais têm estabelecido políticas e condutas queensejam práticas de sustentabilidade integrada às ativida-des produtivas, reconhecimento contábil específico e orien-tações para a apresentação de informes aos interessados.

Os principais fatores ambientais exógenos que interfe-rem na riqueza celular, sob influência da aceitação globaldos preceitos de sustentabilidade, ensejam a conscientiza-ção e reflexão dos profissionais da área contábil.

Para que tal tema seja objeto de estudo da Ciência Con-tábil faz-se necessária justificativa de forma científica, pordoutrina contábil, da interferência dos preceitos de susten-tabilidade sobre o patrimônio celular.

� QUESTÕES AMBIENTAIS, SUSTENTABILIDADEE DOUTRINA CONTÁBIL

Contemporaneamente, as questões ambientais tratadasno âmbito celular, sob influência da aceitação global do pre-ceito de sustentabilidade, traduzem-se em demonstraçãode responsabilidade pela preservação e uso racional dosrecursos naturais.


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A integração do preceito de desenvolvimento sustentávelnas atividades normais produtivas enseja criação de valorpara a própria empresa e para o entorno.

Sob o enfoque da doutrina neopatrimonialista, o que ema-nar do preceito de sustentabilidade para ser objeto de análi-se da Ciência Contábil necessita representar alguma inter-ferência na dinâmica da riqueza (estar relacionada com ouso do patrimônio) celular.

A resultante da atividade produtiva que impacta negativa-mente a natureza pode ser interpretada como uma ineficá-cia, voluntária ou involuntária, no uso dos agentes que via-bilizam a riqueza celular. A disposição para eliminá-la, pelaimplantação de gestão ambiental, gera necessidades pa-trimoniais que devem ser anuladas.

As necessidades da célula social representam a faltados meios para atingir os objetivos, ou seja, são equivalen-tes à ineficácia na utilização dos meios patrimoniais (re-cursos naturais, materiais, financeiros, humanos). Em lin-guagem mais simples, o impacto ambiental negativo podeser interpretado como sub-utilização da riqueza celular.

A anulação das necessidades, pelo uso adequado dosmeios patrimoniais ou contábeis, é condição indispensá-vel para o alcance da eficácia celular.

Se, por um lado, a célula social é um microssistema deconcepção antrópica, pelo outro os principais agentes queviabilizam a riqueza celular constituem-se de matéria e ener-gia que, ao serem aplicados a processos biológicos e indus-triais, demonstram eficiência sempre inferior a 100%, comopreceitua a segunda Lei da Termodinâmica. Os estoques dematéria dissipam-se gradualmente no processo produtivo,pois necessitam continuamente de reposição, em processosemelhante ao que ocorre com a energia. Disto decorre quea célula social constitui-se em um sistema aberto com flu-xos constantes de massa e energia, para a produção debens e serviços.

Os fluxos de recursos mentais (informações e idéias) sãoreconhecidamente os principais agentes das transformaçõese dinâmica da riqueza patrimonial. Matéria e energia são osprincipais agentes que viabilizam a riqueza.

O menor grau de dissipação da matéria (massa transfor-mada ou in natura) e energia em processos industriais estáintimamente relacionado ao desenvolvimento de tecnologias,métodos e procedimentos aplicados na otimização de suastransformações.

Para que as necessidades patrimoniais e do entorno se-jam anuladas, ou reduzidas com otimização, requer-se umplanejamento estratégico e uso adequado dos meios patri-moniais, que nas questões ambientais podem ser pratica-dos pela adoção de políticas e práticas de gestão ambien-tal.

A implantação de gestão ambiental representa impactossobre a situação econômico-financeira das entidades e asvariações patrimoniais decorrentes devem ser identificadas,mensuradas, informadas e analisadas.

Ao implantar sistema de gestão sustentável, especifica-

mente ambiental, a entidade estará reconhecendo, espontâ-nea ou compulsoriamente, a interação e responsabilidadepelo entorno (natural e/ou social).

Este reconhecimento deve atender não somente às exi-gências e garantias para a própria sobrevivência da entida-de (sustentabilidade própria), como também servir de de-monstração da contribuição celular para o desenvolvimentosustentável do sistema global.

Para Lopes de Sá (1999; 257), a garantia da própria so-brevivência ou do “exercício de uma vitalidade” deve ser aótica de observação na teoria da Economicidade e “tudoisso implica uma utilização racional da riqueza” de modo agarantir a manutenção dos meios patrimoniais.

Sob a ótica da sustentabilidade a utilização racional dariqueza deve manter o exercício normal de todas as fun-ções ou sistemas da célula social.

As necessidades, na concepção sistêmica de Lopes deSá (1999), para que melhor se estude o que acontece com ariqueza utilizada, ou não utilizada quando nada se faz paraeliminá-las, foram agrupadas em oito grandes sistemas deutilidades (Funções Sistemáticas) representadas resumi-damente:

FUNÇÃO OU SISTEMA NECESSIDADES

Economicidade � Manter a vitalidade /

sobrevivência

Resultabilidade � Obter resultados

(lucro ou não)

Produtividade � Ser eficiente no uso

dos meios materiais

Liquidez � Efetuar pagamentos

e anular obrigações

Invulnerabilidade � Proteger contra os riscos

Estabilidade � Manter o equilíbrio

entre sistemas

Elasticidade � Adaptar o tamanho

do patrimônio

Socialidade � Evidenciar mais claramente

a função social

Pela Teoria das Funções Sistemáticas, a sustentabilida-de da própria célula deve ser analisada sob o prisma funcio-nal interno (fatores ambientais endógenos) e pode serexaminada em face de fatores ambientais exógenos res-ponsáveis pelas pressões do entorno sobre a célula social(entidade ou instituição).

As relações lógicas ambientais, endógenas e exógenas,podem delimitar o comportamento ético das entidades e con-dicionar indubitavelmente as atividades mitigadoras, no en-sejo da anulação das necessidades da célula social, surgi-das na decisão de minorar o impacto ambiental.

As influências externas ou exógenas, relacionadas àsquestões ambientais, fluem ao patrimônio, tendo origens dediferentes natureza, e dentre as principais destacam-se:– legislação, resoluções, regulamentos e normas ambien-tais;

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– auditorias ambientais externas;– metodologia e técnicas empregadas para avaliação dosimpactos ambientais;– valoração dos recursos naturais e técnicas empregadaspara internalização de custos ambientais;– exigências de seguradoras e financiadoras;– instrumentos de políticas macroeconômicas;– condutas estabelecidas por normativas contábeis para oreconhecimento dos impactos provocados nos estados con-tábeis, para a elaboração de demonstrativos e divulgaçãodas ações ambientais das entidades.

Evidentemente que, para a célula social, a pressão exer-cida pelos fatores ambientais exógenos decorre de políticasambientais defendidas pelos sistemas sociais e econômi-cos das sociedades organizadas; merecendo destaque, pe-las ações diretas sobre as células sociais, as que emanamde grupos de interessados (partícipes ou stakeholders) re-presentados por acionistas, clientes, investidores, fornece-dores, sociedade civil organizada, ambientalistas, organiza-ções não-governamentais (ONG’s) e outros que poderão tam-bém ser considerados como fatores ambientais exógenosàs células sociais.

Da mesma forma, influências endógenas responsáveispelo surgimento do fenômeno patrimonial fluem do ambien-te interno celular decorrentes de decisões administrativas ede ações do pessoal. Segundo a teoria, destacam-se comofatores ambientais endógenos ações relativas aos inves-timentos, aos financiamentos, à promoção de receitas, àpromoção de custos, à prática de despesas, à produção,que ensejam as reservas, etc.

Para o caso específico do fenômeno patrimonial relacio-nado ao impacto ambiental, citam-se como endógenas asdecisões com origem no departamento de administração ede pessoal, no departamento de segurança e meio ambien-te, no de pesquisa e desenvolvimento, no de qualidade, node produção, no de venda e marketing, no financeiro, nojurídico, nas comissões de fábrica e nos prestadores deserviço de terceirização.

Lopes de Sá (1999; 56), em sua Teoria das FunçõesSistemáticas, afirma que “as finalidades são disposiçõesmentais que levam à racionalização de como disciplinar anecessidade” ou, ainda, “a racionalização de como se podesuprir a necessidade com o estabelecimento da finalidade”.

A adoção de um planejamento estratégico e operacionalpela entidade, seguindo modelo de gestão, possibilita su-prir as suas necessidades de forma ordenada e disciplina-da, no desenvolvimento de processos e produtos, de ma-neira a não comprometer o bom desempenho da célulasocial.

Os modelos de gestão ambiental adotam ações que vi-sam cumprir os requisitos exigidos pela legislação ambien-tal e reduzir os impactos negativos com enfoque no controlede processos e/ou produtos desenvolvidos pelas atividadesda célula social.

Esta espécie de gestão segue conjunto de normas queserve para delinear e ordenar as atividades, delegar respon-sabilidades, estabelecer práticas, ordenar seqüências entreelas, incluir procedimentos, processos e recursos com oobjetivo de desenvolver, implementar, atingir, analisar criti-

camente e manter a política ambiental segundo a definiçãoda norma ISO 140001.

Todas as atividades de forma conjunta, planificada e or-ganizada constituirão o Sistema de Gestão Ambiental (SGA).

Independentemente da adoção de programas específicosde gestão ambiental, a empresa, ao posicionar-se diantedas questões envolvendo a sua interação com o meio ambi-ente, primeiramente deve diagnosticar sobre os impactosque provoca, sejam eles positivos ou negativos.

As ações iniciais para o levantamento dos impactos am-bientais incluem o grau de informação e cumprimento dalegislação e normas ambientais relacionadas às atividadesprodutivas da entidade.

Estudos parecem comprovar que a legislação, regulamen-tos e normas apresentam-se como um dos principais fato-res ambientais externos que delimitam o comportamentoempresarial nas ações mitigadoras do impacto ambiental.

� A LEGISLAÇÃO E NORMASAMBIENTAIS BRASILEIRAS

As leis, regulamentos e normas ambientais são instru-mentos de comando e controle estabelecidos pela políticaambiental de uma sociedade.

Contemporaneamente, as políticas ambientais alicerçam-se no grau de desenvolvimento econômico e social de umanação e na visão que a sociedade possui sobre as questõesambientais.

Maimonn (1996; 85) denomina a visão que a sociedadepossui, de “preferência social pelo meio ambiente” e afirmaque esta demarca “quanto de incômodo a sociedade estádisposta a suportar e, sobretudo, qual a contrapartida derecursos que está disposta a abrir mão para melhorar o seumeio ambiente”.

As primeiras manifestações brasileiras para o controle epreservação dos recursos naturais foram esboçadas na dé-cada de 1930 e destacam-se dentre os dispositivos da épo-ca os Códigos de Água (1934), o Código da Pesca (1938 e1939), o Código de Águas Minerais (1945) e o Código deMinas (1940).

Nos anos 60 e 70, na visão de Sales (2001; 179), estabe-leceu-se um sistema de proteção ambiental mais estrutura-do e do qual emergiram leis e regulamentos destinados acontrolar as atividades industriais e delinear políticas e pa-drões ambientais em âmbito federal e estadual.

Na década de 70, a grande norteadora das legislaçõesambientais foi a Conferência das Nações Unidas para o MeioAmbiente, realizada em Estocolmo (1972). Deste encontroemergiram o incentivo à inclusão de questões ambientaisem programas das organizações intergovernamentais, osmovimentos ambientalistas e a conscientização mundial paraos problemas ecológicos.

Nas décadas de 80 e 90, marcadas mundialmente pelaemissão do relatório da Comissão de Brundtland (NossoFuturo Comum) e pela Conferência do Rio (ECO 92), ope-raram-se mudanças legais significativas que remodelarama política ambiental brasileira.

Sales (2001) cita leis e resoluções, que considera maisimportantes, surgidas nas últimas décadas do século pas-sado e apresentadas, resumidamente:


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LEIS E RESOLUÇÕES PRINCIPAIS DISPOSITIVOS

Política Nacional do Meio � Instrumentos de controle e zoneamento, licenciamentos, estudo de impacto

Ambiente (PNMA) – ambiental, avaliações técnicas (EIA/RIMA)

Lei n.6938 de 1981 � Sistema Nacional do Meio Ambiente (SISNAMA) para implementação

de políticas, objetivos e legislação ambiental.

� Regime de responsabilidade civil por dano ambiental.

� Direito outorgado a qualquer cidadão de obter informações sobre questões

ambientais inclusive certidões.

Lei de Ação Civil Pública –Lei n.7347 � Autorização ao poder público, no âmbito federal, estadual e municipal,

de 1985 e Código de Defesa do e organizações não governamentais para propor ações judiciais de

Consumidor (Lei n. 8708 de 1990) responsabilização ambiental e determinação de reparação e/ou indenização

por danos ambientais.

Reforma Constitucional de 1988 � Capítulo especial de proteção ambiental.

Resoluções CONAMA � Série de regulamentos ambientais que estabelecem regras para a PNMA.

Política Nacional de Recursos � Princípio que estabelece a água como bem público e recurso natural limitado

Hídricos – Lei 9433 de 1997 e com valor econômico, regras para outorga de direitos de uso, previsão de

cobrança pela captação e descarte.

Lei dos Crimes Ambientais – � Responsabilização criminal com pesadas multas para pessoa jurídica.

Lei n.9605, publicada em 1998 e � Responsabilização penal dos agentes governamentais pela emissão de

regulamentada em 1999 autorizações ou licenças ambientais em desacordo com a lei.

Lei sobre Educação � Acesso a qualquer interessado às informações e conhecimento sobre

Ambiental – Lei 9795 de 1999 impactos ambientais negativos.

O sistema jurídico ambiental brasileiro, considerado pe-los especialistas como um dos mais completos, inclui aindanormas específicas sobre a proteção ambiental que abor-dam aspectos sobre produção e comercialização de produ-tos tóxicos e agressores ao ambiente; incluindo biossegu-rança, dentre outros, mencionados na literatura jurídica es-pecializada.

Para a Contabilidade, o cumprimento ou não da legisla-ção ambiental pela célula social representa impactos nosestados contábeis pelo advento de custos ambientais.

Os valores financeiros estipulados aos custos ambien-tais, no processo de internalização, estão condicionados àsmetodologias e técnicas de valoração dos recursos natu-rais, à avaliação de impactos e às técnicas para determi-nação de riscos ambientais.

Tais metodologias e técnicas ensejam a atenção e refle-xão dos profissionais da área contábil.

� AUDITORIAS AMBIENTAIS EXTERNASAlguns autores fazem referência ao surgimento desta au-

ditoria na década de 70 do século passado como uma formade controle da Securities and Exchange Commision (SEC)sobre três companhias norte-americanas, com operaçõesna Bolsa, pelo descumprimento de divulgação de contin-gências ambientais com relevância do ponto de vista finan-ceiro.

O conceito de auditoria ambiental encontra-se em pro-cesso de evolução, de acordo com Becke (2003), que a

considera como sub-espécie da auditoria contábil.A auditoria ambiental tratada de forma isolada e apenas

como mecanismo de controle da gestão ambiental, é enten-dida como processo sistemático em que se avalia uma en-tidade nas políticas e práticas que visam mitigar o impactoambiental originário de atividades produtivas.

Contemporaneamente, diferentes atividades são defini-das como auditoria ambiental: revisão, monitoramento esupervisão ambiental; avaliação de impacto ambiental; eco-auditoria; verificação do sistema de gestão ambiental e au-ditoria dos estados financeiros relacionados às questõesambientais.

A tendência mundial na implementação de padrões legaisambientais cada vez mais rigorosos tem sido responsávelpela disseminação e adoção desta espécie de auditoria emdiferentes países. No Brasil alguns estados já possuem,em sua legislação, a obrigatoriedade de práticas destes pro-gramas sistematizados que se identificam como formas decontrole e supervisão.

No caso da Contabilidade Ambiental, a tendência de glo-balização dos mercados de capitais indicam que procedi-mentos de auditoria ambiental serão incorporados à audito-ria financeira dada sua utilização como indicadora do de-sempenho ambiental das entidades e identificadora de pos-síveis contingências ambientais relacionadas aos impac-tos negativos.

Becke (2003), apresentando tendências para esta espé-cie de auditoria, argumenta ser a mesma de competência

Fonte: Elaboração própria.

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do contador nos assuntos pertinentes à ciência contábil; quea mesma pode ser efetuada por agente interno no intuito deavaliar a gestão de desempenho da entidade, no tocante àsquestões ambientais, compondo a Auditoria de Desempe-nho Organizacional; e, sob o enfoque externo (independen-te), compondo a já denominada Auditoria Integral.

Além do papel de controle e detecção de efeitos signifi-cativos sobre os estados contábeis (garantia da invulnerabi-lidade) da célula social, a auditoria ambiental poderá servirde ferramenta auxiliar para o aperfeiçoamento da ação miti-gadora e gerencial, pois ao desencadear ações que possibi-litem aumento de qualidade e otimização de processos eprodutos, que reduzam o desperdício (aumento de produtivi-dade) e aumentem a renda pelo reaproveitamento de resídu-os (fonte de novas receitas), poderá contribuir indiretamentepara a conquista de novos mercados e clientes (aumento delucratividade) ao auxiliar na transmissão de uma boa ima-gem empresarial, ao mesmo tempo em que propicia um de-sempenho celular sustentável e competitivo.

� METODOLOGIAS E TÉCNICAS DEAVALIAÇÃO DOS IMPACTOS AMBIENTAIS

Independentemente da natureza da atividade produtiva,industrial ou serviços, quando se manifestar disposição paratratar de problemas ambientais, provocados por processosou produtos, o primeiro passo é a delimitação do conse-qüente impacto ambiental (positivo ou negativo).

A análise ambiental das alterações provocadas pelos sis-temas produtivos humanos nos receptores naturais, socioe-conômicos e humanos pode ser compulsória ou voluntária.

� Avaliação do Impacto Ambiental (AIA) – Estudos deImpacto Ambiental (EIA)

A Avaliação do Impacto Ambiental constitui-se em con-junto de procedimentos que visam examinar de maneira sis-temática e preventiva os impactos ambientais de projetos,programas, plano ou política (ação proposta) cujo resultado,expresso em documentos técnicos, deve ser apresentadoaos órgãos ambientais responsáveis e público interessadopara tomada de decisão que contemple melhor alternativapara a harmonização entre interesses ambientais, sociais eeconômicos.

As ações de uma AIA devem estabelecer efeitos físicos,químicos, biológicos e econômicos que poderão decorrer daintervenção humana em determinado local ou área, e con-templar medidas corretivas, compensatórias e protetoras dospotenciais efeitos adversos.

A técnica de avaliação inclui a análise da relação custo/benefício (ACB) que Hanley e Spash (apud Nogueira e Me-deiros, 1998; 4) consideram desafiadora pela exigência dacapacidade de identificar efeitos a longo prazo, irreversibili-dade e incerteza relacionados ao comportamento do ambi-ente.

Não há, dentre os métodos de AIA conhecidos, aqueleque se aplique a todo e qualquer estudo de impacto ambien-tal e os mesmos quase nunca indicam a magnitude real dasadversidades.

No Brasil, para instalação ou ampliação de obra ou ativi-dade potencialmente causadora de significativa degradaçãoambiental decorre o preceito constitucional (out/1988) – arti-

go 225, § 1º, inciso IV – de obrigatoriedade de Estudo deImpacto Ambiental (EIA), embora já tivesse sido contem-plado pela Lei Federal nº 6.803, de 3 de julho de 1980, res-ponsável pelas diretrizes básicas para o zoneamento indus-trial em áreas críticas de poluição.

O Estudo de Impacto Ambiental (EIA), considerado comomecanismo de política ambiental, é um dos elementos le-gais de implementação da AIA. Trata-se de instrumento téc-nico-científico, orientado por normativa ambiental, cujo ob-jetivo principal é defender o meio ambiente de possíveisdanos; além de permitir transparência pública quanto aosefeitos de determinado empreendimento, pela possibilidadede consulta pelos interessados, e atuar como subsídio paradecisão de melhores alternativas para a interferência antró-pica.

O EIA, cujo caráter é eminentemente preventivo tem seusprincípios definidos pela Resolução nº 1, de 1986, emitidapelo Conselho Nacional do Meio Ambiente (CONAMA).

Na Resolução nº 001/1986 determina-se que a conclusãodos estudos técnicos deve ser expressa em Relatório deImpactos do Meio Ambiente (RIMA), reproduzindo em lin-guagem acessível ao público em geral o estudo realizadopelo EIA e disponibilizado em audiências públicas (Resolu-ção nº 009, de 1987).

O EIA abrange um conjunto de atividades, pesquisas etarefas técnicas que visam dar conhecimento das principaisconseqüências ambientais de um projeto, de modo a aten-der aos regulamentos de proteção ao meio ambiente. Asetapas deste estudo incluem a descrição das ações e doselementos do projeto e de suas alternativas; a delimitaçãoda área de influência dos impactos ambientais; a medição ea valoração de aspectos bióticos (plantas, animais e huma-nos), abióticos (solo, ar e água) e econômicos desses im-pactos; a definição das medidas destinadas a mitigar osefeitos adversos; o programa de acompanhamento e moni-toramento dos impactos; a comparação das alternativas; oprognóstico da qualidade ambiental, nas diversas fases deimplantação do projeto.

Para atender tais estudos, a abordagem deve ser integra-da e multidisciplinar, adotando-se diferentes métodos e téc-nicas de previsão de impactos ambientais adequados paracada caso.

O EIA, embora relacionado ao processo de licenciamen-to, não se confunde com o mesmo.

O licenciamento é exigido para toda e qualquer atividadepotencialmente poluidora, enquanto o EIA deve ser elabora-do para atividades potencialmente capazes de provocar de-gradação ambiental significativa, ou seja, responsáveis porimpactos ambientais negativos significativos.

A relação expressa na Resolução nº 001/1986, de ativi-dades cujo licenciamento, depende da apresentação de EIA/RIMA, é genérica e não exaustiva, e segundo Moreira (1993;2), “passível de interpretação jurídica”. Segundo esta auto-ra, a lista constante na Resolução nº 001 serve de orienta-ção, mas não significa que atividades omitidas estejam deantemão isentas e tampouco libera projetos de menor porte.Para a autora, nenhum método atende a todas as etapas doEIA, notadamente a proposição de medidas mitigadoras e oprograma de monitoração.


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Alguns estudiosos do assunto destacam deficiências epontos críticos do processo de avaliação de impactos ambi-entais e, dentre estes, Liberal, Juchem e Dilger (1993; 2)que relacionam, de forma empírica, os seus principais pro-blemas: legislação ambiental demasiadamente genérica;carência de recursos humanos e financeiros; além de poucaparticipação das comunidades atingidas pela ação impac-tante como conseqüência da falta de transparência e envol-vimento nas diferentes fases da AIA.

� Avaliação e Valoração do Ciclo de Vida do ProdutoA Análise do Ciclo de Vida (ACV) é um dos processos utiliza-

dos para avaliar impactos ambientais associados aos produtos,processos ou atividades desenvolvidas no âmbito industrial.

Esta espécie de avaliação abrange toda a cadeia produti-va, ou seja, inclui o ciclo de vida completo do produto (“doberço ao túmulo”) e considera os impactos ambientais origi-nados na obtenção das matérias- primas; na produção emsi; no transporte e distribuição; na utilização do produto; ena necessidade de um destino final.

Gray (1992;180) menciona três atividades necessárias àvaloração do ciclo de vida: análise de inventários, análisedo impacto ambiental e análise do melhoramento. A meto-dologia da ACV, descrita pelo autor europeu, apresenta-se

resumidamente em:– Inventário do Ciclo de Vida. Revisão do produto, iden-

tificação e descrição de todos os recursos, emissões, des-cargas e disposições ao longo da vida do mesmo.

– Análise do Impacto do Ciclo de Vida. Identifica-ção, quantificação e valoração dos possíveis impactosecológicos humanos e outros elementos identificados naetapa do inventário.

– Análise do Melhoramento do Ciclo de Vida. Possibi-lidades para reduzir, minorar e eliminar os impactos identifi-cados em que se incluem o redesenho de produtos e pro-cessos.

Na fase de avaliação dos impactos serão abordados as-pectos que incluem resíduos impactantes, contaminação doar, ruídos, odores, poluição e degradação do solo, contami-nação da água, consumo de materiais e energia e seus efei-tos sobre os ecossistemas.

O método de ACV permite atribuir valor monetário aoscustos ambientais, e Epstein (2000; 157) sugere, comoforma de identificá-los, uma classificação em três cate-gorias: custos convencionais, custos das obrigações ecustos ambientais. A Tabela 1 resume alguns exemploscitados pelo autor.

TABELA 1 – Exemplo de categorias de custos do Ciclo de Vida do Produto

Custos Convencionais Custos de Obrigações Custos Ambientais

Equipamentos Assessoria legal Aquecimento global

Mão-de-obra Penalidades e multas Redução da camada de Ozônio

Energia Danos Pessoais Chuva ácida

Monitoramento Atividades de remediação Redução de recursos

Cumprimento de regulações Câmbios/Mercados futuros Smog fotoquímico

Manutenção Perdas Econômicas Contaminação da água

Seguros/Impostos Danos à propriedade Efeitos crônicos de saúde

Controle do ar e da água Danos à imagem pública Efeitos extremos de saúde

Matéria prima/fornecedores Tratamento de resíduos Alteração do habitat

Administração de resíduos Custos de disposição Efeitos no bem-estar social

Segundo o autor, a valoração do ciclo de vida de um pro-duto inclui todos os custos incorridos na investigação, de-senvolvimento, prova, produção, distribuição, uso, repara-ção e disposição permitindo a determinação dos custos to-tais de um produto.

A identificação e quantificação dos dados obtidos empre-gam-se para avaliar e implementar oportunidades e conse-guir melhoramento ambiental.

As limitações de uma ACV não são difíceis de serempercebidas. Além de envolver muitos recursos financeirosapresenta-se complexa, exaustiva e custosa.

Cunha e Guerra (2000; 248) consideram tarefa complexaa estimativa dos danos ambientais provenientes da ativida-de humana sob diversos aspectos. Argumentam que a ela-

boração de modelos sempre lida com falta de dados, infor-mações insuficientes e que não se conhece a relação entredose e efeito de todas as substâncias tóxicas e degradan-tes para os ecossistemas.

� VALORAÇÃO DOS RECURSOS NATURAIS EINTERNALIZAÇÃO DOS CUSTOS AMBIENTAIS

Juridicamente os recursos naturais, protegidos pela le-gislação, são destituídos de valores econômicos.

Se a normativa ambiental torna compulsório o estudo dosimpactos ambientais decorrentes das atividades produtivashumanas e, neste, se inclui a definição de medidas destina-das a mitigar os impactos adversos, há que se prever peloprincípio da responsabilização objetiva, consagrado pela

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Constituição Federal brasileira e demais dispositivos queprotegem os ecossistemas, a possibilidade de sanções pe-nais e administrativas, inclusive multas pecuniárias, pelonão-cumprimento de tais determinações e/ou condutas eatividades lesivas ao meio ambiente.

Mota (2001) defende a abordagem sistêmica da valora-ção dos recursos ambientais analisando-a sob o enfoquede: sustentabilidade ecológica, atuação como subsidio nasações mitigadoras da degradação dos recursos naturais,estratégia de defesa do capital natural, função para o de-senvolvimento de países, subsídio à gestão ambiental, comosuporte à formulação de políticas públicas ambientais, as-pectos econômicos, forma de estimação dos preços de “ati-vos naturais” que não são cotados no mercado convencio-nal, mecanismo de internalização de custos ambientais ede método de estimação de indenizações judiciais.

O autor destaca, dentre os mecanismos que interferemna ação mitigadora: instrumentos fiscais, taxas e sistemasde subsídios e as permissões negociáveis. Sob este enfo-que, o autor menciona dois grandes grupos: os instrumen-tos regulatórios (legislação, regulação e normas ambientais)e os instrumentos econômicos (avaliação de impacto ambi-ental, tarifas, subvenções, sistemas de depósitos e consig-nações, sistemas relativos à criação de mercados e incen-tivos às regulamentações).

Por se tratar de tema passível de abordagem conceitualpor diferentes áreas do conhecimento humano, muitas sãoas correntes que tratam da valoração dos recursos naturais.

Conhecidos autores da ciência contábil enfocam o as-sunto apenas pelo aspecto da internalização dos custosambientais centrando a atenção para os custos de repara-ção e/ou restauração ou de prevenção. Outros autores abor-dam estes mesmos enfoques mesclando-os aos métodosconvencionais pertencentes à ciência econômica.

Observe-se que conhecidos autores da área de valora-ção dos recursos ambientais, dentre estes Mello (1997),entendem que o valor atribuído ao meio ambiente pode utili-zar unidades monetárias, formas de fluxos energéticos, quan-tidades do próprio bem medido, ou ainda assumir formasvagas e pouco definidas em descrições de sentimentos.

Ontario Hidro (apud Epstein, 2000; 194) considera duasmaneiras para internalizar custos: o enfoque de controle decustos e o enfoque dos custos incorridos.

O enfoque de controle dos custos define-se como ocusto para reduzir ou evitar a contaminação ou deterioraçãodo ambiente. Este procedimento, além de ser preventivo,elimina as dificuldades surgidas no delineamento com pre-cisão do dano provocado ao ambiente.

O enfoque dos custos incorridos com os danos, se-gundo o autor, apresenta-se útil para valorar problemas paraa saúde humana, perdas de rebanhos de animais e danos acultivos devido a contaminação do ar ou da água.

Alguns autores citam, freqüentemente, métodos de valo-ração dos recursos naturais como variáveis aproximadasde avaliação dos custos ambientais ou vice-versa. A discre-pância entre assumir que os benefícios proporcionados pelorecurso são equivalentes aos custos incorridos para a cor-reção dos impactos, ou prevenção dos mesmos, deve seranalisada. As deficiências e limitações de alguns destesmétodos ensejam questionamentos teóricos pelas influên-cias que poderão representar na determinação de possíveisvalores para os custos ambientais a serem internalizadospela contabilidade das células sociais.

Na Tabela 2 mesclam-se os mais conhecidos métodosadotados pela Economia Ecológica, sem esgotar o as-sunto e tampouco abordar modernas técnicas que vêmsendo discutidas e desenvolvidas no âmbito acadêmicoatual.

TABELA 2 – Principais Métodos utilizados para Valoração dos Recursos Naturais

MÉTODO DESCRIÇÃO VANTAGENS/DESVANTAGENS

� VALORAÇÃO CONTINGENTE Os usuários são questionados sobre o Estima preço para bens que nãomontante que estariam dispostos a podem ser compradosdespender para corrigir ou evitar o dano. ou vendidos no mercado.

� VALORAÇÃO DE MERCADO Avaliam-se os preços existentes no Nem todos os impactos afetam bens quemercado para estimar o dano ambiental. possam ser vendidos ou comprados.

� VALORAÇÃO POR O custo do bem é decomposto em Os preços podem não refletirPREÇOS HEDÔNICOS várias partes para que o proprietário lhe exatamente a avaliação dos

atribua valor à qualidade ambiental. efeitos ambientais.

� VALORAÇÃO POR Indica o custo mínimo que as regulações Permite acompanhar a reduçãoCONTROLE DE PREÇOS ambientais impõem. alcançada pelos controles.

� VALORAÇÃO POR Examina o custo de reparação do dano Depende de políticas globais assimCUSTOS DE MITIGAÇÃO ambiental, para estimar o valor de como os demais métodos.

prevenção da sua ocorrência.

Epstein (2000; 195) considera que estes métodos forne-cem orientação para medições de custos ambientais, mas

reconhece as suas limitações, e sugere métodos adicionais,citando exemplo a valoração de riscos.


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� VALORAÇÃO DE RISCOS AMBIENTAISEpstein (2000; 195) ressalta que a valoração de riscos

ambientais necessita, normalmente, de ajustes dos perfisde custos e benefícios e exemplifica exaustivamente umasérie de técnicas empregadas por algumas empresas deexpressão internacional.

Para fins de negócios, Bergamini (2000; 302) mencionaque se tem desenvolvido sistemas de avaliação de riscoambiental inspirados na metodologia de classificação de riscode crédito (rating), objetivando mensurar o montante de cus-tos e passivos ambientais e qualificar a capacitação de ad-ministrá-los.

O mesmo autor cita que, na ausência de sistemas derating, a avaliação baseia-se em auditorias ambientais sis-tematizadas, realizadas por empresas e consultores espe-cializados, ou por inferências que podem ser obtidas de duasformas: pelo exame de demonstrações contábeis, ou imobi-lizado, de forma assistemática, e por fontes extracontábeis.

Na atualidade, o enfoque da Contabilidade tradicional nãofornece informações relevantes sobre o desempenho ambi-ental das empresas, fazendo-se necessária evidenciaçãocontábil mais apropriada.

Dentre os variados modelos utilizados com o intuito deprever conseqüências de impactos negativos, alguns inclu-em a “filosofia do dano mínimo”.

Os danos mínimos podem ser contabilizados em termosde freqüência de áreas destruídas por acidentes, danos irre-versíveis a ecossistemas, mortes humanas e outros proble-mas mais complexos.

A avaliação de conseqüências de eventos inesperados,não-planejados ou indesejados, ou seja, acidentes provoca-dos por falhas de equipamentos, humanas ou externas eque podem causar danos, constituem-se em outra forma deavaliação de impactos ambientais negativos.

Como cada impacto tem efeito específico, fazem-se ne-cessários diferentes modelos de valoração.

A avaliação de danos ambientais no processo produtivoexige modelos de previsão de impactos que, por se trata-rem de modelos de simulação de uma realidade complexa,apresentam limites em sua aplicabilidade e, portanto, sujei-ta à análise crítica sobre a validade de suas conclusões.

Para a situação de acidentes, em que se inclui a destrui-ção ou “degradação de recursos naturais”, a complexidadede avaliação cresce consideravelmente.

� EXIGÊNCIAS PARA O COMÉRCIO EXTERIOR,FINANCIAMENTOS E SEGUROS

Acordos para o Comércio InternacionalSegundo Cicaré e Mussio (2001), as políticas ambientais

podem influenciar nas ações comerciais, diretamente, pe-las restrições às importações de produtos, ou indiretamen-te, pelo incitamento aos consumidores na compra de produ-tos importados.

Ainda que as regras comerciais internacionais estabele-cidas pelo GATT/OMC não permitam aos países imporemnormas sobre fabricação de produtos e proibir importaçõespela mesma razão, na prática a situação apresenta-se dife-rente e menos transparente.

O comércio exterior, nos mercados do mundo industriali-

zado, tem revelado um novo tipo de protecionismo em quenão se recorre à via clássica assentada em tarifas e cotas,mas em outras bases. As novas barreiras respondem hoje apadrões mínimos de qualidade, ameaças de medidas de “anti-dumping”e anti-subsídios, restrições fito-sanitárias em quese destacam com particular vigor as medidas ecológicas.

Dentre as diversas variantes que assume o protecionis-mo ecológico mencionam-se o dumping ambiental, novospadrões ambientais que regulam o ciclo de vida do produto,o princípio de precaução aos danos ambientais, a rotulagemambiental dentre outras.

Para o especialista em comércio do Fundo Mundial paraa Natureza (WWF), Álvaro Luchezi Jr., “faz-se necessáriotrabalhar na internalização de custos ambientais, investirem meio ambiente para obter produtos de maior qualidade,mais valorizados nos mercados internacionais” como formade vencer as barreiras ecológicas impostas pelo comérciointernacional.

Cicaré e Mussio (2001) citam que nos acordos firmados noMercosul há uma preocupação de que a internalização decustos ambientais necessita acontecer de forma harmoniza-da, entre os países membros, para que não ocorram condi-ções distorcidas de competitividade de alguns em relaçãoaos outros. Na XX Reunião de Cúpula do Mercosul, realizadaem junho de 2001, em Assunção, foi aprovado o Marco sobreo Meio Ambiente, com a regulamentação de ações de prote-ção ao meio ambiente e à conservação dos recursos naturaisdos países membros. Dentre as ações previstas neste acor-do destacam-se: a promoção da proteção do meio ambientee de aproveitamento mais eficaz dos recursos disponíveismediante à coordenação de políticas setoriais, sobre a basedos princípios da gradualidade, flexibilidade e equilíbrio; fo-mento à internalização dos custos ambientais mediante ins-trumentos econômicos e regulatórios de gestão.

Instituições Financeiras e de CréditosA inclusão da variável ambiental nas análises destinadas

às concessões de créditos não se restringe às instituiçõesinternacionais como o Banco Internacional de Desenvolvi-mento (BID). Desde 1995 o Brasil conta com uma carta deintenção, o Protocolo Verde, instituída pelo Executivo Fe-deral, seguindo também o compromisso firmado pelo BancoNacional de Desenvolvimento (BNDES) com o Programa dasNações Unidas para o Meio Ambiente (PNUMA/UNEP) me-diante a Carta de Princípios para o setor financeiro.

As orientações e recomendações do BNDES mencionama adoção de indicadores de desempenho como meio de ob-ter informações qualitativas e quantitativas para análise eavaliação do trato das questões ambientais.

A observação dos indicadores é sugerida pela análise dosistema de gestão ambiental, pela verificação da diminui-ção do passivo ambiental, pelas auditorias ambientais, peloconstante monitoramento e pelas informações da Contabili-dade Ambiental.

Atualmente os agentes econômicos não monitoram nemavaliam os riscos ambientais depois do compromisso definanciamento, mas os investidores acreditam que em maisuma década as empresas estarão incorporando fatores am-bientais nas decisões de negócios.

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Adami (2001) menciona que a lei do Plano Nacional doMeio Ambiente (PNMA) traz, em seus artigos, dispositivosque, aplicados às instituições financeiras brasileiras, ele-vam o financiamento, crédito, ao caráter de instrumento decontrole ambiental.

SeguradorasO risco ambiental também se constitui em interesse para

o negócio do seguro, pois deve implicar que o segurado nãoconcorra para a sua ocorrência pelos conseqüentes danos eprejuízos.

Semelhantemente às instituições financeiras, as segura-doras também têm exigido estudos de avaliação de impac-tos ambientais e levantamento de passivos ambientais parao estabelecimento de prêmios de seguros. As seguradoraspoderão estabelecer condições para práticas de combateao impacto ambiental e pelo monitoramento ao seguradoservirem de auxiliares na ação controladora.

� CUSTOS AMBIENTAIS ENORMATIVA CONTÁBIL

Para a entidade, a mitigação dos impactos produzi-dos por suas atividades representa custos ambientaisque podem ser expressos, para fins de registros, análi-ses e informações, por dados monetários e não-monetá-rios.

A definição de custo ambiental, para os autores e diferen-tes órgãos ligados ao trabalho contábil, ainda não apresentaconsenso.

As definições emitidas por organismos, mencionados aseguir, encontram-se em Scavone et al. (2000).

O Accouting Advisory Forum (1995) sustenta que é fun-damental que o custo seja determinado pela finalidade pri-meira para o que serve, ou seja, será ambiental se visar aproteção do ambiente.

Para o Canadian Institute of Chartered Accountants(CICA) e o The Institute of Chartered Accountants of En-gland and Wales (ICAEW), as medidas ambientais estãointegradas pelas ações empreendidas por uma empresaou por outras que a representam nas ações que visamprevenir, compensar, remediar os danos ao meio ambien-te ou para contribuir para a conservação dos recursosrenováveis ou não-renováveis. Assim, o custo ambientalnão abrange apenas ações ambientais, mas também per-das ambientais. Estas perdas incluirão ativos cujos cus-tos são irrecuperáveis devido a questões ambientais, in-denizações, multas e sanções pelo não-cumprimento dalegislação.

A Asociación Española de Contabilidad y Administraciónde Empresas (AECA) entende que o custo é um conceitovinculado ao sacrifício de recursos necessários para a ela-boração de um produto, representando um incremento aovalor adicionado do mesmo. Desta forma, quando os sacri-fícios afetam os recursos naturais e a qualidade de vida,tratam-se de custos ambientais. O custo ambiental repre-senta a medida e valoração do consumo ou sacrifício reali-zado ou previsto para a aplicação racional dos fatores ambi-entais produtivos para a obtenção de um produto, trabalhoou serviço.

Para a AECA, a definição de custo ambiental deriva detrês aspectos importantes:a) necessidade de estabelecer critérios de medidas e va-

loração específicos para cada caso;b) que o sacrifício econômico esteja vinculado diretamen-

te com os recursos naturais ou com as atividades eco-nômicas de prevenção da contaminação, descontami-nação e/ou restauração do entorno natural;

c) que o sacrifício sirva para algo que gere um valor adici-onado e/ou evite dissipação ou maiores consumos.

O ISAR (Intergovernmental Working Group of Experts onInternational Standards of Accounting and Reporting), grupode especialistas da ONU, reconhecendo que a definição decusto pode dar-se de forma arbitrária, estabeleceu um guiapara identificar e definir fatos que se configurem como cus-tos ambientais:1) reduzir a um mínimo, eliminar, impedir os efeitos da

contaminação e emissões nocivas;2) desenvolver e utilizar técnicas menos nocivas ao ambi-

ente;3) conservar recursos não renováveis, como combustíveis

fósseis e a camada de ozônio;4) desenvolver tecnologias que possam substituir os re-

cursos não-renováveis;5) manter, renovar, substituir ou conservar os recursos re-

nováveis como água, as florestas e o ar;6) reduzir ou eliminar a possibilidade de ocorrência de aci-

dentes, como derrames de petróleo e explosões de gás,de origem química ou nuclear;

7) eliminar ou reduzir ao mínimo os efeitos prejudiciais noscasos de acidentes ou proporcionar fundos e recursospara atender de maneira prioritária estas situações;

8) formular políticas e programas sobre meio ambiente;9) educar e sensibilizar empresários, empregados, forne-

cedores e público em geral para que advirtam sobrepossíveis fontes prejudiciais para o meio ambiente eapliquem medidas de conservação;

10) realizar auditorias ambientais e avaliações de risco parasituações de emergência.

Segundo os autores, as principais diferenças entre as de-finições apresentadas residem no reconhecimento comocusto ambiental das perdas por indenizações, multas, san-ções, etc.

Feito o reconhecimento dos custos como sendo ambien-tais, Scavone et al. (2000) citam três possibilidades para osseus reconhecimentos e utilização nos informes contábeis:custo ambiental como contingência e/ou perda; custo ambi-ental como aumento de ativo; custo ambiental como gastodo exercício.

Mundialmente, ainda não há um consenso estabelecidopor normas contábeis que mencionem explicitamente a for-ma de reconhecimento a ser dispensado aos custos ambi-entais e, em especial, aos informes públicos da responsabi-lidade empresarial nas ações mitigadoras, ou não, ao im-pacto provocado pelas atividades produtivas.

No Brasil, mencionam-se apenas as recomendações daComissão de Valores Mobiliários (CVM) e um pronunciamentodo IBRACON referentes ao assunto.


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TABELA 3 – Principais Normativas e Recomendações

Contábeis referentes às Questões Ambientais

ÂMBITO ÓRGÃOASSOCIAÇÃO NORMATIVA CONTEÚDOS ABORDADOS

Internacional IASC NIC-36 ( jun/98) “Perdas Inesperadas de Valor nos Ativos” (Exigências)

Internacional IASC NIC – 37 ( set/98 ) “Provisões sobre Ativos e Passivos Contingentes”

Internacional IASC NIC – 38 “Ativos Intangíveis”

Estados Unidos AICPA (1996) SOP 96 -1 Critérios para o reconhecimento de Passivos parada América a descontaminação ambiental

Espanha AECA DOC – Nª 13 Tratamento e informes contábeis da GestãoICAC RESOLUÇÃO AmbientalNormas para reconhecimento,

DE 25/03/2002 valoração e informes

União Européia CCE 5º Programa de Ação Recomenda a internalização de custos, trata daContabilidade e Auditoria Ambiental

União Européia CCE Recomendação da Reconhecimento, avaliação e publicaçãoComissão (30/5/2001) das questões ambientais

Brasil CVM Recomendação Recomenda a referência, em NotasExplicativas, aos impactos ambientais significativos .

Brasil IBRACON NPA–11 Ecologia Recomendações para o reconhecimento de contasde caráter ambiental

Internacional Global Reporting GRI – Junho 2000 Guia para a elaboração de memórias de acordo Iniciative (GRI) com os preceitos de sustentabilidade

Moneva Abadia et al. (2002) em análise à Resolução doICAC salientam que a mesma limita-se às repercussões dasatuações ambientais sobre o patrimônio e ignoram os avan-ços pertinentes ao conceito de desenvolvimento sustentá-vel em que se integram aspectos sociais de preservaçãodos recursos naturais.

� CONSIDERAÇÕES FINAISA análise dos principais fatores ambientais exógenos que

delimitam a ação mitigadora dos impactos ambientais com-prova a existência de mecanismos e dispositivos de contro-le que transcendem a legislação ambiental brasileira e que,sobretudo, enfatizam o princípio da prevenção e precaução

que norteiam os preceitos de sustentabilidade global.Para as células sociais, tudo indica que a transição para

a sustentabilidade não depende primordialmente de novastecnologias e sim de práticas e controles que deverão, ne-cessariamente, preceder a adoção de uma cultura empresa-rial que privilegie a ética da prevenção e de valores estraté-gicos.

A responsabilidade empresarial corporativa, em gradativaexpansão mundial e no Brasil, poderá se revelar como alter-nativa para a substituição do aparato técnico necessário paraa ação fiscalizadora pública, possivelmente, responsável pelainoperância de prática dos controles da ação reparadora dosimpactos ambientais negativos.

Outros órgãos representativos do Canadá, Estados Uni-dos da América, França, Alemanha, Noruega, Inglaterra, Su-écia e Espanha destacam-se com normas e regulamentospara conteúdos específicos relacionados às questões am-bientais.

Recentemente, em 30 de maio de 2001, a Comissão daUnião Européia, reconhecendo o trabalho do IASC como deelevada qualidade e admitindo que a falta de normas explí-citas contribuiu para criar uma situação em que as diferen-tes partes interessadas, inclusive as autoridades regulado-ras, investidores, analistas financeiros e o público em geral,

podem considerar que as informações de natureza ambien-tal são inadequadas ou “pouco fiáveis”, emitiu recomenda-ções que orientam o disposto na Quarta e Sétima Diretivada CEE (Diretivas 78/660/CEE e 83/349/CEE, respectiva-mente). A recomendação usa como referência as normasemitidas pelo IASC, com destaque às NIC’s 36, 37 e 38,além de orientações elaboradas pelo ISAR.

Em março de 2002, o Instituto de Contabilidade de Con-tas do Ministério da Economia da Espanha (ICAC) aprovoue fez editar as normas e procedimentos padrões referentesàs recomendações desta Comissão.

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Neste contexto, a ciência contábil deverá desempenharimportante papel ao disponibilizar instrumentos de informa-ções que atuem como agentes da comunicação entre célulasocial e interessados (stakeholders ou partícipes) na açãoempresarial voltada para as questões ambientais.

À luz da teoria concebida por Lopes de Sá (1999; 151), oestudo do acontecimento que gerou a necessidade e modi-ficou a riqueza, responsável pela origem do fenômeno patri-monial, deve priorizar o aspecto qualitativo ao invés do quan-titativo.

Se as necessidades das células sociais, em decorrênciadas questões ambientais, ensejam a mitigação do impactoambiental negativo e o uso racional dos agentes (massa eenergia) que viabilizam a riqueza patrimonial, não serão osinvestimentos empregados para atingir tais finalidades oobjeto mais importante de estudo da ciência contábil e simo acompanhamento da dinâmica patrimonial desencadeadae a análise da resultante que deverá culminar na eficácia.

A ciência contábil dispõe de metodologia científica ade-quada para o desenvolvimento de ferramentas (instrumen-tos de informações que contenham indicadores monetáriose não-monetários) que possibilitem avaliar o desempenhocelular e evidenciar o grau de eficiência da gestão empresa-rial sustentável.

Os instrumentos de informação contábil não devem serunilaterais e sim resultantes da interação entre célula sociale interessados (partícipes internos e externos).

O crescente aumento da diversidade de interesses dospartícipes enseja a ampliação do conjunto de informaçõescelulares e carece que os instrumentos contábeis adotemindicadores que não se restrinjam apenas aos aspectos fi-nanceiros dos impactos contábeis decorrentes de variaçõespatrimoniais.

O uso racional, otimizado, da energia e matéria (massa innatura e transformada, incluindo resíduos), objeto de estudodo Sistema de Produtividade, necessita de indicadores não-monetários que, talvez, sejam mais importantes do que osmonetários.

Mundialmente, desenvolvem-se instrumentos, aparente-mente sem vínculos com a teoria contábil; citando comoexemplos os eco-balanços (balanços de massa ou de ener-gia) e indicadores de desempenho que possibilitam analisaras condições dos sistemas básicos e complementares pro-

postos pela Teoria das Funções Sistemáticas.Os informes celulares, destinados aos partícipes exter-

nos, exigem transparência e credibilidade que deverão sergarantidas pelas normativas contábeis. As normativas e re-gulações contábeis deverão orientar para o cumprimento dosPrincípios Contábeis e para a demonstração da sustentabi-lidade celular que se manifeste pela responsabilidade socio-ambiental com o entorno próximo e se estenda ao ecossis-tema global.

As normativas e regulamentações internacionais, relati-vas ao ambiente natural, têm enfatizado aspectos financei-ros para os informes contábeis e nem todas apresentamconsenso em suas orientações. Faz-se urgente a padroni-zação internacional e a incorporação de aspectos qualitati-vos nos informes contábeis sobre a gestão ou programasde mitigação de impactos ambientais.

A existência da incerteza, pela fragilidade dos métodoshabitualmente adotados para avaliação e mensuração finan-ceira dos impactos ambientais, não justifica a isenção doreconhecimento e registro de provisão e informações sobrecontingências de caráter ambiental. Faz-se de grande im-portância que se mencione, publicamente, o método adota-do e os responsáveis pela avaliação e mensuração finan-ceira dos impactos ambientais.

O aperfeiçoamento de métodos e tecnologias emprega-das na avaliação e mitigação do impacto ambiental, novaslegislações e ações de recuperação impõem revisão perió-dica dos valores destinados às provisões.

Problemas cruciais como o de passivos ambientais, es-pecialmente relacionados às atividades produtivas cuja le-gislação ambiental brasileira recomenda a prática da repara-ção e controle do impacto ambiental, ensejam normatiza-ção contábil que contemple interesses econômicos e soci-ais nacionais que se orientem por princípios éticos e res-ponsabilidade empresarial pautados na preservação da bio-diversidade e demais condições dos ecossistemas brasilei-ros em harmonização com a manutenção da própria vitali-dade celular.

Para a garantia da mitigação do impacto ambiental ne-gativo, tal como vem sendo sugerido mundialmente, acon-selha-se que passivos ambientais relacionados às ativida-des reparadoras não se compensem com ativos que nãosejam de mesma natureza.

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CONTABILIDADE AMBIENTAL – FATORES AMBIENTAIS EXÓGENOS QUE INTERFEREM NA RIQUEZA CELU-LAR

Shanti

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A UTILIDADE DE

MODELOS FINANCEIROS

EM BASES CONTABEIS


3ºColocado

Sebastião Bergamini JuniorBacharel em Ciencias Contábeis pela

Faculdade Moraes Junior (1975),

pós-graduado em Finanças Corporativas

pela Fundação Getulio Vargas (1994),

contador do BNDES.


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Introdução

“Fazer previsões é arriscado, principalmente sobre o fu-turo”. Essa frase jocosa atribuída a um ex-Ministro da Fa-zenda do Brasil sintetiza o grau de dificuldade em trabalharcom a aleatoriedade envolvida em estudos prospectivos.

Duas noticias relativamente recentes corroboram essa si-tuação: com base na alta margem de erro das previsões, oInstituto de Pesquisa Econômica Aplicada (IPEA) questio-nou, através de nota técnica, a capacidade do Banco Cen-tral do Brasil de apurar a expectativa do mercado sobre ataxa de inflação futura e prever adequadamente esta taxa; eo Fundo Monetário Internacional, através do World Econo-mic Outlook (WEO), não conseguiu prever, de forma siste-mática, as crises econômicas em paises emergentes: deum total de 134 recessões ocorridas em 87 paises emer-gentes entre 1991 e 2001, o WEO conseguiu prever apenas15, ou seja, cerca de 11%.

No primeiro caso, um dos autores do estudo do IPEAconcluiu que “como o mercado é competente e dispõe depessoas capacitadas, fica a desconfiança de que não infor-me a verdadeira expectativa de inflação”, ou seja, os ban-cos tendem a divulgar as previsões que lhes pareçam “maisadequadas”. No outro caso, as falhas de previsão do WEO,de acordo com o General Accounting Office, órgão investi-gativo do Congresso dos Estados Unidos, estavam vincula-das à qualidade das informações - muitos países não apre-sentavam informações macroeconômicas dentro de padrõesconfiáveis - e à defasagem com que as informações eramdivulgadas.

A dificuldade em prospectar o futuro constitui um proble-ma universal e o estudo das causas que tornam as previ-sões macroeconômicas tão precárias revelará que elas sãoafetadas por fatores os mais diversos, como a existênciade viés por conflitos de interesses, a falta de padronizaçãona coleta das informações, a ausência de informações bá-sicas confiáveis e o julgamento humano equivocado.

Esse tema interessa aos profissionais da área contábilque atuam como analistas financeiros, avaliando a viabili-dade de novos empreendimentos com o auxílio de modelosfinanceiros e fornecendo subsídios para a tomada de deci-sões na escolha de novos projetos de investimentos. Nes-se contexto emergem duas questões, que serão analisadosnesse trabalho: até que ponto as características dos mode-los financeiros contribuem para a obtenção de resultadosprecários, e o que os contadores podem fazer para melhoraros modelos de projeções de desempenho econômico finan-ceiro das empresas.

O objetivo do artigo é avaliar a utilidade de modelos finan-ceiros em bases contábeis, pois um das alternativas para asua construção é desenvolvê-lo voltado para processar osdados de forma contábil, o que implica em construí-los comcaracterísticas específicas. Essas estão vinculadas à dis-ponibilidade de informações que possam constituir um jogocoerente de hipóteses, à utilização de diferentes bases depreços e aos diferentes critérios de valoração das transa-ções.

Para tanto, esse trabalho está dividido em dois blocos:no primeiro estão agrupados os temas que contribuem paraauxiliar o entendimento do contexto de utilização dos mode-

los, descrevendo a implementação de estratégias corporati-vas no contexto da teoria do crescimento das empresas, aadministração de risco e o processo de avaliação de proje-tos de investimentos; o segundo bloco está centrado nosmodelos financeiros, onde estão expostos a prospecção doambiente operacional das empresas, a conceituação damodelagem financeira, a construção de modelos em basescontábeis e feitos comentários sobre o uso de modelos. Aofinal estão sintetizadas as conclusões sobre a utilidade dosmodelos construídos em bases contábeis.

1. Teoria do crescimento

A discussão da utilidade dos modelos deve ser precedidapelo exame do contexto em que se dá a sua utilização, ouseja, da lógica que responde ao “porque” e ao “como” asempresas implementam suas estratégias de crescimento.

Os estudos de organização industrial descrevem a lógicado processo competitivo das empresas e o papel do projetode investimentos nesse processo (Guimarães,1982). A teo-ria da firma ou empresa define-a com sendo um lócus deacumulação de capital, tendo como objetivos complemen-tares o crescimento no longo prazo dos lucros, ativos e ven-das. Portanto, crescimento e lucros constituem seus objeti-vos simultâneos e complementares.

O potencial de crescimento da empresa depende da taxade acumulação interna, dada pelo seu nível de geração delucros e por sua política de distribuição de dividendos, e deum limite teórico ao endividamento, decorrente de sua polí-tica de endividamento, afetadas principalmente pelo seu graude aversão ao risco e pelas exigências do mercado de capi-tais, prevalecendo o mais baixo desses limites. A taxa má-xima de endividamento, com relação ao capital próprio dafirma, constitui o montante máximo de capital de terceirosque a empresa está disposta ou autorizada pelo mercadofinanceiro a utilizar.

A teoria do crescimento das empresas explica que essecrescimento se dá sob a forma de projetos de investimento,cuja escolha ocorre no âmbito da estratégia corporativa ado-tada. Essas estratégias são formalizadas em planos, quedefinem as metas e os meios para alcançá-las. Outras ve-zes, quando os negócios da empresa são de pequeno porte,esses planos estarão na mente dos empreendedores. Dequalquer forma, essas estratégias são frutos da percepçãoe intuição dos empreendedores, que permeiam todo o pro-cesso de planejamento. Algumas vezes a intuição é falha,resultando na implementação de estratégias equivocadas.

Definido o plano, ficará estabelecida a hierarquia dos pro-jetos de investimentos a serem realizados. A abordagematual da análise de projetos indica que esses serão analisa-dos pela ótica do conjunto de riscos que os projetos contéme das medidas tomadas para a sua redução ou mitigação.Uma vez equacionados os risco do projeto, o resultado iráservir tanto para balizar a avaliação de viabilidade e atrativi-dade do projeto no âmbito interno, quanto para demonstrar asua capacidade de captar recursos junto ao mercado finan-ceiro, salientando que essas avaliações são feitas com ouso dos modelos financeiros.

A decisão de investir depende de muitas variáveis, comoa necessidade de encontrar aplicação atrativa para os re-

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cursos gerados; a possível indivisibilidade dos investimen-tos em plantas e equipamentos; a oscilação da demandado mercado corrente da empresa, e a existência de taxade retorno que possam estar em níveis normais ou consti-tuindo lucros extraordinários, dentre outros. Essas deci-sões serão estabelecidas no seu plano de ação, no âmbitoda definição da estratégia da empresa.

2. Estratégia corporativa

No processo de crescimento da empresa, o seu empre-endedor pode adotar estratégias diferenciadas em termosde agressividade ou proatividade, em função de sua propen-são ao risco. Empresas mais agressivas tendem a recorrermais intensivamente aos instrumentos de prospecção defuturo, pois acreditam que o futuro está aberto e pode serconstruído, apesar das possíveis restrições.

A modelagem do futuro irá depender, então de uma meto-dologia para formalizar o pensamento estratégico, de formaa ordenar as informações sobre a empresa e sua relaçãocom o setor, seus concorrentes e o seu ambiente empresa-rial de curto e longo prazos (Silbiger, 1996). Essas metodo-logias são as mais variadas: o modelo dos sete S’s, a ca-deia de valor e integração, a matriz de Ansoff, a teoria dePorter sobre as cinco forças da estrutura do setor e as es-tratégias de portfólio. Silbiger define a área de estudos deestratégias de portfólio como sendo a área pseudo-intelec-tual do planejamento estratégico em nível empresarial. Den-tre esses modelos estão a matriz de crescimento e partici-pação do Boston Consulting Group, a análise multifatorialda McKinsey & Co. e o sistema de unidades estratégicasde negócios da Arthut D.Little.

A importância de adotar uma estratégia de crescimentoformal contemplando a utilização de um sistema de planeja-mento formal é inegável, no entanto, essas estratégias po-dem embutir - e em muitos casos embutem - defeitos ocul-tos. Charles Roxburgh, um dos diretores da empresa deconsultoria McKinsey, sustenta em seu artigo “Os defeitosocultos da estratégia”, que as pessoas tendem a cometeralguns erros porque o cérebro funciona de um jeito capaz delevá-las a isso. O artigo de Roxburgh apresenta argumentosque favorecem a tese de que uma maior instrumentalizaçãodo processo de planejamento não implicará, necessariamen-te, em um processo melhor de tomada de decisões.

O seu artigo destaca alguns pontos interessantes: (1) di-ante uma questão para a qual não se tem resposta, o cére-bro tende a ancorar o palpite em algo parecido com o últimonúmero que passou por lá, desde que faça algum nexo; (2)as pessoas gostam de estar certas e tendem a acreditarque estão certas, portanto, elas preferem errar com umaafirmação precisa que acertarem com uma afirmação vaga;(3) as pessoas tendem a tratar certas despesas e investi-mentos como se lidassem com moedas diferentes; por exem-plo, existe uma propensão a cortar custos na fabricação deseu principal produto para colocar mais recursos no lança-mento de um novo, sobretudo quando este é chamado deinvestimento estratégico; e (4) existe uma forte tendência adeixar as coisas como estão; por exemplo, foi feita umaexperiência dividindo um grupo de pessoas em duas turmasàs quais foram dadas carteiras de investimentos com gran-

de parte dos recursos já aplicados, sendo para uma turma,em uma carteira de ativos de alto risco e alto retorno e, paraoutra, em uma carteira de baixo risco e baixa remuneração;os novos milionários poderiam fazer o que quisessem, con-tudo, a maioria optou por deixar o dinheiro aplicado ondeoriginalmente estava.

3. Administração de

risco na empresa

O risco é constituído pela ocorrência de qualquer fatoradverso para uma dada situação esperada. No caso especí-fico de um projeto de investimentos seria (1) no âmbito in-terno da empresa, o surgimento de fatores que afetassemnegativamente a taxa de retorno esperado; e (2) no âmbitoda instituição financiadora, a emergência de fatores que in-fluíssem de forma negativa na obtenção do fluxo de caixaesperado.

A teoria de avaliação de risco prevê a segregação dospossíveis eventos que possam ocorrer no futuro entre fato-res de risco e fatores de incerteza. Os primeiros podem serprevistos com razoável grau de precisão, com base em umadistribuição de probabilidades, por se referirem a fatos re-correntes ou repetitivos. Os segundos têm um alto grau dealeatoriedade por envolverem fatos não recorrentes, impe-dindo a sua estimação com utilidade na tomada de deci-sões empresariais. O economista Frank Knight, em seu li-vro Meaning of Risk and Uncertainty, publicado em 1921, foio pioneiro em observar que risco e incerteza são manifesta-ções da mesma força fundamental, a aleatoriedade, à qualestão associadas situações de escolha.

Essa diferenciação é extremamente útil, pois quando ocor-rerem eventos negativos para a realização do fluxo de caixaesperado, os mesmos poderão ser separados entre os fato-res de risco, que foram previstos e seus efeitos considera-dos nas projeções de fluxo de caixa, e os fatores de incerte-za, cujos efeitos não foram considerados naquele cálculo.Essa separação revela, ainda, que é necessário um ambi-ente macroeconômico e social de relativa estabilidade paradiminuir a imprevisibilidade, favorecendo a implementaçãodos projetos de investimentos.

4. Análise de projetos

A implantação de um projeto de investimento consubs-tancia a implementação da estratégia de crescimento ado-tada pela empresa e a análise do projeto tem a finalidade dedemonstrar o grau de viabilidade e atratividade do empreen-dimento para vários usuários, destacando-se dois: ao em-preendedor, para proporcionar informações para orientar amelhor escolha entre projetos alternativos, e ao mercadofinanceiro, para fornecer informações sobre o nível de gera-ção de recursos e sua relação com o serviço da dívida,calculado com base no credito pleiteado pelo empreendedorpara financiar o projeto.

A seqüência do processo de análise de um projeto deinvestimentos é, tradicionalmente, a seguinte: análise demercado, com avaliação da estrutura de oferta e demanda,do ciclo de vida dos produtos e dos canais de distribuição;análise da localização do empreendimento; e avaliação daescala ótima da estrutura produtiva, com verificação da pos-


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sibilidade de divisibilidade dos investimentos relativos aoprojeto (Woiler e Mathias, 1989). Em seguida, as informa-ções levantadas, de alto conteúdo qualitativo, serão valora-das e introduzidas em um modelo financeiro que irá homo-geneizá-las e apresentá-las em relatórios quantitativos.

O instrumental de avaliação de risco aplicado à análisede projetos sofreu grande modernização em conseqüênciada difusão dos projetos economicamente apartados, imple-mentados sob a forma de projetos estruturados (Finnerty,1999). Essa modernização permitiu a vinculação entre osfatores de risco e as fases do projeto.

Podemos dividir a análise dos projetos em três fases deavaliação: da viabilidade técnica, da viabilidade econômicae da capacidade de mobilização de capitais: (1) na primeira,deve ser demonstrado que a construção pode ser concluídadentro do cronograma e do orçamento, e que o projeto serácapaz de operar à sua capacidade prevista após o términoda construção; (2) na segunda, deve ser confirmado que oprojeto será capaz de gerar um fluxo de caixa suficientepara cobrir seu custo geral de capital; e (3) na terceira, deveser provado que o projeto, mesmo sob circunstâncias pes-simistas, será capaz de gerar receita suficiente para cobrirtodos os custos operacionais e para servir a dívida pontual-mente.

Os diferentes fatores de risco são então associados acada uma dessas fases: à primeira são vinculados o riscode construção e o risco tecnológico; à segunda são associ-ados o risco de fornecimento de matérias-primas e o riscoeconômico; à terceira são vinculados o risco financeiro e orisco cambial; e a todas as fases são associados o riscoambiental, o risco político e o risco de força maior. Paratodos os fatores de risco relevantes são buscadas soluçõesque visam reduzi-los ou mitigá-los.

A capacidade de mobilização de recursos do projeto estádiretamente ligada à demonstração, para a instituição finan-ceira à qual esta sendo solicitado apoio financeiro, de que ageração operacional do empreendimento permitirá pagar ofluxo de pagamentos do empréstimo pleiteado. Para a aná-lise do desempenho financeiro de postulantes de crédito, asinstituições financeiras se baseiam na mesma metodologiaque é utilizada pelas agências independentes de classifica-ção de risco, contemplando o desdobramento dos fatoresde risco da empresa entre aqueles vinculados ao negócioda empresa e aqueles relativos à sua estrutura de financia-mento.

O risco do negócio está vinculado à geração de resulta-dos das operações (lucro e caixa gerado pelas atividadesoperacionais), ou seja, ao resultado que precede a sua pos-terior partição entre os fornecedores de capital do negócio,e deve ser avaliado com base no conjunto de variáveis quedeterminam o volume e o grau de estabilidade existente nageração de caixa: quanto maior a probabilidade de que ofluxo de caixa esperado fique estável dentro de uma deter-minada faixa, menor a volatilidade do negócio e o seu risco,e vice-versa. De forma pragmática, o risco do negócio per-meia todas as linhas da demonstração de resultados acimado lucro operacional, sendo esse entendido como o resulta-do após as receitas, custos e despesas administrativas ede vendas.

O risco financeiro somente existirá quando a empresaobtiver crédito, e será determinado, de forma indireta, tam-bém com base na volatilidade do negócio, ou seja, quantomaior a volatilidade do fluxo de caixa esperado, menor de-verá ser o volume de crédito concedido, com efeitos nastaxas de risco a serem utilizadas pela instituição financeirana precificação da operação, pois essas taxas tenderão aserem crescentes por unidade de crédito adicional concedi-do. Uma instituição financeira mais conservadora tenderá aassumir somente o risco financeiro de um projeto de inves-timentos, ou seja, o lucro operacional da empresa postulan-te de crédito deverá ter um alto grau de certeza.

Essa segregação dos riscos em dois grupos parte do pres-suposto de que o nível de risco do negócio determina o ní-vel de risco financeiro apropriado ou suportável para cadacategoria de risco, isto é, para um mesmo nível de riscofinal, a empresa que tem um perfil de risco de negócio fracodeve apresentar uma estrutura financeira mais conservado-ra, ao passo que a empresa possuidora de um perfil de riscode negócio moderado estará apta a manter um nível maiorde alavancagem financeira.

As finalidades da segregação dos fatores de risco do pro-jeto entre os vinculados ao risco do negócio e ao risco finan-ceiro são o de permitir que a instituição financeira possa (1)determinar até que ponto irá assumir riscos não-financeiros;e (2) estimar a capacidade de endividamento de uma postu-lante de crédito e o risco de crédito representado por elapara cada unidade adicional de crédito concedido.

5. Prospecção do ambiente

A interação da empresa com o seu ambiente se traduz,na prática, pelos níveis e oferta e demanda de seus produ-tos e insumos, das taxas de juros para os diferentes produ-tos financeiros disponíveis, das paridades cambiais para asdiferentes moedas transacionadas, e de outras variáveisrelevantes cuja definição é externa à empresa.

A otimização no uso de modelos financeiros requer a uti-lização de outros instrumentos para a prospecção do futuro,voltados para auxiliar o processo de definição do contextooperacional de atuação da empresa analisada. Esses ins-trumentos visam (1) conceder a visão do ambiente em vári-os níveis: global, nacional, setorial; e (2) proporcionar ro-bustez, coerência e consistência na definição das variáveisexógenas utilizadas nos modelos financeiros.

Em seu livro clássico de análise de projetos, Woiler eMathias fizeram considerações sobre os métodos de proje-ção da evolução da oferta e demanda, baseados em diver-sos modelos quantitativos, tais como o modelo de regres-são linear simples e as equações simultâneas, salientandoque essa última técnica possibilitou a construção de mode-los econométricos de grande porte. Reportam, ainda, queNaylor, em seu livro Corporate planing models (Addison-Weslley, 1979), preconizava o uso integrado dos diversosmodelos de prospecção do futuro: o modelo econométrico(economia), o modelo de projeção de demanda (setor) emodelo de empresa.

Os instrumentos mais utilizados na prospecção do ambi-ente são as técnicas de elaboração de cenários, a técnicade construção de estruturas arbóreas (árvores de decisão,

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de relevância, de contingência e de objetivos), a abordagemsistêmica, a técnica de impactos cruzados, a técnica deDelfos, a dinâmica de grupo visando a produção de idéias(brainstorming) e a investigação morfológica, dentre outras.

A construção de cenários consiste na configuração deimagens do futuro que constituam um jogo coerente de hi-póteses, com o propósito de explorar sistematicamente ospontos de mudança ou manutenção dos rumos de uma dadaevolução de situações (Porto, 1984). Essa técnica, que foidesenvolvida por Hermann Kahn e seus colaboradores doHudson Institute, se destaca como um dos melhores instru-mentos de prospecção do futuro, possuindo algumas analo-gias com as noções de dramaturgia.

Um cenário completo contempla cinco componentes: (a)a filosofia, que sintetiza o movimento ou direção do sistemaconsiderado, (b) um conjunto de variáveis ou fatores-cha-ves que representam os elementos essenciais do sistemaconsiderado; (c) um conjunto de atores, representados pe-las entidades ou organizações públicas e privadas, instân-cias de decisão, classes sociais, agentes econômicos, gru-pamento ou pessoas que influem ou influenciarão significa-tivamente no sistema considerado; (d) um conjunto de ce-nas, cada uma considerando um determinado instante detempo; e (e) uma trajetória, representando o caminho - oupercurso ao longo do tempo - do sistema considerado, des-crevendo o movimento ou dinâmica desse sistema partindoda cena inicial até a cena final.

Um cenário completo opera com esses cinco ingredien-tes e presume-se que terá uma dimensão temporal explicitae bem definida. No entanto, a maioria dos cenários nãoopera com todos esses atributos devido à insuficiência derecursos, de tempo, de conhecimentos ou mesmo devidoàs deficiências das equipes envolvidas no trabalho de ela-boração dos cenários. Em alguns casos específicos, a com-pleteza do cenário é dispensável, embora para ser útil, umcenário de boa qualidade deva atender a quatro requisitosbásicos: pertinência, coerência interna, plausibilidade/robus-tez e comunicabilidade.

A construção de cenários como técnica de prospecçãode futuros apresenta três propriedades: ênfase qualitativa,capacidade compreensiva e integração sincrônica e diacrô-nica, das quais no interessa a primeira. A ênfase qualitativasignifica que a construção de cenários se fundamenta emelementos essencialmente qualitativos, nos quais os ele-mentos quantitativos serão decorrência ou detalhamento deformulações mais amplas de caráter qualitativo; no entanto,os elementos quantitativos serão essenciais para dar preci-são e conferir significado prático aos elementos do cenário.

A visão de futuro permite determinar três enfoques alter-nativos para definir o papel e o significado de um cenárioespecífico: o extrapolativo, o normativo e o compreensivo.Para esse artigo nos interessa a oposição existente entreas duas primeiras visões, salientando que o compreensivocombina os dois outros enfoques.

O enfoque extrapolativo considera que o futuro é um pro-longamento da situação atual ao longo do tempo. As diver-sas técnicas de extrapolação de futuros operam basicamenteda mesma forma: partindo do presente, retroagem na buscade informações passadas, adicionam informações sobre a

situação atual e com base nesses dados extrapola o futuro,geralmente, em torno de um futuro livre de surpresas. Esseenfoque é, provavelmente, o mais adequado para empresasque competem com produtos tradicionais onde a renovaçãotecnológica é lenta, ou em mercados locais / regionais, ouem mercados protegidos.

O enfoque normativo considera que o futuro é a expres-são de situações que se deseja alcançar, exprimindo situa-ções ou imagens-objetivo desejadas e fundamentando-sena idéia de que o futuro está aberto e pode ser criado, cons-truído e controlado, mesmo que dentro de um quadro derestrições. Esse enfoque parece ser mais adequado paraatividades com alto conteúdo tecnológico, de setores forte-mente desregulamentados, e de mercados nacionais ou glo-bais, com baixa proteção tarifária. Note-se que atividadesou setores que demandam o enfoque normativo terão umapropensão muito maior de se utilizar intensivamente demodelos financeiros do que as atividades que demandam oenfoque extrapolativo.

O uso da técnica de cenários descrita acima proporcionauma visão integrada e consistente das variáveis externas àempresa, no entanto, o custo de sua utilização pode serproibitivo, o que pode recomendar a escolha de outros ins-trumentos visando dar coerência àquelas variáveis, comopor exemplo, uma árvore de decisões associada a uma matrizde consistência.

6. Modelagem financeira

Os modelos financeiros - também conhecidos como mo-delos corporativos, modelos de projeções financeiras e, emalguns casos, modelos contábeis - consistem em aplicati-vos desenvolvidos com base nos recursos da tecnologia deinformação, com a finalidade de orientar a definição, esco-lha e implementação de estratégias corporativas e que pro-cessam informações de natureza prospectiva, dando con-sistência ao conjunto de hipóteses e premissas adotadaspara realizar a prospecção do futuro.

A atividade de modelagem financeira é realizada com ouso de um conjunto de técnicas para elaborar um modeloque, pelas suas características, seja adequado para aten-der a determinadas finalidades. A modelagem adota a visãosistêmica, que consiste em definir as variáveis que irão cons-tituir os dados de entrada, a forma de processamento des-ses dados, os dados de saída e sua distribuição pelos dife-rentes tipos de relatórios.

Os modelos podem ter graus variados de abrangência,incluindo desde formulas simplificadas até modelos finan-ceiros integrados a complexos cenários macroeconômicos.Têm uma taxonomia variada: (1) modelos simplificados eformulações em contraponto com os modelos integrados (osprimeiros processam visões parciais do objeto de estudo,enquanto que os integrados geram, como dados de saída,um jogo de projeções consistentes compostos pela demons-tração de resultados, pela demonstração de origens e apli-cações de recursos ou de fluxo de caixa, e pela demonstra-ção da posição patrimonial); (2) modelos abertos e fecha-dos (os primeiros permitem que o usuário interfira direta-mente na forma de processamento dos dados, enquanto queos fechados dificultam ou não permitem); (3) modelos deter-


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minísticos e probabilísticos (os primeiros partem de um úni-co cenário prospectivo, enquanto que os probabilísticos es-timam um determinado resultado médio esperado a partir dautilização de diversos cenários com diferentes probabilida-des de ocorrência).

A modelagem financeira pode ser afetada pelo entendi-mento sobre o papel das empresas. A tese esposada pelosteóricos norte-americanos parte da pressuposto de que umativo vale o que ele gera de renda (visão econômica), dife-rentemente da cultura brasileira, na qual a valoração do ati-vo está fortemente ligado à seu valor de revenda ou a seupapel como reserva de valor (visão patrimonialista).

Essas diferenças culturais são exploradas por Alelaf Nei-va (1992), que divide os instrumentos de valoração de em-presas entre essas duas visões. Na medida em que, pelavisão econômica dos norte-americanos, o valor do ativo estádiretamente relacionado à sua renda, existirá uma forte pro-pensão para que os mesmos utilizem modelos financeirosparciais, privilegiando as projeções dos fluxos de renda e decaixa e colocando em segundo plano a projeção dos ele-mentos patrimoniais.

As características do modelo determinam restrições que,se não forem respeitadas, podem resultar em redução ouperda de qualidade das projeções financeiras obtidas, por-tanto torna-se necessário promover uma nítida separaçãoentre a construção e a utilização do modelo financeiro. Autilização de um modelo financeiro demanda conhecimentoprévio de seu usuário com relação às características domodelo e suas restrições, pois um modelo contábil pode serutilizado como se fosse um modelo não-contábil, compro-metendo os resultados obtidos.

O uso de modelos exige cuidado, de uma forma geral,com relação a três grupos de variáveis: as associadas àfixação das variáveis exógenas à empresa, as variáveis re-lativas à base de preços para projeções financeiras e asligadas à utilização de critérios de apropriação e avaliaçãoeconômica.

A consideração do conjunto de variáveis exógenas à em-presa pode ser feita de forma mais consistente com o usode instrumentos prospectivos como cenários ou matrizesde consistência. Os cuidados com a introdução de variá-veis prospectivas com a utilização de critérios de apropria-ção e avaliação econômica em bases contábeis serão abor-dados na próxima unidade.

Com relação à escolha das possíveis bases de preçosexistem duas alternativas: zerar a inflação e, em conseqü-ência, elaborar projeções em moeda de poder aquisitivoconstante; ou considerar a inflação com incidência dife-renciada sobre os diversos ativos, passivos, receitas ecustos, utilizando nesse caso uma moeda de poder aquisi-tivo variável.

A hipótese de considerar uma inflação zerada é irrealista,pois a inflação irá corroer o fluxo de renda proveniente doprojeto e essa corrosão deveria estar refletida no fluxo eco-nômico. Por outro lado, considerar os efeitos da inflaçãosignifica trabalhar com uma taxa de desconto nominal maiselevada, imputando os efeitos da inflação na avaliação dovalor econômico do projeto. Existem vantagens e desvanta-gens na utilização de cada alternativa, porém o ponto rele-

vante da questão é a necessidade de utilizar a taxa de des-conto nominal mais adequada para cada situação.

7. Modelos financeiros

em bases contábeis

Registra-se que existem poucos trabalhos na área de mo-delagem financeira, principalmente com relação a modelosintegrados em bases contábeis. Breda de Paula (1980) foium pioneiro no Brasil, tendo construído um modelo integra-do em bases contábeis, no final da década de 70, que foimuito utilizado no âmbito dos bancos de desenvolvimento.

Os modelos financeiros em bases contábeis são estrutu-rados para utilizar os critérios de avaliação e apropriaçãoeconômica usados pela contabilidade financeira das empre-sas para fazerem o registro de suas transações, ou seja,esses critérios são determinados pelos princípios fundamen-tais da contabilidade. Registra-se que, em alguns casos, asdiferenças decorrentes do uso alternativo de critérios não-contábeis, ao invés de critérios contábeis, podem ser signi-ficativas, afetando as conclusões sobre a viabilidade dosprojetos.

Os modelos em bases contábeis devem ter as seguintescaracterísticas:(1) utilizar, de forma concomitante e complementar, um sis-

tema consistente para a definição das premissas relati-vas à evolução da oferta e demanda dos mercados daqual a empresa analisada participa, em níveis global,nacional e local, da paridade cambial, do custo do di-nheiro, e de outras variáveis relevantes, lembrando queo uso de modelos financeiros associado a outros instru-mentos prospectivos deve resultar na fixação de variá-veis coerentes;

(2) prever a separação entre sua formulação e a sua utiliza-ção, destacando claramente os critérios de valoração eco-nômica aplicáveis aos diferentes elementos dos fluxoseconômico e financeiro, bem como para os elementosintegrantes da estrutura patrimonial;

(3) constituir um modelo integrado, de forma a proporcionaruma visão do fluxo econômico (projeção de resultados),do fluxo financeiro (projeção da demonstração de origense aplicações de recursos ou do fluxo de caixa) e da posi-ção patrimonial ao final de cada período futuro (projeçãodo balanço patrimonial);

(4) permitir a vinculação entre o desempenho passado e ofuturo, demonstrando claramente a sua integração dia-crônica, de forma a articular, num quadro único e coeren-te, duas visões simultâneas do sistema considerado: avisão retrospectiva e a visão prospectiva, sintetizando aevolução das premissas consideradas em uma trajetóriaconsistente; e

(5) conceder um tratamento adequado às premissas relati-vas ao contexto inflacionário, portanto as bases de pre-ços utilizadas devem estar claramente definidas, ressal-tando sua influência na fixação das taxas de descontonominais utilizadas nos cálculos de viabilidade e atrativi-dade.

A utilização dos princípios fundamentais da contabilidadepara elaborar projeções pressupõe o uso de informaçõesajustadas para tanto. Exemplos: (1) ao estimar os custos

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relativos às vendas de um determinado período projetado,deve ser levado em conta que os custos associados esta-rão defasados em função do prazo de duração do processoprodutivo e dos efeitos provenientes do sistema de custeioadotado, lembrando que os analistas que usam critérios não-contábeis simplificam essa estimativa projetando os custosa valores de reposição; e (2) os efeitos da tributação sobre olucro são considerados de forma simplificada pelos analis-tas que usam critérios não-contábeis, os quais ignoram, emsua grande maioria, a existência das diferenças permanen-tes e das diferenças temporárias, sabendo-se que, em al-guns casos, essas diferenças podem afetar significativa-mente os resultados finais.

8. Uso de modelos

A crescente difusão de técnicas matemáticas e estatísti-cas aplicadas aos negócios incrementou o uso de modelosfinanceiros. O processo dialético recuperou, recentemente,a importância da economia comportamental como instrumen-to para entender melhor o processo de tomada de decisõesna alocação de recursos e no processo de investimento. Osresultados das pesquisas de Kahneman e as conclusões deDamodaran são importantes por sinalizar que a avaliação éuma arte instrumentalizada por modelos.

O Prêmio Nobel de Economia em 2002 foi concedido aopsicólogo Daniel Kahneman e ao economista Vernon Smith,que militam na área da economia comportamental. As expe-riências de Kahneman demonstraram que as pessoas (1)tendem a pensar no curto prazo, o que afeta principalmentesuas decisões relativas à poupança; (2) têm grande aver-são ao risco, mas são muito otimistas; (3) não sabem aextensão do risco que estão assumindo, ou seja, os inves-tidores tendem a agir com um viés otimista e excessiva-mente seguro de que controlam situações futuras cujo des-fecho, na verdade, desconhecem; e (4) no fundo, não sãoracionais quando decidem seus negócios.

Um dos principais acadêmicos na área de avaliação,Aswath Damodaran defende o axioma de que preços demercado são determinados por percepções, investindo con-tra três mitos que permeiam o processo de avaliação: o pri-meiro diz que a avaliação tem o objetivo de encontrar o va-lor justo; o segundo estabelece que uma boa avaliação for-nece uma estimativa precisa do valor; e a terceira defendeque quanto mais quantitativo o modelo, melhor será a avali-ação.

Damodaran explicitou suas convicções estabelecendoduas verdades para demolir cada um desses mitos: comrelação ao primeiro, afirmou que toda a avaliação é viesa-da, sendo questões relevantes em que direção e o quantoestão viesadas; e que a direção e magnitude do viés emsua avaliação é diretamente proporcional a quem paga vocêe ao quanto você recebe. Com relação ao segundo mito,apontou que não existem avaliações precisas e que o re-sultado da avaliação é melhor quando é menos precisa. Aoterceiro mito, Damodaran contrapôs que a compreensãode um modelo de avaliação é inversamente proporcionalao número de variáveis de entrada requeridas pelo modeloe que modelos simples de avaliação são melhores do queos complexos.

Em síntese, o estudo de Kahneman explicou o efeito “ma-nada” e a periódica ocorrência de bolhas especulativas, en-quanto que a posição de Damodaran refletiu uma reação aouso inadequado de modelos matemáticos e estatísticosamplamente disseminados no mercado financeiro. Os pon-tos em comum são que ambos (1) têm o respaldo científicode trabalhos originados em suas áreas específicas de atua-ção, a economia comportamental e a valoração financeirade empreendimentos; e (2) convergem para uma postura dereconhecimento da forte influência do julgamento humanoem atividades envolvendo avaliações e valorações.

Conclusões

A teoria do crescimento explica a lógica do crescimentoda empresa, no âmbito da estratégia corporativa adotadapor ela. Essa estratégia é representada por um plano deação que define metas e meios para atingi-las, e nesse con-texto, a implantação de um projeto de investimento repre-senta a implementação da estratégia de crescimento esco-lhida.

A análise do projeto de investimentos é realizada sob aótica dos riscos que podem contribuir para insucesso doempreendimento - e das medidas tomadas para minimizá-los ou mitigá-los - e se destina a conceder informações atodos os agentes envolvidos, principalmente ao empreen-dedor, para orientar a melhor escolha entre os projetos alter-nativos, e ao financiador – para comprovar que o projetotem um nível de geração de recursos suficiente para supor-tar o serviço da dívida.

O projeto de investimentos deve apresentar as informa-ções de forma lógica, encadeada, sistemática e estruturadapara comprovar a sua viabilidade e atratividade, o que érealizado através dos modelos. Esses irão projetar o ambi-ente operacional e o desempenho da empresa inserida nes-se ambiente, portanto é necessário conhecer os instrumen-tos de prospecção do ambiente e as técnicas de modela-gem financeira. No caso de se optar por um modelo finan-ceiro em bases contábeis será necessário, adicionalmente,entender as diferenças existentes entre um modelo contábile outro não-contábil.

A natureza dos conhecimentos multidisciplinares não seesgota na parte técnica exposta acima, mas vai além, namedida em que as técnicas e os modelos envolvidos bus-cam conceder objetividade à intuição e percepção do em-preendedor, que escolheu uma estratégia – formalizada emum planejamento detalhado ou desenvolvida em sua mente– que contempla seu julgamento sobre o ambiente que acre-dita conhecer. Nessa parte entramos na área da economiacomportamental, para enfatizar que o fator humano tem umpapel decisivo no processo de avaliação, a para isso devemser lembrados Roxburgh, que relatou os defeitos ocultos naformulação de estratégias corporativa; Kahneman, que re-velou que as pessoas não são racionais quando tomam de-cisões sobre seus negócios; e Damodaran, que defendeu ouso de modelos mais simples como forma de obter melho-res decisões.

Em síntese, esse trabalho apresentou diversos temas,quase todos de forma referencial, buscando fornecer asinformações necessárias para avaliar a utilidade dos mode-


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los financeiros em bases contábeis, a partir de duas ques-tões expostas no início: até que ponto as característicasdos modelos financeiros podem estar contribuindo para aobtenção de resultados precários na prospecção do futurodas empresas; e o que os contadores podem fazer paramelhorar esses modelos.

As características dos modelos construídos em basesnão-contábeis impedem um acompanhamento transparentedas projeções para alguns dos principais interessados, porexigir um sistema de aferição do desempenho em basesnão-contábeis. As dificuldades em realizar o acompanha-mento têm rebatimento na validação do modelo, ou seja, naverificação da capacidade da metodologia embutida no mo-delo em espelhar adequadamente o desempenho da empre-sa. Em contraste, os modelos construídos em bases contá-beis permitem tanto o acompanhamento quanto a validaçãoem um contexto menos restritivo, portanto são mais úteispara seus usuários.

Os contadores podem contribuir para melhorar os mo-

delos apenas defendendo que a sua construção seja re-alizada em bases contábeis, com o argumento de queessa decisão irá conceder maior utilidade aos seus usu-ários. Alem dessa medida singela, existe um espaçoamplo para acolher as contribuições dos contadores naconstrução e utilização de modelos financeiros, porquea natureza multidisciplinar das atividades de prospec-ção do futuro permite que sejam agregados tanto os seusconhecimentos técnicos específicos quanto a sua disci-plina e forma sistemática e organizada de trabalhar.

A maior instrumentalização técnica dos trabalhos de pros-pecção do futuro é desejável, pois existe a necessidade deminimizar os casos de projetos de investimentos apresen-tados, de forma irreal, no contexto de um futuro livre desurpresas. A aleatoriedade sempre imporá um preço para asatividades empresariais sob a forma da emergência de im-previstos, mas o empreendedor melhor instrumentalizado,com modelos financeiros mais adequados, certamente veráseus riscos diminuídos e terá menos surpresas.

Bibliografia

1. Alelaf Neiva, Raimundo. Valor de mercado da empresa. São Paulo. Editora Atlas, 1992.

2. Breda de Paula, Paulo. Método prático de elaborar projeções financeiras. Coleção Técnica ABDE/CREBRAE/BNDE nº 6. Rio de Janeiro. ABDE, 1980.

3. Damodaran, Aswath. Advanced valuation in Brazil. Apostila. São Paulo, Mar/2001. site www.stern.nyu.edu/~adamodar.

4. Downes, John e Goodman, Jordan. Dicionário de termos financeiros e de investimentos. São Paulo. LivrariaNobel, 1993.

5. Finnerty, John D. Project Finance: engenharia financeira baseada em ativos. Rio de Janeiro. Qualitymark Editora,1999.

6. Guimarães, Eduardo Augusto. Acumulação e crescimento da firma: um estudo de organização industrial. Rio deJaneiro. Zahar Editores, 1982.

7. Porto, Cláudio Américo. Construção de cenários e prospecção de futuros. Rio de Janeiro. Mimeo de Cláudio PortoS/C Ltda., 1984.

8. Silbiger, Steven. MBA em dez lições.Rio de Janeiro. Editora Campus, 1996.

9. Woiler, Samsão e Mathias, Washington F. Projetos: planejamento, elaboração e análise. São Paulo. EditoraAtlas, 1989.

Periódicos

1. Agência Folha. IPEA suspeita de previsões de inflação. Jornal do Brasil, 13.06.2003

2. Bautzer, Tatiana. FMI faz projeções poucos precisas e não prevê crises. Valor Econômico, 18.06.2003

3. Gaspari, Elio. Toda cabeça boa nasce torta. O Globo, 27.04.2003.

4. Moreira, Ivana. Estudo questiona previsões sobre inflação. Valor Econômico, 12.06.2003.

5. Quaglio, Silvana. Kahneman e a teoria dos irracionais. Valor Econômico, 13.08.2003.

6. Schmid, Frank. Risco e incerteza no mercado acionário. Valor Econômico, 14.10.2002.

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DECISÕES DE INVESTIMENTOS:

A BUSCA DA MAXIMIZAÇÃO DA

SENSIBILIDADE DO GESTOR


4ºColocado

Andréa Alves Silveira MonteiroMestre em C.Contábeis pela UERJ. Bacharel em C. Contábeis

pela Moraes Junior. Licenciada em Matemática pela FEFACEL.

Profa. da Universidade Cândido Mendes. Coordenadora do Curso

de C. Contábeis das Faculdades Integradas de Jacarepaguá.

Profa Convidada da FGV. Instrutura do CRC-RJ. Autora de

diversos artigos publicados nacional e internacionalmente.

Experiência nas atividades contábeis desde 1985. Consultora de

Empresas na área de Contabilidade Financeira. Presidente do

Comitê de Fomento á Profissão Contábil.


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1 – ASPECTOS INTRODUTÓRIOSO sucesso empresarial e a maximização do retorno para

o acionista são os “alvos” almejados pelos gestores emum cenário cada vez mais concorrido. A vantagem compe-titiva tornou-se temporária, pois as empresas passaram aimitar seus concorrentes em um ritmo acelerado sendo in-compatível com a necessidade de tempo e recursos paraviabilizarem planejamentos que sustentem uma gestãosegura. O êxito da continuidade é cada vez mais umdesafio não só para os gestores, mas também para todosaqueles que direta ou indiretamente dependem deste su-cesso.

A assertividade decisória está pautada em três deci-sões básicas: operacional, de investimento e de financi-amento. São elas que norteiam a preparação estratégi-ca e a condução operacional do negócio visando o al-cance do diferencial corporativo. No planejamento de umnegócio, o gestor tem basicamente três funções essen-ciais: (a) conhecer com detalhe sua logística operacio-nal e as condições para torná-la competitiva; (b) definiro montante de recursos financeiros necessário para via-bilizar seu processo operacional e gerar retorno para osinvestidores e (c) conhecer a fonte e as condições decaptação de recursos para realizar os investimentos ne-cessários.

Na literatura existente encontram-se as propostas parase estruturar a operação através de modelos de custeamen-to, de preço, de ponto de equilíbrio e de orçamento. Tam-bém encontram-se modelos sobre a decisão de investimen-tos como por exemplo, (VPL1 e TIR2) e de financiamentocomo (CAPM3, WACC4, EVA5, entre outros). Estes mode-los visam encontrar a melhor decisão que maximize a rique-za do acionista.

Entretanto, na prática empresarial, pouco se estuda so-bre a eficiência do montante a ser investido por uma compa-nhia. Estamos aqui nos referindo ao volume necessário derecursos para que o negócio seja rentável e competitivo nãohavendo desperdícios.

A relação volume de investimento e eficiência operaci-onal nem sempre é equilibrada. Ociosidade de maquiná-rio, sub-aproveitamento de espaço, desperdício do capi-tal intelectual e excesso de estoques são alguns dosexemplos que implicam em necessidade de recursos deforma a sustentar este volume de ativos. Certamente, aocorrência de excesso de investimentos coloca a perdertodo o esforço para obtenção de condições ótimas de fi-nanciamento.

Este artigo não visa ter a pretensão de apresentar as res-postas precisas sobre estes fatos, que são extremamentepersonalizadas, nem calcular “números mágicos” para se-

rem seguidos. Mas, objetiva redimensionar a sensibilidadedecisória do gestor no que tange aos aspectos inerentes aeficiente aplicação dos recursos de uma entidade.

2 – PROBLEMAAs principais atividades da gestão de uma empresa são:

(1) estabelecer os objetivos e estratégias; (2) obter financia-mento; (3) realizar investimento; e (4) executar as opera-ções.

A estratégia empresarial deve determinar as variáveis eas condições fundamentais quanto ao direcionamento e acontinuidade de um empreendimento, como (a) a missãoda organização; (b) o core-business; (c) o posicionamentomercadológico; (d) os fatores críticos de sucesso, entreoutros. Este planejamento conduzirá o gestor para o focoonde as energias da organização serão despendidas e de-terminará seus objetivos e metas. Por exemplo, hipoteti-camente:

� O retorno para os acionistas de seu investimento será,no mínimo, de 25% a.a.;

� O ambiente de trabalho seja estimulante de forma quea produtividade cresça 5% a cada ano;

� Os produtos estejam coerentes com as expectativasdo mercado consumidor de forma a aumentar seu ma-rketshare em 3% ao ano.

Após a definição dos objetivos da organização, a deter-minação da estrutura operacional define o volume de inves-timentos e este o volume de financiamento. A questão éque nem sempre é possível se fazer investimentos absolu-tamente enxutos em relação ao que se espera de volume deoperação a curto e médio prazo. Na maioria dos casos osgestores necessitam realizar investimentos que terão retor-no a longo prazo e sempre associados a inúmeros fatoresde risco. O problema está em como definir o volume deinvestimentos que seja suficiente para tornar a operaçãocompetitiva a ponto de alcançar as metas estabelecidas,minimizando ao máximo o risco dos investidores de forma aaumentar a riqueza do acionista e sustentar a perpetuidadedo negócio.

3 – A DINÂMICA DECISORIAL DA ORGANIZAÇÃOPara implementar a operação de uma empresa é inevi-

tável que se faça gastos. Estes são em duas naturezas:os gastos de investimentos e os gastos de consumo. Osgastos de investimentos representam os ativos da em-presa e são divididos em dois tipos: (a) os investimentosnão circulantes que, entre outros, citamos como exem-plos os equipamentos, prédios e tecnologias e (b) os in-

1 Valor Presente Líquido dos Fluxos de Caixa2 Taxa Interna de Retorno3 Capital Asset Pricing Model – Modelo de precificação de capital próprio4 Weighted Average Cost of Capital – Custo Médio Ponderado de Capital5 Economic Value Added – Valor econômico agregado

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vestimentos circulantes como disponibilidades, clientese estoques. Os gastos de consumo dizem respeito àsdespesas como salários, aluguéis, concessionárias de luz,água e telefone e etc.

Todos os gastos de investimentos representam os ati-vos da organização que são sustentados pelos financiamen-tos, que por sua vez, envolvem obtenção de fundos de duasfontes: próprios (acionistas ou sócios) e de terceiros (credo-res).

Os acionistas ou sócios fornecem fundos para empresaesperando que a mesma possa proporcionar retorno satisfa-tório. Este retorno é composto pela soma de dois elemen-tos: a taxa de remuneração do capital6 e a taxa de risco. Ossócios esperam que este retorno seja feito através da distri-buição dos lucros ou por meio do aumento do valor da em-presa. Quando o valor da empresa aumenta, o montante derealização futura do investimento cresce com a incorpora-ção de riqueza.

Já os credores fornecem recursos, mas requerem que aempresa os pague em uma data específica e com um va-lor preestabelecido. Os credores podem ser de naturezaoperacional como os fornecedores, governo e funcionáriosou de natureza onerosa como as instituições financeiras.Neste último caso, o capital deve retornar acrescido dejuros, que também leva em consideração a remuneraçãodo capital e a taxa de risco. Contudo, deve-se levar emconsideração que a taxa de risco de capital de terceirostende, em decorrência das modalidades de garantias, sermenor que a taxa de risco do capital próprio. Este fato,teoricamente, sustenta a afirmação de que o capital deterceiros é menos oneroso que os recursos aportados pe-los sócios.

3.1 – Decisão de InvestimentoOs investimentos, como já visto, representam os ativos

de uma entidade e são em duas naturezas: os investimen-tos circulantes e os não circulantes. De maneira estática,pode-se definir ativo como “bens e direitos que uma empre-sa possui e que foram adquiridos a um custo monetáriomensurável”.7 Entretanto, a definição dos ativos remota oato de investimento de uma entidade e pode gerar diversasdefinições, como:(a) “Investimento seria um gasto registrado no ativo, em fun-

ção de sua vida útil ou da expectativa de benefícios futu-ros.” (Paulo Breda) 8;

(b) “O ato de investir implica em aplicar capital em um com-ponente produtor de resultado.” (Antônio Lopes de Sá) 9;

(c) “... aplicações de recursos visando à geração de rendi-mentos ou à prestação de serviços que satisfaçam auma necessidade social sem fins lucrativos.” (MiltonAugusto Walter) 10;

(d) “Investimentos é um ativo possuído por uma empresapara fins de acréscimo patrimonial por meio da distribui-ção (tais como juros, royalties, dividendos e aluguéis),para fins de valorização ou para benefícios do investidor,tais como os obtidos de relacionamentos comerciais entreempresas.” (Normas Internacionais de Contabilidade) 11 ,

Levando em consideração todos os autores acima cita-dos, poderíamos concluir por um conceito o qual nos base-aremos neste trabalho: Investimento é o capital emprega-do na compra bens ou serviços, tangíveis ou intangí-veis, circulantes ou não circulantes cujo objetivo é, di-reta ou indiretamente, gerar receitas para a empresa.Abaixo demonstramos como estão dispostos os investimen-tos no Balanço Patrimonial:


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Esta demonstração indica que os investimentos são se-gregados em relação à destinação, que por sua vez deter-mina o tempo de retorno do mesmo (curto ou longo prazo).Também, vislumbra que os investimentos circulantes pos-suem naturezas distintas: operacionais e financeiras. Estavisão permite mensurar a eficiência, ao contrário da formaestática, que pode induzir a erros de percepção na informa-ção. Uma empresa que possui mais bens e direitos queoutra não significa, necessariamente, competência. Com-petência é ser competitivo e isto é determinado pela formacomo a organização utiliza os benefícios gerados por seusinvestimentos. Pode-se destacar diversos benefícios acer-ca de uma otimização das decisões de investimento:a) Redução do montante financiado – Toda aplicação tem

que ter igualmente uma origem, portanto, a redução dovolume de capital utilizado pela empresa, permite dimi-nuir também o volume financiado, o que conseqüente-mente, reduz os custos financeiros. No caso da empre-

sa já ter obtido certo valor de financiamento, a empresapode migrar recursos destinados para investimentos nãocirculantes para os circulantes o que “libera recursos paraoutras iniciativas e fornece flexibilidade financeira, que éde grande valia em tempos de dificuldades econômicas”;12

b) Vantagem Competitiva em Custos – Um menor valoraplicado em ativos permitirá, por exemplo, redução noscustos de depreciação, estocagem e manutenção, ouseja, a composição dos ativos de uma entidade acarretaem custos estruturais que seriam “economizados.”;

c) Maior retorno operacional – Pode-se explicar esteitem através do Sistema DuPont que reúne a margemoperacional, a qual mede a capacidade da empresaem gerar lucro sobre as vendas, e o giro do ativo total,que indica o quão eficientemente a empresa utilizouseus ativos na geração das vendas. O produto dessesdois índices resulta na rentabilidade sobre investimen-tos (RI), como demonstrado:

RI = Margem operacional Giro do Ativo Total

Lucro Operacional Receita Líquida Lucro Operacional

Receita Líquida Ativo Total Ativo Total

Assim, se uma empresa consegue utilizar menos ativospara obter a mesma receita, ou com a mesma quantidadede ativos consegue alavancar sua receita, esta organizaçãoserá mais rentável13.

Portanto, o esforço em otimizar os ativos é o que deter-mina a capacidade de qualquer empresa em transformar osinvestimentos em vendas e lucros. Saber definir o volume aser destinado ao Capital Circulante Líquido e aos AtivosPermanentes pode significar a diferença entre a continuida-de e o fracasso de uma organização.

4 – Capital Circulante Líquido

Como vimos, as decisões de Investimento envolvem nãosomente aquelas relacionadas aos Ativos Não Circulantes,mas também aquelas que vão impactar os Ativos Circulan-tes. Estas determinam como a empresa conduzirá sua po-lítica e a administração do Capital de Giro.

Em primeiro lugar, precisamos entender a diferença entreo termo Capital de Giro (CDG - “working capital” em inglês) eo Capital Circulante Líquido (CCL). O primeiro representa adiferença entre os Passivos Não Circulantes (PNC) e os

Ativos Não Circulantes (ANC). Como PNC, estão inclusosos Passivos Exigíveis a Longo Prazo, Resultado de Exercí-cios Futuros e o Patrimônio Líquido. O ANC, considera osAtivos Realizáveis a Longo Prazo e o Ativo Permanente. Jáo termo Capital Circulante Líquido representa a diferençaentre Ativos Circulantes e Passivos Circulantes.

O CDG possui o mesmo valor absoluto que o CCL, apenasseu cálculo é realizado de maneira diferente.14 Metaforica-mente, o CCL é o reflexo no espelho do CPL: imagens iguaispara composições diferentes. Os termos Capital de Giro Lí-quido e Capital Circulante Líquido é entendido por alguns au-tores como sinônimos o que é ratificado por Stickney e Weil,15

que consideram uma redundância a terminologia “líquido”.O volume de Capital Circulante Líquido é determinado pelas

decisões estratégicas da organização que são resultantesdas modificações do CDG. Ou seja, as variações entre ototal de Ativos Não Circulantes e Passivos Não Circulantesé o que resulta no volume de CCL. Exemplo: se uma em-presa tem um total de $1.000 de PNC e $ 800 de ANC, o seuCDG é de $200. Como vimos, este representa o valor in-vestido em CCL.

6 Representa a melhor taxa em relação aos investimentos livre de risco.7 ANTHONY, R., Contabilidade Gerencial, Atlas, 1981. Pag 45.8 BRÊDA, Paulo. Gestão de Custos. Apostila da F.G.V., Rio de Janeiro: 1999. Pag 12.9 SÁ, A. Lopes de. Dicionário de Contabilidade. 2a ed. São Paulo: Atlas, 1963. Pag 32.10 WALTER, Milton Augusto. Introdução à Contabilidade. 2a ed, São Paulo: Saraiva, 1982. Pag 45.11 IASC, IBRACON. Normas Internacionais de Contabilidade. São Paulo, IBRACON, 1998. Pag 337.12 BOVET, David e JOAS, August. A chave é a execução. HSM Management. N. 34. Set-Out, 2002. Pág 73.13 Considerando a uniformidade da margem operacional.14 FLEURIET, Michel, KEHDY, Ricardo & BLANC, Georges - A Dinâmica Financeira das Empresas Brasileiras. Belo Horizonte :

Consultoria Editorial Ltda., 1980. Pag 20.15 STICKNEY, Clyde P. & WEIL, Roman L. – Contabilidade Financeira – Uma Introdução aos Conceitos, Métodos e Usos – São

Paulo, Editora Atlas, 2001. Pag 806.

RI = x =

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Quando o CDG é positivo, significa que as origens derecursos de longo prazo e o capital próprio superam o valorinvestido em longo prazo, destinando esta sobra para o CCL.Ao contrário, se o CDG é negativo, as aplicações de longoprazo utilizam recursos de curto prazo. O Capital CirculanteLíquido pode ser dividido em: Necessidade de Capital deGiro e Saldo de Tesouraria.

4.1 – Necessidade de Capital de GiroA Necessidade de Capital de Giro (NCG) é a diferença

entre Ativos e Passivos Operacionais16. Na maioria dasvezes, a NCG é positiva quando o ciclo de caixa for positi-vo (ciclo operacional é maior que o prazo médio de paga-mento) e negativa quando o contrário ocorrer. Existem situ-ações onde a NCG não acompanha a situação do Ciclo deCaixa em decorrência do volume de outras contas que nãofazem parte do Ciclo de Caixa, como: adiantamento de sa-lários e contas a pagar. Estas contas são consideradas como“ajustes” na composição da NCG, quando NCG = (Ciclo deCaixa * Vendas Diárias) + Ajustes.

A NCG se movimenta na relação proporcional à evoluçãodas vendas. Se o volume de negócios cresce a demandade investimento em giro também aumenta, o contrário tam-bém é verdadeiro. Neste sentido, quando o volume de ven-das cresce o volume de Capital de Giro precisa acompa-nhar esta evolução fazendo face ao lastro necessário para ocrescimento das operações. Quando isto não ocorre, a em-presa tende a utilizar capital financeiro de curto prazo e aapresentar Saldo de Tesouraria negativo, apesar do cresci-mento das vendas. Logo, é um engano, como muitos em-presários tendem a acreditar, que quanto mais a empresavende, menos investimentos ou retenção de capital a em-presa precisa fazer. Isto leva muitos empresários a desca-pitalizar a empresa neste momento, através de retiradas delucros ou a aumentar o volume de Ativos Permanentes coma ânsia de ver a empresa “fisicamente” maior.

A eficiência da gestão da NCG parte da premissa quequalquer negócio necessita de investimentos em volumesuficiente à operação corrente, nem mais, nem menos. Ouseja, o investimento em giro ocorre à medida que o ciclooperacional (prazo médio de estocagem + prazo médio derecebimento) é inferior ao prazo médio de pagamento. Oideal é que a empresa tenha uma NCG negativa, ou seja,conclua seu ciclo operacional antes do término do prazopara pagamento. É importante ressaltar que o fato da NCGser positiva não quer dizer que ele é ineficiente operacional-mente. Esta conclusão depende também de como o setorse comporta e deve se pautar em uma análise setorial.

Assim, os valores dos giros das contas pertencentes aogrupo de NCG mensuram quão eficiente a firma gerenciaseus processos operacionais (política de estocagem, decrédito, de cobrança e de pagamentos). Para muitos empre-sários a referência de sua eficiência operacional está nosíndices de liquidez. No caso da Liquidez Corrente, acredita-se que “quanto maior os Ativos Circulantes em relação aosPassivos Circulantes, melhor”. Isto não é sempre verdade

já que nestes Ativos Circulantes, por exemplo, estão AtivosOperacionais como Estoques e Clientes que não podem serliquidados, pois estão sempre em uma situação de circula-bilidade, mantendo os saldos mínimos para a manutençãodo negócio. Em relação a estas contas operacionais, nesteartigo, serão analisados os Giro de Estoques, Giro de Con-tas a Receber e Giro de Fornecedores.

4.1.1 Investimento em ESTOQUE.Este é um dos itens mais discutidos no comércio: o nível

de Estoques. Grande parte dos comerciantes sabe que opior negócio é ter a loja vazia. Não ter estoque ou ter esto-que muito pequeno afeta a decisão do consumidor, já queao entrar no estabelecimento ele se vê com pouca disponi-bilidade de opções de compra. Inclusive, em alguns seg-mentos, há a necessidade de ter estoques apenas para fa-zer volume aos “olhos do cliente”, tornando-se uma opção,em sua percepção, que “lá você encontra de tudo”. Por ou-tro lado, grandes níveis de estoques aumentam o volumede investimento em giro e custo de estocagem. Além dis-so, há ainda a ineficiência no giro em decorrência de produ-tos não aceitos pelo consumidor.

O Giro de Estoque é definido como a relação entre a Cus-to das Mercadorias Vendidas (comércio) ou Custo dos Pro-dutos Vendidos (indústria) com o saldo de Estoque. De for-ma a minimizar erros de volatilidade de estoques, recomen-da-se utilizar os valores médios de Estoque. Dessa forma,a expressão matemática pode ser:

Giro de Estoque = Custo das Mercadorias Vendidas / [(Estoque

período 1 + Estoque

período 2)/2]

O Giro de Estoque representa o número de vezes emque o estoque é renovado durante um determinado perí-odo. A palavra renovar significa quantas vezes em mé-dia o estoque volta ao valor do investimento a que sedeseja, durante aquele período.

Para conhecer o número de dias em que o estoque per-manece parado durante um determinado intervalo de tempobasta dividir o número de dias do período em estudo, porexemplo, se for ano, adota-se 360 dias, pelo Giro de Esto-que. Este quociente representa o número de dias, em mé-dia, que a empresa pode vender sem renovar seu estoque.É, também, conhecido como o Prazo Médio de Estoca-gem (PME). O PME é o número de dias que decorre, emmédia, entre a compra e a venda das mercadorias ou produ-tos. Estipula-se que quanto maior o giro maior será a efici-ência da empresa, pois está constantemente vendendo suasmercadorias, transformando-as em lucro. Inclusive, comisso, há menor possibilidade de estocar itens obsoletos eperecíveis.

Uma eficaz política de estocagem está intimamente ligadaao posicionamento da empresa sobre o tipo de giro da merca-doria a ser vendida. Conforme a fórmula DuPont, há merca-dorias que são vendidas com margens pequenas de lucro, eseu ganho passa a ser vislumbrado pelo volume de vendas.Por outro lado, existem mercadorias que seu ganho está res-paldado na alta margem, por diversos aspectos como marca,

16 Algumas literaturas utilizam o termo Ativos e Passivos Cíclicos.


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diferencial e exclusividade. Neste caso, o alto valor da mer-cadoria tende a levar uma rotatividade naturalmente baixa.Assim, seria impróprio se o gestor almejasse uma rotativida-de não condizente com a margem de lucro cobrada.

4.1.2 Investimento em CLIENTESO saldo da conta Clientes nos Balanços expressa o mon-

tante de investimento que a empresa faz para financiar seusclientes ao comprar as suas mercadorias ou produtos. Ovolume de investimentos em Clientes está diretamente rela-cionado com o tipo de política de crédito que a empresaadota. Se for uma política considerada “agressiva” a em-presa tende a oferecer prazos longos e exigências de crédi-to flexíveis. Naturalmente, quanto maior for o prazo de re-cebimento, maior será o interesse do clientes pela compra,como conseqüência, aumenta-se o volume de vendas e oinvestimento em giro. Neste tipo de política também é co-mum o aumento da inadimplência em decorrência da flexibi-lidade da qualidade do cliente.

Por outro lado, se a empresa adota uma política conser-vadora, ela vai adotar prazos menores e controle rigorosona qualidade do cliente. Neste caso, tende a se diminuir avolume de vendas, o volume de giro e o risco do crédito. Dequalquer forma, o importante é ressaltar que a decisão pelomodelo da política de crédito não é uma questão de sorteioou adivinhação. Esta decisão está relacionada com o volu-me de NCG que a empresa poderá dispor .

O Giro de Clientes é definido pela relação entre a Receitacom os valores médios da conta de Clientes. É importanteressaltar que este saldo envolve todas os tipos de créditosque a empresa apresentar no Balanço: cheque pré datado,cartão, duplicata, nota promissória, etc. As equações abai-xo mostram a expressão definida acima. :

Giro de Contas a Receber =Receita / [(Clientes

período 1 + Clientes

período 2)/2]

Conhecendo o Giro de Clientes, pode-se determinar o nú-mero de dias que empresa leva em média para receber queé: a relação entre o número de dias do período com o Girode Clientes em um determinado intervalo de tempo. Estevalor, também, é conhecido como o Prazo Médio de Rece-bimento (PMR). O PMR de um ano, por exemplo, (360dividido pelo Giro de Clientes) indica o tempo decorrido en-tre a venda das mercadorias e o efetivo recebimento des-ses recursos. Em outras palavras, mostra o quanto às polí-ticas de crédito e cobrança da empresa são eficientes eadequadas para aquele mercado consumidor.

4.1.3 Financiamento de Fornecedores:O saldo da conta de Fornecedores representa o volume

de financiamento operacional que a empresa tem em umdado momento. Quanto maior o prazo de pagamento aosfornecedores, melhor a situação da NCG de uma empresa.O giro da conta de fornecedores é definido pela relação en-tre Compras com o valor médio da conta Fornecedores en-tre dois períodos. Este valor médio indica o montante queos Fornecedores investem na organização. De uma forma

geral, o valor da conta Fornecedores é uma percentagemdas compras de mercadorias de um período que ainda nãoforam vendidas. Logo, o giro da conta fornecedores podeser expresso da seguinte forma:

Giro de Fornecedores = Compras / [(Fornecedores

período 1 + Fornecedores

período 2)/2]

Da mesma forma, é possível se determinar o número dedias que os fornecedores financiam a operação da organiza-ção conhecido como Prazo Médio de Pagamento (PMP).Esse prazo é determinado por dividir 360 (número de diasno ano) pelo Giro de Fornecedores.

É muito comum os empresários acreditarem que estãooperacionalmente em vantagem quando comparam o PMRcom o PMP. Se o prazo para seus clientes for menor que oprazo que recebem dos seus fornecedores há uma falsaimpressão de solvência operacional. Isto só é verdade se oPME for igual a zero. A eficiência operacional, dependendodo setor, deve ser pautada em um Ciclo de Caixa negativo,ou seja: PME + PMR < PMP. Para alguns setores istopode não ser o seu contexto natural de operação o que jus-tificaria um Ciclo de Caixa positivo.

4.2 Saldo de TesourariaO Saldo de Tesouraria (T) é a diferença entre os Ativos

Financeiros (AF) e Passivos Financeiros (PF)17 de curto pra-zo, e será positiva quando os AF forem superiores aos PF enegativa quando o contrário ocorrer. São exemplos de Ati-vos Financeiros: Disponibilidades, Títulos e Valores Mobili-ários, Dividendos a Receber e Impostos sobre o Lucro aRecuperar. Como Passivos Financeiros podemos citar:Empréstimos, Dividendos a Pagar e Impostos sobre o Lu-cro a Recolher. As decisões operacionais e as políticas deautofinanciamento são determinantes de T. Sua eficiênciaestá intimamente atrelada a gestão dos outros itens, sejade NCG ou de CDG. Se uma empresa, por exemplo, au-menta o volume de vendas em decorrência de uma melhorana política de crédito, conseqüentemente ela terá aumentona NCG. Se esta mesma empresa não aumenta seu volu-me de CDG, logo, ela reduzirá seu saldo de Tesouraria emdecorrência de empréstimos bancários de curto prazo. Se aNCG não estiver sendo financiada pelo CDG será por T. Umoutro exemplo é de empresas que aumentam seu volumede Investimentos Permanentes sem o devido aumento dePassivos Não Circulantes. Se, neste caso a empresa man-tém o volume de NCG, será T que financiará aquela decisãode investir em Ativos Permanentes.

A eficiência do saldo de Tesouraria está intimamente liga-da a gerência operacional e estratégica da organização.Contudo, a decisão do volume a ser mantido em disponibili-dade e o volume de investimentos em mercado financeirotambém influem na eficiência de T.

5– Capital de Giro

Como vimos, o Capital de Giro (CDG) é a diferença entrePassivos Não Circulantes e Ativos Não Circulantes. Parauma empresa é fundamental que ela mantenha o CDG sem-

17 Encontra-se também na literatura o termo Ativo e Passivos Erráticos

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pre positivo. Desta forma, ela está direcionando recursosde longo prazo para o CCL.

Manter o CDG positivo significa controlar o volume decaptações de longo prazo e de recursos próprios em rela-ção aos investimentos não circulantes. Se uma empresadeseja fazer investimentos permanentes, por exemplo, évital que ela busque recursos também de longo prazo.Como exemplo temos os financiamentos e o aumento decapital.

Outro fator importante é que uma empresa necessita con-trolar o volume de CDG também através da política de dis-tribuição de dividendos. Se a empresa necessita aumentarCDG e não pode obter todo o volume necessário através deaumento de capital ou financiamento é necessário que reve-ja sua política de distribuição de lucros. A retenção de Pa-trimônio Líquido é fundamental para que a empresa suporteseu autofinanciamento.

5.1 – Ativos FixosOs investimentos em prédio, máquinas, equipamentos,

marcas, tecnologia, etc., compõem o Ativo Permanente.Esses investimentos representam a capacidade operacio-nal da empresa, com efeito de longo prazo, em decorrênciade sua utilização por mais de um período contábil. Para queo gestor maximize sua sensibilidade decisória, há necessi-dade de se conhecer a importância estratégica destes ati-vos vis-á-vis com o desempenho operacional dos mesmos.

5.1.1 – Importância EstratégicaA importância estratégica dos Ativos Fixos é percebida

quando o gestor: (a) tem domínio do conhecimento sobre oque produz; (b) conhece o mercado consumidor e fornece-dor de forma a dar maior giro nos estoques e (c) sabe inves-tir nos ativos certos para operar de forma otimizada.

Como norte, o gestor deve ter em mente que o objetivodos investimentos, como já mencionado, é gerar receita paraa empresa. Para isso, é fundamental que ele entenda que aeficácia nas decisões de investimentos é de natureza dinâ-mica e integrada. A eficácia surgirá quando todos os seg-mentos da empresa estiverem intimamente interligados emcongruência com os objetivos da entidade. Exemplos sãoos departamentos de marketing e vendas. Sem eles é im-possível mensurar a satisfação dos clientes quanto aos pro-dutos ou política de crédito (lembre-se que com estes co-nhecimentos, permite-se melhorar os PME e PMR).

Isso faz com que o gestor saiba o momento certo deinvestir em Ativos Fixos, já que existe a possibilidade dealugar um certo espaço. Faz com que seja otimizado a pro-dução deste ou daquele produto, frente a demanda dos cli-entes. Ou simplesmente permite que a empresa terceirize aprodução de algumas peças. Um erro bastante comum nasempresas é a falta de comunicação entre produção e ven-das. Muitas vezes o primeiro baixa o preço esperando au-mentar a quantidade vendida, fazendo com que a produçãonão tenha tempo hábil de atender aquela demanda. Outrasvezes o segundo aumenta sua produtividade, fazendo com

que mercadorias fiquem estocadas.Portanto, a decisão de investimentos em Ativos Perma-

nentes deve necessariamente ser traçada pela relevânciaestratégica do bem frente aos objetivos pretendidos, qual-quer que seja o departamento. Para isso, inclusive, deveexistir um afinamento entre os departamentos, contemplan-do informações sobre as necessidades do consumidor, po-líticas de crédito e cobrança, promoções comerciais, con-corrência, logística de produção e estocagem, processos efatores limitantes, necessidades de novas tecnologias e pro-gramas de qualidade. Caso não seja estratégico possuir umagalpões de armazenamentos próprios, então os mesmosserão alugados. Se ainda não existe demanda suficiente,então talvez não seja hora de expandir.

Desta forma, busca-se maior sincronização dos proces-sos, melhor incentivos nas vendas, utilização eficiente dosrecursos materiais e humanos, redução dos estoques, me-lhora na qualidade dos serviços e produtos, redução doscustos logísticos, aumento da satisfação do consumidor econseqüentemente: o lucro.

5.1.2 – Eficiência dos Ativos PermanentesJá a eficiência dos Ativos Permanentes está em fazer os

bens e serviços em menor tempo, com o custo e o desper-dício mínimos possíveis, aumentando a produtividade deempresa. É importante não confundir aumento da produçãocom produtividade. Há três maneiras de aumentar sua pro-dução: aumentando investimentos em pessoas, em capitalou em produtividade. Se uma empresa é plantadora de soja,a mesma pode aumentar a produção empregando mais pes-soas em sua lavoura para plantar e colher; pode comprarmais terras para produzir ou, com os mesmos recursos dis-poníveis, otimizar a produção a partir de um melhor aprovei-tamento do que já existe.

Ociosidade, sub aproveitamento de máquinas, pessoase espaço, entre outros, gera uma ineficiência inaceitável nocomplexo mundo dos negócios. O Wall-Mart18 é um exem-plo de como gerir os investimentos a partir de três pilarespara aumento de produtividade: o formato dos hipermerca-dos, capazes de oferecer de tudo e gerar economia de es-cala; uma política agressiva de preços e a eficiência de lo-gística. Isso ajudou a diminuir seus estoques, oferecer pro-dutos certos a preços competitivos aumentando sua rotati-vidade, reduzindo gastos logísticos e operando em estrutu-ras mais enxutas.

A medição da eficiência da empresa se dará por cálculose bom senso na gestão, já que grande parte da percepçãode melhoria não “aparece” em números, mas na simplesobservância da empresa ou da cadeia de valor. Os fornece-dores da Vigor, por exemplo, não contavam com sistemasde refrigeração, assim como os caminhões que transporta-vam seu produto. Com isso, todo o leite precisava ser leva-do até uma central de resfriamento para depois seguir paraa usina de processamento. “Compramos caminhões comsistema de refrigeração e ajudamos os produtores a instalargalões de armazenamento térmicos”. Assim, a empresa eli-

18 GUTOVITZ, Helio. Sem essa de paradoxo. Exame. 26 de novembro de 2003. Pag 110.


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Produtividade Fórmula Significado

Produtividade Utilizada Tempo real operação / Visa expor a capacidade que está sendoTempo disponível realmente utilizada da mão de obra a fim de

melhor utilização do investimento em trabalho.

Produtividade de Rendimento Produção real / produção sustentável Seu objetivo está em tentar maximizar oaproveitamento do potencial doinvestimento em capital.

Produtividade de Espaço Espaço Utilizado / Espaço Disponível Demonstra a real utilização do espaço deestoques, disponibilização das máquinas,arrumação dos produtos, entre outros.

Produtividade de Processo Teoria das Restrições – cálculo e Parte da premissa que todo sistema produtivo identificação dos “gargalos” apresenta ao menos uma restrição que oe fatores limitantes. impede de maximizar resultados e otimizar os

processos produtivos

Produtividade de Vendas Quantidade vendida / Busca identificar a eficiência da quantidademetragem disponibilizada vendida comparado com a disponibilidade de

espaço destinado a essas mercadorias

19 LETHBRIDGE, Tiago. Vigor – Sem leite quente. Grandes Sacadas. Exame. Edição 811. Ano 38. Fevereiro de 2004. Pag 77.20 KEARNEY. A.T. Como converter ativos em lucros. HSM Management. N. 34. Set-Out, 2002. Pag 93.21 “Strenghs”( Forças ), “Weakeness”( Fraquezas ), “Oportunities” ( Oportunidades ), e “Theats” ( Ameaças)

ESTRUTURA ENXUTA DOS ATIVOS

Imp

ort

ânci

a E

stra

tég

ica

Eficiência operacional do Ativo

Quadrante 03Melhorar

4

Quadrante 04Investir

1

2 3

Quadrante 01Minimizar

Quadrante 02 AguardarOportunidade

minou uma etapa da logística. Hoje, o leite - frio - seguedireto para a usina. Os custos de transporte diminuíram em8%.19

Ou seja, o volume de investimento em Ativos Permanen-tes é um dos principais elementos na definição da eficiên-cia da empresa. Quanto menor este investimento, maior o

saldo de CDG e, conseqüentemente, maior o volume de CCL.Existem diversas fórmulas que podem medir a eficiência

dos Ativos Permanentes. Algumas delas são padronizadas,mas as mesmas devem ser adaptadas a realidade de cadaempresa de acordo com o segmento a fim de maximizar oseu conteúdo informativo. Dentre várias, pode-se citar:

5.1.3 – Modelo de Sensibilidade: Estrutura Enxuta dosAtivos

A partir da combinação dos fatores estratégicos dos Ati-vos Permanentes, apresentado no item 5.1.1 e os índicesde produtividade, apresentados no item 5.1.2, é possível teruma visão que amplie a sensibilidade do gestor sobre suadecisão de investimentos. Este modelo é chamado Estrutu-ra Enxuta dos Ativos20, como segue:

No quadrante 01, a empresa tem um baixo desempe-nho operacional do ativo e baixa importância estratégica.Assim, o gestor deverá terceirizar, vender ou reconfigurartais ativos. No quadrante 02, com alto desempenho ope-racional e baixa importância estratégica, o gerente pode-rá manter o ativo, esperando melhor oportunidade, tercei-rizar ou reconfigurar. No quadrante 03, com alto desem-penho estratégico e baixo desempenho operacional, o em-preendedor buscará melhorar seu aproveitamento, recon-figurando, ou melhor, gerenciando suas disponibilidades.No quadrante 04, com alto desempenho operacional e altaimportância estratégica, o profissional irá investir em umapossível expansão ou manter o mesmo porte esperandomaximizar o aproveitamento dos que não atingiram esteponto.

Muitas vezes os gestores sentem aflitos por se depara-rem com modelos, como o demonstrado, por não agregarfórmulas. Da mesma forma dos modelos estratégicos, comopor exemplo, o SWOT,21 que visa maximizar o conhecimen-to do gestor sobre seu negócio, o Modelo de Estrutura En-xuta de Ativos almeja criar uma sensibilidade decisória acer-ca das variáveis inerentes às decisões de investimento noativo permanente. O modelo também ajuda o gestor a en-

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tender o contexto organizacional, focando, assim, melhor,na produtividade.

Como vimos, a mensuração da eficiência dos Ativos Per-manentes não pode se pautar somente sobre fórmulas friascomo o Retorno do Ativo Permanente (Lucro Operacional/Ativo Permanente). Este índice pode levar à ilusão de quese o retorno esteja abaixo do esperado, então é necessárioaumentar o preço dos produtos para suprir a necessidadedas erradas decisões de investimento. Ou seja, a questãonão é se os produtos deveriam oferecer maiores retornos,mas sim, se frente ao portifólio de produtos, por exemplo,está sendo utilizada de forma coerente a estrutura ou sepoderíamos oferecer maior contingente de produtos no es-paço disponível.

6 – Conclusão

Procurando expressar de forma mais adequada, a Ac-counting Principles Board (APB), no Statement No 4, deOutubro de 1970, define a Contabilidade como conceito deinformação.

Contabilidade é uma atividade de serviço. Sua função éfornecer informações quantitativas, de preferência de natu-reza financeira, sobre entidades econômicas, com a inten-ção de ser útil à tomada de decisões, permitindo uma esco-lha razoável entre cursos alternativos de ações....22.

Neste sentido, a contabilidade nos fornece relatórios de-monstrando os reflexos das decisões de investimento (Fluxode Caixa e Balanço Patrimonial), de financiamento (BalançoPatrimonial) e de Operação (Demonstração de Resultado deExercício). Com esta estrutura, o gestor passa a dominarfatos como saber que se sua empresa obtiver o mesmo re-sultado com um ativo menor, conseqüentemente o retorno doempreendimento será maior. Um grande exemplo disso é arecente tentativa de alguns bancos colocarem suas agênciasem leilão. Com todo o processo tecnológico atual e a expan-são do dinheiro virtual, cada vez mais os bancos podem dei-xar de ser grandes cofres de dinheiro para serem pequenosespaços de transações rápidas e imediatas.

Portanto, a redução de uso do ativo fixo, a terceirização eoutros arranjos de compartilhamento de capacidade torna-

ram-se opções cada vez mais atraentes. Ao vender ativosou evitar sua compra, essas iniciativas aumentam o volumede Capital de Giro o que permitem que uma empresa utilizeseus recursos em iniciativas de retornos de curto prazo como,por exemplo, o investimento em giro.

Quando a Biogen lançou no mercado em 1996 o Avo-nex®23, seu novo medicamento contra a esclerose múltipla,decidiu não investir na formulação da droga, na embalageme nas instalações de distribuição. Ao contrário, uniu-se afornecedores que ofereciam profunda experiência e capaci-dade disponível. Então concentrou seus recursos em fabri-cação a granel, marketing e suporte ao paciente. Assim,reduziu a necessidade de investimento, terceirizando ativi-dades.

Da mesma forma, um Capital Circulante Líquido enxutoé de grande importância em épocas de dificuldade econô-mica, uma vez que os estoques e outros ativos realizáveistendem a aumentar e perder valor em época de “vacasmagras”. A redução da complexidade da oferta é uma ala-vanca sutil, porém poderosa, para reduzir a necessidadede investimento em giro. Em 1996, por exemplo, a fabri-cante de computadores pessoais IBM reduziu a diversida-de de sua linha de produtos, uma vez que 10% de seusmodelos geravam 90% de suas vendas, mantendo apenasestes produtos-chave que seus clientes desejavam. A ini-ciativa aumentou o giro de estoque de peças de alto custoem 60% e cortou os níveis de estoque em 50%. Isso me-lhorou acentuadamente a agilidade e a estrutura de custosda IBM, além de ajudar a aumentar seu marketshare na-quele ano em 18%24.

De qualquer forma, as decisões de investimento são fun-damentais ao sucesso empresarial, entretanto sua análisenão deve ser feita individualmente. Esta interpretação estáintimamente ligada com as decisões operacionais e de fi-nanciamento, em que “os executivos mais experientes sa-bem que essas iniciativas devem ser administradas comuma abordagem holística”.25 As três variáveis CDG, NCG eT são aquelas que quando combinadas determinam o retor-no sobre o capital e o impacto sobre o valor para o acionis-ta.

22 MOST, K.S., Accounting Theory, Grid, 1977. Pag 02.23 BOVET, David e JOAS, August. Op cit. Pág 74.24 BOVET, David e JOAS, August. Op cit. Pág 75.25 BOVET, David e JOAS, August. Op cit. Pág 72.


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7 – REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICASANTHONY, R., Contabilidade Gerencial, Atlas, 1981.

BOVET, David e JOAS, August. A chave é a execução. HSM Management. N. 34. Set-Out, 2002.

BRÊDA, Paulo. Gestão de Custos. Apostila da F.G.V., Rio de Janeiro: 1999.

FLEURIET, Michel, KEHDY, Ricardo & BLANC, Georges - A Dinâmica Financeira das Empresas Brasileiras. Belo Horizonte :Consultoria Editorial Ltda., 1980.

GUTOVITZ, Helio. Sem essa de paradoxo. Exame. 26 de novembro de 2003.

IASC, IBRACON. Normas Internacionais de Contabilidade. São Paulo, IBRACON, 1998.

LETHBRIDGE, Tiago. Vigor – Sem leite quente. Grandes Sacadas. Exame. Edição 811. Ano 38. Fevereiro de 2004.

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MOST, K.S., Accounting Theory, Grid, 1977.

SÁ, A. Lopes de. Dicionário de Contabilidade. 2a ed. São Paulo: Atlas, 1963.

STICKNEY, Clyde P. & WEIL, Roman L. – Contabilidade Financeira – Uma Introdução aos Conceitos, Métodos e Usos – SãoPaulo, Editora Atlas, 2001.

WALTER, Milton Augusto. Introdução à Contabilidade. 2a ed, São Paulo: Saraiva, 1982.

(Footnotes)

Salte na FrenteSalte na Frente

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EBITDA: A BUSCA DE UMA

MELHOR COMPREENSÃO DO

MAIOR VOX POPULI DO

MERCADO FINANCEIRO


5ºColocado

Fabiano Simões CoelhoSóocio do Instituto Valor, coordenador da FGV e

consultor academico - mestre em caontabilidade pela UERJ

Como sei que nao da pra colocar tudo, de preferencia,

se possivel, ao Instituto Valor


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1 – ASPECTOS INTRODUTÓRIOS“A era da inovação criou mercados hipercompetitivos. Os

compradores estão mais informados a respeito das ofertasdos concorrentes, mais conscientes em relação ao preço emais exigentes quanto às características dos produtos eserviços, do que em qualquer outra época e em qualqueroutro mercado”.1 Este cenário exige que o empreendedormoderno saiba colher as informações certas a fim de que sepossam reduzir as incertezas para a tomada de decisão.

Percebe-se que no momento atual, a contabilidade torna-se imprescindível na disponibilização de ferramentais ge-renciais, afinal “é a ciência que se preocupa com a identifi-cação, mensuração e informação dos recursos alocados auma determinada entidade, além dos eventos econômicosque a afetaram e/ou que poderão afetá-la, objetivando de-monstrar sua situação econômica, financeira e física, satis-fazendo, assim, às necessidades informativas de seus usu-ários na avaliação das decisões a serem tomadas”.2

Um dos mais dinâmicos instrumentos informacionais quea contabilidade fornece é a análise econômica-financeira con-solidada através do cálculo de índices e subsequente exa-me dos mesmos. Índice é a “relação entre os valores dequalquer medida ou gradação” que “indica alguma qualidadeou característica especial”.3 Ou seja, o processo de apreci-ação das demonstrações financeiras é totalmente vincula-do à informação e ao disclosure, cujo fundamento está emconsonância com os objetivos da Contabilidade.

Dentre dos vários índices contábeis existentes, um vemse destacando dentre os demais: o EBITDA. Este trabalhoanalisará os atributos do indicador, ponderando também so-bre a importância da contabilidade frente à essência infor-macional do EBITDA a fim de serem evitados erros de inter-pretação e divulgação.

2 – DEFINIÇÃOAtualmente, entre as siglas financeiras, o EBITDA talvez

seja a mais popular. EBITDA significa Earnings before Inte-

rests, Taxes, Depreciation and Amortization. No Brasil exis-te o (traduzido) LAJIDA - Lucro Antes dos Juros, Impostos,Depreciação e Amortização.

Seu cálculo é bastante simples. Parte da premissa deobter informações estritamente operacionais de uma em-presa. Portanto, para seu cálculo, inicia-se pelo Lucro Ope-racional. Assim, os Impostos sobre o lucro (taxes) não es-tarão inclusos no cômputo. Isso porque tanto o imposto derenda e a contribuição sobre lucro geralmente são influenci-ados por outros itens não operacionais.

Do Lucro Operacional, expurga-se as Receitas Financeiras eDespesas Financeiras (Interest). De uma maneira genérica, pode-se afirmar que as receitas provenientes das aplicações no merca-do financeiro são inerentes ao gerenciamento de investimentos,não relativo, portanto, a decisões operacionais da empresa. Damesma maneira, as decisões que acarretam em juros “são umcusto de recursos, e refletem uma escolha de financiamento”4.

Ao fim do cálculo, implicará em uma sigla também muitoconhecida que é o EBIT (Earnings before Interests and Ta-

xes), definido como o lucro que a empresa obteve proveni-ente das decisões operacionais da organização.

A última etapa consiste em eliminar as depreciações, amor-

tizações e exaustões (depreciation and amortization), vistoque as mesmas não representam desembolso por já teremproduzido efeito caixa no passado. O EBITDA demonstra,portanto, uma aproximação do fluxo de caixa gerado ape-nas pelas atividades básicas de uma entidade.

2.1 – ExemploA Demonstração de Resultado de Exercício da empresa

Coelho apresenta:

DRE da empresa CoelhoS.A. – Ano 2004. R$Receita Operacional Bruta: 13.000,00(-) Deduções da Receita Bruta: (1.700,00)(=) Receita Operacional Líquida: 11.300,00(-) Custo dos Produtos Vendidos: (7.000,00)(=) Lucro Bruto: 4.300,00(-) Despesas Operacionais: (2.000,00) Despesas com Vendas e Administrativas: (1.200,00) Resultado Financeiro (800,00)(=) Lucro Operacional: 2.300,00

Como já mencionado, para calcular o EBITDA, deve-seeliminar do Lucro Operacional o Resultado Financeiro eo valor total da depreciação, amortização e exaustão doAtivo Permanente que, normalmente, já está diluído tan-to nas Despesas Operacionais, como nos Custos dosProdutos Vendidos. Assim, calcula-se o EBITDA seguindoo quadro abaixo:

DRE da empresaCoelho S.A. – Ano 2004. R$Receita Operacional Bruta: 13.000,00(-) Deduções da Receita Bruta: (1.700,00)(=) Receita Operacional Líquida: 11.300,00(-) Custo dos Produtos Vendidos: (7.000,00)(=) Lucro Bruto: 4.300,00(-) Despesas Operacionais: (1.200,00) Despesas com Vendas e Administrativas: (1.200,00)(=) EBIT 3.100,00(+) Depreciação, Amortização e Exaustão. 250,00(=) EBITDA 3.350,00(=) EBITDA em % 25,77%

3 – CRÍTICAS AO EBITDAPara tornar as decisões mais assertivas, é indispensável

que o gestor, ao utilizar os índices contábeis de uma análiseeconômica-financeira, tenha o controle preciso das caracte-rísticas inerentes ao EBITDA. Portanto, serão discutidastanto as capacidades informativas do indicador, como asdistorções que o mesmo pode causar a um estudo.

3.1 – Contribuições informacionais do EBITDAHá inúmeros benefícios que tornam o EBITDA fundamen-

tal a tomada de decisão do gestor. O EBITDA é consideradoum indicador muito importante, pois se propõe a medir aeficiência do empreendimento, visto que demonstra o po-

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tencial de geração de caixa derivado de ativos genuinamen-te operacionais desconsiderando a estrutura de ativos epassivos e os efeitos fiscais, ou seja, o montante de recur-so efetivamente gerado pela atividade fim do negócio e se omesmo é suficiente para investir, pagar os juros sobre capi-tal de terceiros e as obrigações com o governo e remuneraros acionistas.

Esta compilação permite, ainda, que o gestor possa con-frontar diversas empresas sem influência das decisões deinvestimento e financiamento, maximizando, assim, suasensibilidade quanto a produtividade e eficiência do negó-cio. Além disso, esta comparabilidade estende-se global-mente. Com o EBITDA, eliminou-se diferentes exigênciasfiscais e grande parte dos efeitos dos diversos princípioscontábeis existentes. Por exemplo, a contabilização da de-preciação no Brasil pode ser distinta das regras america-nas, através do FASB5, ou européias, através do IASC6.“Por isso, ele é uma ferramenta muito útil quando uma em-presa resolve comparar-se com um concorrente ou globali-zar suas operações”.7

O mercado valoriza ainda mais a variação percentual decrescimento ou queda do EBITDA em relação ao períodoanterior do que o valor do EBITDA isoladamente. Este per-centual mostra aos investidores se a empresa em questãoconseguiu ser mais eficiente ou aumentar sua produtivida-de.

É natural encontrar nos relatórios das companhias aber-tas referências ao EBITDA, como demonstrado na divulga-ção dos resultados da Companhia Siderúrgica Nacional(CSN)8:

“No quarto trimestre de 2002, o EBITDA apresentou umacréscimo de 103,6%, tendo alcançado R$ 783 milhões. Amargem de EBITDA (EBITDA/Receita líquida) ficou em52,4%, com variação positiva de 9,00 % em relação aomesmo período de 2002. No ano, o EBITDA alcançou R$2,15 bilhões, com crescimento de 69,1% e margem de46,7%, mantendo-se como uma das mais altas da siderur-gia mundial”.

Isto ajuda a promover também um melhor posicionamen-to e projeção sobre os resultados futuros da empresa, afi-nal:

Não se avalia uma empresa pelo que ela produz de lu-cros, mas sim de caixa. Afinal, no lucro estão incluídos osvalores de depreciação, amortização e exaustão que repre-

sentam recuperação de investimento já feito, mas pela em-presa.9

O EBITDA também pode ser indicado percentualmente,como demonstrado no exemplo em que a Empresa Coelhoobteve uma margem EBITDA de 25,77 %, ou seja, a cadareal de receita gerou-se praticamente 26 centavos em caixaoperacional. Com esta informação, há a possibilidade dogestor estabelecer as metas de desempenho para o ano eestimar cenários futuros.

3.2 – Miopia informativa do EBITDABuscando evitar o uso de informações que podem induzir

a decisões errôneas, é necessário um aprofundamento dasfalhas na utilização deste índice.

Quando adquiriu notoriedade na década de 70, o EBITDAera usado como uma medida temporária, para analisar so-mente o período que uma companhia, investindo em infra-estrutura, iria levar para prosperar no longo prazo. Na tenta-tiva de expurgar itens que não eram diretamente resultantesdas atividades básicas, muitos gestores pensaram ser pos-sível realizar uma análise mais exata e uma comparaçãodas “principais operações” das empresas, pois teriam umamedida da performance futura a partir de uma “demonstra-ção modificada de fluxo de caixa”.

Entretanto, o investidor não pode confundir EBITDA comGeração de Caixa, pois “não corresponde ao efetivo fluxode caixa físico já ocorrido no período porque parte das ven-das pode não estar recebida e parte das despesas pode nãoestar paga”.10 Ou seja, mesmo que muitas variáveis da Ge-ração Operacional de Caixa sejam comuns ao do EBITDA,despesas com investimentos e variação da necessidade decapital de giro, por exemplo, são fundamentais para o deta-lhamento da geração de caixa e não estão incluídas no cál-culo do índice em questão. Neste sentido, há uma proble-mática quanto à avaliação de uma empresa visto que o va-lor da mesma está correlacionado a um conceito de capital,e este valor vem do fluxo de caixa livre no futuro.

Além disso, é natural que as empresas possuam dívidaspara alavancar sua operação. Portanto, normalmente suasdespesas financeiras são superiores às suas receitas finan-ceiras, o que pode representar uma saída relevante de cai-xa. Despesas com Imposto de Renda e Contribuições tam-bém são naturais para as empresas com lucros operacio-nais. Por ignorar muitas fontes de saída de capital, como

1 KOTLER, Philip, JAIN, Dipak C. e MAESINCEE, Suvit. Marketing em ação. Rio de Janeiro: Campus, 2002. Pág 06.2 IUDÍCIBUS, Sérgio de. In RIBEIRO, Maisa de Souza. Contabilidade e Meio Ambiente. Dissertação de Mestrado, FEA/USP. São Paulo, 1992. Pág. V.3 FERREIRA, Aurélio Buarque de Holanda. Novo dicionário da língua portuguesa. 2 ed. Rio de Janeiro: Editora NovaFronteira, 1986. Pág 937.4 SCHRAND, Cathy in Já é hora de se livrar do EBITDA? http://www.wharton.universia.net/index.cfm?fa=viewArticle&ID=5035 Financial Accounting Standards Board6 International Accounting Standards Committee7 GRADILONE, Cláudio. Para que serve o EBITDA. Exame. Ano 36, edição 772, nº 16, 07/08/2002. Pág 09.8 http://www.csn.com.br9 Boletim IOB 10/98. Temática Contábil e de Balanços: Avaliando a Empresa (I). Pág 04.10 MARTINS, Eliseu. EBITDA, o que é isso? Informações Objetivas, Caderno temática contábil e balanços, São Paulo.Informações Objetivas IOB, n. 19, 1997. Pág 01.


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investimentos em bens duráveis, uma empresa poderia atingirum EBITDA excepcional, mas não dispor de capital sufici-ente para bancar seus juros e outros pagamentos.

Consequentemente, o EBITDA normalmente é superiorao Lucro Líquido podendo, inclusive, apresentar EBITDApositivo e prejuízo líquido. Por isso, o investidor precisa to-mar cuidado quando o desempenho da empresa é informa-do apenas através deste índice, tendo em vista que o mes-mo pode estar escondendo realidades como da Charter Com-munications, “uma companhia com valor de mercado de US$4,1 bilhões que alcançou US$ 1,8 bilhão em EBITDA no anode 2001”.11 Simultaneamente, apresentou um prejuízo de US$1,2 bilhão. Da mesma forma, a Cablevision Systems Corp.obteve mais de US$ 6 bilhões de EBITDA nos últimos trêsanos. “Neste mesmo período (2000 a 2002), a empresa re-portou geração líquida de caixa negativa e o valor de suasações despencou 75%”12.

Estes fatos têm transformado companhias sobrecarre-gadas em endividamento em “máquinas de fazer dinhei-ro” para alguns leigos. De qualquer forma, é preciso estaratento que Lucro Líquido ou EBITDA não são condicio-nantes básicos para a perpetuidade de uma empresa,mesmo que esta seja líder mundial de mercado, comosegue o exemplo da Parmalat13. Apesar dos números de-monstrarem aparentemente uma boa saúde, inclusiveevidenciando um aumento da margem EBITDA, percebeu-se no noticiário do início do ano um escândalo sem pre-cedentes na Europa.

No Brasil pode-se utilizar o exemplo da VARIG14: “Apesarda série de medidas tomadas no ano passado (2002) pararedução de custos e do fechamento de parcerias para amor-tização de dívidas e injeção de recursos, a VARIG fechou oprimeiro trimestre de 2002 com um prejuízo de R$ 135 mi-lhões”. Entretanto, “a geração de caixa das operações re-sultado da atividade antes da depreciação e amortização do

EBITDA totalizou R$ 95 milhões”.Isso faz com que a credibilidade do índice fique abalada.

Jordan Rohan15, por exemplo, após recalcular as projeçõesde ganhos não utilizando como norte o EBITDA, reduziuseu alvo de preço em quatro ações da mídia: Clear ChannelCommunications; AOL Time Warner, Inc.; Walt Disney Co.e Viacom, Inc.

Outra censura está associada ao alto volume de aquisi-ções alavancadas nos anos 80. Tal cenário propiciou umamaior atratividade ao EBITDA, pois havia o consenso que omesmo fosse um bom indicador da capacidade de umaempresa cumprir com o pagamento de suas obrigações. Istoera possível a partir de uma projeção de crescimento doEBITDA somado a possibilidade de que a empresa poderiaadministrar muito mais dívidas, o que não é verdade se nãoocorrer simultaneamente uma boa administração do Capitalde Giro e controle dos Ciclos Operacional e Financeiro.

Além disso, a estrutura dessas aquisições era contabili-zada nos Estados Unidos a partir do método da integraçãoglobal (em contraposição ao método da equivalência patri-monial, que foi definitivamente eliminado pelo FASB maistarde). De acordo com este método, os ativos adquiridosem uma combinação de negócios geralmente são registra-dos pelo comprador em seu justo valor de mercado (Fair

value), o qual pode ser significativamente mais alto que ovalor contábil.

“Como a contabilidade de integração global resultou emaumento do valor dos ativos, também desencadeou despe-sas maiores com depreciação”, explica Neuhausen16. “OEBITDA foi visto como uma maneira de comparar o desem-penho da empresa antes e depois de uma aquisição alavan-cada; foi também considerado um modo de comparar em-presas que realizavam essas aquisições com empresas quenão o faziam. Mas as despesas associadas ao serviço dadívida são custos reais, e custos reais não podem ser igno-rados”.

4 – A CONTABILIDADEO uso correto da contabilidade torna-se indispensável ao

sucesso organizacional, afinal “o sistema contábil é o prin-cipal – e o mais confiável – sistema de informação quantita-tivo em (...) todas as organizações”,17 pois é, basicamente,o único “meio de coletar, resumir, analisar e relatar informa-ção acerca dos negócios”18 de uma empresa, sendo, assim,a linguagem empreendedora aos usuários, ou seja, à “todapessoa física ou jurídica que tenha interesse na avaliação

11 BYRNES, Nanette e LOWRY, Tom. A different yardstick for cable. BusinessWeek, New York, set. 2002. Pág 38.12 FAVARO, Paul. The Evils Of EBITDA. http://www.fleetcapital.com/resources/capeyes/a03-04-211.html13 http://www.24oreborsaonline.ilsole24ore.com/Contribuzioni/SchedeAnalisti2/Studi/prev_166.pdf14 www.qualidadeaeronautica.com.br/ Fiquepordentro.maio.htm15 Já é hora de se livrar do EBITDA? http://www.wharton.universia.net/index.cfm?fa=viewArticle&ID=50316 Já é hora de se livrar do EBITDA? Op cit.17 HORNGREN, Charles T., et al. Contabilidade de custos. 9 ed. Rio de Janeiro: LTC, 2000. Pág 02.18 ANTHONY, Robert N. Contabilidade gerencial. Tradução de Management accounting principles, por Luiz AparecidoCaruso. São Paulo: Atlas, 1975. Pág 17.

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da situação e do progresso de determinada entidade, sejatal entidade empresa, ente de finalidades não lucrativas, oumesmo patrimônio familiar”.19

Independente dos mais variados usuários contábeis, oobjetivo da contabilidade é fornecer a eles, “um conjuntobásico de informações que, presumivelmente, deveria aten-der igualmente bem a todos”.20 Ao proprietário da empresaimporta, fundamentalmente, detectar problemas e pontosfortes existentes para, a partir daí, traçar estratégia no sen-tido de corrigir as falhas ou aproveitar as oportunidades. Jáao analista externo interessa saber da viabilidade ou não daaplicação de recursos na empresa. A ótica do analista, pois,é que determinará os caminhos a serem trilhados pelo in-vestidor. Deste modo, os investidores compram ações es-perando receber dividendos e um aumento no valor da ação.Os credores emprestam dinheiro com a expectativa de re-ceber de volta juros e o principal. Ambos os grupos assu-mem o risco de não receber os retornos esperados. Utilizama contabilidade e empregam a análise de balanço para (1),prever o lucro esperado e (2), acessar os riscos associadosa este lucro. Desta forma, segundo Sardinha,21 permite-se:

� Projetar os Demonstrativos Econômico Financeiro, ba-seado em informações passadas;

� Fazer comparações com outras empresas do ramo,permitindo inferir quem está melhor, pior ou na média;

� Em resumo: gerar percepções aos interessados naentidade econômica, de forma a inferirem quanto à perfor-mance, investimento ou risco e deles extrair os diversosindicadores que lhe forneçam as informações desejadas.

Neste contexto, visando evidenciar determinado aspectoda conjuntura de uma organização, é fundamental o cálculodos índices, ou seja, o resultado da comparação entre gran-dezas, estabelecido a partir da relação entre contas ou gru-po de contas dos Demonstrativos Financeiros. Sua posteri-or análise serve como termômetro na avaliação da saúdefinanceira de uma entidade, afinal, na busca em obter umamaior sensibilidade de desempenho, os indicadores ajudam“no processo de clarificação do entendimento da situaçãoda empresa e objetiva detectar situações, verificar tendên-cia dos acontecimentos e dar subsídios para que a adminis-tração da companhia enfatize os esforços nas direções ne-cessárias”.22

4.1 – Essência InformativaA dinâmica dos negócios tem motivado a agilização dos

gestores na tomada de decisão, o que passou a exigir medi-das modernas da contabilidade a fim de melhor “fornecerinformações sobre o desempenho da administração e dacompanhia aos usuários”.23 Na busca por tais medidas, queajudariam na identificação de pontos fracos e prejudiciais àeficiência e eficácia empresarial, um conjunto de indicado-res financeiros não-tradicionais foi desenvolvido, merecen-do destaque o EVA (Economic Value Added), o MVA (Ma-

rket Value Added) e o EBITDA.Ou seja, “o objetivo da Contabilidade praticamente per-

maneceu inalterado ao longo dos anos; as mudanças subs-tanciais verificaram-se nos tipos de usuário e nas formas deinformação que têm sido demandadas”,24 exigindo-se umaflexibilidade da informação contábil e conseqüente adequa-ção desta ciência aos anseios dos usuários, por meio dacriação de índices personalizados. Neste sentido, cada ex-pressão contábil será aproveitada, desprezada ou adaptadapara tornar-se mais útil a complexidade informativa dos maisdiferentes grupos de “clientes”. Por exemplo, ao mesmo tem-po em que, para uns, “a última linha da DRE não diz nadasobre a saúde da empresa”, para outros o Lucro Líquido éum número universal (sem contar naqueles que, a partir desteresultado contábil, calculam o resultado econômico).

Quais destes três personagens fictícios estão certos?Pode-se dizer que todos estão, pois primordialmente, a rele-vância dos dados está profundamente relacionada aos obje-tivos pretendidos da análise, por isso a obrigatoriedade dedefini-los detalhadamente. Para o indivíduo que deseja es-tudar apenas a gestão de capital de giro de curto prazo daempresa, o Lucro Líquido pode não ser importante. O inves-tidor que deseja saber quanto irá receber de dividendos, vi-giará o mesmo lucro com muita atenção. Já do ponto devista do profissional que vislumbra que uma atividade torna-se lucrativa quando a receita total cobrir todos os custos deoportunidade, explícitos e implícitos25, o mesmo deve cal-cular o lucro econômico.

Resumidamente, dependendo do grau de complexidadedo estudo, diversas compilações podem ser formuladas apartir dos demonstrativos contábeis. Entretanto, para evitarqualquer deslize na análise da nova formatação, a essência

19 FIPECAFI. Manual de contabilidade das sociedades por ações. 4. ed. rev. e atual. São Paulo: Atlas, 1994.Pág 59.20 IUDÍCIBUS, Sérgio de. Teoria da contabilidade. 5 ed. São Paulo: Atlas, 1997. Pág 19.21 O Doutor José Carlos Sardinha é professor do Programa de Mestrado em Ciências Contábeis da Universi-dade do Estado do Rio de Janeiro e Coordenador da Fundação Getulio Vargas.22 PADOVEZE, Clóvis Luís. Contabilidade gerencial: um enfoque em sistema de informação contábil. SãoPaulo: Atlas, 1996. Pág 76.23 MAHER, Michael. Contabilidade de custos: criando valor para a administração. São Paulo: Atlas, 2001.Pág 44.24 COLARES, Marcelle e PONTE, Vera Maria Rodrigues. A prática da evidenciação de informações avança-das e não obrigatórias nas demonstrações contábeis das empresas brasileiras. XXVII ENAMPAD. São Pau-lo. Setembro 2003. Pág. 02.25 MANKIW, Gregory. Introdução à economia: princípios de micro e macroeconomia. Rio de Janeiro: EditoraCampus, 1999. Pág 269.


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informacional do índice utilizado também tem que estar con-venientemente dimensionada. Pode-se definir que a essên-cia do EBITDA não está correlacionada com a precisão nu-mérica, mas sim em consonância com a tempestividade ecomparabilidade da informação.

Quanto à tempestividade, é perceptível que torna-se inú-til para o gestor usar a ferramenta mais precisa, se a mes-ma não tenha sido utilizada no momento correto. Observa-se que as companhias raramente divulgam sua demonstra-ção de fluxo de caixa completa no momento em que anunci-am os seus ganhos, então os investidores teriam que espe-rar semanas até que os resultados trimestrais sejam divul-gados de forma a conseguir os detalhes que eles precisampara calcular os números reveladores. Deste modo, os ges-tores acabam buscando ferramentas que possam consubs-tanciar a decisão e “ficaram confortáveis com o EBITDA,que era tido como algo parecido com o Fluxo de Caixa,mesmo que ele exclua expressamente alguns custos decaixa”,26 em que, segundo Martins27, realmente não é seuobjetivo demonstrar fielmente a geração de caixa, mas bus-ca representar “o potencial de geração genuinamente opera-cional de caixa”.

Quanto à comparabilidade, o decisor deseja confrontarempresas do mesmo ramo independente de sua estruturade ativos e passivos. Pondera-se, portanto, que o EBITDAfunciona como um minimizador das limitações da análisefinanceira que, dentro de algumas, destaca-se:

“Ao comparar os índices de determinada empresa comíndices de outras empresas, é necessário que se levem emconsideração diferenças entre elas – utilização de diferen-tes métodos contábeis, diferentes métodos operacionais,diferentes tipos de financiamento”.28

Além disso, cabe ao analista se preocupar também como ambiente do negócio vinculado à empresa, afinal antes deiniciar uma análise “fria”, deve-se saber pesquisar e com-preender o próprio empreendimento a ser examinado.

O segmento de aluguel de carros pode ser utilizado comoexemplo. Se o EBITDA for utilizado sem entendimento docontexto operacional como um todo, o gestor fará o cálculosimples descrito acima. O que passará despercebido é queele não considerará, por exemplo, o resultado com a vendados carros, contabilizada como Resultado Não Operacional.Este fato, na verdade, faz parte da “cultura operacional nor-mal” do segmento, pois a entidade, após dois ou três anosdeve vender seu imobilizado para financiar novas aquisi-ções e, assim, ter um diferencial mercadológico de ter umafrota recente.

Neste sentido, o próprio EBITDA pode produzir “versões”

para torná-lo mais completo e adequado. Alguns deles po-dem ser descritos:

� EBITDAL - Earnings before Interest, Taxes, De-

preciation, Amortization, and Leasing – Além dasvariáveis contempladas no indicador tradicional, esteíndice também elimina as despesas de leasing, vi-sando maior comparabilidade de fatores resultantesapenas de decisões operacionais. Diferencia-se, porexemplo, aquela que adquiriu imóveis daquela quecomprou os mesmos através de operações financei-ras. O leasing aqui é visto como uma decisão definanciamento da empresa. Exemplo29:

ShopSite, Inc. reports that it had a net profit forthe recently completed 2001 fiscal year based uponEBITDAL.

� EBITDAR - Earnings before Interest, Taxes, De-

preciation, Amortization, and Restructuring Costs –Com o mesmo preceito estabelecido no indicadoranterior, este elimina os custos de reestruturação,ou seja, tenta expurgar itens que são próprios dadecisão de investimento, como se duas empresas,apesar de serem do mesmo ramo, diferem uma daoutra porque a primeira comprou o imóvel onde hojeé a fábrica, mas a segunda preferiu alugar uma fábri-ca de terceiros. Para comparação, retiram-se do cál-culo a depreciação da fábrica (que incorre na primei-ra) e as despesas de aluguel (que ocorre na segun-da). Exemplo30:

A Iberia anunciou em Madrid que registou um lu-cro de 135 milhões de euros nos nove primeiros me-ses do ano. Neste período o EBITDAR atingiu 533milhões de euros, o que representa uma margemsobre as receitas de 15,5 por cento.

� EBITDAX - Earnings before Interest, Taxes, De-

preciation, Amortization, and Exploration Expenses

– Este índice, muito utilizado pelas empresas deenergia, tem objetivo de expurgar do cálculo as des-pesas de exploração. Neste segmento, o montantedestas despesas é consideravelmente relevante,assim, busca-se uma maior informação a respeitodo operacional de uma empresa, pois, geralmente,as companhias capitalizam as despesas de explora-ção bem sucedidas e contabilizam direto no resulta-do as más sucedidas31, além das distintas regras decontabilização existente . Como exemplo:32

26 BYRNES, Nanette e LOWRY, Tom. Op cit. Pág 38.27 MARTINS, Eliseu. Op cit. Pág 01.28 ATICKNEY, Clyde P. Contabilidade financeira: uma introdução aos conceitos, métodos e usos. São Paulo: Atlas, 2001.Pág 254.29 http://www.shopsite.com/news_2001_profit.html30 http://www.addsolutions.pt/aeropress/ap2003/noticiasdia.asp?noticia=344631 NIARDONE, Anthony. Stock enchange release. Woodside Australian Energy. http://www.investor.woodside.com.au/.Pág 04.32 http://www.equity-oil.com/pressrel/press030603.pdf

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Equity Oil Company today Reported full-year 2002was $12.2 million, an 18% increase over 2001 EBIT-DAX of $10.3 million.

� EBTDA - Earnings before Taxes, Depreciation

and Amortization – Usado por empresas, sempre emconfrontação com o EBITDA, de forma a evidenciar opeso dos juros frente à geração de caixa. Exemplo33:

4.2 – Considerações FinaisMuitas vezes há estudos sobre as diversas críticas dos

indicadores existentes sem a devida avaliação dos perso-nagens envolvidos. Muito do que se fala sobre o EBITDAnão é inerente a sua composição, cujo conceito está claro,mas sim na maneira como este é aplicado e interpretado.

É perceptível o benefício informacional do EBITDA, en-tretanto apenas argumenta-se como indicador “definitivo” paraavaliar a saúde de uma empresa, ou seja, “o que vem sendodiscutido é até que ponto o EBITDA é suficiente como regrade decisão so-bre o futuro de uma companhia”.34 É inegávela necessidade das diversas compilações de índices, poisservem para que o gestor adapte seu desejo a uma tentati-va de diminuir as incertezas acerca de um fato. Entretanto,há alguns questionamentos que devem ser feitos: O índiceformatado está suportado pelo arcabouço teórico? As infor-mações obtidas com tal índice transmitem realmente o queo gestor interpreta? Os índices devem ser utilizados comoresposta aos problemas ou como ferramentas auxiliadoras?

Como naturalmente estas respostas não são formuladas,malefícios são atribuídos ao indicador. O importante não ésó a qualidade do modelo, pois o sucesso de um sistema deinformações depende de como este índice é forjado e comoo mesmo é analisado.

Por um lado existem as empresas que muitas vezes ma-nipulam os resultados do EBITDA (seja ética ou antietica-mente), pois sabem da relevância do mesmo para com osusuários, em que “ocultar informações ou fornecê-las de for-

ma demasiadamente resumida é tão prejudicial quanto for-necer informação em excesso”.35

Isso ficou transparente também no caso da WorldCom,que viu suas ações caírem drasticamente após a empresadivulgar que havia inflado seu EBITDA em US$3,8 bilhõesdurante um período de cinco trimestres através da simplese indevida classificação de custos operacionais de rotinacomo custos de capital de longo prazo.

É crescente a apreensão de alguns grupos de estudio-sos, visto que além das companhias da nova economia, porexemplo, estarem tentado convencer os investidores de quedevem ser avaliadas somente pelo EBITDA, há um acentu-ado aumento das adaptações ocorridas no cálculo dele. Seuma das essências do EBITDA está apoiada na possibilida-de de confrontação, então o comentário abaixo, cada vezmais comum nos relatórios, é contraditório36:

“NOTE: (…) Management adjusts EBITDA to eliminateother non-cash expenses, specifically stock option compen-sation expense. The use of EBITDA may be different fromthe presentation used by other companies and, therefore,comparability may be limited.

Ou seja, o EBITDA passou a ser ajustado, normalmentecom a remoção de despesas “não-recorrentes” de forma in-discriminada, fazendo com que houvesse um distanciamentodo seu objetivo original. Assim, o EBITDA passou a ser re-lacionado como um dos “Non-GAAP37 financial measures”existentes, ou seja, medidas financeiras calculadas em de-sacordo com os princípios contábeis geralmente aceitos.Para disciplinar a liberdade “criativa” existente nos Non-GAAP,bem como sua forma de disponibilização, no começo de2003, a SEC – Securities and Exchange Commission - aComissão de Valores Mobiliários americana, instituiu a re-gulação G e posteriormente a Regulação S-K. Estas foramcriadas para que houvesse, entre outros fatos:

� Limitação na evidenciação: A SEC permite que asempresas utilizem tais compilações, mas sempre que asmesmas forem divulgadas, será necessário fornecer umamedida GAAP com o mesmo destaque;

� Controle na titulação: Proíbe-se que as empresas cri-em medidas Non-GAAP com nomes semelhantes àquelascontábeis conhecidas, evitando, assim, que o investidor seconfunda com as nomenclaturas; e

� Contabilização – As despesas não poderão ser clas-sificadas como “não-recorrentes”, caso despesas da mes-ma natureza tenham ocorrido em um dos dois anos anterio-res ou tenham uma probabilidade razoável de ocorrer nosdois anos seguintes.

Portanto, a empresa deve saber de sua influência acercadas informações disponibilizadas, tornando mais uma ques-tão de ética e responsabilidade corporativa na divulgação

33 http://www.gerdau.com.br34 GRADILONE, Cláudio. Op cit. Pág 09.35 IUDÍCIBUS, Sérgio de. Teoria da contabilidade. 5ª ed. São Paulo: Atlas, 1997 in COLARES, Marcelle e PONTE, VeraMaria Rodrigues. Op cit. Pág. 02.36 http://www.southwestwater.com/investor/EBITDA_by_Qtr3.pdf37 GAAP - Generally Accepted Accounting Principles - Princípios Contábeis Geralmente Aceitos


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das informações contábeis consideradas de natureza avan-çada.38

Por outro lado, têm os usuários contábeis que se iludemcom certas utopias. De certa forma, os gestores come-çarama usar o EBITDA como se fosse uma medida exata de valorde empresa, um “número mágico”. Perderam o referencialbásico de uma análise: o conservadorismo. Deixaram delado a análise de índices complementares que serviam comoum suporte decisorial. Por exemplo, o EBITDA não conside-ra o endividamento. Então, partindo desta premissa, comoseguir adiante numa negociação de compra ou em uma aná-lise de investimento sem olhar outros fatores como o endivi-damento e a estrutura de capital da companhia? Para RamCharani39 “as empresas têm de voltar a indicadores maisbásicos, como entrada e saída de dinheiro do caixa”.

O Chefe financeiro da Viacom Inc, dona da CBS, MTV,Paramount Pictures, entre outras, que freqüentemente colo-ca ênfase no EBITDA em seus press releases, deve focarsuas próximas divulgações no lucro por ação. Um exemplocomo este pode forçar mais empresas a retirar o EBITDA dopedestal e dar mais atenção a outros indicadores.

Muitas vezes, o gestor abandona inclusive uma tradi-cional e bastante rica forma de estudo que é a análisehorizontal para prever tendências e evolução dos demons-trativos e indicadores diversos de uma empresa, a fim dedetectar o movimento de longo prazo, projetando o futu-ro.

Por isso, o EBITDA sem dúvida é um indicador muitoútil, mas sua eficácia está intimamente dependente daconfiabilidade dos dados processados e na capacidadedo gestor ter bom senso na confecção da análise, inclusi-ve considerando outros itens, que além de serem rele-vantes, são complementares. Quando podera-se sobre osucesso empresarial, muitos gestores buscam ferramen-tas para analisar a eficiência individual e isolada das de-cisões operacionais, de investimento e de financiamento,mas “os executivos mais experientes sabem que essasiniciativas devem ser administradas com uma abordagemholística. São as três variáveis combinadas que determi-nam o retorno sobre o capital e o impacto sobre o valorpara o acionista”.40

38 COLARES, Marcelle e PONTE, Vera Maria Rodrigues. Op cit. Pág. 02.39 GRADILONE, Cláudio. Op cit. Pág 09.40 BOVET, David e JOAS, August. HSM Management. N. 34. Setembro-Outubro, 2002. Pág 72.41 Boletim IOB 6/98. Temática Contábil e de Balanços: EBTIDA - O que é isso? p. 4.42 RAMALHO, Caio. Analista financeiro em um fundo de Private Equity no Brasil em entrevista realizada em Fevereiro de2004.

5 – CONCLUSÃOUma análise econômica-financeira envolve a utilização

de coeficientes extraídos das variáveis-chave e uma gamade ferramentas analíticas objetivando determinar a perfor-mance operacional, sua lucratividade e saúde financeira dealguma entidade. É o estudo da situação de um todo patri-monial ou de uma parte deste, através da decomposiçãodos elementos que o integra, para que se conheça uma rea-lidade, um estado de equilíbrio e se faça um julgamento daação administrativa, objetivando um fim pré-determinado.

Objetivando maximizar a utilização dos índices, inúme-ras compilações e adaptações foram feitas. Das diversascriações, surgiu o EBITDA, como auxiliador tempestivo dopotencial de geração de caixa gerado pela operação da em-presa que permite comparar empresas globalmente, inde-pendente de sua estrutura de ativos e passivos e regrasfiscais existentes.

Entretanto, frases, que definem que “quanto maior o EBI-TDA de uma empresa, maior tende a ser o seu valor demercado, já que todos querem uma empresa que produzadinheiro”,41 podem ser perigosas, pois não consideram deta-lhes importantes no que tange o contexto geral de uma ava-liação, bem como as particularidades envolvidas no cálculodo mesmo.

Consequentemente, o que deve ser aprendido, de ma-neira redundante, é que um índice indica um acontecimen-to, uma grandeza. Deve ser entendido como uma foto so-bre uma circunstância. É de extrema relevância saber queas medidas atualmente empregadas podem ser de grandevalia, desde que suas deficiências e, também, suas for-mulações arbitrárias sejam conhecidas. Neste sentindo,não deve ser utilizado como panacéia, isto é, como o úni-co índice, pois pode ser arriscado confiar demais em qual-quer ferramenta analítica isolada. Enfim, “o EBITDA é umíndice de extrema importância, mas como é um indicadoreconômico têm suas limitações e por isso, como em todaanálise fundamentalista que se preze, não pode ser usadocomo única opção de avaliação. Compreendê-lo é o pri-meiro passo para o entendimento da potencialidade de ge-ração de caixa de uma entidade, porém não será o últi-mo”.42

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6 – REFERÊNCIAS BIBLIOGRÁFICAS

ANTHONY, Robert N. Contabilidade gerencial. Tradução de Management accounting principles, por Luiz AparecidoCaruso. São Paulo: Atlas, 1975.

ATICKNEY, Clyde P. Contabilidade financeira: uma introdução aos conceitos, métodos e usos. São Paulo: Atlas,2001.

BOVET, David e JOAS, August. HSM Management. N. 34. Setembro-Outubro, 2002.

BRAGA, Roberto e MARQUES, José Augusto Veiga da Costa. Medidas de avaliação de empresas: uma evidênciade suas relevâncias no caso da Companhia Paranaense de Energia – COPEL. Caderno de Pesquisas em Administra-ção, São Paulo, v. 07, n.º 4, outubro/dezembro 2000.

COLARES, Marcelle e PONTE, Vera Maria Rodrigues. A prática da evidenciação de informações avançadas e nãoobrigatórias nas demonstrações contábeis das empresas brasileiras. XXVII ENAMPAD. São Paulo. Setembro 2003.

FERREIRA, Aurélio Buarque de Holanda. Novo dicionário da língua portuguesa. 2a ed. Rio de Janeiro: Editora NovaFronteira, 1986.

GRADILONE, Cláuldio. Para que serve o EBITDA. Exame. Ano 36, edição 772, nº 16.

HANSEN, Don R. e MOWEN, Maryanne M. Gestão de custos. São Paulo: Pioneira Thomson Learning, 2001.

HORNGREN, Charles T., et al. Contabilidade de custos. 9 ed. Rio de Janeiro: LTC, 2000.

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IÇO, José Antônio e BRAGA, Rosalva Pinto. EBITDA: Lucro ajustado para fins de avaliação operacional. RevistaPensar Contábil. Rio de Janeiro: CRCRJ, ano III, n. 10, novembro 2000/janeiro 2001.

KOTLER, Philip, JAIN, Dipak C. e MAESINCEE, Suvit. Marketing em ação. Rio de Janeiro: Campus, 2002.

MAHER, Michael. Contabilidade de custos: criando valor para a administração. São Paulo: Atlas, 2001.

MANKIW, Gregory. Introdução à economia: princípios de micro e macroeconomia. Rio de Janeiro: Editora Campus, 1999.

MARTINS, Eliseu. EBITDA, o que é isso? Informações Objetivas, Caderno Temática Contábil e Balanços, SãoPaulo. Informações Objetivas IOB, n. 19, 1997.

NIARDONE, Anthony. Stock enchange release. Woodside Australian Energy. http://www.investor.woodside.com.au.

PADOVEZE, Clóvis Luís. Contabilidade gerencial: um enfoque em sistema de informação contábil. São Paulo:Atlas, 1996.

RIBEIRO, Maisa de Souza. Contabilidade e Meio Ambiente. Dissertação de Mestrado, FEA/USP. São Paulo, 1992.

SCHRAND, Cathy in Já é hora de se livrar do EBITDA? http://www.wharton.universia.net/index.cfm?fa=viewArticle&ID=503

(Footnotes)

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